1
IV. COME LA STRUTTURA DEI CONTRATTI DI MUTUO INFLUENZA LA TRASMISSIONE DELLA POLICA MONETARIA
In questo lavoro ci concentreremo sull'analisi di come la percentuale di mutui a tasso fisso o a tasso variabile nell'economia influenza il ciclo economico e il benessere.
Viene sviluppato un modello Neo-keynesiano dinamico e stocastico di equilibrio economico generale (Dynamic Stochastic General Equilibrium Model) con un mercato immobiliare e un gruppo di individui vincolati che hanno bisogno di garanzie per ottenere il finanziamento.
In un economia dove la maggioranza dei mutui è a tasso variabile, uno shock esterno del tasso di interesse ha un effetto più rilevante nei mutuatari, rispetto ad un economia a maggioranza mutui fissi. Per una data politica monetaria, un'alta percentuale di mutui a tasso fisso incrementa il benessere nell'economia.
IV.1 RILEVANZA DELLA STRUTTURA DEL CONTRATTO
Si assume che gli individui in un economia possono ottenere un mutuo a tasso fisso o a tasso variabile. Per semplicità, gli altri tipi di tasso non vengono presi in considerazione1.
La struttura del contratto di mutuo può avere molta importanza nel comportamento del consumatore. In un economia dove la maggioranza dei mutui è a tasso variabile, uno shock esterno del tasso di interesse ha un effetto più rilevante nei mutuatari, rispetto ad un economia a maggioranza mutui fissi. In paesi, come ad esempio, il Regno Unito, dove la maggior parte dei contratti di mutuo nell'economia sono a tasso variabile, una variazione di breve periodo del tasso di interesse ha un effetto quasi immediato nei cash-flow (disponibilità monetaria) delle famiglie.
L'effetto è più mitigato in un economia dove la maggior parte dei mutui sono a tasso fisso, come gli Stati Uniti (Bernanke, 2007). Prendiamo l'esempio del Regno Unito2, il quale ha
1Rubio, M. (2011), Fixed and Variable Rate Mortgage, Business Cycles and Monetary policy, Journal of Money, Credit and Banking p. 657-688
2 Bernanke, 2007
2 dichiarato che è proprio la struttura dei mutui una delle ragioni per non entrare nell'Unione Monetaria Europea (detto anche SME, Sistema Monetario Europeo entrato in vigore nel 1979 e sottoscritto dai paesi membri dell'allora Comunità Europea). La maggioranza dei mutui erogati nel paese sono a tasso variabile, al contrario della maggioranza dei paesi che fanno parte dello SME, e di conseguenza, le famiglie inglesi sono più esposte a cambiamenti del tasso di interesse rispetto alle famiglie tedesche.
IV.1.1 Proporzione dei vari contratti di mutuo nell’economia
Ai fini della nostra ricerca assumiamo che nell'economia vengano erogati soltanto due tipi di mutui: a tasso fisso e a tasso variabile. Per semplicità, gli altri tipi di tasso non li teniamo in considerazione.
La proporzione dei mutui a tasso fisso e a tasso variabile cambia da paese a paese. In alcuni paesi, come Stati Uniti, Germania e Francia, la maggioranza dei mutui erogati sono a tasso fisso, invece, in altri paesi come Regno Unito, Australia e Spagna sono a tasso variabile3. Inizialmente assumiamo che la percentuale dei due tipi di mutui è costante ed esogena. Nella realtà la proporzione può variare, però i risultati di molte ricerche hanno mostrato che la proporzione fluttua intorno ad un valore costante che è maggiore o inferiore a seconda del Paese. Il valore costante dipende da diversi fattori, a partire da quelli istituzionali, culturali, storici, che incidono sulla decisione di accendere un mutuo a tasso fisso o a tasso variabile.
IV.1.2 Variazioni del tasso di interesse
Le variazioni del tasso di interesse influenzano i tassi di interesse che gli intermediari applicano in maniera diversa a seconda che il mutuo è a tasso fisso o a tasso variabile. Il professore John Taylor della Stanford University ha affermato che la maggior parte delle banche
3 Rubio, M. (2011)
3 centrali cambiano i tassi d’interesse in risposta al cambiamento di due variabili: il reddito nazionale e l’inflazione4.
I mutui a tasso variabile sono dei contratti ai quali viene applicato un tasso di interesse che si aggiusta periodicamente, ancorato ad un tasso d'interesse di breve termine. In Europa il tasso variabile è ancorato al tasso Euribor, un tasso interbancario a breve termine. Una variazione del tasso di interesse influenza direttamente il tasso applicato nel contratto di mutuo.
Ai mutui a tasso fisso, al contrario, viene applicato un unico tasso, fisso appunto, che rimane costante per tutta la durata del mutuo. Il tasso fisso applicato al mutuo è ancorato ad un tasso più a lungo termine di quello variabile, ed è meno sensibile alle variazioni nella politica dei tassi.
Le variazioni del tasso di interesse si riflettono sulla quota interessi che il mutuatario deve pagare (influenzando direttamente il consumo delle famiglie), sulla domanda di mutui e sul prezzo degli immobili. Se il mutuatario utilizza l'immobile come garanzia, il suo valore cambierà, inducendo un cambiamento di ricchezza nel comportamento del cliente e indirettamente influenzando il consumo5.
IV.2 STRUTTURA DEL MODELLO
Negli ultimi anni del 1970, il pensiero neoclassico per spiegare la macroeconomia cominciava a perdere quell'importanza che gli veniva dato fino a quell’epoca. La morte degli economisti Keynesiani era stata enormemente esagerata. Infatti molti autori, a cominciare da Stanley Fischer (1977a), Edmund Phelps e John Taylor (1977), hanno prodotto un numero considerevole di papers e ricerche del modello Keynesiano che tenta di costruire le fondamenta microeconomiche della vischiosità dei prezzi e dei salari.
Questo gruppo di ricercatori vengono chiamati Neo Keynesiani per contrapporrsi al approccio neo-classicio. Loro prendono in considerazione le imperfezioni della ricchezza che gli individui trovano nel mondo reale.
Gli economisti Neo Keynesiani spiegano perché i cambiamenti nel livello aggregato dei
4Castellani G., De Felice M., Moriconi F., 2005
5Di Giorgio, 2013
4 prezzi sono vischiosi6, quindi il perché i cambiamenti di prezzo (livello aggregato di prezzo) non mimano i cambiamenti del PIL nominale. I prezzi vischiosi implicano che il PIL reale non è un oggetto di scelta dei lavoratori o imprese. Questi economisti spiegano la scelta delle imprese competitive monopolisticamente le quali fissano i loro prezzi individuali e accettano il livello delle vendite reali come un vincolo, al contrario degli economisti Neo-classici secondo i quali le imprese competitive price-taking fanno scelte sulla produzione.
Più di recente, i macroeconomisti hanno iniziato a costruire modelli dinamici e stocastici di equilibrio economico generale (dynamic stochastic general equilibrium models o DSGE models) con le caratteristiche Keynesiane. Gli economisti stanno ora attivamente studiando modelli quantitativi di questo tipo e li stanno impiegando per analizzare l'ottimizzazione monetaria e la politica fiscale7.
Qua usiamo un modello Neo Keynesiano per analizzare l'andamento economico. L'analisi macroeconomica Neo Keynesiana di solito presume che le famiglie e le imprese abbiano proprie aspettative razionali. L'ipotesi di aspettative razionali afferma che gli individui usano le informazioni in modo efficiente, senza compiere errori sistematici nella formazione delle aspettative riguardanti le variabili economiche. Si utilizzano, in altri termini, tutte le informazioni di cui possono disporre e nel modo migliore possibile (si presuppone che gli agenti abbiano una buona conoscenza del funzionamento del sistema in cui operano e dei modelli di politica economica) al fine di elaborare le informazioni disponibili, per effettuare previsioni e nelle scelte di politica economica. Si suppone, naturalmente, che il singolo individuo possa commettere errori, ma si suppone che la collettività nel suo complesso non sbagli le previsioni e abbia aspettative corrette. L'analisi Neo Keynesiana di solito presupponga una varietà di difetti di mercato. In particolare, i Neo Keynesiani ritengono che i prezzi e i salari siano "sticky" cioè vischiosi, significa che essi non si adeguano istantaneamente alle variazioni delle condizioni economiche.
La vischiosità dei prezzi e dei salari, e le altre variabili del mercato presenti nei modelli Neo Keynesiani, implicano che l'economia possa fallire dall'ottenere la massima occupazione. Per cui, i Neo Keynesiani sostengono che la stabilizzazione macroeconomica con intervento dei
6 I prezzi non si adeguano istantaneamente alle variazioni delle condizioni economiche (Gordon, 1990).
7 Woodford M. (2003), Interest and Prices: Foundations of a Theory of Monetary Policy, Association of American Publisher.
5 governi centrali (usando la politica fiscale) o delle banche centrali (usando la politica monetaria) può portare ad un risultato più efficace di politica monetaria8.
Noi ci concentreremo sulla ricerca della dott.ssa Rubio M., la quale basandosi sulle informazioni di molte ricerche scientifiche, ha studiato un modello di analisi e ricerca dei collegamenti di alcune variabili con la struttura dei contratti di mutuo erogati nell'economia.
Viene considerata un'economia con orizzonte infinito in cui le famiglie consumano, lavorano e domandano immobili. Vi è un rappresentativo intermediario finanziario che fornisce mutui e accetta depositi da parte dei consumatori. I prezzi delle imprese sono sottoposti a rigidità nominale. L'autorità monetaria fissa i tassi di interesse in modo endogeno seguendo la regola di Taylor.
Il professore John Taylor della Stanford University ha affermato che la maggior parte delle Banche Centrali cambiano i tassi d’interesse in risposta al cambiamento di due variabili: il reddito nazionale e l’inflazione. Quindi, possiamo vedere l'inflazione, da un lato come un'imposta sulle scorte monetarie, cioè un male per il settore privato (imprese e famiglie) perché un aumento del livello generale dei prezzi da oggi al domani genera un aumento della quantità nominale di moneta in circolazione, ma dall'altro rende meno gravoso il debito e quindi è un bene.
I modelli dinamici stocastici di equilibrio generale (dynamic stochastic general equilibrium, DSGE) descrivono l’andamento dei principali aggregati macroeconomici come risultato di scelte ottimizzanti di famiglie e imprese, che dipendono anche dalle loro aspettative.
Combinando rigorosi fondamenti teorici delle equazioni comportamentali (microfondazioni) con la stima (o calibrazione) dei parametri strutturali, i modelli DSGE consentono di replicare l’andamento delle principali variabili macroeconomiche. Inoltre l’identificazione dei parametri strutturali – che descrivono le preferenze individuali, i vincoli tecnologici e quelli istituzionali – consente di utilizzare i modelli per analisi di politica economica.
I modelli DSGE di tipo neo-keynesiano, sviluppati dall’Istituto con riferimento all’Italia e all’area dell’euro, sono utilizzati per la previsione, la costruzione di scenari e l'analisi di politica economica9.
8Gordon J. Robert (1990) “What is New Keynesian Economics?” Journal of Economics Literature Vol. 28.
9 Banca d’Italia, Documenti di ricerca economica, Modelli macroeconomici.
6 Il modello è fondato su variabili microeconomiche10, quindi permette di studiare la politica monetaria ottimale e ricchezza. Il modello verrà usato per vedere la risposta delle variabili per gli shock del tasso di interesse e shock di tecnologia. Si considerano due casi; un'economia composta maggiormente da mutui a tasso fisso e un'economia dove la maggioranza dei mutui è a tasso variabile.
E' stato costruito un modello DSGE avendo come variabili la domanda di immobili e vincoli di garanzia per capire come gli shock sono propagati in un'economia con diverse strutture di mutui. Nel modello vengono considerato i contratti di mutuo a tasso fisso e a tasso variabile.
I contratti di mutui a tasso variabile vengono influenzati in maniera diretta da variabili quali:
il mutuante, il mutuatario e le quote interessi (che influenzano a loro volta il consumo). Gli effetti di una variazione del tasso di interesse non vengono meno dalla presenza di un alto numero di consumatori. Alcune variabili, come la domanda di immobili e i vincoli di garanzia, sono molto importanti per capire come gli shock sono propagati in un'economia con diverse strutture di mutui.
Effetti indiretti sulla ricchezza si mostrano se il consumo di beni non durabili è collegato al prezzo delle case. L'introduzione di vincoli di garanzia collegato al valore delle case per un tipo di consumatore, risolve entrambi i problemi (perché giustifica la presenza di mutuanti e mutuatari) e collega il prezzo delle case al consumo. In questo modello, la politica monetaria ha effetti reali che sono confrontati con altri modelli “Steaky-price” (a prezzi vischiosi).
IV.2.1 Tipi di consumatori
Ci sono tre tipi di consumatori: i consumatori non vincolati, i consumatori vincolati che prendono a prestito a tasso variabile, e consumatori vincolati che prendono in prestito a tasso fisso. Gli individui vincolati devono garantire il rimborso del debito per poter ottenere un prestito dall'intermediario finanziario. La quota di interessi sia per i mutui che per i prestiti non può superare una percentuale del valore futuro dell'attuale stock di abitazioni11.
10 Cambel e Cocco (2003) hanno studiato questo problema dal punto di vista microeconomico.
11 Rubio, 2011.
7 In questo modo, l'intermediario finanziario si assicura che i mutuatari siano in grado di far fronte all'adempimento degli obblighi a loro carico, cioè, al pagamento della quota di debito nel prossimo periodo. Come nel Iacoviello (2005), si suppone che i consumatori vincolati siano più impazienti di quelli non vincolati. Questa assunzione assicura che gli individui vincolati non risparmino e attendano fino a quando non hanno i fondi per autofinanziare il proprio consumo. Questo genera un'economia in cui le famiglie si dividono in mutuatari e risparmiatori. Inoltre, i mutuatari sono divisi in due gruppi, quelli che prendono in prestito a tasso fisso e quelli che prendono a prestito a tasso variabile. La percentuale di ogni tipo di debitore è fissa ed esogena. Tutte le famiglie traggono utilità dal consumo, dai servizi abitativi assunto proporzionale al patrimonio abitativo e al tempo libero.
IV.2.2 L'intermediario finanziario.
Vi è un intermediario finanziario che accetta depositi dai risparmiatori, il quale presta ai mutuatari sia a tasso fisso che a tasso variabile. Presumo un quadro competitivo e, quindi, l'intermediario prende come data la variabile del tasso di interesse.
Affinché i due tipi di mutui siano offerti, il tasso fisso di interesse deve essere tale che l'intermediario è indifferente tra prestare a tasso variabile o a tasso fisso. Quindi, i profitti scontati attesi che l'intermediario ottiene prestando nuovo debito in un dato periodo a tasso fisso, deve essere uguale ai profitti scontati attesi che l'intermediario otterrebbe prestando a tasso variabile.
Siccome l'intermediario finanziario è di proprietà dei risparmiatori, il loro fattore di sconto stocastico è applicata al problema. Come detto prima, il tasso variabile del debito è riferito solo ad è un periodo, ma la parte del nuovo debito acquisito a tasso fisso è associato con un contratto a lungo termine. Dal momento che viene assunto che l'agente vive infinitamente, l'intermediario finanziario considera una scadenza infinitamente duratura nei calcoli.
Quindi esiste un diverso tasso fisso di interesse che deve essere pari ad una media scontata di tassi d'interesse variabili futuri. Questa non è una condizione sullo stock di debito, ma sul nuovo importo ottenuto in un dato periodo. Nuovo debito in un dato punto nel tempo è
8 associato con un tasso di interesse fisso diverso. Sia il tasso di interesse fisso, sia il nuovo importo del debito sono fissi per tutti i periodi futuri. Tuttavia, il tasso di interesse fisso varia a seconda della data in cui è stato emesso il debito, in modo che in ogni periodo c'è un nuovo tasso fisso di interesse associato al nuovo debito in questo periodo. I contratti di finanziamento a tasso fisso sono generalmente a lungo termine e l'intermediario finanziario ottiene per ogni periodo il pagamento degli interessi dall'intero stock del debito, non solo da quelli nuovi.
Si può così definire un tasso di interesse fisso complessivo che è quello che l'intermediario finanziario applica effettivamente ogni periodo per l'intero stock di mutui. Questo tasso d'interesse fisso complessivo è composto da tutti i tassi di interesse fissi del passato e i debiti passati, insieme al tasso d'interesse fisso di equilibrio del presente periodo e il nuovo ammontare di debito.
Pertanto, il tasso di interesse fisso effettivo che gli intermediari finanziari applicano per lo stock debito a tasso fisso ogni periodo è una media di quello che viene pagato nell'ultimo periodo per lo stock precedente.
IV.3 TRASMISSIONE DELLA POLITICA MONETARIA
Questo modello cerca di comprendere come la proporzione di mutui a tasso fisso o a tasso variabile in un'economia possono influenzare la trasmissione degli shock e quali sono le implicazioni dei contratti di mutuo in termini di ricchezza. Nell'economia sono presenti a) contratti di mutuo sono a tasso fisso o a tasso variabile; b) agenti vincolati e non vincolati; c) gli agenti vincolati sono di due tipi: agenti che chiedono prestiti a tasso fisso e agenti che chiedono prestiti a tasso variabile. È stato sviluppato un modello Neo Keynesiano a prezzi vischiosi12 con variabili: la domanda di immobili e i vincoli di garanzia.
12La vischiosità dei prezzi e dei salari, e le altre variabili del mercato presenti nei modelli Neo Keynesiani, implicano che l'economia possa fallire dall'ottenere la massima occupazione.
Gli economisti Neo Keynesiani spiegano perché i cambiamenti nel livello aggregato dei prezzi sono vischiosi, quindi perché i cambiamenti di prezzo (livello aggregato di prezzo) non mimano i cambiamenti del PIL nominale. I prezzi vischiosi implicano che il PIL reale non è un oggetto di scelta dei lavoratori o imprese.
Questi economisti spiegano la scelta delle imprese competitive monopolisticamente le quali fissano i loro prezzi individuali e accettano il livello delle vendite reali come un vincolo, al contrario degli economisti Neo- classici secondo i quali le imprese competitive price-taking fanno scelte sulla produzione (Gordon, 1990).
9 La ricerca Neo Keynesiana di solito presume che le famiglie e le imprese abbiano proprie aspettative razionali. L'ipotesi di aspettative razionali afferma che gli individui usano le informazioni in modo efficiente, senza compiere errori sistematici nella formazione delle aspettative riguardanti le variabili economiche. Si utilizzano, in altri termini, tutte le informazioni di cui possono disporre e nel modo migliore possibile (si presuppone che gli agenti abbiano una buona conoscenza del funzionamento del sistema in cui operano e dei modelli di polica economica al fine di elaborare le informazioni disponibili, per effettuare previsioni e nelle scelte di politica economica. Si suppone, naturalmente, che il singolo individuo possa commettere errori, ma che la collettività, nl suo complesso, non sbagli le previsioni e abbia aspettative corrette.
Nel modello non prendiamo in considerazione come vengono prese le decisioni tra richiedere un mutuo a tasso variabile o a tasso fisso. Ricordiamo che ai fini della nostra ricerca abbiamo assunto che nell'economia vengono erogati soltanto questi due tipi di mutui.
Quindi assumiamo che la percentuale dei due tipi di mutui è costante ed esogena. Nella realtà la proporzione può variare, però i risultati di molte ricerche hanno mostrato che la proporzione fluttua intorno ad un valore costante che è maggiore o inferiore a seconda del Paese. Il valore costante dipende da diversi fattori, a partire da quelli istituzionali, culturali, storici, ma non ne terremo conto in questa ricerca.
Il modello verrà usato per vedere la risposta delle variabili per gli shock del tasso di interesse e shock di tecnologia. Si considerano due casi; un'economia composta maggiormente da mutui a tasso fisso e un'economia dove la maggioranza dei mutui è a tasso variabile.
Nel modello viene utilizzato il parametro alpha che rappresenta la percentuale di mutui variabili nell'economia. Se alpha è zero nell'economia vengono erogati solo mutui a tasso fisso, quindi i consumatori vincolati prendono a prestito a tasso fisso. Vale il contrario nel caso di alpha uguale ad uno (nell'economia ci sono solo mutui a tasso variabile).
L'analisi Neo Keynesiana, invece, di solito presuppone una varietà di difetti di mercato. In particolare, i Neo Keynesiani ritengono che i prezzi e i salari siano "sticky", cioè vischiosi, difficoltà ad adeguarsi in poco tempo per vari motivi. Vischiosità significa che i prezzi non si adeguano istantaneamente alle variazioni delle condizioni economiche. La vischiosità dei prezzi e dei salari, e le altre variabili del mercato presenti nei modelli Neo Keynesiani, implicano che l'economia possa fallire dall'ottenere la massima occupazione. Per cui, i Neo Keynesiani sostengono che la stabilizzazione macroeconomica con intervento dei governi centrali (usando la politica fiscale) o delle Banche Centrali (usando la politica monetaria) può portare ad un risultato più efficace di una politica macroeconomica del classico laissez faire.
10
IV.3.1 Shock del tasso di interesse
Nella figura 1 sono rappresentati i risultati ad uno shock monetario (aumento del tasso d'interesse con una deviazione standard, 0.29%)
Figura 1. Risposte ad impulsi di politica monetaria
Si può vedere che quando l'economia è composta principalmente da individui indebitati a tasso variabile, gli effetti della politica monetaria sui consumi per i mutuatari sono più forti che nel caso a tasso fisso. La domanda di abitazioni dei mutuatari, inizialmente, diminuisce anche più fortemente dopo uno shock di politica monetaria se il tipo predominante di mutui nell'economia è a tasso variabile. Questi risultati mostrano che la percentuale dei mutui a tasso variabile è molto rilevante per il meccanismo di trasmissione di politca monetaria.
Quando la percentuale dei mutuatari a tasso variabile è molto alta, uno shock di politica monetaria colpisce più fortemente quegli individui che sono vincolati e hanno bisogno di
11 ottenere un prestito.
Il consumo, la domanda di abitazioni e il vincolo di garanzia forniscono una buona intuizione di questi risultati.
Notiamo che maggiore è alpha13 nell'economia, tanto più forte sarà l'effetto delle variazioni dei tassi di interesse sui consumi, la domanda di abitazioni e l'indebitamento (richiesta di mutui).
A livello aggregato, il reddito dell'economia a tasso variabile diminuisce in maniera più decisa (figura 2).
Fig.2. La variazione della produzione aggregata in seguito ad uno shock monetario
Notiamo che c'è una ridistribuzione tra i mutuatari e risparmiatori, e nonostante tutto, troviamo acora differenze perché i mutuatari sono più sensibili ai cambiamenti della ricchezza (loro sono più impazienti e utilizzano l'abitazione come garanzia).
Vediamo la figura 3 per capire meglio la risposta alla politica monetaria nelle varie economie (per continui valori di alpha α ∈ [0, 1], 0=economia con solo mutui a tasso fisso, 1=economia con solo mutui a tasso variabile). Viene mostrato l'impatto sulla produzione, sui prezzi delle
13 Percentuale di mutui a tasso variabile nell'economia
12 case, e sul consumo.
Fig.3 Risposta alla politica monetaria per diversi valori di alpha
Si può vedere che per uno shock positivo del tasso d'interesse, anche per valori intermedi di alpha, l'impatto della risposta della produzione aumenta, cioè, più è alto il valore di alpha (economia con predominanza di mutui a tasso variabile), più la produzione diminuisce.
Possiamo vedere il trade-off tra la risposta al consumo dei mutuatari e dei risparmiatori14 Più alta è la percentuale dei mutui a tasso variabile nell'economia, più forte è l'effetto dello shock di politica monetaria sul consumo dei mutuatari. Vale il contrario per i risparmiatori.
I prezzi delle abitazioni invece diminuiscono meno per alti valori di alpha, dato lo shock di politica monetaria. Quando i tassi sono variabili nell'economia, il tasso d'interesse non risponde tanto al proprio shock. I prezzi delle abitazioni si muovono inversamente al tasso nominale, offrendo risposte più deboli in questo caso.
14 Proprietari dell'intermediario finanziario
13
IV.3.1..1 Dimensioni dei due scenari e gli effetti dell reddito sull'offerta di lavoro.
Le differenze complessive tra i due scenari (economia con tassi variabili ed economia con tassi fissi) non sono così ampie per diverse ragioni.
Un primo motivo è che i risultati sono sensibili al parametro gamma, che rappresenta la quota dei salari degli individui non vincolati nell'economia, ossia la dimensione economica dei risparmiatori. Lo stipendio dei risparmiatori (proprietari dell'intermediario finanziario) influenza l'offerta di lavoro. La Figura 4 mostra che diminuendo gamma (dimensione economica dei risparmiatori), le differenze aggregate vengono amplificate rispetto alle specificazioni del modello base.
Fig. 4 Risposta della produzione aggregata ad uno shock di politica monetaria
Invece, per vedere esattamente come α e γ interagiscono in questo modello, nella figura 5 ci viene mostrato la risposta dell'impatto del reddito ad uno shock di politica monetaria per diversi valori di questi due parametri.
14 Fig.5 l'impatto dello shock di politica monetaria per diversi valori di alpha e gamma.
La figura 5 ci mostra l'impatto di una politica monetaria per diversi valori dei due parametri:
alpha (percentuale di mutui a tasso variabile nell'economia) e gamma (la dimensione economica dei risparmiatori).
Guardando solo a γ, si può vedere che per ogni valore di α, la risposta dell'impatto del reddito continua ad aumentare, più γ è inferiore, cioè che l'impatto del reddito aumenta all'aumentare della percentuale di risparmiatori nell'economia.
Il parametro gamma, γ, rappresenta la quota di reddito-lavoro dei risparmiatori; bassi valori di γ implicano un'alta quota dei salari dei mutuatari. Quindi, tanto più basso è questo parametro, tanto più forti saranno gli effetti sulla garanzia, amplificando così gli effetti della politica monetaria.
Questa figura ci dà anche una visione globale di come la sensibilità dell'economia alla variabilità dei tassi di interesse dipende dalla quota di agenti non vincolati. Quando γ è bassa, cioè, i mutuatari hanno una quota di salario più alta e le differenze tra i due tipi di economie sono più grandi. Tuttavia, quando la dimensione di risparmiatori aumenta, le differenze tra i due casi diventano più deboli perché questo gruppo è meno colpito da α (percentuale di mutui a tasso variabile nell'economia).
Un secondo motivo per cui le differenze tra i due scenari non sono più grandi può essere che
15 gli effetti del reddito in merito alla decisione di offrire lavoro sono una questione importante.
Nel modello di base, le preferenze sono separabili in consumo e lavoro. In questo caso, la decisione di fornitura di lavoro dipende dal livello di consumo. Dato uno shock negativo nell'economia (aumento del tasso di interesse), l'offerta di lavoro si muove sia in risposta di una sostituzione, sia con un effetto sul reddito. Da un lato, salari più bassi fanno sì che i consumatori vogliano lavorare di meno. Dall'altro lato, il minor consumo genera un effetto di reddito che rende i consumatori voler lavorare di più. Gli effetti sul reddito possono compensare in parte le differenze nel loro complesso.
Infine, differenze fra gli scenari non sono così ampie perché gli shock di politica monetaria non mostrano persistenza elevata. Scosse più persistenti come gli shock tecnologici sono in grado di amplificare queste differenze.
IV.3.1.2 Impatto finale dello shock di politica monetaria
La trasmissione della politica monetaria dipende dalla presenza nell'economia di una percentuale rilevante di mutui a tasso fisso oppure a tasso variabile. Il coefficiente alpha indica la percentuale dei mutui a tasso variabile nell'economia. Quando la proporzione dei mutuatari a tasso variabile è molto alta, uno shock di politica monetaria colpisce più fortemente quegli individui che sono costretti e hanno bisogno di contrarre un prestito. Maggiore è alfa nell'economia, sempre più forti sono gli effetti di una variazione dei tassi di interesse sui consumi, la domanda di immobili e l'indebitamento.
I risultati mostrano che gli shock del tasso di interesse influenzano in maniera più marcata i mutuatari che hanno ottenuto un mutuo a tasso variabile.
Infatti, un aumento del tasso di interesse deciso dalla Banca Centrale riduce il loro consumo e la loro domanda di immobili di più rispetto ai mutuanti i quali hanno ottenuto un mutuo a tasso fisso. Quindi, dopo uno shock di politica monetaria (aumento del tasso di interesse), in realtà i mutuanti a tasso fisso e a tasso variabile affrontano un tasso di interesse reale diverso.
Consideriamo il caso estremo in cui il tasso dei mutui a tasso variabile cambia esattamente come il tasso della banca centrale, invece i tassi fissi rimangano costanti. Dopo lo shock, il
16 tasso nominale del mutuo aumenta per i mutuatari a tasso variabile; invece l'inflazione diminuisce. Per i mutuatari a tasso fisso non cambia niente, non c'è nessuna reazione, però l'economia è in contrazione a causa dell'abbassamento dell'inflazione. Quindi, il tasso reale aumenta di più se il mutuo è a tasso variabile. In termini reali, le rate sono aumentate per i mutuatari a tasso variabile e il loro consumo e la loro domanda di case diminuiscono di più rispetto ai mutuatari a tasso fisso.
Il vincolo di garanzia influenza anche la ricchezza dei mutuatari. Gli intermediari sono disposti a dare in prestito finché le rate non superano una percentuale fissa del valore della garanzia. Riferendosi ai contraenti con mutuo a tasso variabile, il valore della loro garanzia ora è diminuito di più perché la domanda di case è molto debole (visto che loro domandano meno abitazioni).
Anche il consumo aggregato diminuisce in maniera più decisa dopo lo shock di politica monetaria quando l'economia è composta maggiormente di mutuatari a mutuo variabile.
Comunque, le differenze aggregate sono più miti dovute al comportamento dei risparmiatori.
In equilibrio, prestiti e risparmi dovrebbe essere uguali. Se l'ammontare chiesto a prestito diminuisce, anche i risparmi devono diminuire. I risparmiatori sono i proprietari degli intermediari finanziari nel modello, quindi, ogni perdita per i mutuatari è un guadagno per i risparmiatori. Questi riescono a compensare parzialmente il calo del consumo a seguito di uno shock positivo del tasso di interesse.
Alcune differenze aggregate sorgono perché la propensione marginale al consumo dei mutuatari è più grande di quella dei risparmiatori. Tuttavia, le differenze aggregate non sono più grandi a causa di diverse ragioni.
In primo luogo, i risultati sono sensibili alla quota di mutuatari. L'aumento della dimensione economica di questo gruppo potrebbe amplificare le differenze.
In secondo luogo, gli effetti del reddito sull'offerta di lavoro sono importanti in questo modello.
Con il tipo di preferenze utilizzato nei modelli del ciclo economico reale, lo sforzo del lavoro è determinato con la scelta intertemporale dei consumi. Quando il consumo si riduce, gli individui tendono a lavorare di più per compensare il consumo. I consumatori a tasso variabile aumentano il loro lavoro per compensare l'ulteriore riduzione del consumo quando vi è uno shock sul tasso d'interesse.
17 Infine, la persistenza è anche un elemento chiave qui. Shock sui tassi di interesse non sono molto persistenti; disturbi più persistenti come gli shock tecnologici amplificano le differenze.
Un cambiamento del tasso di interesse che non dura a lungo, crea una differenza iniziale tra i tassi che i due diversi mutuatari affrontano, ma svanisce velocemente. Tuttavia, si deve anche tener conto della componente endogena della politica monetaria. I tassi di interesse rispondono anche ad altri shock dell'economia. E più persistenti sono questi altri shock e più persistente è la risposta della politica monetaria. Un cambiamento permanente del tasso di interesse di policy rende la differenza tra i due tassi ipotecari persistente e amplifica la differenze.
IV.3.2 Shock tecnologico
Uno shock tecnologico può avere effetti diversi sull'economia seconda che la maggior parte dei contratti di mutuo erogati siano a tasso fisso o a tasso variabile. Si può vedere che l'economia risponde più fortemente dopo uno shock tecnologico quando la maggior parte dei suoi mutuatari hanno un mutuo a tasso fisso e le differenze tra gli scenari sono più grandi nel caso di disturbi esogeni della politica monetaria. Infatti le differenze complessive sono amplificate con questo tipo di shock.
La persistenza dello shock è un elemento fondamentale per l'analisi:
Nel caso di shock esogeni del tasso di interesse, abbiamo visto che, solo se la quota di mutuatari è irrealisticamente aumentata, non c'è molta differenza, a livello aggregato, tra i due contratti di mutuo. Una variazione del tasso di interesse che non dura a lungo crea un divario iniziale tra i tassi che i due mutuatari affrontano ma svanisce in un lasso di tempo molto breve.
Si deve anche tener conto della componente endogena di politica monetaria. I tassi di interesse rispondono anche ad altri shock per l'economia. Più persistenti sono questi altri shock e più persistente sarà la risposta della politica monetaria. Un cambiamento permanente del tasso di interesse di politica rende il divario tra i due tassi di mutuo persistere e così le differenze si amplificano.
18 In particolare, la figura 6 ci mostra come uno shock tecnologico positivo aumenta il reddito e abbassa i prezzi. Come reazione, i tassi nominali diminuiscono persistentemente ma i tassi di interesse reali aumentare. Mutuatari a tasso variabile consumano meno perché un aumento del tasso reale li influenza negativamente. Tuttavia, i consumatori a tasso fisso stanno meglio rispetto ai primi e consumano di più. Le risposte per i risparmiatori non differiscono molto tra i vari scenari e poi, l'effetto ridistribuzione tra i mutuatari e i risparmiatori non è così forte come nel caso di shock di politica monetaria. Di conseguenza, il reddito aumenta di più per i consumatori a tasso fisso.
Figura 6. Risposte a seguito di shock tecnologici.
Confrontando vari tipi di shock, è interessante notare che gli shock di politica monetaria provocano una variazione anticiclica del tasso di interesse reale, motivo per cui i mutui a tasso
19 variabile amplificano gli effetti di questi shock. Gli shock tecnologici, al contrario, causano una variazione ciclica del tasso reale di interesse, il quale aumenta quando si verifica un aumento del reddito, e ciò porta ad una mitigazione degli effetti di questi shock.
IV.4 ANALISI DELL’ECONOMIA
Abbiamo analizzato anche il benessere e la politica monetaria ottimale nel contesto dei mutui a tasso fisso e a tasso variabile. Notiamo che in un modello con vincoli di indebitamento, vi è un compromesso tra il benessere dei risparmiatori e quello dei mutuatari. I mutuatari stanno meglio con mutui a tasso fisso anche se ciò va a costo del benessere più basso per i risparmiatori. Riguardo al benessere a livello aggregato, troviamo che, per una parametrizzazione plausibile, prevalentemente i contratti a tasso fisso migliorano il benessere.
I risultati sono comunque dipendenti dal parametro quota lavoro-reddito.
Poi, è stata effettuata una ricerca sui parametri in modo da massimizzare il benessere. Questa parte si occupa di regole di ottimizzazione della politica monetaria, cioè, la politica ottimale nella classe delle regole tipo Taylor. Trovo che, in presenza di vincoli di garanzia, una banca centrale che ha come obiettivo la massimizzazione del benessere sociale, dovrebbe rispondere all'inflazione in maniera meno aggressiva rispetto a quando siamo in assenza di vincoli di garanzia. I risultati mostrano anche che, quando la banca centrale si concentra solo sul benessere dei risparmiatori, ignorando così il vincolo di garanzia, il parametro ottimizzato dell'inflazione nella regola di Taylor è più alto.
Tuttavia, quando i mutuatari vengono considerati, la banca centrale agendo in maniera ottimale, risponde meno all'inflazione.
Le banche centrali devono fare un compromesso tra il benessere dei mutuatari e dei risparmiatori, perché, da un lato, bassa inflazione corregge la distorsione dei prezzi vischiosi (lenti ad aggiustarsi ai prezzi di equilibrio), ma d'altra parte, l'inflazione rilassa il vincolo di garanzia e migliora il benessere dei mutuatari.
Confrontando il benessere attraverso scenari di tasso di mutuo per una determinata politica dimostra che questo canale di inflazione è tanto più efficace quanto maggiore è la percentuale
20 di mutui a tasso fisso nell'economia. Trovo anche che è ottimale rispondere leggermente ai prezzi delle case e i guadagni di benessere per fare questo, sono più grandi per il caso a tasso fisso.
IV.4.1 Analisi della normativa
Finora, è stata descritta la dinamica del modello sotto le due tipologie di contratti di mutuo.
Tuttavia, questo non consente di fare delle valutazioni su quale tipo di contratto di mutuo è meglio per l'economia e quale dovrebbe essere la migliore politica monetaria a seconda del tipo di contratto.
È chiaro che il tipo di contratto che è prevalente nell'economia dovrebbe avere importanti implicazioni normative. Tuttavia, l'analisi del benessere e la progettazione di una politica monetaria ottimale in un'economia con vincoli di garanzia sono parecchio complicate. Nei modelli con individui vincolati, ci sono due tipi di distorsioni: rigidità dei prezzi e le frizioni al credito. Risparmiatori, che sono affetti dalla distorsione dei prezzi vischiosi, potrebbero preferire politiche che riducano questa distorsione.
Tuttavia, i mutuatari potrebbero preferire uno scenario in cui i vincoli collaterali sono rilassati.
Questo genera un trade-off tra i mutuatari e il benessere dei risparmiatori.
La struttura dei contratti di mutuo può anche influenzare la stabilizzazione dell'inflazione e di uscita. Quando gli agenti nell'economia prestano principalmente a tasso variabile, vi è un legame diretto tra il tasso ufficiale fissato dalla banca centrale e il tasso che in realtà colpisce tutti i consumatori. Al contrario, nel caso di mutui a tasso fisso, la banca centrale ha uno strumento più debole per influenzare l'economia. Poi, ci si dovrebbe aspettare che in uno scenario a tasso variabile, la politica monetaria è più di stabilizzazione per la produzione e inflazione.
21 Figura 7. La frontiera efficiente per diversi valori di alpha.
La figura 7 visualizza l'inflazione e le frontiere della volatilità dell'output per i diversi valori di α, la percentuale di contratti a tasso variabile. si può osservare come i tassi fissi rendere la frontiera efficiente muoversi verso l'esterno. Come previsto, i tassi variabili abbassano l'inflazione e la volatilità dell'output e quindi la politica monetaria possiede uno strumento molto forte con cui operare.
Tuttavia, nei modelli con vincoli di garanzia, il benessere totale può dipendere da cose che non sono sull'asse del frontiera efficiente. Infatti, come già detto, i mutuatari possono preferire scenari che, anche se c'è minor stabilità, però rilassino i vincoli di garanzia.
Al fine di affrontare le implicazioni per il benessere rispetto al tipo di contratto di mutuo che è prevalente nell'economia, si effettua un paragone per il benessere per i due scenari (tasso fisso e variabile) per data regola la politica. Vengono paragonati anche diverse semplici regole di politica monetaria sulla base della valutazione di benessere, sia per l'intera economia che per i diversi tipi di consumatori.
22
IV.4.2 Benessere
Vengono valutati la ricchezza dei mututatari e dei mutuanti separatamente e poi viene identificato il trade-off che appare tra loro.
Figura 8. Livelli di ricchezza per diversi valori di alpha.
La figura 8 mostra come il livello di ricchezza varia con la percentuale di mutui a tasso variabile nell'economia. Si può vedere che in un'economia in cui i risparmiatori e debitori coesistono, c'è un conflitto tra di loro; i risparmiatori preferiscono mutui a tasso variabile, mentre i mutuatari preferiscono i contratti a tasso fisso.
Ci sono diversi motivi per cui ogni agente preferisce un diverso tipo di mutuo. In primo luogo, quando i mutui sono a tasso fisso, i risparmiatori, che possiedono l'intermediario finanziario, sopportano tutto il rischio connesso alla variazione dei tassi di interesse. I mutuatari, tuttavia, sono assicurate contro di esso. La seconda ragione ha a che fare con l'effetto di inflazione su ogni agente. Nei modelli con prezzi vischiosi e vincoli di garanzia, i risparmiatori preferiscono uno scenario di bassa inflazione perché, data la vischiosità dei prezzi, l'inflazione distorce le scelte di produzione.
Tuttavia, l'inflazione rilassa il vincolo di garanzia per i mutuatari e migliora il loro benessere.
Abbiamo visto con l'analisi della frontiera efficiente che i mutui a tasso variabile forniscono
23 uno scenario più stabile in termini di inflazione e quindi i risparmiatori dovrebbero preferire questo tipo di contratto. Inoltre, il canale dell'inflazione che rilassa i vincoli di garanzia dovrebbero essere molto più efficace se nell'economia i mutui a tasso fisso sono predominanti.
Quindi, il canale di inflazione per il benessere del mutuatario è più forte quanto più basso è il valore di α.
I risultati dipendono, tuttavia, γ, la quota del lavoro-reddito dei risparmiatori. Il valore ottimale di α, cioè quella che massimizza il benessere, assume valori diversi a seconda di questo parametro. La Figura 9 mostra come per bassi valori di γ, cioè quando la quota di reddito-lavoro dei risparmiatori è bassa, è ottimale per l'economia avere mutui a tasso variabile.
Figura 9. Valori di alpha che massimizzano la ricchezza per diversi valori di gamma.
Con l'aumento di γ (quota reddito-lavoro dei risparmiatori), i tassi variabili cominciano ad essere meno ottimali. Per valori di γ superiori 0,75 circa, l'economia raggiunge il maggiore benessere con solo mutui a tasso fisso. La ragione di questo risultato deriva dalla concavità della funzione di utilità. L'utilità marginale per entrambi gli agenti diminuisce, e di conseguenza, l'utilità dell'agente con la più bassa quota di reddito-lavoro è più sensibile alle variazioni della parte di uno o l'altro tipo di contratto. Cioè, quando la quota del reddito-lavoro dei mutuatari è molto bassa, aumentare la percentuale di mutui a tasso fisso per l'economia dà loro benessere in più rispetto a quando hanno una maggiore quota del reddito-lavoro.
Analogamente, per i risparmiatori, il benessere aumenta di più con l'aumento della
24 percentuale dei contratti a tasso variabile, quanto minore è la loro quota dei salari.
Come risultato, l'economia nel suo complesso, è meglio con mutui a tasso variabile quando γ è bassa (perché l'utilità dei risparmiatori è il più sensibile in questo caso). Al contrario, è ottimale per avere mutui a tasso fisso per alti valori di γ, che è uno scenario più plausibile, secondo le stime recenti (vedi Iacoviello 2005).
Figura 10. Livello della ricchezza per diversi valori di alpha e gamma.
Per illustrare questo punto, ecco che nella figura 6 si traccia il benessere per ogni agente separatamente, così come il benessere sociale per due valori alti e bassi arbitrarie di γ. Questo grafico mostra che il trade-off tra i mutuatari e risparmiatori fa non dipende da loro quota del reddito-lavoro. I mutuatari senza ambiguità preferiscono un alto percentuale di mutui a tasso fisso, mentre i risparmiatori preferiscono tassi variabili. Tuttavia, come sottolineato in precedenza, la linea di benessere è più ripida per il gruppo con la più bassa quota del reddito.
Così, aggregando il benessere, il gruppo con la ricchezza più sensibile ha più peso.
IV.4.3 Politica monetaria ottimale
Ora vediamo quali sono le regole di politica monetaria ottimizzanti che massimizzano la
25 ricchezza, cioè la politica ottimale data una griglia di possibili parametri per la regola di Taylor.
Questa analisi viene svolta in un modello con vincoli di garanzia. Si trova che in presenza di frizioni di credito, l'aggressività sull'inflazione dalla banca centrale è ridotta rispetto al modello steaky-price, perché l'inflazione rilassa i vincoli dei mutuatari. Bisogna vedere quanto la banca centrale deve rispondere all'inflazione. Va anche paragonato il modello con vincoli di garanzia con un modello a prezzi vischiosi.
Per il modello con vincoli di garanzia, considero due casi: una banca centrale che è una massimizzatrice del benessere sociale e una banca centrale che trascura il benessere dei mutuatari, per vedere come la presenza dei mutuatari influenza la politica monetaria ottimale.
In ogni caso, contratti di mutuo sono a tasso fisso o a tasso variabile. Si considera anche una situazione intermedia in cui a = 0.5. Indipendentemente dal contratto di mutuo, i creditori preferiscono che la banca centrale sia più aggressiva contro l'inflazione. Tuttavia, i mutuatari ottengono un guadagno di benessere da una politica monetaria che riduce al minimo le inefficienze del mercato del credito.
La centrale banca combatte fortemente l'inflazione, se considera solo il benessere di coloro che non hanno vincoli di credito.
Confrontando i risultati con un modello senza vincoli di garanzia, uno può vedere chiaramente che la banca centrale dovrebbe rispondere all'inflazione meno aggressivamente rispetto al modello standard a prezzi vischiosi.
Infatti, per il modello con vincoli di garanzia, quando la banca centrale massimizza il benessere sociale, il valore ottimale di corrisponde ad un valore prossimo allo zero, mentre in assenza di vincoli collaterali corrisponde al massimo consentito per la ricerca.
Confrontando attraverso tipi di mutui, uno può vedere che quando l'autorità monetaria sta cercando di massimizzare il benessere sociale, la regola di Taylor ottimizzata è molto simile tra i tipi di contratti; tuttavia, i mutuatari e l'economia nel suo complesso stanno meglio con mutui a tasso fisso. Se la banca centrale considera solo i risparmiatori, ci sono differenze tra contratti rispetto alla politica che massimizza il benessere. Nel caso a tasso fisso, la banca centrale dovrebbe rispondere in modo più aggressivo contro l'inflazione rispetto allo scenario a tasso variabile.
26 I risparmiatori preferiscono politiche che minimizzino l'inefficienza dei prezzi vischiosi, cioè, che abbassino la volatilità dell'inflazione. Si è visto che, quando i tassi sono variabili, la politica monetaria è più efficace nel ridurre la volatilità. Poi, quando i tassi sono fissi, per compensare per il legame più debole tra il tasso di riferimento e il tasso debitore, la banca centrale dovrebbe rispondere con più forza all’inflazione.
Figura 11. Livello della ricchezza per vari valori di alpha.
La figura 11 mostra i livelli di ricchezza per diversi gradi di variabilità dei tassi di interesse quando si utilizzano insieme le regole di Taylor e quelli ottimizzati. Il grafico mostra che le tutte le curve hanno una forma simile in cui un elevato valore di α non è ottimale. Tuttavia, in qualsiasi punto, le regole ottimizzate di Taylor forniscono valori più elevati di benessere.
È anche interessante vedere come i risultati in materia di politica monetaria ottimale sarebbero cambiati consentendo alla banca centrale di rispondere ai prezzi delle case. Rispondendo ai prezzi delle attività, la banca centrale è in grado di influenzare direttamente il vincolo di prestito, rilassando nel caso di una risposta negativa e stringendo nel caso opposto. Tuttavia, i guadagni di rispondere ai prezzi delle case sono molto piccoli, essendo la risposta ottimale positiva nel primo studio e negativa, nel secondo.
27 Anche se è ottimale rispondere leggermente ai prezzi delle case, la politica monetaria ottimale è molto simile al caso in cui la banca centrale risponde solo all'inflazione. Come negli studi precedenti, per il caso standard a tasso variabile, i guadagni di benessere di rispondere ai prezzi delle case sono molto piccoli. Iacoviello (2005) mostra, con una analisi delle politiche di frontiera, che poco si guadagna in termini di inflazione e di stabilizzazione dell'output per rispondere ai prezzi delle attività.
Così, con questa nuova regola di Taylor ottimizzata, i mutuatari stanno leggermente peggio rispetto al caso in cui i prezzi delle attività non sono inclusi nella regola, perché i vincoli di indebitamento sono più stretti, e questo è compensato dal fatto che i risparmiatori vivono in un mondo leggermente un po' più stabile.
Tuttavia, per il caso dei tassi fissi i guadagni sono più grandi. Ricordate che nel scenario a tasso fisso, la banca centrale ha un po' meno potente strumento per stabilizzare l'economia, pertanto, essere in grado di rispondere ai prezzi delle case rappresenta un guadagno maggiore per risparmiatori in termini di stabilità.
IV.5 Conclusioni capitolo IV
In questo capitolo abbiamo analizzato un modello di equilibrio generale (con variabili la domanda di immobili e vincoli di garanzia) per studiare come la percentuale di mutui a tasso variabili nell’economia può influenzare la trasmissione della politica monetaria e quali implicazioni ha questo in termini di benessere sociale. Abbiamo considerato che nell’economia esistono i risparmiatori (proprietari dell’intermediario). L’intermediario eroga mutui a tasso fisso o a tasso variabile.
Notiamo che la politica monetaria incide di più i mutuatari che hanno contratto un mutuo in un’economia nella quale i mutui a tasso variabile sono dominanti. Per effetto di uno shock positivo di politica monetaria, il consumo e la domanda di immobili diminuiscono poi fortemente se i consumatori vincolati sono a tasso variabile. Considerando un equilibrio generale, questi effetti sono mantenuti, però affievoliti da una ridistribuzione tra i risparmiatori e i mutuatari. Gli shock di politica monetaria non sono così persistenti come quelli tecnologici, i quali creano ulteriori differenze tra l’economia con dominanza mutui a tasso fisso e l’economia con dominanza mutui a tasso variabile. Gli shock teconologici fanno
28 aumentare di più la produzione nelle economie dove si prende a prestito principalmente a tasso fisso, dato il carattere ciclico del tasso d’interesse reale in questo caso.
Notiamo che c’è un trade-off tra il benessere ottenuto dai risparmiatori e dai mutuatari: un guadagno per i risparmiatori rappresenta una perdita per i mutuatari e viceversa. In un modello con vincoli di indebitamento, l’economia è distorta da due fonti: prezzi vischiosi e vincoli di garanzia.
Per quanto riguarda i risparmiatori, essi preferiscono i mutui a tasso variabile, perché la politica monetaria è più stabilizzante (risponde all’inflazione in maniera più aggressiva) e questo corregge la distorsione dei prezzi vischiosi.
I mutuatari, al contrario, preferiscono i mutui a tasso fisso perché uno shock positivo di politica monetaria ha come effetto per loro il rilassamento del vincolo di garanzia. Però considerando il benessere sociale nel suo complesso, una bassa percentuale di mutui a tasso variabile nell’economia procura un miglioramento di benessere.
Abbiamo studiato la politica monetaria che massimizza il benessere nell’economia. La risposta ottimale del tasso d’interesse all’inflazione dalla banca centrale è debole quando un gruppo di consumatori ha bisogno di garanzia per ottenere un prestito. Stesso risultato in un modello a prezzi vischiosi o un altro modello nel quale la banca centrale prende in considerazione soltanto il benessere dei risparmiatori (intermediari).
Tra i vari contratti di mutuo, la risposta ottimale all’inflazione non è diversa, ma il benessere realizzato è più alto con i mutui a tasso fisso.
È anche ottimale per la banca centrale rispondere leggermente ai prezzi delle abitazioni anche se i guaagni di benessere sono significanti solo per il caso dei mutui a tasso fisso.
