QUESTIONARIO

Dott. Claudio De Nadai / Senior Advisor Vam Investments S.p.A.

STRATEGIA E IMPLEMENTAZIONE DEL BUSINESS PLAN

Dentalpro presenta una dinamica strategica nel settore sanitario-dentistico completamente innovativa e di rottura nella normale gestione operativa di una clinica dentistica: quali sono stati gli obiettivi definiti nel 2010 (nascita di Dentalpro) e quali sono stati raggiunti nel 2015 (anno di exit e di reinvestimento)?

Dentalpro nasce nel 2010 ma l’operazione di investimento svolta dal private equity è stata definita nel 2012 con l’obiettivo del disinvestimento nel 2017, anticipato poi al 2014. Il business plan si basa sulla replicazione della discontinuità: il concetto mira a stravolgere la struttura organizzativa e operativa della libera professione dei medici dentisti implementando un modello di business già attuato a livello internazionale soprattutto nel nordeuropea e negli Stati Uniti. Quest’ultimo si basa sulla realizzazione

120 di più cliniche dentistiche con un solo marchio, allocando il luogo dell’attività nei centri commerciali per trarre vantaggio della location per il grande afflusso quotidiano di persone, quindi puntando anche alla visibilità del marchio. Le imprese in Italia non hanno ancora implementato al massimo questo modello di business: nello stesso settore di Dentalpro operano alcuni competitors che offrono lo stesso servizio con più cliniche ma presentano maggiori difficoltà nella struttura organizzativa- gestionale e finanziaria. L’obiettivo è quello di modificare la cultura della popolazione italiana, che dopo quella greca, è quella che a, a livello europeo, investe meno in cure dentali. Il servizio offerto è rivolto anche alla prevenzione e ai trattamenti estetici, - nicchia, quest’ultima in forte crescita- oltre chiaramente alle cure canoniche. Ovviamente il business plan è in itinere nel senso che l’ambizione è quella di omogeneizzare la distribuzione del servizio su tutta l’area nazionale quasi a livello provinciale in modo che qualunque persona non faccia più di 30/40 km per raggiungere il proprio dentista. Inizialmente si pensava di localizzare il business solamente nei centri commerciali con maggiore afflusso (6milioni di persone all’anno), questa strategia nel tempo è stata modificata e sono state aperte cliniche anche in centri commerciali minori per rispondere all’esigenza del cliente italiano il quale richiede il servizio in modo latente: la visibilità e l’opportunità della vicinanza del business quindi gioca un ruolo fondamentale nell’implementazione del piano industriale. È evidente che questa strategia aziendale porti ad un’economia di scala molto significativa apportando ad un taglio dei costi nell’ordine del 20/25% rispetto al dentista professionista tradizionale permettendo un minore prezzo di vendita non indifferente a parità di servizio. Sintetizzando quindi si ha una rottura del paradigma professionale rispondendo all’esigenza latente del popolo italiano utilizzando un approccio commerciale smart, con una presenza capillare e utilizzando economie di scale prima non conosciute nel mercato italiano.

VALUTAZIONE D’IMPRESA

Come avete valutato l’impresa nel momento del disinvestimento?

Il valore di cessione è stato di 65 milioni, basato esclusivamente su una valutazione relativa focalizzato in transazioni simili attuate soprattutto nel mercato inglese e statunitense. La difficoltà maggiore che abbiamo riscontrato è stata di omogeneizzare i moltiplicatori a Dentalpro per la ragione delle minori dimensioni presentate. Di conseguenza il prezzo è stato leggermente inferiore a quello definito dagli analisti non solo per le dimensioni ma anche per coerenza con il business attuato e le aspettative di crescita attese oltre ovviamente all’orizzonte temporale d’investimento previsto e al timing dell’operazione portata a regime.

Il tasso di crescita stimato ha tenuto conto solamente dei fattori inerenti al business plan o avete considerato qualche altra caratteristica?

121 Abbiamo tenuto conto solamente del business plan in modo molto dettagliato soprattutto considerando non solo la stima di crescita presentata ma anche quali potessero essere gli effetti nella reddittività attesa. Ovviamente il punto di forza che innesca un’economia di scala sempre maggiore è il potere contrattuale con i centri commerciali in merito ai costi d’affitto, che stanno diventando sempre minori grazie all’espansione del marchio. Di conseguenza, citando Porter, si è voluto valutare nella crescita anche la redistribuzione della catena del valore.

L’operazione di exit è stata svolta confermando le vostre ipotesi iniziali? Il debito in leva finanziaria è stato ricoperto?

No, la differenza sostanziale in termini di ipotesi di disinvestimento rientra nel fattore temporale per i quali si pensava di raggiungere gli obiettivi e quindi disinvestire nel 2017, ovviamente abbiamo giocato su questo punto di forza per l’investimento successivo. Il debito è stato coperto interamente dagli ingenti flussi di cassa prodotti, si deve considerare che in termini di debito non c’è stata una operazione particolarmente aggressiva, abbiamo investito molto di più con l’equity.

Quali sono i motivi principali che hanno portato a reinvestire nel 2015?

Il business plan è uguale, si mira quindi ad un’esponenziale espansione del servizio offerto e i motivi sono sostanzialmente uguali a quelli precedenti. Si stima nel 2019 l’esistenza di 173 cliniche prevedendo la stessa exit nel 2019 con un EV di 400 milioni.

L’EQUITY DEAL

L’investimento effettuato si è svolto con una procedura in private equity che si definirebbe meglio nell’equity deal poiché Vam Investments è una holding di partecipazioni che presenta caratteristiche diverse rispetto al private equity. Quali sono gli investitori che decidono di apportare capitale in tali entità? Come descrivete l’operazione ai potenziali investitori?

L’equity deal si mostra come un’opportunità di investimento rivolta a persone che hanno un patrimonio da investire e che adottano politiche di diversificazione piuttosto radicali. Spesso viene investito parte del patrimonio in tre o quattro società come Dentalpro, talvolta invece solo su un’entità della medesima tipologia. Si tratta soprattutto di imprenditori e professionisti quindi soggetti competenti in materia: noi presentiamo loro il business plan con una due diligence commissionata dalla target, al fine di valutare l’investimento con il supporto dei loro professionisti consulenti. Il rapporto che si instaura è diretto e basato prevalentemente sulla fiducia verso la holding. I ticket d’investimento variano a seconda del progetto, solitamente si investono multipli di 100.000 euro, per Dentalpro sono stati accettati anche ticket di minor importo.

122 Come viene definito il rischio in tale operazione d’investimento e quali differenze emergono con il mercato pubblico?

Sicuramente si tratta di una diversificazione del portafoglio più rischiosa poiché nella media un investitore investe su 3-4 aziende e talvolta su una solo innalzando il rischio poiché il suo patrimonio dipenderà solamente su un’unica soluzione d’impresa. Quindi il primo grande fattore è la concentrazione del proprio capitale in una o poche imprese, a differenza del mercato pubblico nel quale si può diversificare il proprio patrimonio su un ventaglio di imprese e strumenti finanziari molto più ampio. Il secondo aspetto rischioso è la negoziabilità con la quale si procede al disinvestimento: questa dipende soprattutto dalla capacità di contrattazione dei manager del fondo d’investimento. Ovviamente per definizione essendo molto più rischioso il guadagno atteso lo stesso risulta maggiore a quello che può risultare da un portafoglio nel mercato pubblico: il rendimento medio dal 10 ad oggi nella borsa mondiale è del 7%, qui parliamo invece di operazioni concluse a 3x,4x o 5x in 5 anni.