FORZA DEI CANALI D I T RASMISSIONE

L’insieme dei canali di trasmissione ha impatto sul sistema finanziario, creditizio e reale solo se le aspettative e la fiducia degli operatori economici sono solide verso l’annuncio del programma di quantitative easing della banca centrale.

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Benford, et al. (2009) individuano quattro elementi che influenzano la forza con cui la politica monetaria del quantitative easing possa trasmettersi al sistema finanziario ed economico.

Tali elementi riguardano l’atteggiamento di risposta che ciascun settore adotta in seguito all’annuncio e all’avvio dell’intervento.

Uno dei canali principali mediante il quale la politica monetaria può diffondersi e avere effetto è costituito dalla risposta degli intermediari finanziari del mercato secondario che vendono gli assets in portafoglio alla banca centrale. Il portfolio balance effect si verifica se gli intermediari finanziari e i soggetti risparmiatori non considerano gli assets perfetti sostituti tra loro. Tobin (1958, 1961), nei suoi studi, ha dimostrato che, per gli investitori istituzionali, le disponibilità liquide di moneta non sono equivalenti alla detenzione di attività finanziarie. L’imperfetta sostituibilità, la quale varia a seconda delle diverse condizioni di domanda e di mercato, garantisce che gli investitori si impegnino a investire in nuove attività finanziarie quando ottengono disponibilità liquide dalla vendita di altre.

Se gli assets non sono perfetti sostituti per gli investitori, quando interviene una modificazione della loro quantità dei titoli sul mercato, questa si manifesta con effetti sul prezzo dei titoli stessi e di quelli con caratteristiche simili.

Le banche e gli intermediari che vendono le proprie attività finanziarie in portafoglio sono indotti ad acquisire nuovi titoli (obbligazioni private, azioni, altre attività finanziarie) in quanto non considerano le riserve di liquidità perfette sostitute dei titoli di debito venduti alla banca centrale. Tale atteggiamento dipende dall’elasticità della loro domanda di moneta rispetto al rendimento delle attività finanziarie, che si riduce all’aumentare dell’offerta di moneta sul mercato.

La velocità con cui viene attuato l’aggiustamento della composizione del portafoglio dipende, in secondo luogo, dalla velocità nelle decisioni.

Qualora i mercati fossero efficienti, ci si aspetta che vi sia un aggiustamento del prezzo alla notizia dell’alleggerimento quantitativo in tempi rapidi. Nella realtà, potrebbe essere necessario del tempo affinché le scelte di riallocazione da parte degli attori del

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mercato si verifichino e conseguentemente affinché i prezzi delle attività finanziarie raggiungano il livello di equilibrio.

Il secondo meccanismo che permette una diffusione degli effetti della politica monetaria non convenzionale è la risposta del mercato di capitali. L’acquisto da parte della banca centrale di titoli del settore privato dovrebbe avere l’effetto di creare fiducia per gli operatori sui mercati riducendo il premio al rischio di liquidità e di default. In questo modo, per le imprese è più facile e meno costoso reperire capitali sul mercato dei titoli di debito.

La maggior facilità di ottenere finanziamenti sul mercato dipende dalla disponibilità degli investitori a investire nel mercato obbligazionario delle società quotate.

Nel caso statunitense, il quantitative easing approvato e condotto dalla FED ha contribuito a rendere migliori le condizioni di accesso ai mercati dei capitali. (Engen, et al., 2015).

Un terzo elemento che determina la forza dell’efficacia del quantitative easing è il canale del credito.

La spinta agli investimenti delle imprese, che può portare all’aumento della domanda aggregata, è influenzata dalle decisioni delle banche commerciali che vendono i titoli di debito detenuti alla banca centrale.

Maggiori disponibilità liquide sotto forma di riserve dovrebbero incentivare le banche ad aumentare le somme erogate a titolo di finanziamento a famiglie e imprese. L’ammontare di nuovi finanziamenti concessi dipende dall’ammontare di riserve che la banca ha a disposizione per detenere liquidità sufficiente a far fronte a rimborsi improvvisi, dalla domanda di finanziamenti.

Non ci sono evidenze empiriche sull’effettiva efficacia nel miglioramento delle condizioni di erogazione del credito nel sistema inglese; il programma avviato nel 2009 nel Regno Unito non ha riscontrato un significativo incremento delle attività di prestito da parte delle banche (Butt , et al., 2014).

Gli autori ipotizzano che, nel caso anglosassone, abbia preponderato il canale portfolio balance effect mediante cui, le banche hanno destinato le maggiori riserve di liquidità alla ricostituzione del portafoglio di investimenti. Una seconda ipotesi avanzata sulle

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motivazioni relative alla scarsa influenza della trasmissione della politica mediante il settore bancario è stata individuata negli studi condotti da Peek, et al. (1995).

A seconda della legislazione di ciascun Paese, gli istituti di credito possono dover costituire riserve di liquidità a fronte dell’erogazione del credito, in modo da disporre delle risorse necessarie per rispondere alle eventuali richieste di rimborso senza compromettere la capacità di solvenza.

Per questo motivo, a fronte di aumenti di riserve, alcuni istituti possono non avere convenienza a erogare credito perché non coprirebbero con la liquidità l’ammontare richiesto per costituire riserve idonee.

Un altro canale, per mezzo del quale l’alleggerimento quantitativo può diffondersi, è l’atteggiamento degli operatori economici. La domanda aggregata subisce una crescita se le imprese, attori del sistema economico assieme alle famiglie, hanno la possibilità di ottenere finanziamenti da poter investire nelle proprie attività.

Le imprese possono contribuire a espandere la domanda aggregata se decidono di favorire delle migliori condizioni di accesso al credito. Questo avviene richiedendo maggiori finanziamenti presso il canale bancario. Il loro comportamento dipende dal grado di fiducia che ripongono sull’incremento della domanda derivante dalle scelte delle famiglie.

L’impatto sulla domanda aggregata è funzione del grado di confidenza che le imprese, e soprattutto le famiglie, ripongono nell’aspettativa che il livello dei prezzi aumenti; se sono convinte che in futuro i prezzi aumenteranno, le scelte di acquisto non saranno rinviate.

Se le famiglie detengono attività finanziarie che hanno subito apprezzamenti, possono utilizzare la ricchezza in eccesso per ulteriori consumi oppure possono accantonare i maggiori guadagni per destinarli alla spesa futura; l’effetto sulla domanda aggregata potrebbe essere mitigato, in questo secondo caso, a causa della riduzione della spesa destinata al consumo presente e dell’aumento del reddito destinato al risparmio20_.

20 _{Le preferenze di ciascuna famiglia dipendono dalla funzione di utilità che esprime la scelta}

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3.1 IL RUOLO DELLE ASSICURAZIONI NEL SISTEMA