4.2. Casi concreti di operazioni di MLBO Il caso SEAT-Pagine Gialle:
4.2.1. Ducati: il caso dell’ascesa di una società più volte sottoposta al
La storia di Ducati è emblematica, dalla sua fondazione ad oggi ha subito diversi passaggi di proprietà, ed almeno due di essi sono avvenuti attra- verso un’operazione di leveraged buyout, che ha sortito effetti positivi ma diversi tra loro.
Analizzando i dati relativi a due operazioni di LBO condotte sulla stessa società è possibile constatare che il “trucco” della buona riuscita di tale tecnica finanziaria consiste nel giusto modo di utilizzare il leveraged, che deve rappresentare solo uno strumento impiegato per il raggiungimento degli scopi aziendali sottesi ad una programmazione economico-indu- striale efficiente.
La prima operazione di LBO su Ducati s.p.a. è stata realizzata nel 1996 quando il fondo d’investimento americano TPG (Texas Pacific Group) ri- leva il controllo della Ducati, sottraendola dall’azienda bolognese Cagiva, per sottoporla ad un’importante progetto di rilancio industriale.
Il nuovo programma industriale prospettato dai nuovi investitori prevede una fase di turnaround che si rivela fondamentale; il cambio del manage- ment associato ad un incremento del capitale investito dal private equity,
146
comportano un rilancio dell’azienda sul mercato che, nonostante l’indebi- tamento contratto309, trova riscontro nell’innalzamento del fatturato310.
309 Nel 1996 il Gruppo Ducati ha contratto un finanziamento presso un pool di banche. Fu erogato un
prestito a medio termine circa 140 mln di euro attuali che è stato impiegato per l’acquisizione del ramo d’azienda comprensivo di tutti i marchi Ducati ed il relativo avviamento, per il pagamento di quanto dovuto a titolo di patto di non concorrenza siglato con Cagiva e registrato all’ Autorità Garante della Concorrenza e del mercato con delibera n.6350 ed infine, per il pagamento delle spese, commissioni, imposte indirette e tasse relative all’acquisizione.
310 Di seguito è riportato il Conto economico comparato degli anni 1996/97/98, la cui analisi può dimo-
strare in modo emblematico la bontà delle strategie industriali intraprese dal gruppo TPG.
È da sottolineare ad esempio il dato relativo alla voce Ricavi da vendite e prestazioni che registra un esponenziale incremento del fatturato (176 miliardi di lire circa nel primo anno e ben 263 nel secondo anno successivo all’acquisizione) attraverso, in particolra, l’innalzamento degli investimenti in perso- nale.
CONTO ECONOMICO COMPARATO
Anno: 1996 1997 1998
Ricavi da vendite e prestazioni 203.943 379.035 465.098
Variazioni delle rimanenze di semilavorati e finiti 39.272 25.192 8.012 Incrementi di immobilizzazioni per lavori interni 3.171 4.077 8.238
Altri ricavi e proventi 6.406 5.002 11.983
Valore della produzione effettuata 252.792 413.306 493.331
Consumi di materie prime 129.942 190.695 223.909
Altri costi operativi 55.572 90.995 119.766
Valore aggiunto della gestione caratteristica 67.278 131.616 149.656
Costo del personale 34.160 49.066 57.164
Margine operativo al lordo di ammortamenti 33.118 82.550 92.492 Accantonamento a fondo svalutazione crediti 1.906 1650 1.011 Accantonamento a fondo rischi ed oneri 8.507 16.200 12.968 Ammortamenti delle immobilizzazioni materiali ed
immateriali
29.345 32.283 37.136 Risultato operativo della gest. caratteristica (6.640) 32.417 41.377
Proventi finanziari 1.877 4.449 5.262
Oneri finanaziari 35.173 27.914 31.496
Proventi straordinari 455 2.703 3.459
Oneri straordinari 404 2.275 20.354
Risultato prima delle imposte e della quota di perti-
nenza di terzi (39.885) 9.380 (752)
147
È bene sottolineare che il nuovo piano industriale prevede nuovi sbocchi commerciali per l’azienda quali ad esempio il commercio elettronico e l’abbigliamento.
La solidità raggiunta permette alla Ducati di essere quotata nei mercati di Borsa di New York e di Milano a partire dal 1999.
Dopo un nuovo passaggio di proprietà in mani italiane311 sempre mediante
il ricorso a fondi privati d’investimento, e la successiva uscita del titolo dal mercato borsistico312, nel 2012 la società viene nuovamente acquisita
con un’operazione di leveraged buyout. Questa volta è il gruppo più pro- duttivo del globo nel settore automobilistico ad acquisire il marchio Du- cati rilevando le quote di controllo di Investindustrial Holding che dichiara con un comunicato ufficiale del 18 aprile 2012: «International Motorcy- cles S. p. A, controllata dal gruppo Investindustrial ("Investindustrial"), ha raggiunto oggi un accordo per la vendita di Ducati Motor Holding SpA ("Ducati") ad Audi AG che fa parte del Gruppo Volkswagen. L'acquisi- zione è soggetta all'approvazione da parte dell'Antitrust.».
Al di là delle fasi cronologiche che hanno scandito i vari passaggi di pro- prietà, è opportuno condurre uno studio dei “numeri” contabili che di volta in volta hanno accompagnato il trasferimento del controllo tra diversi sog- getti.
Risultato prima della quota di pertinenza di terzi (42.318) 5.237 (2.128)
Risultato d'esercizio di pertinenza di terzi - 3 2.76
Utile (perdita) netto d'esercizio (42.318) 5.234 (2.404)
311 Nel 2006 c’è stato l’acquisto di Ducati da parte di Investindustrial Holdings, la finanziaria di Andrea
Bonomi.
312Successivamente, la finanziaria stessa e i suoi soci istituzionali hanno provveduto ad un'OPA sulla
totalità delle azioni ordinarie di Ducati non detenute. Al termine delle varie operazioni finanziarie il titolo Ducati è stato ritirato dal mercato di Borsa al termine dell’anno 2008.
148
È possibile riscontrare che, alla luce dei dati industriali ed economici con- sultabili riferiti allo sviluppo sia industriale sia commerciale di Ducati, la società ha vissuto importanti rilanci imprenditoriali che ne hanno compor- tato un aumento di valore in termini economici e soprattutto una distribu- zione di ricchezza tra i vari proprietari o gruppi di comando che si sono susseguiti nel tempo, senza svalutare un marchio prestigioso e soprattutto senza mai intaccare gli interessi degli stakeholders.
A ben vedere, il private equity ha dato luogo non soltanto ad esiti negativi, ma anche a vari esempi di valorizzazione e successo. Sicuramente è il caso della Ducati recentemente confluita nell’ambito della Audi, ma si pensi altresì alla Galbani, la quale dopo il leverage di Bc Partners, finì alla fran- cese Lactalis. Ed ancora, Valentino e Marazzi, la prima venduta nel 2012 ai fondi del Qatar a un multiplo di 25 volte l’Ebitda, mentre la seconda dopo aver investito in Usa, in Russia e a Sassuolo nel marzo 2013, è stata ceduta a Mohawk Industries valorizzandola 1,17 miliardi di euro. I private equity delle suddette aziende, nonostante il periodo di crisi, hanno seguito un progetto industriale, inserito nuovo menagement ed infine le hanno ri- capitalizzate. Ecco, quest’ultima attività appare necessaria soprattutto in una situazione difficile poiché consente di riequilibrare il rapporto di in- debitamento.
Paolo Colonna, Presidente di Permira Associati, affermava “E’ un me- stiere industriale: il management, i mercati e i prodotti sono fondamentali, si fanno i soldi soltanto se si azzeccano le scelte industriali. Per poter ven- dere a qualcuno che paga tanto occorre costruire un’azienda forte, con cre- scita dimostrata e investimenti. Per i fondi di Permira il capital gain viene
149
per 76-77% da un aumento dell’Ebitda, per il 15% dal leverage e per l’8% da un aumento del multiplo di uscita”313.
Dalle parole di un longevo manager della società314, è possibile dedurre
l’imprescindibile sussistenza nelle operazioni di LBO di un parallelismo intercorrente tra acquisizione con indebitamento e bontà del business plan che devono correre di pari passo e devono stare in un rapporto di subordi- nazione tra loro. Quest’ultima considerazione è stata la “regola aurea” se- guita dai manager di Schema S.p.A. nell’operazione che verrà analizzata successivamente.