Indice delle illustrazioni

(1)

XI

Sommario

Abstract ... V

Riassunto analitico ... VII Ringraziamenti ... IX Sommario ... XI Indice delle illustrazioni ... XV Indice delle tabelle ... XIX

Parte I - INTRODUZIONE ... 1

Parte II – ASPETTI TEORICI DELLA STRUTTURA PER SCADENZA DEI

TASSI D’INTERESSE ... 5 1. La struttura per scadenza dei tassi d’interesse ... 7 1.1. Le leggi finanziarie in un mercato deterministico ... 8 1.2. Le rappresentazioni implicite della struttura per scadenza dei tassi

d’interesse in capitalizzazione composta ... 10 1.3. Le rappresentazioni implicite della struttura per scadenza dei tassi

d’interesse in capitalizzazione continua ... 14 1.4. Le strutture per scadenza dei tassi d’interesse nel mercato finanziario

reale ... 18

(2)

XII

2. Le teorie della struttura per scadenza dei tassi d’interesse ... 20

2.1. La teoria delle aspettative pure ... 22

2.2. La teoria della preferenza per la liquidità ... 27

2.3. La teoria dell’habitat preferenziale ... 32

2.4. La teoria dei mercati segmentati ... 37

3. Le proprietà di cointegrazione dell’Expectations Hypothesis della struttura per scadenza dei tassi d’interesse ... 38

3.1. I processi stocastici e le condizioni di stazionarietà ... 39

3.2. I processi stocastici non stazionari e la cointegrazione ... 47

3.3. L’Expectations Hypothesis ... 57

4. La letteratura sulla struttura per scadenza dei tassi d’interesse ... 60

4.1. La verifica delle proprietà implicite nell’Expectations Hypothesis ... 61

4.2. I cambiamenti di regime della struttura per scadenza dei tassi d’interesse ... 67

Parte III – TEORIE E METODOLOGIE ECONOMETRICHE ... 75

1. Il modello Vector Autoregressive ... 77

1.1. Le ipotesi del modello Vector Autoregressive ... 78

1.2. Le condizioni di stazionarietà del modello Vector Autoregressive ... 81

1.3. La stima del modello Vector Autoregressive stazionario ... 87

1.4. Il Vector Error Correction Model ... 92

2. Il Vector Error Correction Model cointegrato ... 95

2.1. Il modello Vector Autoregressive cointegrato ... 96

2.2. Il trattamento del nucleo deterministico nel Vector Error Correction Model cointegrato ... 100

2.3. La procedura di Johansen ... 108

2.4. I tests per la determinazione del rango della matrice ... 116

2.5. Il Vector Error Correction Model condizionale ... 119

(3)

XIII

3. Il modello Markov Switching Vector Autoregressive ... 120

3.1. Le catene di Markov ... 121

3.2. Le tipologie di modelli Markov Switching Vector Autoregressive ... 125

3.3. La stima di massima verosimiglianza e l’algoritmo Expectations Maximization ... 128

3.4. Il Markov Switching Vector Error Correction Model cointegrato ... 135

Parte IV – ANALISI EMPIRICA ... 139

1. I dati e gli strumenti ... 140

1.1. I datasets ... 141

1.2. I softwares ... 142

2. L’analisi preliminare dei dati ... 143

2.1. L’analisi descrittiva ... 145

2.2. Gli unit root tests ... 177

3. La determinazione dei modelli Vector Autoregressive ... 202

3.1. La scelta del numero dei ritardi dei modelli Vector Autoregressive ... 203

3.2. L’analisi dei residui e le eigenvalue roots ... 218

4. La stima dei Vector Error Correction Models cointegrati ... 258

4.1. I Likelihood Ratio tests per la determinazione del rango della matrice ... 259

4.2. L’analisi di cointegrazione e i tests sulle restrictions ... 263

4.3. L’Expectations Hypothesis in forma debole ... 281

4.4. I Vector Error Correction Models condizionali ... 284

5. La stima dei Markov Switching Vector Error Correction Models cointegrati .... 287

5.1. La scelta della specificazione dei modelli ... 288

5.2. I non linearity tests ... 300

5.3. La stima dei modelli ( ) ... 305

5.4. La scomposizione del vettore delle costanti ... 324

5.5. Le cause dei regime shifts ... 330

(4)

XIV

Parte V – CONCLUSIONE ... 347

Bibliografia ... 353

(5)

XV

Indice delle illustrazioni

Parte II – ASPETTI TEORICI DELLA STRUTTURA PER SCADENZA DEI TASSI D’INTERESSE

FIGURA 2.1 – Term structures dei titoli del Tesoro degli Stati Uniti d’America ... 7

Parte IV – ANALISI EMPIRICA

FIGURA 4.1–Grafici dei tassi d’interesse in livelli e in differenze relativi ai buoni

del Tesoro degli Stati Uniti d’America ... 146 FIGURA 4.2–Autocorrelation functions e partial autocorrelation functions dei

tassi d’interesse in livelli relativi ai buoni del Tesoro degli Stati Uniti

d’America ... 152 FIGURA 4.3–Autocorrelation functions e partial autocorrelation functions dei

tassi d’interesse in differenze relativi ai buoni del Tesoro degli Stati Uniti

d’America ... 158 FIGURA 4.4–Grafici degli spreads tra ciascun tasso d’interesse a lunga scadenza e

relativi ai rendimenti dei titoli di Stato americani ... 164 FIGURA 4.5–Autocorrelation functions e partial autocorrelation functions degli

spreads tra ciascun tasso d’interesse a lunga scadenza e relativi ai

rendimenti dei titoli di Stato americani ... 168

(6)

XVI

FIGURA 4.6–Grafici dei tassi d’interesse in livelli e in differenze relativi ai buoni

del Tesoro della Germania ... 173

FIGURA 4.7–Autocorrelation functions e partial autocorrelation functions dei tassi d’interesse in livelli relativi ai buoni del Tesoro della Germania ... 178

FIGURA 4.8–Autocorrelation functions e partial autocorrelation functions dei tassi d’interesse in differenze relativi ai buoni del Tesoro della Germania ... 183

FIGURA 4.9–Grafici degli spreads tra ciascun tasso d’interesse a lunga scadenza e relativi ai rendimenti dei titoli di Stato tedeschi ... 188

FIGURA 4.10–Autocorrelation functions e partial autocorrelation functions degli spreads tra ciascun tasso d’interesse a lunga scadenza e relativi ai rendimenti dei titoli di Stato tedeschi ... 190

FIGURA 4.11–Analisi dei residui del sistema ( ) ... 224

FIGURA 4.20–Eigenvalue roots relative ai sistemi statunitensi ... 251

FIGURA 4.21–Eigenvalue roots relative ai sistemi tedeschi ... 256

FIGURA 4.22–Cointegrating relationships relative ai sistemi statunitensi... 269

FIGURA 4.23–Cointegrating relationships relative ai sistemi tedeschi ... 276

FIGURA 4.24–Curva dei risk premia relativa agli Stati Uniti d’America ... 282

FIGURA 4.25–Curva dei risk premia relativa alla Germania ... 283

(7)

XVII FIGURA 4.26–Stime ricorsive della costante restricted relativa ai sistemi

statunitensi ... 289 FIGURA 4.27–Stime ricorsive della costante restricted relativa ai sistemi tedeschi .... 294 FIGURA 4.28–Smoothed probabilities relative ai sistemi statunitensi ... 312 FIGURA 4.29–Smoothed probabilities relative ai sistemi tedeschi ... 320 FIGURA 4.30–Curva dei risk premia nei diversi regimi relativa agli Stati Uniti

d’America ... 327 FIGURA 4.31–Curva dei risk premia nei diversi regimi relativa alla Germania ... 329 FIGURA 4.32–Grafici del tasso d’inflazione, dell’indice di produzione industriale,

dell’inflation gap e dell’output gap degli Stati Uniti d’America ... 332 FIGURA 4.33–Grafici del tasso d’inflazione, dell’indice di produzione industriale,

dell’inflation gap e dell’output gap della Germania ... 334 FIGURA 4.34–Grafico delle aspettative d’inflazione a 1 anno degli Stati Uniti

d’America ... 341

(8)

XVIII

(9)

XIX

Indice delle tabelle

Parte II – ASPETTI TEORICI DELLA STRUTTURA PER SCADENZA DEI TASSI D’INTERESSE

TABELLA 2.1 – Term structures dei titoli del Tesoro degli Stati Uniti d’America ... 6

Parte IV – ANALISI EMPIRICA

TABELLA 4.1–Unit root tests sui tassi d’interesse in livelli relativi ai buoni del

Tesoro degli Stati Uniti d’America ... 197 TABELLA 4.2–Unit root tests sulle differenze prime dei tassi d’interesse relativi ai

buoni del Tesoro degli Stati Uniti d’America ... 198 TABELLA 4.3–Unit root tests sugli spreads tra i tassi d’interesse a più lunga

scadenza ed il tasso relativamente ai buoni del Tesoro degli Stati Uniti

d’America ... 199 TABELLA 4.4–Unit root tests sui tassi d’interesse in livelli relativi ai buoni del

Tesoro della Germania ... 200 TABELLA 4.5–Unit root tests sulle differenze prime dei tassi d’interesse relativi ai

buoni del Tesoro della Germania ... 201 TABELLA 4.6–Unit root tests sugli spreads tra i tassi d’interesse a più lunga

scadenza ed il tasso relativamente ai buoni del Tesoro della Germania ... 202

(10)

XX

TABELLA 4.7–Information criteria e autocorrelation tests per la determinazione

della lunghezza dei ritardi del sistema ( ) ... 204 TABELLA 4.8–Lag reduction tests per la determinazione della lunghezza dei

ritardi del sistema ( ) ... 205 TABELLA 4.9–Information criteria e autocorrelation tests per la determinazione

ritardi del sistema ( ) ... 217

(11)

XXI TABELLA 4.21–Information criteria e autocorrelation tests per la determinazione

ritardi del sistema ( ) ... 221 TABELLA 4.25–Trace tests e maximum eigenvalue tests per la determinazione del

rango della matrice (con vettore delle costanti restricted) relativi ai

sistemi statunitensi ... 260 TABELLA 4.26–Trace tests e maximum eigenvalue tests per la determinazione del

rango della matrice (con vettore delle costanti restricted) relativi ai

sistemi tedeschi ... 261 TABELLA 4.27–Stime delle relazioni di cointegrazione e dei corrispondenti

coefficienti di aggiustamento relativi ai sistemi statunitensi ... 264 TABELLA 4.28–Likelihood Ratio tests per la verifica dei vincoli su ⃗ e su ⃗⃗⃗⃗⃗ per i

sistemi statunitensi ... 265 TABELLA 4.29–Information criteria e Hovarth-Watson test per il confronto tra il

modello ( ) in sole differenze e il ( ) con vettore di

cointegrazione vincolato ⃗ [ ] relativamente ai sistemi statunitensi ... 266 TABELLA 4.30–Likelihood Ratio tests per la verifica dei vincoli su ⃗ e su ⃗⃗⃗⃗⃗ per i

sistemi statunitensi (sample: Gennaio 1968 – Dicembre 2012) ... 267 TABELLA 4.31–Likelihood Ratio tests per la verifica dei vincoli su ⃗ e su ⃗⃗⃗⃗⃗ per i

sistemi statunitensi (sample: Gennaio 1973 – Dicembre 2012) ... 268 TABELLA 4.32–Stime delle intercette delle relazioni di cointegrazione e dei

coefficienti di aggiustamento relativi ai sistemi statunitensi, sotto il vincolo

⃗ [ ] ... 272

(12)

XXII

TABELLA 4.33–Stime delle relazioni di cointegrazione e dei corrispondenti

coefficienti di aggiustamento relativi ai sistemi tedeschi ... 273

TABELLA 4.34–Likelihood Ratio tests per la verifica dei vincoli su ⃗ e su ⃗⃗⃗⃗⃗ per i sistemi tedeschi ... 274

TABELLA 4.35–Information criteria e Hovarth-Watson test per il confronto tra il modello ( ) in sole differenze ed il ( ) con vettore di cointegrazione vincolato ⃗ [ ] relativamente ai sistemi tedeschi ... 275

TABELLA 4.36–Likelihood Ratio tests per la verifica dei vincoli su ⃗ e su ⃗⃗⃗⃗⃗ per i sistemi tedeschi (sample: Gennaio 1979 – Dicembre 2012) ... 278

TABELLA 4.37–Likelihood Ratio tests per la verifica dei vincoli su ⃗ e su ⃗⃗⃗⃗⃗ per i sistemi tedeschi (sample: Gennaio 1984 – Dicembre 2012) ... 279

TABELLA 4.38–Stime delle intercette delle relazioni di cointegrazione e dei coefficienti di aggiustamento relativi ai sistemi tedeschi, sotto il vincolo ⃗ [ ] ... 280

TABELLA 4.39–Stime dei ( ) condizionali dei sistemi statunitensi ... 285

TABELLA 4.40–Stime dei ( ) condizionali dei sistemi tedeschi ... 286

TABELLA 4.41–Confronto tra la specificazione ( ) ( ) e la specificazione ( ) ( ), entrambe con esogena regime dependent, relative ai sistemi statunitensi ... 298

TABELLA 4.42–Confronto tra la specificazione ( ) ( ) e la specificazione ( ) ( ), entrambe con esogena regime dependent, relative ai sistemi tedeschi ... 299

TABELLA 4.43–Non linearity tests relativi ai sistemi statunitensi ... 304

TABELLA 4.44–Non linearity tests relativi ai sistemi tedeschi ... 305

TABELLA 4.45–Stime dei coefficienti del sistema ( ) ... 306

(13)

XXIII

TABELLA 4.50–Probabilità di transizione, probabilità ergodiche e durate dei regimi relative ai sistemi statunitensi ... 314

TABELLA 4.55–Probabilità di transizione, probabilità ergodiche e durate dei regimi relative ai sistemi tedeschi ... 323

TABELLA 4.56–Scomposizione del vettore delle costanti dei sistemi statunitensi ... 326

TABELLA 4.57–Scomposizione del vettore delle costanti dei sistemi tedeschi ... 328

TABELLA 4.58–Unit root tests sull’inflation gap e sull’output gap relativi agli Stati Uniti d’America ... 336

TABELLA 4.59–Unit root tests sull’inflation gap e sull’output gap relativi alla Germania ... 337

TABELLA 4.60–Stime dei modelli Logit relativi ai sistemi statunitensi ... 338

TABELLA 4.61–Stime dei modelli Logit relativi ai sistemi tedeschi ... 339

TABELLA 4.62–Unit root tests sull’inflation gap, sull’output gap e sulle aspettative d’infazione a 1 anno relativi agli Stati Uniti d’America (sample: Gennaio 1978 – Dicembre 2012) ... 342

TABELLA 4.63–Stime dei modelli Logit senza aspettative d’inflazione relativi ai sistemi statunitensi (sample: Gennaio 1978 – Dicembre 2012) ... 343

TABELLA 4.64–Stime dei modelli Logit con aspettative d’inflazione ad 1 anno relativi ai sistemi statunitensi (sample: Gennaio 1978 – Dicembre 2012) ... 344

(14)

XXIV