VALUTAZIONE DELLA SOLVIBILITÀ DI TITOLI E IMPRESE: IL RUOLO DELLE AGENZIE DI RATING
Agenzie di rating: errori e vigilanza
1. Introduzione
Bentornato nel corso dedicato al ruolo delle agenzie di rating nella valutazione della solvibilità di titoli e delle imprese.
In questa lezione…
… analizzeremo inizialmente alcuni errori che le agenzie di rating hanno commesso nel passato.
Ci soffermeremo poi sulla vigilanza esercitata sull’attività posta in essere dalle agenzie di rating.
2. Le Agenzie di rating hanno mai sbagliato?
INFOGRAFICA
Nel corso del tempo, le agenzie di rating sono state a volte oggetto di critiche per la loro presunta incapacità di prevedere correttamente i default.
Sai quali sono i principali errori attribuiti alle agenzie di rating?
Scoprilo visualizzando questa infografica!
Come hai avuto modo di vedere, anche le agenzie di rating possono sbagliare.
Uno degli errori più lontani nel tempo è da attribuire a Standard & Poor’s.
Il 6 dicembre del 1994, la Orange County, una delle contee più ricche degli Stati Uniti, fu costretta a dichiarare bancarotta.
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Agenzie di rating: errori e vigilanza
A portarla al default era stato il tesoriere, Robert Citron, che aveva gestito con grandi perdite il fondo di investimento pubblico di cui era responsabile.
Il tesoriere aveva intrapreso una strategia d’investimento molto rischiosa ricorrendo a esposizioni in derivati
“inverse floater”.
Alle speculazioni finanziarie, si erano aggiunti problemi legati al fatto che la normativa vigente al tempo in California in materia di informativa sulla gestione dei fondi era poco rigida e consentiva l’utilizzo di operazioni poco virtuose, rilevatesi poi insostenibili.
Peccato che, poco prima della dichiarazione di fallimento, la S&P aveva assegnato alla contea Orange County un rating “AA”.
Pochi anni dopo il crac Orange County, fu il turno della Enron, una tra le più grandi e solide multinazionali statunitensi!
La crisi della Enron e il suo fallimento - dichiarato il 3 dicembre 2001 - possono essere spiegati con la combinazione di due elementi:
• da un lato, il core business dell’azienda aveva subito significative trasformazioni, spostandosi in maniera incontrollata verso il risk management e il mercato dei derivati;
• dall’altro, si era fatto ricorso a trucchi contabili e agevolazioni governative in cambio di sostegno nelle campagne elettorali.
Dal 2000, Standard & Poor’s, nonostante le continue perdite, non aveva provveduto a ridurre il rating della multinazionale - stabile a “BBB” -, se non poco prima del fallimento.
Le azioni di Enron crollarono in modo devastante in soli 11 mesi!
Devi sapere che un anno dopo (2002) un errore ha accomunato tutte e tre le maggiori Agenzie di rating:
quello legato alla Worldcom, il colosso statunitense delle telecomunicazioni!
La Worldcom aveva ammise il 26 giugno 2002 di aver falsificato i propri bilanci occultando, come emerso dalla ispezione condotta dalla SEC (Securities and Exchange Commission), 41 miliardi di dollari di debiti; la frode messa in piedi portò al suo fallimento, dichiarato il 22 luglio successivo.
Nei 4 mesi precedenti il fallimento, S&P, Moody’s e Fitch non avevano modificato il rating della società.
Il 22 aprile Moody’s aveva effettuato un downgrade da BBB a BB, seguito dalle altre due agenzie il giorno successivo.
Solo a maggio, quando la situazione era irrimediabilmente compromessa, le Agenzie effettuarono il downgrade a “CCC” in modo evidentemente tardivo!
Nel 2003, uno dei più grandi scandali per bancarotta fraudolenta e aggiotaggio della storia europea ha riguardato l’Italia.
Ci riferiamo al crac della Parmalat!
Il buco di bilancio lasciato dagli amministratori al momento del fallimento fu di circa 14 miliardi di euro, una cifra enorme.
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Agenzie di rating: errori e vigilanza
Il 24 dicembre del 2003, 150 mila risparmiatori che avevano sottoscritto le obbligazioni di un’azienda considerata solida e affidabile, realizzarono di aver perso per sempre i propri risparmi!
Oltre alla liquidità esorbitante rivelatasi inesistente il colosso agro-alimentare aveva condotto operazioni finanziarie altamente sospette, impieghi in fondi d’investimento in paradisi fiscali, depositi falsi.
Nel caso Parmalat è risultato lampante il colpevole ritardo dell’agenzia Standard&Poor’s che dal 2000 aveva lasciato immutato il rating BBB fino ad una settimana prima del default dichiarato il 24 dicembre del 2003.
Nel corso delle indagini sono stati investiti di responsabilità due analisti di S&P per aver fornito al mercato informazioni inesatte e dannose.
Evidenziamo, inoltre, come la Corte di Cassazione ha condannato il revisore contabile il quale, non rispettando le proprie funzioni di controllo, ha avuto un ruolo fondamentale nel dissesto della Parmalat.
FOCUS DI APPROFONDIMENTO
Alcuni eclatanti errori si sono verificati durante la crisi dei mutui subprime esplosa nel 2008.
Scopri maggiori dettagli leggendo questi brevi approfondimenti.
2007/2008 Bear Stearns
Nel novembre del 2007, la banca d’affari Bear Stearns ha iniziato a dare segni di cedimento; i problemi della banca d’affari si erano scatenati in concomitanza della bolla speculativa dei mutui sub-prime.
Nel marzo 2008, Bear Stearns rischiava il fallimento e veniva salvata dall’intervento del governo.
Pochi mesi prima S&P aveva effettuato un downgrade per la banca da “A+” ad “A”
che corrispondono a fasce di alta affidabilità e basso rischio d’insolvenza.
Il fallimento della banca è stato evitato attraverso finanziamenti privi di garanzie erogati da JpMorgan e dalla Federal Reserve.
2008 Fannie Mae e Freddie Mac
A subire le conseguenze più gravi dello scoppio della bolla dei mutui, nel settembre del 2008, erano state le due agenzie governative Fannie Mae e Freddie Mac.
Nel febbraio 2008, Fannie Mae aveva ricevuto da Moody’s addirittura l’ambitissima
“AAA”, con un outlook definito “stabile”. Freddie Mac, fino all’agosto dello stesso anno, godeva di un rating “A1” (assegnato sempre da Moody’s); il 22 agosto, dopo un’intervista televisiva al guru della finanza americana Warren Buffett, la valutazione era scesa a “Baa3”.
L’8 settembre 2008 entrambe le agenzie erano state costrette ad accettare il soccorso statale.
Il fallimento della banca d’investimento Lehman Brothers il 15 settembre 2008 è stato il più grande della storia delle bancarotte a livello mondiale, con 691 miliardi di dollari di assets e la perdita del posto di lavoro per oltre 26.000 dipendenti.
La Lehman Brothers, società nata nel 1850, fino al 18 luglio 2008 godeva di grande affidabilità:
• per Standard & Poor’s il rating era al livello “A”;
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• per Moody’s ad “A2”;
• per Fitch ad “A+”.
Nonostante gli evidenti segnali di difficoltà, la banca godeva fino a pochi mesi dalla dichiarazione di fallimento di grande fiducia da parte delle tre Agenzie di rating.
Nel “tragico” settembre 2008, Lehman Brothers smentiva tutte le valutazioni e dichiarava fallimento, innescando la crisi che avrebbe “travolto” la finanza e l’economia globale.
La banca d’affari non ha ricevuto aiuti governativi e talvolta le è stato riconosciuto il ruolo di “vittima sacrificale” di una crisi - quella del mercato immobiliare e dei titoli tossici cartolarizzati - che ha coinvolto una molteplicità di soggetti con vari livelli di responsabilità.
Dagli eventi che hai avuto modo di conoscere appare evidente come, con modalità differenti, le agenzie di rating abbiano talvolta sbagliato le valutazioni sul merito di credito di emittenti prossimi al default.
L’incapacità di prevedere il rischio di fallimento è ancora più evidente con riguardo ai default degli Stati Sovrani.
Il Wall Street Journal ha preso in esame i giudizi delle agenzie di rating relativi a 15 default sovrani che ci sono stati dal 1975 al 2011: in ben 12 casi S&P e Moody’s un anno prima dal default attribuivano un rating dalla B in su (il rating B esprime un rischio di fallimento del 2% nell’anno successivo)!
Tra gli episodi più clamorosi c’è quello che riguarda l’Argentina e il Brasile, che nel 2001 avevano entrambi lo stesso rating, “BB-”; la differenza sta nel fatto che l’Argentina era sull’orlo del fallimento, mentre il Brasile dopo qualche anno si è sviluppato considerevolmente.
Ma quali sono le reali responsabilità delle Agenzie?
L’attività di rating è contraddistinta per sua natura da elementi “critici” che possono inficiare l’accuratezza delle valutazioni; ma è evidente che, nei casi descritti in precedenza, gli errori commessi dalle agenzie di rating sono da ricollegare a pratiche poco virtuose o illegali proprie degli emittenti poi falliti.
Le agenzie basano i loro giudizi sulle informazioni fornite dall’emittente e hanno il dovere di verificarne la qualità.
Tuttavia, non possono indagare oltre un certo limite circa l’attendibilità del set informativo che gli viene fornito.
3. Chi vigila sull’attività delle agenzie di rating?
L’anno successivo al fallimento di Lehman Brothers, il Comitato di Basilea, costituito dagli enti regolatori dei paesi del G20, ha deciso di pubblicare una nuova regolamentazione, al fine di:
• migliorare la capacità del settore bancario di assorbire gli shock finanziari,
• rendere più trasparenti le attività di enti e istituti,
• migliorare la capacità di previsione e gestione dei rischi.
Gli accordi presi in tale contesto (noti come “Basilea III”) prevedevano l’aumento dei requisiti prudenziali delle banche e, per l’Unione Europea, una più stretta regolamentazione delle agenzie di rating.
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Ne derivò:
• nel settembre 2009, l’adozione del Regolamento (CE) 1060/2009 (c.d. “CRA Regulation”), relativo alle agenzie di rating del credito (successivamente oggetto di modifiche);
• nel gennaio 2011, l’istituzione dell’ESMA (European Securities and Markets Authority), l’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati. All’ESMA è affidata la vigilanza diretta sulle Agenzie di Rating e sull’applicazione della CRA Regulation.
Nel decimo Considerando del Regolamento 1060/2009 era stato evidenziato quanto segue:
“È opinione generale che le agenzie di rating del credito non siano state capaci, in primo luogo, di adeguare tempestivamente i loro rating al peggioramento delle condizioni del mercato e, in secondo luogo, di adattare per tempo i loro rating del credito in seguito all’aggravarsi della crisi del mercato. Il modo migliore per porre rimedio a queste incapacità è adottare misure in materia di conflitti di interesse, qualità dei rating, trasparenza e governance interna delle agenzie di rating del credito, e sorveglianza delle attività delle agenzie di rating del credito”.
L’introduzione della CRA Regulation ha rappresentato un punto di svolta perché è stata riconosciuta la necessità di una normativa comune e sono stati stabiliti per la prima volta i requisiti per operare come
“Agenzia di Rating” nell’ambito della Comunità Europea.
INFOGRAFICA
Come hai avuto modo di vedere il Comitato di Basilea ha avuto un ruolo strategico nella definizione della regolamentazione delle agenzie di rating.
Scopri maggiori dettagli sul Comitato di Basilea visualizzando questa infografica!
Attualmente, per operare in qualità di “Agenzia di Rating” è necessario:
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• ottenere la registrazione dell’ESMA quale CRA (o Credit Rating Agency)
• e rientrare nell’elenco ufficiale di ECAI (cioè External Credit Assessment Institutions).
L’autorizzazione dell’ESMA a operare come CRA viene concessa solamente dopo l’esame dei requisiti stabiliti dal Regolamento 1060/2009. Viene quindi richiesto alle agenzie di pubblicare informazioni aggiornate sulla propria indipendenza e sulla gestione dei conflitti di interesse, così come sui servizi che forniscono, sulle politiche riguardanti la pubblicazione dei rating e la loro remunerazione, e sul codice di condotta adottato.
Tutte le CRA rientrano di fatto nelle ECAI, termine con il quale si definiscono tutte le istituzioni, diverse da banche e assicurazioni, autorizzate a emettere rating di credito.
Per rientrare nell’elenco di ECAI sono necessari due ulteriori requisiti:
• la pubblicazione sul sito della European Banking Authority (o EBA) del mapping (tabella con la quale le classi di rating utilizzate dalle agenzie certificate vengono equiparate ai Credit Quality Step, le classi di merito del credito definite dagli standard tecnici europei)
• e, per le agenzie che emettono sia rating solicited (richiesti dal soggetto valutato) sia unsolicited (richiesti da soggetti terzi), è inoltre richiesto di dimostrare la pari qualità di entrambe le tipologie di rating.
Ogni anno poi le Agenzie di Rating sono tenute a redigere una relazione di trasparenza e a sottoporre le metodologie utilizzate nell’emissione del rating all’ESMA.
L’Autorità esercita l’attività di vigilanza monitorando i rating emessi dalle Agenzie, effettuando indagini documentali e verificando eventuali mancanze denunciate da soggetti terzi.
Nel caso constati una violazione del regolamento, l’ESMA ha il potere di imporre sanzioni adeguate, che possono andare dal pagamento di una multa alla revoca della registrazione.
A titolo esemplificativo, nel marzo 2019, l’ESMA ha multato l’Agenzia di rating Fitch per l’importo record di 5,13 milioni di euro per aver infranto la normativa sul conflitto di interesse!
FOCUS DI APPROFONDIMENTO
L’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati è l’autorità alla quale è stato attribuito il potere di vigilare sulle agenzie di rating.
Scopri maggiori dettagli sull’ESMA leggendo il seguente approfondimento.
ESMA L’Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati (ESMA) è un’autorità indipendente dell’UE il cui obiettivo è migliorare la protezione degli investitori e promuovere mercati finanziari stabili e ordinati.
Gli obiettivi dell’agenzia sono tre:
a) tutela degli investitori;
b) corretto funzionamento dei mercati;
c) stabilità finanziaria.
L’ESMA ha, inoltre, il compito di coordinare le misure prese da autorità di vigilanza sui valori mobiliari o di adottare misure di emergenza in caso di crisi.
L’Autorità svolge principalmente le seguenti attività:
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1) valutazione dei rischi per gli investitori, i mercati e la stabilità finanziaria (promuovere la trasparenza e la tutela degli investitori fornendo loro avvertenze e informazioni attraverso i registri e le banche dati pubblici);
2) completamento del codice unico per i mercati finanziari dell’UE (migliorare il mercato unico dell’UE elaborando norme tecniche e fornire consulenze alle istituzioni dell’UE sull’elaborazioni di nuove leggi);
3) promozione della standardizzazione delle pratiche di vigilanza (condividere le migliori pratiche e migliorare l’efficienza per quanto riguarda le ANC e il settore finanziario);
4) vigilanza diretta di specifici organismi finanziari (agenzie di rating del credito e repertori di dati sulle negoziazioni).
Come hai avuto modo di vedere le CRA (Credit Rating Agency), dopo aver completato il processo di registrazione, sono soggette alla vigilanza continuativa dell’ESMA.
L’obiettivo è l’identificazione delle entità soggette a vigilanza che potrebbero non essere conformi ai requisiti applicabili.
L’ESMA adotta un approccio di vigilanza “basato sul rischio”: l’intensità, l’estensione e il tipo di attività di vigilanza dipendono dai rischi posti dai diversi operatori di mercato.
I potenziali problemi individuati a livello documentale vengono analizzati e, se necessario, sono intraprese ulteriori attività di indagine.
Nell’ambito della vigilanza continuativa l’ESMA:
• analizza le informazioni ricevute periodicamente dalle entità soggette a vigilanza,
• analizza le informazioni ricevute da fonti esterne (le autorità, i concorrenti, i reclami, gli organi di stampa ecc.),
• dà seguito alle domande ricevute dalle CRA
• e comunica con la dirigenza delle CRA durante l’intero ciclo di vigilanza.
Inoltre, l’ESMA seleziona regolarmente le aree a rischio di conformità delle CRA ai fini di un’ulteriore azione investigativa.
Le indagini generali di solito comportano ispezioni in loco e possono essere classificate tendenzialmente in due gruppi:
• indagini tematiche focalizzate su alcune questioni comuni a diverse CRA di grandi dimensioni;
• indagini individuali in alcune CRA riguardanti questioni specifiche.
FOCUS DI APPROFONDIMENTO
Quali sono i compiti dell’ESMA nel quadro della vigilanza continuativa sulle CRA?
Scoprilo leggendo il seguente approfondimento.
Compiti dell’ESMA
Analisi delle informazioni
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nella vigilanza continuativa
• Esame delle informazioni periodiche inviate dalle CRA su base trimestrale, semestrale
• Esame della divulgazione periodica al pubblico da parte delle CRA
• Esame delle notifiche ricevute dalle CRA ai sensi del regolamento CRA (per es.
notifica di modifiche sostanziali alle condizioni per la registrazione iniziale)
• Monitoraggio periodico delle informazioni divulgate al pubblico sui siti Internet delle CRA
• Relazioni/allerte ricevute dal gruppo di analisi dei rischi dell’ESMA Impegni periodici
• Inviti periodici per le CRA (organizzati dopo aver ricevuto le informazioni semestrali)
• Ciclo di inviti per le CRA (inviti periodici e incontri con il personale chiave delle CRA: responsabile della conformità, funzione di revisione interna, audit interno, gestione dei rischi, amministratore delegato e amministratori non esecutivi indipendenti. La frequenza degli inviti alla partecipazione dipende dalle dimensioni della CRA)
Altri compiti
• Approfondimenti (seguito dato alle potenziali aree a rischio individuate durante l’analisi delle informazioni e le attività periodiche di partecipazione)
• Gestione dei reclami di soggetti terzi
• Seguito dato ai piani di azione correttiva dalle indagini
• Interazione con le CRA fornire un riscontro alle richieste provenienti dalle CRA su base ad hoc
INFOGRAFICA
Scopri maggiori dettagli sulla vigilanza e sulle indagini dell’ESMA sulle agenzie di rating visualizzando queste infografiche.
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FOCUS DI APPROFONDIMENTO
Abbiamo avuto modo di parlare di Basilea III, a questa disciplina ha fatto seguito quella denominata
“Basilea IV”; ci si riferisce a normative di diversa origine e natura che modificano le precedenti regole prudenziali adottate dalle banche (Basilea III).
Scopri maggiori dettagli su Basilea IV leggendo questo breve approfondimento.
Basilea IV A giugno 2019, è stato pubblicato l’insieme di provvedimenti che definisce il nuovo
“Common Level Playing Field” in materia di Fondi Propri, TLAC (Total Loss Absorbing Capacity), Assorbimenti Patrimoniali, Coefficiente di Leva Finanziaria e Liquidity Ratio con cui le banche europee dovranno confrontarsi nei prossimi anni.
Il “framework normativo Basilea IV” prevede in estrema sintesi:
• una progressiva entrata in vigore dal 2021 al 2027;
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• la limitazione delle complessità delle regole prudenziali per la gestione dei rischi;
• le diverse componenti di rischio saranno considerate sulla base di evidenze maggiormente “risk sensitive”;
• l’adozione di nuovi Modelli Standard per la misurazione dei rischi: creditizi, mercato e operativi;
• il contenimento dell’applicazione dei Modelli Avanzati, imponendo dei limiti quantitativi minimi facendo riferimento alle evidenze definite con il Metodo Standard (output floor);
• la modifica delle regole di misurazione delle attività ponderate per il rischio (Risk Weighted Assets, RWA), da applicare a taluni segmenti di attività e clientela.
