3. L’equity based crowdfunding in Italia
3.2 Il Decreto Crescita Bis e il Regolamento Consob e successive modifiche legislative
Il legislatore italiano è il primo in tutto il mondo ad essersi occupato nello specifico di una regolamentazione ad hoc per l’equity crowdfunding. Visto che l’equity crowdfunding non è uno strumento creato dagli istituti bancari, esso non poteva fare riferimento alla normativa a cui sono sottoposte le banche. Come ben sappiamo, l’attività bancaria è normata dal Testo Unico Bancario (TUB) e dalle disposizioni dell’organo di vigilanza nazionale. Queste fonti normative recepiscono più genericamente le norme europee di Basiela 2. Le piattaforme di crowdfunding svolgono attività di intermediazione finanziaria, ma non sono vincolate alla normativa in modo restrittivo come lo sono le banche. Questa sorta di vuoto normativo doveva per forza essere colmato ma l’argomento da trattare non era dei più semplici; per questo il legislatore ha pensato di regolare la materia a livello di fonte primaria. Ha così colto
l’occasione della stesura del Decreto Crescita bis , nel quale, alla sezione IX, sono state 13
definite le “Misure per la nascita e lo sviluppo di imprese start up innovative”.
L’art. 30 del decreto ha introdotto delle modifiche al Testo Unico della Finanza, in particolare:
•
l’art. 1 TUF, norma che definisce tutte le tipologie di soggetti e strumenti finanziari, è stato integrato delle definizioni di portale per la raccolta del capitale tramite piattaforme on line e di start up innovativa;•
ha inserito un art. 50-quinquies TUF, che tratta della gestione di questi portarli on line; in particolare:a) stabilisce i requisiti di onorabilità per i soggetti che detengono il controllo di un gestore di portale e per i soggetti che ivi svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo;
b) stabilisce i requisiti di professionalità per i soggetti che svolgono funzioni di amministrazione, direzione e controllo presso un gestore di portale;
c) determina, con regolamento, i principi e i criteri relativi alla formazione del registro e alle relative forme di pubblicità; alle eventuali ulteriori condizioni per l’iscrizione nel registro, alle cause di sospensione, radiazione e riammissione e alle misure applicabili nei confronti degli iscritti al registro; alle eventuali ulteriori cause di incompatibilità; alle regole di condotta che i gestori di portali devono rispettare nel rapporto con gli investitori, prevedendo un regime semplificato per i clienti professionali.
•
ha introdotto una specifica disciplina di offerte attraverso portali on line per la raccolta di capitale all’art. 100-ter TUF al fine di:a) assicurare la sottoscrizione da parte di investitori professionali o particolari categorie di investitori dalla stessa individuati di una quota di
Decreto Legge 18 ottobre 2012 n°179 Ulteriori misure urgenti per la crescita del Paese che è stato
13
strumenti finanziari offerti, quando l’offerta non sia riservata esclusivamente a clienti professionali;
b) tutelare gli investitori diversi dai clienti professionali nel caso in cui i soci di controllo della start-up innovativa cedano le proprie partecipazioni a terzi successivamente all’offerta.
•
ha adeguato infine la disciplina sanzionatoria all’art. 190 TUF estendendo le sanzioni amministrative pecuniarie in tema di disciplina degli intermediari, dei mercati e della gestione accentrata di strumenti finanziari anche ai gestori dei portali on line.Ovviamente questa norma necessitava di approfondimenti a livello di normativa secondaria. Lo stesso decreto ha quindi incaricato la Consob a stilare un Regolamento 14
che definisse i principi e le specifiche dell’equity crowdfunding a livello regolamentare. Così circa sei mesi dopo la Consob ha stilato un regolamento composto da 25 articoli suddivisi in 3 parti.
La prima si occupa delle disposizioni generali e della definizione dei soggetti; in particolare si trova le definizione di emittente, portale e gestore.
Nella seconda parte invece troviamo una disciplina incentrata sul registro dei gestori dei portali. In primis viene definito il contenuto del registro ed il procedimento d’iscrizione per i gestori interessati, oltre a definire i requisiti di onorabilità a professionali degli amministratori e soggetti detentori del controllo. In secondo luogo vengono fissati gli obblighi del gestore e vengono fornite le informazioni sulla gestione dei portali. In questa seconda parte del regolamento sembra utile soffermarsi sull’art. 15 -
Informazioni relative all’investimento in start up innovative. In norma si afferma che il
gestore deve mettere in guardia i finanziatori sulla rischiosità di effettuare un investimento di questo tipo; in particolare devono essere fornite le informazioni su: “il rischio di perdita dell’intero capitale investito; il rischio di illiquidità; il divieto di distribuzione di utili; il trattamento fiscale di tali investimenti (con particolare riguardo Regolamento sulla raccolta di capitali di rischio da parte di start up innovative tramite portali on line
14
alla temporaneità dei benefici ed alle ipotesi di decadenza dagli stessi); le deroghe al diritto societario nonché al diritto fallimentare; i contenuti tipici di un business plan; il diritto di recesso” (Delibera Consob, 2013: art. 15) . Questa parte si conclude con le informazioni inerenti alle singole offerte e alla gestione degli ordini di adesione degli investitori. Infine la Consob si sofferma sulla tutela degli investitori, i provvedimenti cautelari e le sanzioni. Per quanto riguarda la tutela degli investitori, la Consob ha previsto due forme di tutela:
•
diretta, che consiste in un insieme di strumenti che “si articolano, nella fase dell’adesione dell’offerta, in diritti di revoca della proposta e di recesso dell’ordine di adesione” (Cappelli, 2014: 5). Questa tutela è quindi di libera applicazione da parte del sottoscrittore delle quote di equity;•
indiretta, per cui vi è l’obbligo che il 5% della sottoscrizione delle quote messe a disposizione nella campagna avvenga da parte di un investitore professionale, istituzione bancaria o incubatore.Questa doppia tutela ha suscitato le critiche di molti autori, definendola troppo elaborata per la materia che si è andati a normare. Il regolatore ha cercato di proteggere a tutti i costi l’investitore senza tener conto dei costi in questo modo generati a carico di emittenti e portarli; egli si è spinto ha introdotto degli strumenti di tutela di dubbia utilità pratica.
La terza e ultima parte del regolamento invece si occupa della disciplina delle condizioni relative alle offerte tramite portali online. In questa parte si prevede che il gestore verifichi la presenza delle norme di comportamento in caso di recesso o co- vendita delle quote; in entrambi i casi, la norma lascia all’autonomia statutaria il compito di indicare anticipatamente e in maniera dettagliata i termini e le modalità concrete per l’esercizio dei diritti. È poi in questa parte che è sancito l’obbligo di partecipazione di un investitore professionale per il 5% delle quote, condizione di efficienza per cui la campagna di equity based crowdfunding vada a buon fine.
Oltre a queste tutele legate all’investitore privato, il gestore ha diversi obblighi, tra cui somministrare agli investitori un questionario comprovante la piena comprensione delle caratteristiche essenziali e dei rischi principali connessi all’investimento e valutare l’appropriatezza dell’operazione. Il giudizio di appropriatezza è fondato su una valutazione retrospettiva dell’esperienza e della conoscenza del potenziale investitore, mentre non considera elementi complessi e prospettici quali obiettivi di investimento e profilo di rischio, propri del giudizio di adeguatezza, associato alla prestazione di servizi di investimento (consulenza e gestione di portafogli) il cui svolgimento è precluso ai gestori di portali che operano in regime di esenzione facoltativa.
Infine l’ultimo articolo del regolamento si occupa alla costruzione della provvista e il diritto di revoca. Quest’ultimo è previsto quando, tra il momento dell’adesione alle quote e la chiusura della campagna, sopravvenga un fatto nuovo e sia rilevato un errore materiale determinate che riguardi le informazioni esposte sul portale. La revoca può essere esercitata entro sette giorni dalla data in cui le nuove informazioni sono state portate a conoscenza degli investitori.
Il Decreto Crescita bis non si è soffermato solo a dettare le linee guida per la stesura del Regolamento Consob, ma ha anche dato la definizione di start up innovativa, unico soggetto a cui la norma, fino a pochi mesi fa, faceva riferimento. Una start up innovativa è definita come “società di capitali, costituita anche in forma cooperativa, di diritto italiano oppure Societas Europea, le cui azioni o quote non sono quotate su un mercato regolamentato o su un sistema multilaterale di negoziazione” (Dl. 18/2012: art. 25). Questa società deve presentare i seguenti requisiti:
I. la maggioranza del capitale sociale e dei diritti di voto nell’assemblea ordinaria deve essere detenuto da persone fisiche al momento della costituzione fino a che deterrà il titolo di start up innovativa;
II. la società deve essere costituita e operare da non più di 48 mesi con sede in Italia o in uno degli stati membri dell'Unione Europea o in Stati aderenti all’Accordo sullo spazio economico europeo, purché abbia una sede produttiva o una filiale in Italia;
III. il totale del valore della produzione annua, a partire dal secondo anno di attività, non deve superare i 5 milioni di euro; non deve distribuire o aver distribuito utili;
IV. deve avere quale oggetto sociale esclusivo o prevalente, lo sviluppo, la produzione e la commercializzazione di prodotti o servizi innovativi ad alto valore tecnologico; non deve essere stata costituita per effetto di una fusione, scissione societaria o a seguito di cessione di azienda o di ramo di azienda. Recentemente, il legislatore è intervenuto per modificare questa parte della norma. In 15
particolare ha previsto la possibilità alle PMI innovative di rientrare come soggetti che possono adottare questo tipo di finanziamento. Infatti la nuova norma amplia il requisito relativo alla costituzione della start up innovativa: l’impresa deve essere costituita da non più di 60 mesi, anziché 48. Inoltre viene esteso fino al quinto anno (prima era il quarto), dopo l’iscrizione nella sezione speciale del registro delle imprese l’esonero dal pagamento dell'imposta di bollo, dei diritti di segreteria e dal pagamento del diritto annuale dovuto in favore delle camere di commercio. Ciò permette anche alle PMI di utilizzare il crowdfunding che può contribuire in molti modi alla creazione e all’aumento del capitale, diminuendo i costi o stringendo i tempi del processo produttivo, in quanto permette di ridurre se non eliminare una serie di asimmetrie informative e di creare tra richiedente e investitori una rete di rapporti, anche di lungo termine, funzionali al miglioramento dell’attività imprenditoriale protagonista della campagna di equity crowdfunding.
Oltre a queste modifiche, a luglio 2015 la Consob ha avviato una consultazione preliminare per modificare e migliorare il regolamento. A dicembre dello stesso anno si è conclusa la consultazione vera e propria, che ha prodotto una vera revisione della regolamentazione in materia.
Attraverso il Decreto Legge n°3/2015 convertito nella Legge n°33/2015