Autostrade S.p.A.: il merger leveraged buyout come mezzo d

Mentre nell’anno 2003 SEAT veniva acquisita da fondi privati che l’avrebbero portata alla procedura concorsuale del concordato preventivo, un’altra importante realtà economica italiana veniva sottoposta ad un mer- ger leveraged buyout che ne avrebbe garantito negli anni successivi un esponenziale rilancio industriale.

Si fa riferimento all’operazione di MLBO condotta sulla società Auto- strade S.p.a., il raider in questo caso è la società Schema s.p.a.315 _{già de-}

tentrice del 30% del capitale di ACC (Autostrade Concessione e

313 _{Consultato il sito www.repubblica.it.}

314 _{Si fa riferimento alle dichiarazioni di C. Domenicali (a.d. della Ducati) rilasciate a “il Sole 24 Ore”:} (I rapporti col “padrone tedesco”) «sono molto buoni. Audi ci ha cambiato approccio al mercato, ma allo stesso tempo ci lascia autonomia decisionale e ci dà serenità finanziaria» ed ancora sul tema: «Il socio industriale è il migliore. Audi non ha come fine la vendita dell’azienda. Ragiona sul lungo ter- mine».

315 _{Schema28 s.p.a. è una società veicolo il cui capitale è formato dalla partecipazione di diversi inve-}

stitori (Edizione Holding s.p.a., Fondazione CRT, Ascesa, INA, Unicredit, Brisa) costituita nel 1999 per l’acquisizione del 30 % di ACC liquidato dall’IRI con un’OPV.

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Costruzione), la quale costituisce una newco (Newco28 S.p.a.) incaricata di lanciare un’offerta pubblica d’acquisto che si conclude con l’otteni- mento di una partecipazione rilevante in ACC (54,1%). Il capitale di Newco28 è quasi interamente costituito da un finanziamento presso un pool di banche.

L’obiettivo di Schema28 era l’ottenimento del controllo di ACC al fine di avviare un piano di ristrutturazione industriale detto “Progetto Mediterra- neo”, che prevedeva prima di tutto una riorganizzazione societaria interna alla stessa ACC.

Alla base di “Progetto Mediterraneo” era posta la suddivisione di ACC in singole società specializzate settorialmente che sarebbero confluite in una holding (Newco28). A tal proposito Autostrade S.p.a venne scorporata dal gruppo ACC, con lo specifico intento di affidarle l’esclusiva gestione delle concessioni statali; la restante società fu invece investita di compiti ope- rativi nel settore industriale. L’operazione si è conclusa con l’incorpora- zione di Autostrade S.p.a. e ACC in Newco28 con conseguente cambia- mento della denominazione sociale in Autostrade s.p.a. e con la trasla- zione del debito contratto per finanziare l’OPA nel patrimonio di quest’ul- tima.

L’ottimizzazione del gruppo, la suddivisione settoriale ed il piano di inve- stimenti prospettato dal “progetto mediterraneo” hanno avuto un impatto positivo sui mercati finanziari ed ha permesso al gruppo Autostrade S.p.A. di generare consistenti cash flow in grado sia di estinguere il debito con- tratto, sia di promuovere nuovi investimenti industriali, sia, in ultima istanza, di allargare il campo operativo della holding mediante acquisi- zione di altre società operanti nel settore316_.

316 _{Il gruppo Autostrade risulta essere attualmente il maggior investitore europeo nel settore autostra-}

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Tutto ciò è stato possibile grazie alla brillantezza del progetto industriale in grado di coniugare esigenze di ottimizzazione della struttura societaria, e giusti investimenti in settori industriali strategici. Chiaramente le qualità manageriali dei soci di Schema28 sarebbero rimaste inespresse se la tec- nica del leveraged buyout non gli avesse permesso l’acquisizione del con- trollo della società, ciò a dimostrazione della capitale importanza della possibilità di ricorrere alla leva finanziaria per l’attuazione di valide ini- ziative imprenditoriali.

Del resto le opportunità e l’utilità di tale tecnica finanziaria alla crescita dell’economia sono supportati da dati statistici, c’è chi ricorda che negli USA «senza i leveraged buyouts degli anni ottanta i guadagni straordinari di produttività degli anni novanta non si sarebbero mai realizzati: tra i due decenni la crescita negli Stati Uniti accelerò di un punto, dal 3 al 4 per cento, mentre l’Europa continentale rallentava dal 2,5 al 2,2 per cento».317

I casi analizzati rappresentano indubbiamente le operazioni italiane più eclatanti di acquisizione di una società mediante indebitamento, in parti- colar modo per l’“antipodicità” degli effetti prodotti.

Tale fenomeno può essere spiegato considerando la tecnicità richiesta da tale operazione, non a caso essa è stata inquadrata come attività di finanza strutturata.

Gli “ingredienti” giusti per l’ottenimento di effetti positivi dall’impiego di tale tecnica sono diversi e tutti indispensabili, il più importante però ri- siede nei reali motivi che spingono i raiders a mettere in piedi l’opera- zione, l’analisi storica ha dimostrato che solo grazie alla serietà di un piano economico-industriale è possibile maturare aspettative positive, viceversa

miliardi per lo sviluppo di aeroporti, 5000 km di autostrade a pedaggio per il mondo (Italia, Brasile, Polonia, Cile ed India).

317 _{A. ALESINA, F. GIAVAZZI, La crisi. Può la politica salvare il mondo?, Il Saggiatore, Milano,}

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gli intenti meramente speculativi sono destinati ad inserire la società sot- toposta all’indebitamento in un processo di “auto-fagocitazione”318_{, che}

può compromettere l’equilibrio e la ricchezza di contesti aziendali floridi, in cui a farne le spese sono spesse volte i terzi, estranei alle dinamiche sociali, ma portatori di interessi costituzionalmente rilevanti319_.

Illuminanti a tal proposito sono le considerazioni espresse dal prof. Paolo Carriére, sull’aleatorietà dell’esito dell’impiego della leva finanziaria che fungono da monito a chi si imbatte nelle operazioni di MLBO ed ancor più verso chi ha la responsabilità di monitorarle: «Nell’ipotesi, ormai pur- troppo sempre più frequente, in cui le proiezioni iniziali di sostenibilità finanziaria si rivelino fallaci a posteriori, può apparire improprio ed iniquo scaricarne l’effetto sugli stakeholders, lasciando sostanzialmente indenne chi ha concepito l’operazione e chi ha monetizzato per tempo quel valore dimostratosi poi inesistente. Ove si ritenga opportuno, nell’ambito di tali operazioni, consentire una “scommessa” sulla redditività futura dell’im- presa e a fronte di ciò ammettere l’anticipata monetizzazione di quel va- lore a favore del socio uscente e a carico della società, parrebbe giusto e doveroso che se poi la “scommessa” non si rivela vincente per una qual- siasi ragione, a perderci non siano l’impresa e i suoi innocenti stakehol- ders: dipendenti, fornitori, creditori».320

318 _{Tale locuzione è riferita a quell’effetto prodotto dall’indebitamento sul capitale della società, che}

consiste nella corrosione del patrimonio per il pagamento non solo del prestito e degli interessi dovuti, ma in particolare degli emolumenti accessori (clausole di conveant, ingenti penali con diritto all’esigi- biltà immediata del credito, commissioni per la ristrutturazione del debito, perdita di valore degli asset sottoposti a garanzia del pagamento, ecc..) in caso di instabilità finanziaria.

319 _{In particolare il diritto inviolabile al lavoro sancito dall’art 4 Cost.« La Repubblica riconosce a tutti}

i cittadini il diritto al lavoro e promuove le condizioni che rendano effettivo questo diritto» ad il diritto alla tutela del risparmio sancito dall’art. 47 Cost. «La Repubblica incoraggia e tutela il risparmio in tutte le sue forme; disciplina, coordina e controlla l'esercizio del credito […] Favorisce l'accesso al diretto e indiretto investimento azionario nei grandi complessi produttivi del Paese».

320 _{Tratto da notaio P. VILLANOVA, Il merger leveraged buy out:operazione predatoria oppure stru-}

mento di ingegneria finanziaria per la crescita della competitività del sistema economico?, Pubblica- zioni del dipartimento di Diritto comune patrimoniale, Università degli Studi di Napoli – “Federico II”, 2016.

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4.2.3 Il report recente della società di revisione contabile