4. Contenuti e obiettivi della direttiva sugli abusi di mercato
La disciplina comunitaria sugli abusi di mercato costituisce il primo esempio di realizzazione degli obiettivi contenuti nel Piano di Azione per i Servizi Finanziari, nonché la prima applicazione della procedura Lamfalussy.
La direttiva sugli abusi di mercato, unitamente alle prime misure attuative, fornisce un quadro armonizzato di contrasto di prassi illecite, del tipo di insider trading o manipolazione, dotando le autorità competenti di poteri incisivi di indagine ed introducendo la possibilità per le stesse di imporre sanzioni di tipo amministrativo, in aggiunta o alternativa a quelle penali.
Accanto alla direttiva di primo livello 2003/6/CE, sono stati emanati vari provvedimenti di secondo livello: le direttive della Commissione Europea n. 2003/124/CE, 2003/125/CE e 2004/72/CE e il regolamento della Commissione n. 2273/2003/CE.
In particolare, la direttiva della Commissione 2003/124/CE riguarda la definizione e la comunicazione al pubblico delle informazioni privilegiate e la definizione di manipolazione del mercato; la direttiva n. 2003/125/CE concerne la corretta presentazione delle raccomandazioni di investimento e la comunicazione al pubblico dei conflitti di interesse; la direttiva 2004/72/CE si occupa di prassi di mercato ammesse, definizione di informazioni privilegiate in relazione agli strumenti derivati su merci, istituzione dei registri degli insiders, notifica delle operazioni di insider dealing e segnalazione di operazioni sospette. Il regolamento della Commissione n. 2273/2003/CE, infine, detta le condizioni necessarie affinché i programmi di riacquisto delle operazioni proprie e le operazioni di stabilizzazione di strumenti finanziari possano beneficiare delle deroghe alla disciplina degli abusi di mercato.
Per il terzo livello, poi, il CESR ha emanato una serie di standards comuni destinati alle autorità di vigilanza nazionali e finalizzati alla coerente ed uniforme applicazione della direttiva.140
140 CESR/04-505b, disponibile sul sito
In Italia l’iter per il recepimento della disciplina comunitaria sugli abusi di mercato è stato particolarmente travagliato: vanificati i tentativi di delega al Governo, nel testo finale della legge comunitaria 2004 si è optato per il recepimento diretto della direttiva, con rinvio a regolamenti attuativi della Consob.141
Nella proposta di direttiva-quadro, il legislatore comunitario ha dichiarato che “la nuova disciplina delineata dalla presente direttiva non mira a sostituire alle disposizioni nazionali in materia disposizioni comunitarie di diretta applicazione; essa vuole piuttosto contribuire a favorire una certa convergenza tra le diverse discipline nazionali tramite l’ottemperanza ai requisiti da essa stabiliti”.142
Di fatto, tuttavia, la normativa comunitaria sugli abusi di mercato ha limitato il potere di regolamentazione delle autorità nazionali, né tale depotenziamento è stato adeguatamente compensato da un meccanismo di consultazione preventiva.
Contrariamente a quanto stabilito nel rapporto dei Saggi, invero, la proposta di direttiva sugli abusi di mercato è stata adottata dalla Commissione, in data 30 maggio 2001, in assenza di consultazione formale delle parti interessate.
Il motivo addotto dalla Commissione nella relazione di accompagnamento della proposta riguarda l’intenzione di evitare ritardi e lo svolgimento di precedenti e ampie consultazioni sul tema.
Quanto, invece, alla vigilanza delle autorità nazionali, la direttiva-quadro ne potenzia i poteri. In particolare, alle autorità competenti è attribuita la facoltà di effettuare ispezioni, richiedere registrazioni telefoniche e informazioni, inibire qualsiasi prassi contraria alla normativa, disporre il congelamento o sequestro dei beni.
Dalle osservazioni rese dagli Stati membri non è stato posto in luce alcun conflitto di natura costituzionale nell’esercizio dei poteri loro affidati; in generale, i Paesi europei sono legittimati ad esercitare i poteri che sono stati loro attribuiti dalle direttive comunitarie. La varietà dei casi e la diversità delle pratiche amministrative, tuttavia, potrebbe sollevare problemi di natura costituzionale.
141 Nel maggio 2005 la Consob ha promosso una consultazione finalizzata ad apportare delle modifiche al
Regolamento Emittenti per tenere conto del recepimento della direttiva comunitaria sugli abusi di mercato.
In relazione ai poteri sanzionatori, una rilevazione condotta nel 2006 ha evidenziato una netta tendenza alla armonizzazione rispetto al 2004: mentre, infatti, in precedenza solo il 62% delle autorità aveva il potere di irrogare sanzioni amministrative,143 attualmente quasi tutte le autorità dispongono del potere di adottare opportuni provvedimenti e misure amministrative.
Anche in materia di normativa e di cooperazione internazionale si è registrato un netto incremento dei poteri delle autorità nazionali: la direttiva sugli abusi di mercato ha infatti attribuito alle autorità competenti il potere di chiedere informazioni a qualsiasi persona e di avere accesso a qualsiasi documento.
Sotto il profilo della regolamentazione, infine, tutte le autorità nazionali hanno dichiarato di avere il potere di adottare regolamenti nelle materie contemplate dalla MAD.
Tutte le autorità, con l’eccezione di NO e SE144, hanno il potere di stabilire se un soggetto possa avere o meno accesso alle informazioni privilegiate e se si versi o meno nella fattispecie di abuso.
I metodi di controllo e i criteri utilizzati per stabilire se un individuo non ha accesso a informazioni privilegiate, ovvero per garantire che venga applicato il divieto di abuso di informazioni privilegiate sono abbastanza simili in tutta Europa.145
Sanzioni.
Gli Stati membri sono tenuti a garantire l’adozione di sanzioni amministrative efficaci, proporzionate e dissuasive in caso di violazione delle disposizioni della direttiva sul Market Abuse.
Sebbene tutte le autorità abbiano dichiarato di disporre di tale potere, devono essere alcune precisazioni: l’autorità SE ha, infatti, il potere di imporre sanzioni amministrative solo in materia di violazione degli obblighi di dichiarazione, mentre in
143 Il 22% avrebbe potuto irrogare sanzioni solo con l’intervento congiunto di un’altra autorità o previa
delega ad altro soggetto, mentre il restante 22% non aveva alcun potere sazionatorio.
144 In SE la decisione di ammettere o meno un soggetto alle informazioni privilegiate è rimessa alle
autorità giudiziarie penali, così come la NO. L’autorità di regolazione di IE ha invece delegato alcune funzioni di vigilanza all’Irish Stock Exchange.
145 Tali metodi comprendono l’esame di tutte le informazioni pubbliche, come, ad esempio, giornali e le
informazioni pubblicate dalle emittenti, l’analisi delle informazioni riservate ottenute dalle autorità competenti, le indagini e il monitoraggio sulle informazioni false e fuorvianti e così via.
Danimarca l’autorità di regolazione ha il potere di impartire ordini e comminare ammende, ma gli ordini sono eseguiti dalla autorità di polizia.
Le autorità di quattro Paesi, inoltre, (FI, IE, LV, e NO) esercitano il proprio potere, in misura diversa, in collaborazione con l'autorità giudiziaria.146
L’Authority di uno Stato membro (Regno Unito) ha un potere sanzionatorio illimitato, a differenza della maggior parte degli ordinamenti nei quali è stabilito un limite massimo delle ammende. Oltre alla irrogazione di ammende, sono disponibili altre sanzioni, come le ingiunzioni, gli ordini di restituzione e le dichiarazioni pubbliche.
Le autorità competenti di ventuno Paesi147 hanno il potere di irrogare direttamente sanzioni in caso di mancata collaborazione in un’indagine ai sensi dell’art. 12 della direttiva.
Ulteriori dettagli sui poteri degli Stati membri sono previsti nella tabella che segue:
Autorità Cooperazione nelle indagini
AT L’autorità ha delegato il potere sanzionatorio, delegando l’emanazione di misure esecutive ad una agenzia amministrativa.
FI Solo con imprese regolamentate.
IE, LV, NO, PL Demanda alle autorità giudiziarie.
DK Ha il potere di impartire ordini ai soggetti che non si conformano alla normativa, ma gli ordini sono eseguiti dalla autorità di polizia.
FR, IT, NL Oltre ad irrogare direttamente sanzioni, può deferire la questione al Procuratore della Repubblica.
146In FI, il Market Court ha il potere di imporre una
sanzione pecuniaria, su proposta della autorità competente, mentre in IE, l'Autorità può imporre sanzioni amministrative e cercare conferma del Tribunale per l'applicazione delle stesse, se necessario. In NO, solo la polizia può infliggere ammende, ma l'autorità competente può rilasciare un correttivo ordine, revocare l'autorizzazione o il rilascio di una decisione di ordinare la consegna di guadagno derivanti da negligenza o di un suo violazione.
147 BE, CY, CZ, DE, DK, EE, EL, ES, FR, HU, IS, IT, LT, LU, MT, NL, PT, SE,