1 L’acquisizione effettuata
La società francese Électricité de France SA ha realizzato nel 2012 la più rilevante operazione di Merger & Acquisition cross border – IN, nonché la seconda in assoluto per controvalore tra tutte quelle concluse nel panorama italiano, dietro solamente alle
business combinations messe a segno dalla Cassa Depositi e Prestiti.
L’acquisizione da parte di Électricité de France sull’italiana Edison S.p.A è avvenuta nell’ambito di un operazione complessa di riassetto societario, che ha riguardato anche A2A S.p.A. ed Edipower S.p.A. con il coinvolgimento di diverse altre entità minori, per le quali si rinvia al capitolo successivo al fine di una trattazione completa1.
Électricité de France, combinando l’acquisizione di Transalpina di Energia S.r.l. e due successive OPA è giunta ad ottenere un pacchetto azionario pressoché totalitario in Edison.
1.1 Profili societari dei partecipanti all’operazione
Électricité de France SA: è una società francese, con sede a Parigi, fondata nel
1946 allo scopo di nazionalizzare ed unificare diversi produttori e distributori di energia elettrica. La privatizzazione, mediante trasformazione in società per azioni, è avvenuta nel 2004 e l’anno successivo è seguita la quotazione in borsa nell’indice Euronext di Parigi; il governo francese ne mantiene comunque a tutt’oggi il controllo, mediante il possesso di un pacchetto azionario pari a circa l’84 per cento del capitale.
Électricité de France è attiva nel settore della produzione dell’energia elettrica prevalentemente mediante l’utilizzo di impianti nucleari, ma anche di tipo termico e idroelettrico. Con una potenza installata di 139,5 Gigawatt risulta essere uno dei più grandi operatori mondiali del settore dell’energia. Nel 2012 ha realizzato un fatturato di oltre 72 miliardi di euro.
Edison S.p.A.: è una società italiana, con sede a Milano, ed è la più antica in
Europa nel settore dell’energia, essendo stata fondata nel 1884.
1 L’intera operazione infatti può essere scissa in due parti, con riferimento alle due società che sono risultate
protagoniste dell’acquisizione di distinte entità. Sia Électricité de France che A2A hanno infatti realizzato
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Edison è uno dei principali operatori in Italia per l’approvvigionamento, la produzione e la vendita di energia elettrica, gas e olio grezzo, grazie a un parco produttivo altamente efficiente con fonti diversificate che comprendono impianti a ciclo combinato a gas (CCGT), idroelettrici, eolici, solari e a biomasse. È inoltre attiva nel campo nell’esplorazione e produzione di idrocarburi in Africa e Medio Oriente e nella realizzazione di infrastrutture per il trasporto di gas.
La compagine sociale precedentemente all’acquisizione vedeva come principale azionista Transalpina di Energia s.r.l. (avente come soci al 50 per cento sia Électricité de France che Delmi S.p.A, società inclusa nel consolidamento di A2A), che possedeva poco più del 60 per cento del capitale; l’altro azionista di rilievo era la stessa Électricité de France, che deteneva circa il 19 per cento del capitale.
Nel 2012 Edison ha fatto registrare ricavi per oltre 12 miliardi di euro; l’acquisizione da parte di Électricité de France ha comportato il delisting dalla borsa di Milano, anche se il nuovo management ha immediatamente lasciato trapelare la possibilità di un ritorno alla quotazione entro pochi anni.
2 Il bilancio consolidato di Électricité de France
2.1 Descrizione dell’operazione
La notevole complessità dell’operazione richiede un’adeguata informazione, prima che sul trattamento a livello contabile e di bilancio, sulle modalità di effettuazione della business combination a livello operativo e contrattuale. Il paragrafo delle note al bilancio consolidato destinato agli eventi e alle transazioni rilevanti avvenuti nell’esercizio si apre infatti con l’illustrazione di quanto detto sopra.
Viene subito chiarita la data di acquisizione del controllo su Edison, il 24 maggio 2012, che corrisponde al momento della stipulazione del contratto definivo di cessione del pacchetto azionario (pari al 50 per cento del capitale, mentre l’altra metà era già sotto il controllo di Électricité de France) detenuto da Delmi2 in Transalpina di Energia, a sua volta detentrice di circa il 60 per cento di Edison, nella quale il gruppo francese aveva già una quota globale prossima al 50 per cento3; il contenuto sostanziale di tale contratto era
2 Si tratta di una società veicolo, controllata da A2A S.p.A., funzionale alle business combinations descritte
nel presente capitolo e in quello successivo. Ad oggi la società si è estinta a seguito della sua fusione in Edipower S.p.A. Vedere il capitolo 3 per maggiori approfondimenti sulla questione.
3 La quota relativa ai diritti di voto, che differiva leggermente, assicurava al gruppo francese una percentuale
63 già stato definito preliminarmente nell’accordo del 26 dicembre 2011, in particolare il prezzo unitario delle azioni di Edison era stato negoziato in 0,89 euro4, per un
corrispettivo totale dovuto a Delmi di 784 milioni di euro, che hanno inizialmente (alla data del 24 maggio 2012) garantito a Électricité de France una partecipazione totale in Edison pari al 78,96 per cento del capitale e al 80,64 per cento dei diritti di voto.
Contestualmente, e questo riguarda la business combination realizzata da A2A, Delmi ha acquisito per un corrispettivo di 884 milioni di euro il 70 per cento delle azioni di Edipower, in particolare un pacchetto del 50 per cento da Edison e il restante 20 per cento dalla società Alpiq S.p.A.
In mezzo alle operazioni di riorganizzazione societaria hanno trovato posto anche relazioni contrattuali di natura produttiva, in quanto Edison si impegnata a fornire per sei anni una quantità di gas tale da coprire la metà del fabbisogno di tale risorsa di Edipower. In data 2 luglio 2012 Électricité de France ha dovuto assolvere all’obbligo di lanciare un’offerta pubblica di acquisto (OPA) “successiva” totalitaria concernente tutte le azioni di Edison con diritto di voto, per un prezzo unitario pari a quello negoziato per l’acquisizione delle partecipazioni da Delmi, cioè 0,89 euro. L’offerta pubblica di acquisto è infatti obbligatoria quando un soggetto (anche in concerto con altri) venga a detenere a seguito di acquisti a titolo oneroso una partecipazione nel capitale ordinario di una società superiore al 30 per cento. In tale caso, il legislatore impone di offrirsi come acquirente per l’intera quantità delle azioni residue in modo da consentire agli azionisti di minoranza che non gradiscono il cambio di controllo di cedere le proprie azioni5.
L’OPA, chiusa il 6 settembre 2012, ha comportato un costo per Électricité de France di 869 milioni di euro, 48 in più di quanto preventivato (e già compreso nel costo dell’operazione) negli accordi preliminari, somma ripartita equamente con Delmi.
In realtà le note al bilancio qua non danno un’informativa completamente esauriente, in quanto omettono di scindere con chiarezza l’OPA successiva totalitaria da
4 In realtà il prezzo unitario inizialmente negoziato era stato di 0.84 euro, poi modificato a causa
dell’intervento della CONSOB. Su questo passaggio specifico sono più esaustive le note al bilancio di A2A, alle quali si fa rinvio.
5 L’OPA successiva totalitaria è disciplinata dall’art. 106 del D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58, il c.d. Testo
Unico Finanziario (TUF). Per quanto concerne il prezzo minimo, ecco quanto stabilisce il secondo comma:
Per ciascuna categoria di titoli, l'offerta è promossa entro venti giorni a un prezzo non inferiore a quello più elevato pagato dall'offerente e da persone che agiscono di concerto con il medesimo, nei dodici mesi anteriori alla comunicazione di cui all'articolo 102, comma 1, per acquisti di titoli della medesima categoria. Qualora non siano stati effettuati acquisti a titolo oneroso di titoli della medesima categoria nel periodo indicato, l'offerta è promossa per tale categoria di titoli ad un prezzo non inferiore a quello medio ponderato di mercato degli ultimi dodici mesi o del minor periodo disponibile.
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quella residuale6, altrettanto obbligatoria dal momento che con la prima il gruppo francese
aveva superato la soglia del 95 per cento di partecipazione al capitale di Edison.
Al termine di tutte queste operazioni, il gruppo transalpino è giunto a possedere azioni in Edison rappresentanti il 97,40 per cento del capitale e il 99,48 dei diritti di voto e questo ha forzato il già citato delisting in data 10 settembre 2012 per mancanza di un flottante adeguato.
Nel mese di novembre 2012 Électricité de France ha inoltre dovuto offrire la possibilità di conversione in azioni ordinarie ai possessori di azioni di risparmio, che si ricorda non hanno il diritto di voto, ai sensi dell'articolo 6 dello statuto sociale di Edison che impone questo onere in caso di revoca dalle negoziazioni delle azioni ordinarie7.
Le note infine precisano che il gruppo ha deciso di non esercitare la facoltà di acquisto sulle residue azioni in mano a soci terzi8.
2.2 Trattamento delle business combinations
Le note, nella parte introduttiva, effettuano un richiamo puntuale ai più importanti principi contenuti nell’IFRS 3, ricordando innanzitutto che gli elementi acquisiti, eventuali non-controlling interests e pacchetti azionari già posseduti nell’entità acquisita sono valutati alla data di acquisto, con evidenziazione separata dell’avviamento. Piuttosto inopportuna sembra la precisazione che un eventuale utile da acquisto a prezzi favorevoli sia immediatamente imputato a conto economico, considerando l’obbligo di effettuare in questo caso prioritariamente una revisione delle componenti che hanno determinato tale voce residuale.
Il management si riserva la possibilità, come consentito dall’IFRS 3, di valutare le interessenze di minoranza per ogni singola operazione con il metodo full goodwill o tramite quello del partial goodwill, anche se successivamente, in uno slancio di chiarezza non così scontato come si potrebbe pensare nell’ambito delle business combinations, il management specifica che per l’operazione qua in esame le interessenze di minoranza sono state valorizzate secondo la prima modalità.
In modo specifico per la business combination oggetto di questa trattazione viene specificato che l’operazione, ai fini della contabilizzazione, è stata scissa in due parti:
6 Questo secondo tipo di OPA obbligatoria è disciplinato dall’art. 108 del D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58
ed ha lo scopo di tutelare i soci di minoranza da una perdita di liquidità dei titoli dovuta alla mancanza di un adeguato flottante.
7 Vedere comunicato Transalpina di Energia S.r.l. del 4 settembre 2012, Milano. 8 Possibilità prevista all’art. 111 del D.Lgs. 24 febbraio 1998, n. 58.
65 l’acquisizione di Edison mediante l’ottenimento da Delmi della partecipazione in Transalpina di Energia e l’ottenimento delle interessenze di minoranza nella stessa Edison tramite le OPA obbligatorie9. La separazione è giustificata con il fatto che l’adesione alle OPA da parte degli azionisti di minoranza era facoltativa ed inoltre, ai sensi dell’IFRS 3, il controllo era stato in ogni caso ottenuto già in un momento precedente, esattamente il 24 maggio, data presa a riferimento per tutte le stime al fair value. In concreto la contabilizzazione dell’OPA, come esplicitamente descritto in bilancio, è un’operazione separata dalla business combination in sé, in ottemperanza al disposto dell’IFRS 3 che impone di escludere dall’applicazione del metodo dell’acquisizione ogni transazione che non sia direttamente riferibile all’ottenimento del controllo sull’entità acquisita10.
2.3 L’acquisition method
Le note sono estremamente esaurienti sotto ogni aspetto di applicazione dei principi dettati dall’IFRS 3 per quanto concerne il trattamento contabile e l’esposizione in bilancio della business combination.
Il primo passaggio riguarda le partecipazioni già possedute in Edison e Transalpina di Energia, le quali devono essere nuovamente valorizzate alla data di acquisizione e quindi devono essere sostanzialmente considerate come cedute e poi riacquisite al fair value, determinato in base al valore unitario, che si ricordi essere di 0,89 euro, attribuito alle azioni di Edison oggetto acquisto nel 2012.
Tabella 4.1 – Perdite da nuova misurazione delle partecipazioni in Edison e Transalpina di Energia
Fonte: bilancio consolidato Électricité de France 2012, note, pag. 41.
Il risultato del confronto del valore di mercato della partecipazione pregressa con il suo valore contabile (ai quali vanno aggiunti gli effetti del trasferimento di utili al conto
9 Questa parte dell’operazione è stata trattata come operazione tra azionisti ai sensi dello IAS 27. 10 Vedere IFRS 3, par. 51.
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economico, prima evidentemente ricompresi nell’other comprehensive income) fa scaturire una perdita di 1.090 milioni di euro da spesare a conto economico.
Gli elementi dell’attivo e del passivo acquisiti sono poi esposti in modo analitico; in effetti proprio le note definiscono questo primo prospetto di applicazione dell’acquisition method come il bilancio di apertura Edison alla data del 24 maggio 2012, necessario per l’accoglimento dei suoi conti nel bilancio consolidato del gruppo francese. Tabella 4.2 – Attività e passività ottenute con l’acquisizione di Edison
Fonte: bilancio consolidato Électricité de France 2012, note, pag. 41.
Viene specificato innanzitutto che le stime dei valori sono fatte sulla base dei
business plan settennali di Edison e dei comuni metodi valutativi, ma che comunque
hanno un carattere di provvisorietà, in quanto l’allocazione definitiva dei valori avverrà nei successivi dodici mesi.
Le tabelle sono costruite in modo da evidenziare con immediatezza sia i valori contabili degli elementi acquisiti, sia le rettifiche loro apportate, che sommati danno
67 naturalmente l’importo di carico, al fair value, nel bilancio consolidato di Électricité de France.
Le informazioni a disposizione degli utilizzatori del bilancio non si fermano alle cifre, in quanto c’è un’ampia parte descrittiva relativamente alle rettifiche effettuate richiamata dalle varie note a lato dei prospetti e di seguito analizzata, insieme ad ulteriori considerazioni.
Partendo dalle attività, si può notare l’eliminazione integrale dell’avviamento già iscritto nel bilancio di Edison, in quanto certamente non erano stati ritenuti rispettati i requisiti di sussistenza necessari al suo mantenimento.
Le altre immobilizzazioni immateriali subiscono al contrario una rivalutazione sostanziosa, superiore a quello che era il loro importo contabile. Ciò è determinato innanzitutto dal riconoscimento a titolo originario del marchio Edison e delle relazioni con i clienti per importi rispettivamente di 945 milioni di euro e 190 milioni di euro. In particolare il brand è stato valutato con il metodo delle royalties, con quello dei flussi di cassa attesi e attraverso indagini di mercato che hanno evidenziato la sua notorietà nel mercato italiano, inducendo nel management la volontà di utilizzarlo a tempo indefinito. Il resto della rivalutazione degli intangibles è stato determinato dall’incremento del valore attribuibile alle concessioni per la produzione di energia idroelettrica per 1.165 milioni di euro (dei quali 204 attribuibili, al netto delle imposte, alle interessenze di minoranza) e del valore dei contratti di fornitura a lungo termine di gas per 230 milioni di euro. Anche per questi ultimi due importi sono stati specificati i criteri di determinazione sui quali non appare utile soffermarsi, se non per fare un cenno al fatto che sono stati principalmente utilizzati i flussi di cassa attesi, considerando i vari fattori di rischio. Infine, gli asset relativi al ramo Esplorazione-produzione sono stati riclassificati per 975 milioni di euro, e quindi si tratta di una rettifica negativa per gli intangibles, tra le immobilizzazioni materiali, per le quali invece rappresenta la principale rettifica positiva, salve altre di importo meno rilevante. Le restanti attività sono assunte per lo stesso valore al quale erano iscritte nel bilancio di Edison.
La seconda parte del prospetto non evidenzia solamente le passività, ma anche, proprio come un vero bilancio di apertura (e si ribadisce che sostanzialmente lo è), le voci di patrimonio netto, tra le quali il capitale, le riserve e gli utili netti di Edison (per questi
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ultimi due importi c’è stata una rettifica negativa di 1.280 milioni di euro), ai quali vanno aggiunte le interessenze di minoranza, rivalutate per 204 milioni di euro11.
Per quanto concerne le passività, il fatto più interessante è l’indicazione delle imposte differite scaturenti dai vari aggiustamenti al fair value effettuati (1.157 milioni di euro): tale importo di nuova emersione si va naturalmente a sommare ai 371 milioni di euro di fiscalità differita passiva che era già stata stanziata da Edison. Altre variazioni di valore, di minore importanza, sono state fatte sui fondi rischi e oneri futuri e sulle passività finanziarie.
Il passo successivo è l’illustrazione del risultato determinato dalle varie componenti contabili che entrano in gioco nell’applicazione dell’acquisition method. Tabella 4.3 – Determinazione del risultato dell’aggregazione
(1) After application of the “full goodwill” method, based on the price of the mandatory tender offer to minority shareholders, i.e. €0.89 per Edison share.
(2) Excluding Edison shares, TdE’s balance sheet mainly comprises financial liabilities.
Fonte: bilancio consolidato Électricité de France 2012, note, pag. 44.
Il prospetto ha una composizione complessa, determinata dalla compresenza di interessenze già possedute dal gruppo Électricité de France in Edison e di non-controlling
interests, oltre che ovviamente del valore netto degli elementi acquisiti.
Procedendo con l’ordine stabilito dalla tabella, il primo valore è rappresentato dal
fair value della partecipazione già posseduta in Edison (si ricordi, globalmente poco meno
del 50 per cento), la cui nuova valutazione ha fatto scaturire la perdita, come evidenziato nel primo prospetto analizzato.
11 L’importo corrisponde alla rivalutazione delle concessioni per la produzione di energia idroelettrica, in
69 Il prezzo di acquisto di 784 milioni di euro corrisponde al corrispettivo trasferito a Delmi per ottenere le sue partecipazioni in Transalpina di Energia e quindi indirettamente quelle da questa possedute in Edison. Il costo forzosamente sostenuto per l’ulteriore acquisto di azioni tramite le OPA, pari a 869 milioni di euro, non viene qua considerato perché, come già ben esplicitato in precedenza, ai fini della business
combination è stata considerata solamente la prima parte dell’operazione, cioè quella che
si potrebbe definire contrattuale, che ha permesso di per sé di acquisire il controllo su Edison.
Il terzo elemento della tabella consiste nella valorizzazione delle interessenze delle minoranze, apprezzate secondo il valore stabilito nell’OPA (0,89 euro), come indicato dall’IFRS 312. Quello che è veramente importante, anche ai fini di una adeguata comprensione di tutta la contabilizzazione dell’aggregazione aziendale, è l’espressa indicazione dell’utilizzo del metodo full goodwill.
Sono infine stornati i 24 milioni di euro pari alla metà del maggior costo dovuto per la finalizzazione dell’OPA e sostenuti, come preventivamente pattuito, da Delmi: essi rappresentano una clausola di aggiustamento del prezzo a favore di Électricité de France, che ha comportato, a posteriori, una riduzione del corrispettivo in quanto l’OPA ha fornito informazioni certe sull’entità del fair value di tale escrow account13. Si arriva così ad un
valore intermedio determinato come sommatoria delle componenti sopra analizzate e denominato, impropriamente, “purchase consideration transferred”. In realtà “purchase
consideration” dovrebbe essere definito solamente il corrispettivo, in qualsiasi forma,
trasferito alla controparte; nella sostanza comunque, niente cambia, in quanto l’impostazione del prospetto è chiara.
Dall’importo di 3.460 milioni di euro, scaturente dalle componenti precedenti, viene poi dedotto il valore netto delle attività e delle passività acquisite scaturente dal secondo prospetto riportato e corrispondente alla quota di patrimonio netto attribuibile a Électricité de France nella situazione patrimoniale di apertura di Edison. Viene infine aggiunto il valore netto degli elementi acquisiti da Transalpina di Energia (1.189 milioni di euro), senza considerare le sue partecipazioni in Edison (in quanto si sono trasformate
12 L’IFRS 3, par. B44 indica infatti, quando possibile, di basarsi sul prezzo di un mercato attivo per la
determinazione delle interessenze di minoranza valutate al fair value. Solo in mancanza di una tale condizione è possibile avvalersi di non meglio specificate altre tecniche di valutazione.
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in attività e passività rilevate analiticamente): tale importo netto risulta essere negativo14
in quanto formato prevalentemente da passività finanziarie15, come precisato da una
specifica nota al prospetto. Globalmente quindi, il valore netto di tutti gli elementi acquisiti con l’aggregazione aziendale risulta essere di 4.483 milioni di euro, che sottratto alla cifra di 3.460 milioni di euro determina un avviamento negativo di 1.023 milioni di euro. In realtà tale denominazione è impropria, in quanto in questo caso l’IFRS 3 parla di utile da acquisto a prezzi favorevoli
Il seguente schema riassume la determinazione del risultato finale dell’aggregazione aziendale:
Figura 4.1 – Calcolo del risultato della business combination
* Il valore è determinato come differenza tra il versamento in denaro effettuato (784 milioni di euro) e la quota