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CAPITOLO TERZO
INTERPRETAZIONE DEL RENDICONTO
Il rendiconto, al pari del Conto Economico e dello Stato Patrimoniale, può essere analizzato con l’ausilio di alcuni indicatori.
Essi sono:
- i margini o risultati intermedi, dati dalla somma algebrica di due o più flussi.
- il rendiconto finanziario percentualizzato sintetico. - i quozienti (ratios).
3.1 Interpretazione dei margini
Il primo strumento che possiamo utilizzare per l’interpretazione del rendiconto è dato dai margini, cioè i risultati intermedi che possiamo ottenere riclassificando opportunamente un rendiconto per aree gestionali.
I flussi finanziari ottenuti con la classificazione sono, come già visto nel 1 capitolo i seguenti:
- cash flow caratteristico corrente - cash flow investimenti caratteristici - cash flow extra-caratteristico
- cash flow dei finanziamenti - cash flow con i soci
- cash flow straordinario - cash flow tributario
Analizziamoli nello specifico.
- Flusso di circolante della gestione caratteristica corrente
Esso esprime l’autofinanziamento prodotto dalla gestione caratteristica corrente, cioè l’aumento di risorse finanziarie autogenerate. Tanto maggiore è questo margine quanto più l’azienda è autonoma dal punto di vista finanziario rispetto a soggetti esterni. Da sottolineare che si tratta di autofinanziamento di capitale circolante netto e non di liquidità.
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- Cash flow caratteristico corrente
Questo margine non segue esattamente la dinamica del flusso precedente. Per esempio in caso di espansione delle vendite è possibile che il flusso di circolante abbia segno positivo ma il flusso di liquidità prodotto dalla gestione caratteristica corrente sia negativo. Questo avviene perché quest’ultimo è influenzato anche dalle variazioni di capitale circolante netto caratteristico (magazzino, crediti commerciali e debiti commerciali) che potrebbero assorbire una parte significativa di flusso di circolante prodotto. Le variazioni del capitale circolante netto caratteristico non sono legate solo a variazioni dei ricavi di vendita e dei costi di acquisto, ma dipendono anche dalla lunghezza del “ciclo monetario”, quindi dalla durata media delle giacenze in magazzino, dai tempi medi di incasso dei crediti e di pagamento dei debiti. In generale quanto più aumenta il ciclo monetario tanto più aumenta il “gap” tra flusso di circolante e il flusso di liquidità della gestione caratteristica corrente potendo arrivare addirittura ad un segno negativo di quest’ultima.
- Cash flow investimenti caratteristici
Questo margine rappresenta le risorse generate o assorbite dalla gestione dei beni strumentali al netto dei fondi rischi e oneri utilizzati nell’esercizio e del fondo TFR.
Solitamente questo margine presenta segno negativo per effetto dei fondi rischi e oneri utilizzati e soprattutto perché solitamente il costo di acquisto dei beni strumentali eccede il valore di realizzo dei beni dismessi. Questo flusso può presentare segno positivo quando vi è una significativa contrazione dell’attivo immobilizzato o se i beni dismessi hanno generato notevoli plusvalenze.
- Cash flow extra-caratteristico
Solitamente da questa area ci si aspetta un flusso positivo poiché si presume che gli investimenti extra-caratteristici siano volti a produrre già nel breve termine delle entrate finanziarie. Però è possibile che nell’esercizio dove vengono effettuati nuovi investimenti atipici il flusso presenti segno negativo.
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- Cash flow finanziamenti
Questo margine è strettamente correlato con i precedenti poiché se la gestione caratteristica ed extra-caratteristica (corrente e non) manifesta fabbisogni di finanziamento esso avrà segno positivo, viceversa se le aree precedenti hanno prodotto liquidità il segno del margine in questione sarà negativo.
Possiamo osservare che l’andamento di questa area dipende anche dalle condizioni e le possibilità offerte dai mercati finanziari e monetari e dai rapporti che l’azienda ha con i finanziatori. Infatti se l’azienda non ha fiducia da parte di banche e comunque finanziatori in genere, potrebbe essere difficile accedere a nuovi prestiti se non a condizioni svantaggiose.
- Cash flow soci
Vale quanto detto per quello dei finanziamenti.
La somma algebrica di tutti questi margini determina il cash flow netto globale. Tuttavia questo risultato per l’analisi non è molto significativo. Infatti bisogna andare ad analizzare la composizione di questo flusso più che il risultato finale. Per esempio se la generazione di liquidità deriva per la maggior parte dall’area straordinaria può essere difficile replicare il risultato negli anni successivi. Mentre se c’è un elevata incidenza del cash flow caratteristico si può concludere che l’azienda presenta una buona capacità di finanziamento e quindi una dinamica finanziaria più equilibrata.
Illustrati i margini possiamo stabilire alcune regole che guidano l’interpretazione.
Il margine dato dal cash flow caratteristico corrente dovrebbe avere segno positivo e un elevata incidenza sul cash flow globale netto. Più elevato è questo valore più soddisfacente sarà giudicata la dinamica finanziaria dell’azienda.
Per quanto riguarda il cash flow degli investimenti si potrebbe fare un ragionamento inverso. Si ritiene infatti che il flusso degli investimenti dovrebbe essere negativo perché anche se manifesta un impiego di
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liquidità rileva un azione di rinnovo o espansione dei fattori produttivi strutturali.
Il cash flow extra-caratteristico dovrebbe invece avere segno non negativo poichè gli investimenti in questa area hanno proprio finalità lucrative.
Per quanto riguarda il cash flow dei finanziamenti il ragionamento si fa un po’ più complesso. Infatti quest’ area dovrebbe essere al servizio della gestione operativa per cui se questa insieme all’ area degli investimenti genera fabbisogno di liquidità, il cash flow dei finanziamenti dovrebbe assicurare un’adeguata copertura. Quindi potremmo dire che il cash flow dei finanziamenti dovrebbe approssimarsi alla somma del cash flow caratteristico corrente e di quello degli investimenti ma con segno opposto.
Infine il cash flow dei soci dovrebbe agire in via residuale, infatti i soci sono coloro che sostengono il rischio d’impresa non solo a livello economico ma anche a livello finanziario. Quindi il cash flow dei soci dovrebbe approssimarsi alla somma tra cash flow caratteristico corrente, cash flow degli investimenti e cash flow dei finanziamenti ma con segno opposto. Bisogna ricordare che talvolta i prelievi dei soci avvengono per esigenze extra aziendali e l’ammontare dei dividendi è una variabile quasi indipendente rispetto alle dinamiche economiche e finanziarie dell’esercizio. Se questa politica contrasta con le capacità finanziarie dell’azienda lo squilibrio diviene palese proprio con l’analisi del rendiconto finanziario.
L’analisi e l’interpretazione dei margini consente inoltre di dare delle risposte ai quesiti dell’imprenditore che abbiamo ricordato nel primo capitolo.
Ricordiamone alcuni.
Quanto si può investire senza danneggiare l’equilibrio finanziario dell’azienda?
Quanto si può prelevare per esigenze personali e familiari?
Si può procedere al rimborso dei debiti senza mettere in difficoltà l’azienda?
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La prima cosa da osservare è il segno del cash flow caratteristico corrente: se ha segno negativo la risposta è negativa per tutti e tre i quesiti.
In caso di necessità questi fabbisogni potrebbero essere soddisfatti solo ricorrendo ad un intervento extra-caratteristico e non corrente. Per esempio se bisogna rimborsare delle rate di un mutuo si può ricorrere a dismissione degli investimenti, ad aumenti di capitale sociale o all’accensione di nuovi finanziamenti.
Se invece il cash flow caratteristico corrente ha segno positivo la risposta alle precedenti domande dipende dall’ammontare del flusso. Se l’importo è superiore ai fabbisogni di investimento, prelievo o rimborso possono essere soddisfatte tutte e tre le esigenze. Però solitamente l’ammontare di cash flow caratteristico corrente non basta per coprire il fabbisogno per investimenti, rimborsi o prelievi. In questo caso devono essere date delle priorità in base alle esigenze che si vuole soddisfare per prime.
Se si da priorità agli investimenti sarebbe opportuno determinare un ulteriore indicatore: il free cash flow dato dalla somma algebrica tra cash flow caratteristico corrente e cash flow degli investimenti caratteristici. Letteralmente significa “flusso di cassa disponibile”. Disponibile per il rimborso dei debiti e per il prelievo dei soci.
Altre domande a cui il rendiconto può dare risposta sono:
Perché manca la liquidità nonostante il reddito sia positivo?
Perché il conto economico produce risultati positivi e la liquidità è diminuita?
Perché un’ azienda in perdita produce un cash flow positivo?
Per interpretare il segno e l’entità del flusso caratteristico corrente possiamo individuare cinque fattori causali dello stesso che sono i singoli addendi che poi lo determinano nel metodo indiretto:
- Redditività caratteristica - Costi e ricavi non monetari - Variazione magazzino
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- Variazione debiti commerciali
La causale più importante è la redditività caratteristica.
I costi e ricavi non monetari spiegano la differenza tra redditività caratteristica e flusso di circolante, mentre le variazioni del magazzino, crediti e debiti evidenziano lo scostamento tra flusso di circolante e flusso finanziario.
3.2 Rendiconto finanziario percentualizzato
Un altro strumento utile per l’interpretazione della dinamica finanziaria è il rendiconto finanziario sintetico percentualizzato. In questo prospetto i flussi sono rappresentati distinti in due sezioni: le aree che generano liquidità (fonti) e le aree che assorbono liquidità (impieghi).
Nell’ambito di ogni sezione i flussi vengono rappresentati in classi le cui dimensioni riflettono le relative percentuali di incidenza sul totale della sezione medesima.
Da ricordare che il flusso monetario netto se è positivo viene posto nella classe degli impieghi poiché è utilizzato ad incremento della risorsa finanziaria presa come riferimento. Se invece presenta segno negativo viene collocato nella classe delle fonti.
54 3.3 Indici di correlazione
Un altro strumento di interpretazione del rendiconto sono gli indici di correlazione calcolati sui flussi finanziari.
Di seguito presenteremo degli indicatori proposti dalla prassi finanziaria anglosassone non ancora molto diffusi nelle nostre aziende.
- Indice di monetizzazione delle vendite
cash flow caratteristico vendite
È una sorta di Ros monetario (redditività delle vendite espressa in termini monetari). Può consentire di rispondere a questa domanda: “Quanta moneta sono in grado di generare le vendite una volta coperti gli esborsi determinati dai costi operativi?”
- Indice di liquidità del reddito operativo
cash flow caratteristico reddito operativo
Rappresenta la “qualità monetaria” del reddito operativo cioè la sua capacità di convertirsi in moneta. Ad esempio un reddito anche molto elevato che però rimane assorbito nel magazzino o nei crediti commerciali non produce alcun miglioramento sulle liquidità dell’azienda e quindi si può considerare di bassa qualità monetaria. L’interpretazione di questo indice varia a seconda del segno del denominatore. Possiamo considerare due ipotesi:
1) Il denominatore ha segno positivo. In questo caso più l’indice aumenta di valore, maggiore è la capacità della gestione di creare liquidità. Se invece l’indice è negativo, significa che la gestione del circolante produce elevato fabbisogno finanziario oppure che sul reddito operativo incidono significativamente i ricavi non monetari.
2) Il denominatore ha segno negativo. Se l’indice è positivo, più aumenta il suo valore e peggiore è il giudizio sulla situazione finanziaria dell’azienda. Se invece l‘indice è negativo cioè se l’azienda riesce nonostante la perdita a mantenere un flusso positivo di liquidità della gestione caratteristica corrente, il giudizio è soddisfacente e migliora al
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diminuire del valore dell’indice ovvero all’aumentare del suo valore assoluto.
Quando l’indice assume valori negativi significa che vi è stata una divergenza tra la dinamica reddituale e quella finanziaria.
- Indice di conversione in liquidità dell’autofinanziamento
flusso di liquidità della gestione caratteristica corrente flusso di circolante della gestione caratteristica corrente1
Esso misura la capacità dell’azienda di tradurre in liquidità l’autofinanziamento della gestione caratteristica corrente.
L’indice spesso assume valori tra 0 e 1; più l’indice si avvicina all’unità più sono positivi i riflessi in termini di liquidità. In alcuni casi l‘indice può assumere anche valori superiori ad 1.
- Indice di copertura degli investimenti netti
flusso di liquidità della gestione caratteristica corrente investimenti netti.
Misura il grado di copertura degli investimenti con le liquidità autogenerate.
Se l‘indice assume valori superiori a 1 significa che l’azienda ha autonomia finanziaria nella gestione degli investimenti perché ha acquistato nuovi beni senza ricorrere a fonti esterne.
Bisogna anche notare che questi mezzi interni sono generati oltre che dal flusso presente al numeratore anche dai proventi ottenuti con la dismissione dei beni strumentali che sono collocati al denominatore in diminuzione degli investimenti.
Questo indice può essere molto utile per i soggetti che erogano finanziamenti all’azienda poiché le banche saranno più predisposte a concedere prestiti ad aziende che hanno questo indice elevato poichè è minore il rischio che devono sopportare.
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Nelle analisi svolte sulle aziende che tratteremo nel prossimo capitolo, questo indicatore è stato calcolato come flusso di liquidità della gestione caratteristica corrente/EBITDA. Questo perché non era possibile ricavare il flusso di circolante in modo omogeneo nelle varie aziende, viste le diversità con cui vengono redatti i rendiconti. In ogni modo anche l’EBITDA è rappresentativo della liquidità potenziale generata dall’impresa.
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Questo indice invece può essere trascurato se il saldo degli investimenti è negativo perché in questo caso i disinvestimenti superano gli investimenti e viene meno la ragione di esistenza di questo indice.
- Incidenza della gestione caratteristica corrente
flusso di liquidità della gestione caratteristica corrente flusso monetario netto.
Questo indice dovrebbe avere valori superiori a 1 o comunque in presenza di un flusso monetario positivo non dovrebbe mai scendere sotto l’unità perché la gestione corrente dovrebbe essere la principale area di produzione della liquidità.
In un’azienda in equilibrio finanziario la gestione caratteristica corrente produce risorse liquide che vengono assorbite da altre aree.
Se invece il denominatore è negativo il valore dell’indice dovrebbe avere segno negativo mantenendo comunque un valore assoluto superiore all’unità.
