Relatore: Prof.ssa Giovanna Mariani Candidato: Valentina Locatori Anno Accademico 2013-2014 FINANZA AZIENDALE E MERCATI FINANZIARI DIPARTIMENTO DI ECONOMIA E MANAGEMENT

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DIPARTIMENTO DI ECONOMIA E MANAGEMENT

Corso di Laurea Magistrale in

FINANZA AZIENDALE E MERCATI FINANZIARI

Tesi di Laurea

LA VALUTAZIONE DEL CAPITALE ECONOMICO DELLE AZIENDE

IN FASE DI START-UP. ASPETTI STRATEGICI ED EVIDENZE EMPIRICHE.

Relatore: Prof.ssa Giovanna Mariani

Candidato: Valentina Locatori

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Ringraziamenti

Per la realizzazione di questa tesi ritengo doveroso ringraziare, in primo luogo, la

professoressa Giovanna Mariani, che mi ha seguito in ogni fase di questo studio.

Un ringraziamento particolare va alle aziende che hanno gentilmente prestato la loro

collaborazione, permettendo di arricchire questo elaborato di una componente

prettamente empirica. In particolare ringrazio l’ing. Francesco Oppedisano,

amministratore di NetResults s.r.l., e la dott.ssa Francesca Sernissi, socio fondatore di

BioCare Provider s.r.l.

Infine, ringrazio il mio ragazzo, che mi ha sostenuto e incoraggiato nei momenti più

difficili.

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INDICE

Introduzione

1

Capitolo 1 – Le imprese start-up

3

1. Il ciclo di vita di un’impresa 3

1.1. Le imprese start-up 4

2. Caratteristiche e problematiche valutative 6

2.1. La mancanza di dati storici e il ruolo delle comparables 6

2.2. Risultati economici e flussi di cassa negativi 15

2.3. La sopravvivenza delle start-up 19

2.4. L’importanza delle persone 22

2.5. Il patrimonio intangibile 29

2.6. Innovazione 34

2.7. Il ruolo delle start-up nell’economia 39

2.8. Fabbisogno finanziario e modalità di finanziamento 48

2.9. Il processo di planning 61

Capitolo 2 - La valutazione delle aziende in fase di start-up

77 1. Principali metodi di valutazione e loro applicabilità alle start-up 78

1.1. I metodi basati sui flussi 78

1.1.1. I metodi reddituali 78

1.1.2.I metodi finanziari (DCF) 79

1.1.3. Linee guida per la stima degli input valutativi nel caso di imprese start-up 83 1.1.4. I metodi reddituali per la valutazione delle imprese start-up 91 1.1.5. I metodi finanziari per la valutazione delle imprese start-up 93

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1.2.1. I metodi patrimoniali per la valutazione delle imprese start-up 97

1.2.1.1. La valutazione dei brevetti 97

1.2.1.2. La valutazione del capitale umano 105

1.3. Il metodo dei multipli 112

1.3.1. Il metodo dei multipli per la valutazione delle imprese start-up 121

1.4. Il metodo delle opzioni reali 127

1.4.1. Il metodo delle opzioni reali per la valutazione delle imprese start-up 138

1.5. Il Venture Capital valuation method 141

1.5.1. Il Venture Capital valuation method per la valutazione delle imprese start-up 144

3. Considerazioni conclusive 145

Capitolo 3 - Casi pratici di valutazione di aziende in fase di start up

149

1. La valutazione di NetResults s.r.l. 149

1.1. L’azienda 149

1.2. Situazione macroeconomica 152

1.3. Analisi del settore di riferimento 153

1.4. Analisi dei bilanci storici e previsionali 154

1.5. Stima degli input valutativi 157

1.5.1. Stima dei flussi di reddito e di cassa prospettici 158

1.5.2. Stima del tasso di attualizzazione 159

1.5.3. Stima del terminal value 161

1.5.4. Stima della posizione finanziaria netta 161

1.5.5.Input per la valutazione con il metodo dei multipli 162 1.5.6. Rendimento target da utilizzare per l’applicazione del Venture Capital method 163

1.6. Applicazione dei metodi di valutazione 163

1.6.1. Il metodo reddituale complesso 163

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1.6.3. Il metodo dei multipli 165

1.6.4. Il Venture Capital valuation method 166

1.7. Considerazioni sul valore di NetResults s.r.l. 167

2. La valutazione di BioCare Provider s.r.l. 170

2.1. L’azienda 170

2.2. Situazione macroeconomica 172

2.3. Analisi del settore di riferimento 173

2.4. Bilancio 2013 e bilanci previsionali 174

2.5. Stima degli input valutativi 177

2.5.1. Stima dei flussi di reddito e di cassa prospettici 177

2.5.2. Stima del tasso di attualizzazione 179

2.5.3. Stima del terminal value 180

2.5.4. Stima della posizione finanziaria netta 180

2.5.5. Multiplo da utilizzare per l’applicazione del Venture Capital method 181 2.5.6. Rendimento target da utilizzare per l’applicazione del Venture Capital method 181

2.6. Applicazione dei metodi di valutazione 182

2.6.1. Il metodo reddituale complesso 182

2.6.2.Il metodo finanziario analitico a uno stadio 182

2.6.3. Il Venture Capital valuation method 183

2.7. Considerazioni sul valore di BioCare Provider s.r.l. 184

Conclusioni

189

Bibliografia

197

Siti consultati

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