§3.4.3.La struttura del debito.
La trade off theory pone in risalto i benefici legati all’indebitamento. Myers (Myers, 1977) sottolinea, in proposito, come sia opportuno distinguere tra le diverse tipologie di passività cui si può ricorrere.
Questa constatazione ha spinto ad analizzare con un maggiore grado di dettaglio la struttura del debito nel campione. Sono state perciò costruite quattro misure della debt
structure, rapportando le differenti grandezze contabili al totale delle passività nello
stesso anno.
Si è distinto innanzitutto il debito a lungo termine (long term debt) da quello a breve (short term debt).
La prima categoria raggruppa tutti gli obblighi finanziari, portatori d’interessi passivi deducibili, con scadenza oltre l’anno immediatamente successivo. La seconda classe interessa invece le forme di finanziamento da rimborsare entro la conclusione dell’esercizio.
Si rileva che queste due macro suddivisioni, estratte direttamente dallo Stato Patrimoniale, includano anche elementi che non danno origine a tax shields.
Il riferimento è a quelle voci legate unicamente allo svolgimento del business, quali per esempio gli obblighi verso i venditori o con l’Erario. Il passivo raccoglie, infatti, anche i debiti dovuti ai fornitori di beni, a immediata o distante esigibilità, e le cosiddette
deferred taxes. Queste scritture rappresentano oneri di funzionamento e si distinguono
dalle rimanenti.
Questa consapevolezza ha indotto a dividere le due macro-categorie prima citate, secondo la presenza o meno di costi detraibili all’interno delle stesse.
I quozienti calcolati sono quindi: long term debt, (other) non-current liabilities, short
term debt e, infine, (other) current liabilities. Ognuno di questi, si richiama, è diviso per
il totale del debito contratto (total liabilities and debt).
Si precisa che lo short term debt, in accordo con Cheng e Green (Cheng e Green, 2008), include anche la porzione di debito a lungo termine da estinguere entro dodici mensilità
ed eventuali accantonamenti richiesti (sinking fund) per le azioni privilegiate o altre obbligazioni.
La tabella 3 evidenzia la struttura d’indebitamento delle compagnie incluse nel dataset, quella successiva fornisce una maggiore analiticità raggruppandole nei diversi
businesses.
Da un primo esame, si può osservare che il long term debt costituisce un’importante fonte di finanziamento per la totalità delle aziende.
Il suo peso percentuale dal 2004 al 2012 si attesta, infatti, mediamente attorno al 33%. Le passività a breve sono invece meno rilevanti ai fini dello svolgimento dell’attività operativa. Esse rappresentano, nello specifico, circa un quinto del debito complessivo. Emerge quindi il ruolo del mercato borsistico nel supportare il business.
L’abilità nella gestione del circolante è inoltre un tratto distintivo di queste società. La dimensione degli attivi consente, verosimilmente, un elevato potere di negoziazione rispetto i termini di pagamento e incasso. Questo giustifica la quota media di other
current liabilities, vicino al 27%.
L’evoluzione delle variabili, visibile nel grafico 3, mostra aspetti interessanti.
Le passività a lungo termine, infatti, hanno costantemente un ruolo dominante. Si rimarca inoltre il maggior ricorso a questo strumento tra il 2006 e il 2008. In quest’ultimo anno, infatti, esso ha raggiunto la massima consistenza media, superando il 35%. È altrettanto evidente però, il calo che contraddistingue il periodo successivo: una perdita complessiva di circa due punti percentuali a fine 2012.
Si nota inoltre che la porzione short term debt è salita fino al 2007, ma questa forma di finanziamento è poi indubbiamente diventata secondaria. Le compagnie sono riuscite, infatti, più che altro a rafforzare e allungare le tempistiche di pagamento, aumentando il peso percentuale delle altre passività.
L’analisi dei dati aggregati può tuttavia fornire indicazioni fuorvianti.
Approfondendo, infatti, lo studio a livello settoriale, si nota come siano soprattutto le
altre forme a lunga scadenza. Questi strumenti sono, infatti, mediamente il 45% e il 39% del debito totale.
Si rileva inoltre che nelle prime lo short term debt è una forma di credito d’esigua importanza. Mentre però nel 2004 la sua consistenza era inferiore al 10%, lo stesso ha poi evidenziato un trend crescente, arrivando a duplicare la sua presenza nel 2012. La struttura più bilanciata distingue indubbiamente le compagnie manifatturiere. Ogni componente, infatti, contribuisce per circa un quinto allo svolgimento dell’attività operativa. Si osserva comunque che, anche in queste aziende, il long term debt è mediamente la più importante fonte di finanziamento.
All’interno del campione è essenziale differenziare le imprese retail. Il commercio al dettaglio, infatti, si fonda principalmente su forme a breve scadenza (35%). Quest’elemento è un tratto peculiare ed è direttamente influenzato da come il
management ha improntato lo svolgimento del business.
La separazione per ramo d’attività mostra anche che, nelle aziende operanti nel campo dell’estrazione (mining), l’indebitamento long term forma meno del 20% delle passività totali fino al 2008. La quota poi però cresce fino a costituire il 25% nell’ultimo anno preso in esame.
Si pone l’accento sul fatto che la variazione positiva, è frutto di un cambiamento nella strategia di finanziamento: l’aumento è, infatti, funzione diretta del calo nell’utilizzo degli altri strumenti di copertura a breve.
Analizzando gli altri settori, la suddivisione che si presenta è invece in linea con quant’emerso a livello aggregato.
Il commercio retail, come costatato in precedenza, si basa principalmente sul debito a breve e si nota inoltre un calo nell’impiego delle forme obbligazionarie a maggiore scadenza dopo il 2008. Il peso percentuale del quoziente è, infatti, diminuito di circa sette punti percentuali.
In conclusione si rileva quindi come, pur rispettando le peculiarità di ogni business, il campione sia comunque omogeneamente distribuito.
Si osserva inoltre un trend di stabilizzazione nella composizione delle passività finanziarie dopo il 2009, con il debito a lungo termine superiore di dieci punti percentuali a quello rimborsabile entro l’esercizio successivo.
Tabella 3. La struttura del debito.
Anno Long term debt (other) LT debt Short term debt (other) ST debt
2004 32,44% 22,05% 19,15% 27,09% 2005 31,23% 21,39% 21,39% 25,98% 2006 31,60% 18,67% 22,69% 27,04% 2007 33,18% 16,82% 22,57% 26,58% 2008 35,29% 17,69% 19,88% 27,14% 2009 34,47% 20,62% 17,94% 26,97% 2010 33,35% 20,22% 18,75% 27,68% 2011 32,68% 20,27% 18,29% 28,75% 2012 32,86% 21,14% 18,77% 27,22% Media 33,03% 19,86% 19,91% 27,18%