 Crisi dei debiti sovrani  Diffusione all’economa reale  Diffusione a crisi finanziaria globale  Crisi del credito immobiliare degli USA (mutui sub-prime) 2008 Globalizzazione, crisi economica e crisi dei debiti sovrani

Globalizzazione, crisi economica e crisi dei debiti sovrani

La maggiore crisi economica globale dalla grande depressione degli anni

trenta del secolo scorso

 Crisi del credito immobiliare degli USA (mutui sub-prime)

 Diffusione a crisi finanziaria globale

 Diffusione all’economa reale

 Crisi dei debiti sovrani

2008

Globalizzazione, crisi economica e crisi dei debiti sovrani

Dove scoppia

Perché scoppia

 Tanta liquidità (politica della FED – surplus paesi esportatori)

 Contrastare la caduta della domanda interna americana - redistribuzione

 Deregolamentazione mercati finanziari - Abrogazione del Glass-Steagal act – principio della banca universale – ipotesi mercati efficienti

 Ingegneria finanziaria  prodotti derivati, prodotti OTC

 Mancato controllo agenzie di rating

1) Caduta drammatica dei corsi azionari

2) Crollo della fiducia: paralisi o semiparalisi del mercato interbancario 3) Credit Crunch: riduzione del credito per le imprese sane o meno sane 4) Speculazione al ribasso sulle materie prime

5) Crollo della fiducia dei consumatori: crollo del mercato delle auto

Come di propaga

Globalizzazione e crisi economica Crisi e globalizzazione

La crisi non è stata certo determinata dalla integrazione dei mercati finanziari,

al contrario ha avuto un’origine “locale”

Tuttavia,

a) la globalizzazione avrebbe dovuto rendere i mercati più stabili e meno permeabili alle crisi locali, invece non è così

b) l’integrazione dei mercati ha reso più facile la propagazione della crisi e il passaggio da crisi locale a crisi sistemica

c) la deregulation che ha favorito la crisi fa parte della stessa cultura che ha sempre proposto la liberalizzazione finanziaria e l’integrazione ai mercati finanziari mondiali

come un prerequisito per lo sviluppo

d) la globalizzazione della finanza ha, a sua volta, reso più difficile il controllo e il monitoraggio dei mercati finanziari

Crisi economica nell’area Euro

Area Euro

• Una Moneta, una BC con un unico obiettivo stabilizzare i prezzi, 19 debiti pubblici

• Non c’è una politica fiscale o industriale comune/federale

• Scarsa mobilità del fattore lavoro

• Nessun governo federale, i governi statali rispondono solo

all’elettorato nazionale

Crisi economica nell’area Euro

La crisi dell’unione europea è la crisi dei debiti sovrani?

Crisi economica nell’area Euro

Crisi economica nell’area Euro

Intelaiatura economico istituzionale Europea

1) BCE => banca centrale europea Autorità monetaria dell’Unione

Autonomia BCE Organo tecnocratico e non politico

Anche BdI o FR formalmente autonome ma in rapporto con un governo forte e legittimo

Unica finalità => stabilità monetaria

Conformemente all'articolo 105, paragrafo 1, del trattato, l'obiettivo principale del SEBC è il mantenimento della stabilità dei prezzi.

(Articolo 2 statuto BCE)

FR=> The Board of Governors of the Federal Reserve System and the Federal Open Market committee shall maintain long run growth of the monetary and credit

aggregates commensurate with the economy's long run potential to increase

production, so as to promote effectively the goals of maximum employment,

stable prices, and moderate long-term interest rates

Crisi economica nell’area Euro

Questo diverso atteggiamento si è concretizzato nel recente passato in un diverso

comportamento della BCE rispetto alla Federal Reserve: la prima appare aver avuto un atteggiamento molto più “conservatore” negli ultimi vent’anni rispetto alla seconda, in altri termini sembra aver assegnato un peso maggiore alla stabilità dei prezzi e aver avuto un comportamento molto più cauto nel contrastare i movimenti del ciclo economico

Un altro e importante ruolo che le banche centrali nazionali possedevano e che invece alla BCE viene formalmente vietato di svolgere è quello di fungere di prestatore di ultima istanza per il governo in carica

Anche dopo il «divorzio» del 81 la BdI ha la facoltà (non più l’obbligo) di acquistare Titoli di Stato anche sul mercato primario

Nello Statuto della BCE, invece, viene esplicitamente vietata la concessione di scoperti di conto o qualsiasi altra forma di facilitazione creditizia da parte della BCE o da parte delle banche centrali nazionali, a istituzioni

Gli stati perdono il potere di signoraggio

Crisi economica nell’area Euro

2) Fiscal Compact

 l’inserimento del pareggio di bilancio in Costituzione (in Italia è stato inserito nella Costituzione con una modifica all’articolo 81 approvata nell’aprile del 2012);

 il vincolo dello 0,5 di deficit “strutturale” – quindi non legato a emergenze – rispetto al PIL;

 l’obbligo di mantenere al massimo al 3 per cento il rapporto tra deficit e PIL, già previsto da Maastricht;

 per i paesi con un rapporto tra debito e PIL superiore al 60 per cento previsto da Maastricht, l’obbligo di ridurre il rapporto di almeno 1/20esimo all’anno, per raggiungere quel rapporto considerato “sano” del 60 per cento come l’Italia, i controlli su questo vincolo inizieranno nel 2017.

Come è oramai notto a tutti questi valori soglia sono del tutto arbitrari e non sono il

precipitato di alcuno studio economico sia

teorico che empirico

Crisi economica nell’area Euro

3) Alcuna possibilità di politica industriale autonoma

Qualsiasi politica industriale nazionale lederebbe il principio del mercato unico e della concorrenza

Non c’è alcuna politica industriale dell’unione

Crisi dei debiti sovrani Nascita

Cause diverse:

 Alto stock pregresso del debito pubblico (Italia)

 Conti aggiustati (Grecia)

 Crisi economica del 2008: politiche anticicliche (Francia)

 Crisi economica del 2008: ingenti somme spese per salvare le banche (Spagna)

Crisi dei debiti sovrani Nascita

Caso Spagnolo

1) Euro = abbattimento del rischio di cambio

2) Afflusso di capitali verso la Spagna (tassi d’interesse maggiore) 3) Dalle banche tedesche verso le banche spagnole

4) Impiego di capitali  credito al consumo + mercato immobiliare 5) Bolla immobiliare spagnola

6) Crisi economica 2008  rientro dei capitali 7) crisi delle banche spagnole

8) Intervento pubblico di salvataggio

Globalizzazione

Stato nazionale Democrazia

Il trilemma della Economia Europea

Il processo di integrazione

ECONOMICA

è quasi

Vince il modello “Camicia di forza”

• Moneta unica e BC indipendente (obiettivo stabilità monetaria)

• Fiscal compact

• Limiti all’intervento nazionale in economia

Il processo di integrazione

POLITICA

è quasi

Modello camicia di forza “dorata” ↔ Washington Consensus

Globalizzazione

Stato nazionale Democrazia

Il trilemma della Economia Europea

Il processo di integrazione

ECONOMICA

è quasi

Possibile modello “Governo Europeo”

• EuroBonds

• Politica fiscale comune

• Maggiore integrazione politica

• BCE più vicina al modello Fed

Il processo di integrazione

POLITICA

è quasi

Crisi dei debiti sovrani Politiche comunitarie

BCEVincolata dal suo statuto che pone come unico e solo suo obiettivo la stabilizzazione monetaria (un basso tasso d’inflazione) il ruolo della banca Centrale si è ridotto a:

immettere liquidità nel sistema per garantire la liquidità delle banche

Crisi dei debiti sovrani Risposta politica

Austerità :

 Surplus Primario (diminuzione della spesa pubblica – aumento delle tasse) Riforme strutturali

 Flessibilità del mercato del lavoro

 Privatizzazioni e liberalizzazioni

) M

M (

) B

B ( iB

T

G _t  _t  _{t  1}  _t  _{t  1}  _t  _{t  1}

) M

M (

) B

B ( iB

D _t ^p  _{t  1}  _t  _{t  1}  _t  _{t  1}

Crisi dei debiti sovrani Aritmetica del debito Deficit pubblico

Finanziamento con debito

Finanziamento con moneta

Deficit primario

Al netto della spesa per interessi

Crisi dei debiti sovrani Aritmetica del debito

1 t t

t

t t t

1 t

1 t 1

t t

t t

t p p t

t

b b

b

Y m M

Y b B

e Y

b B

Y d D





 







 







m g b

1

g d i

b

_t ^p _{t t 1}  _t



 



 _

Quello che è più interessante è vederne una versione focalizzata sui tassi di variazione e con le quantità espresse in rapporto al reddito

Alla fine del file sono riportati i passaggi algebrici necessari

Identità che mostra come aumenta il

rapporto debito pubblico/PIL

Crisi dei debiti sovrani dinamica del debito

m

g b 1

g d i

b

_t ^p _{t t 1}  _t



 



 _

Il rapporto debito/PIL diminuisce Δb _t < 0 quando

1) c’è un surplus primario (la spesa pubblica non per interessi è minore delle entrate fiscali) quindi d^p_t <0

2) il tasso di crescita dell’economia è maggiore del tasso d’interesse (il Pil cresce più velocemente del debito che di suo cresce al tasso i) 3) il tasso di crescita della moneta è maggiore del tasso di crescita del

PIL (monetizzazione del debito)

Crisi dei debiti sovrani Aritmetica del debito

m

g b 1

g d i

b

_t ^p _{t t 1}  _t



 



 _

Se si ha uno stock di debito elevato e principalmente un elevato rapporto debito/PIL (un b

elevato)

1) Vi sono problemi di sostenibilità del debito (probabilità di default) 2) Il debito acquisisce “vita propria” ovvero ha una dinamica che

dipende da variabili che non sono controllate dal governo (o solo molto indirettamente) i e g

3) Diventa difficile e rischioso utilizzare la politica fiscale sia con finalità di stabilizzazione del ciclo che di stimolo della crescita

Crisi dei debiti sovrani Dinamica del debito

m

g b 1

g d i

b

_t ^p _{t t 1}  _t



 



 _

Strumenti di politica economica diretta per rendere il debito sostenibile

1) Politiche fiscali (spesa pubblica e tassazione)

2) Politica monetaria (monetizzazione del debito) signoraggio

I paesi della zona Euro non hanno lo strumento

della monetizzazione del debito

Crisi dei debiti sovrani monetizzazione del debito

Monetizzare il debito può essere una soluzione?

1) Nel lungo periodo e in maniera sistematica, ovviamente no, altrimenti avremmo scoperto la pietra filosofale

2) Se è una delle opzioni possibili per una determinata quantità di debito e nel breve periodo per affrontare crisi di liquidità potrebbe essere utile (uno strumento in più per governare il debito)

Se si finanzia il deficit con moneta:

aumenta l’inflazione (ameno che non sterilizzi)

si deprezza il tasso di cambio (il ché può addirittura aumentare il debito se è denominato in valuta straniera

)

Se il mercato si aspetta che il deficit venga finanziato con moneta:

Aumentano i tassi d’interesse perché aumenta l’inflazione attesa e vi sono aspettative di deprezzamento del tasso di cambio

La possibilità di monetizzare può ridurre il rischio di default

Crisi dei debiti sovrani Austerità

Politiche fortemente restrittive: riduzione drastiche della spesa

pubblica, licenziamenti nel settore pubblico, inasprimenti fiscali fanno si diminuire il deficit ma hanno effetti depressivi sul reddito

1 t p

t

t b

g 1

g d i

b

_



 





E l’effetto sulla dinamica del debito è incerto e dipende da cosa succederà al tasso d’interesse e al tasso di crescita

 Se il mercato non crede al risanamento e il tasso d’interesse aumenta , allora l’effetto può essere perverso

 Se il moltiplicatore della spesa pubblica o della tassazione è elevato allora

il reddito diminuisce molto e il rapporto può peggiore anziché aumentare

Crisi dei debiti sovrani

Austerità

Cambiamento statuto materiale BCE Dichiarazioni di Draghi del luglio 12

"Within our mandate, the ECB is ready to do whatever it takes to preserve the euro.

And believe me, it will be enough

Effetto Austerità ?

Come si avvita e persiste in Europa ?

Circolo vizioso

Krugman: L’Europa muore di austerità

Crisi Deficit

Debito/

PIL

Spread Austerità

PIL

Crisi dei debiti sovrani

Italia

Crisi dei debiti sovrani

Spread fra titoli europei e tedeschi

fondamentale  differenziale di rischiosità dei titoli

Da cosa dipende:

 variabili nazionali: sostenibilità del debito;

 variabili sistemiche: stabilità area euro

t 1 t t t

t 1

t

t Y

Y g Y

dove ) g 1 ( Y

Y  _    ^

Y ) ( M ))

g 1 ( Y

B Y

(B ) g 1 ( Y i B Y

D

t t t

1 t

1 t t

t t

1 t

1 t t

p

t 

 



 











Crisi dei debiti sovrani

Aritmetica del debito (appendice)

t t

1 t t

t 1 p t

t ) m

) g 1

( b b

) ( g 1

( i b

d 

 

 

 ^{ }

t t

1 t

1 t 1

t t

t t

t p p t

t Y

m M Y ,

b B Y , b B

Y ,

d D 











 

) M M

( ) B B

( iB

D











Dividiamo entrambi i membri per Y_t notando che

Usando questa notazione

otteniamo

 

t 1 t t

t 1 p t

t

) m

) g 1 ( b b

) ( g 1 ( i b d

1 

 

 



1 t t

t

1 t 1

t 1

t 1

t t

1 t 1

t t

1 t t

g b 1 b g

) g 1 (

gb b

b b b

b ) b

g 1 ( b b







 



 

 





 



 







 



t 1

t 1

t p

t

t

b m

g 1

b g g 1

d i

b 

 

 





Crisi dei debiti sovrani

Aritmetica del debito (appendice)

Prendiamo questo elemento e ci sommiamo e sottraiamo b_t-1

Sostituiamo questa nella [1] e otteniamo

Da cui riarrangiando i termini in b_t-1 si ottiene la relazione prima citata