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NIVERSITÀ DIS
IENAPROF.SSA MARIA ALESSANDRA ROSSI
ALESSANDRA.ROSSI@UNISI.IT
Determinanti dell’innovazione:
Corporate governance
S CHEMA DELLA LEZIONE
• Perché la ‘corporate governance’ è rilevante per l’innovazione?
• Le basi teoriche
• I nodi cruciali della relazione fra ‘corporate governance’ e innovazione
– Struttura proprietaria (corporate ownership) – Struttura finanziaria (corporate finance)
– Relazioni industriali e lavoro
C ORPORATE GOVERNANCE : UNA DEFINIZIONE
• Il sistema di CG include le istituzioni e le forze di mercato che
‘governano’ la corporation, ovvero che specificano la
distribuzione di diritti e responsabilità fra gli attori che fanno parte della corporation
• Esempi:
– Regole di tutela degli azionisti di minoranza – Disciplina dei takeover
– Grado di partecipazione dei lavoratori al processo decisionale – …
P ERCHÉ LA CG È RILEVANTE PER L ’ INNOVAZIONE ?
• Influenza il grado di protezione che i finanziatori si aspettano di ricevere per i loro investimenti
– Questo influenza il costo al quale i finanziatori sono disponibili a prestare il capitale necessario all’innovazione
• Specifica la distribuzione di diritti e responsabilità fra i membri della corporation
– Questo influenza la disponibilità di ciascun membro ad investire impegno e capitale umano nell’ambito dei processi innovativi
L E BASI TEORICHE : COASE E LA TEORIA DELL ’ IMPRESA
• L’impresa non è una ‘black box’ ma è una istituzione, una forma di coordinamento alternativa al mercato
• L’impresa coordina le attività di coloro che apportano gli input essenziali alla produzione: lavoro e capitale
• Il modo in cui si realizza il coordinamento – il sistema di
governance ed organizzazione interne all’impresa – influenza la performance dell’impresa
• Ma in che modo? Diverse prospettive teoriche suggeriscono
diversi ‘meccanismi di trasmissione’ e diverse dinamiche nella
relazione governance/innovazione
L E BASI TEORICHE : INCOMPLETEZZA CONTRATTUALE /1
• Le cause dell’incompletezza contrattuale
– Impossibilità di prevedere le circostanze future – Elevati costi di contrattazione
– Elevati costi di ricorso al sistema legale per ottenere l’enforcement – Difficoltà di enforcement connesse alle asimmetrie informative (non-
osservabilità e/o non-verificabilità)
– Necessità di preservare la flessibilità futura della relazione (“incompletezza endogena”)
⇒ Incompletezza non è sinonimo di inefficienza: è possibile che i costi necessari a “completare il contratto” superino i benefici
⇒ Tuttavia, l’incompletezza contrattuale genera inefficienze in
presenza di investimenti specifici
L A NOZIONE DI INVESTIMENTO SPECIFICO
• un investimento specifico è un investimento che ha un valore più elevato all’interno della relazione contrattuale esistente che al di fuori di essa
• Un investimento specifico produce una quasi-rendita, data dalla differenza fra il valore dell’investimento all’interno della relazione e il valore dell’investimento nel migliore uso alternativo
• Il grado di specificità dell’investimento è dato dalla misura in cui la risorsa può essere utilizzata in impieghi alternativi senza che ne diminuisca il valore
• L’investimento specifico detemina il lock-in del soggetto che lo effettua alla relazione contrattuale
• Esempi:
– Specifità della localizzazione (site specificity)
– Specificità fisica o materiale (physical asset specificity) – Specificità del capitale umano (human asset specificity)
– Risorse dedicate o idiosincratiche (dedicated or idiosyncratic assets)
I NVESTIMENTI SPECIFICI E HOLD UP
• L’incompletezza contrattuale in presenza di investimenti specifici determina la possibilità di hold up, ovvero di
opportunismo post-contrattuale consistente nel tentativo di rinegoziare in proprio favore i termini del contratto
• Ne consegue un problema di disincentivo
all’investimento per cui alcune transazioni Pareto-
efficienti possono non realizzarsi
E SEMPIO /1
• Contratto fra Pininfarina e Ford
– Pininfarina può investire s in una carrozzeria specifica a Ford, che Ford può vendere per S’=100
– In alternativa Pininfarina può costruire una carrozzeria generica, che Ford può vendere per S=40
• Tempistica della relazione contrattuale
E SEMPIO /2
• Lo spazio di contrattazione
E SEMPIO /3
INCOMPLETEZZA CONTRATTUALE E CG
• L’incompletezza contrattuale è pervasiva nell’ambito dell’innovazione:
– è un processo di investimento/apprendimento collettivo e cumulativo – comporta investimenti di lungo periodo
– comporta investimenti specifici
– risultati caratterizzati da forte incertezza
– risultati impossibili da anticipare ex ante e descrivere compiutamente in un contratto
L E BASI TEORICHE : ‘ STAKEHOLDER APPROACH ’/1
• L’impresa può (parzialmente) mitigare i problemi di hold up perché centralizza la proprietà degli asset fisici nelle mani di un singolo soggetto, allineando gli incentivi (Williamson, 1985;
Grossman e Hart, 1986)
• Tuttavia è una soluzione di second-best perché il disincentivo rimane per coloro che non esercitano diritti di controllo sugli asset
• Il problema è particolarmente acuto per l’investimento innovativo
– Collettivo: molti soggetti devono investire – L’investimento in capitale umano è cruciale
L E BASI TEORICHE : ‘ STAKEHOLDER APPROACH ’/2
• L’impresa è un insieme di stakeholders = soggetti che contribuiscono asset specifici all’impresa stessa
– Shareholders – asset fisici – Lavoratori – capitale umano
• Il problema centrale dell’innovazione nell’impresa è creare incentivi all’investimento per tutti gli stakeholders
• Soluzioni proposte:
– Modificare l’allocazione dei diritti di proprietà fra finanziatore e innovatore in relazione all’importanza relativa di capitale fisico e capitale intellettuale e/o alle caratteristiche dell’acquirente (Aghion e Tirole, 1994)
– Allocare i diritti di proprietà ad un finanziatore esterno ‘passivo’ (Rajan e Zingales, 1998)
L E BASI TEORICHE : ‘ SHAREHOLDER APPROACH ’/1
• Basato sulla teoria principale-agente
• I manager (agenti) gestiscono l’impresa per conto degli shareholders (principali)
– I manager sopportano i costi del fallimento di progetti innovativi
– Gli azionisti possono uscire dall’impresa ai primi segni di fallimento dei progetti innovativi
• Asimmetrie informative e disallineamento degli incentivi rendono possibili comportamenti opportunistici da parte dei manager
(soprattutto benefici privati)
• Il problema chiave è quello di aumentare il controllo/monitoraggio dei manager da parte degli shareholder, che sono gli unici soggetti che investono nell’impresa senza un ritorno garantito
• NB: questa teoria non chiarisce in che modo l’azienda genera nuove
conoscenze (Lazonick, 2003)
L E BASI TEORICHE : ‘ SHAREHOLDER APPROACH ’/2
• Soluzioni al disallineamento degli incentivi
– Forme di pagamento di lungo periodo – Management stockholdings
• L’efficacia delle soluzioni contrattuali è però dubbia per via dell’elevato grado di rischio e di idiosincraticità degli
investimenti innovativi
• I costi di incentivo sono tanto maggiori quanto più grande è
l’impresa (e quindi più diversificato il portafogli di progetti
innovativi – Holmstrom, 1989)
L
E BASI TEORICHE: ‘
ORGANIZATIONAL CONTROL THEORY’
• Per innovare, l’impresa deve essere in grado di raggiungere tre
‘condizioni sociali’ Lazonick e O’Sullivan, 2000)
– Controllo strategico: l’impresa deve dare ai decisori il potere di
allocare risorse fisiche e umane a specifiche strategie di investimento – Integrazione organizzativa: l’impresa deve creare incentivi per i suoi
membri ad investire nel processo cumulativo e collettivo di apprendimento
– Impegno finanziario: l’impresa deve assicurare l’allocazione di finanziamenti nei progetti innovativi finchè non generano ritorni economici
• Il problema chiave è la circolazione delle conoscenze e l’integrazione delle diverse capacità (Lacetera, 2001)
• NB: quest’approccio è prevalentemente descrittivo e non
spiega come si raggiungono le tre ‘condizioni sociali’
S TRUTTURA PROPRIETARIA
• Elevata concentrazione proprietaria → ↑innovazione
– Riduce i costi di agenzia dovuti alla separazione fra proprietà e controllo (Holmstrom, 1989)
– Favorisce le relazioni di lungo periodo fra shareholders e altri
stakeholders perché rende più efficaci i vincoli reputazionali (Miozzo e Dewick, 2002)
– Riduce i costi di agenzia e favorisce la partecipazione e la conoscenza da parte degli azionisti di maggioranza alle attività di lungo periodo dell’impresa (Lacetera, 2001)
• Elevata concentrazione proprietaria →↓innovazione
– Aumenta i problemi legati alla contrattazione asimmetrica fra azionisti di maggioranza e piccoli investitori e quindi riduce la capacità di
acquisire risorse finanziarie esterne (Battagion e Tajoli, 2001) – Interferisce negativamente con la specializzazione dei managers
I DENTITÀ DEI PROPRIETARI
• Se i proprietari dell’azienda avessero tutti preferenze
omogenee sugli obiettivi dell’impresa, l’identità dei proprietari non dovrebbe influire sulla performance dell’impresa
• L’evidenza empirica mostra che le preferenze dei proprietari possono essere eterogenee ed influenzare la performance innovativa
• La tipologia di proprietario è rilevante
– Proprietà famigliare
– Investitori istituzionali/fondi pensione – Proprietà bancaria
P ROPRIETÀ FAMIGLIARE
• Proprietà famigliare → ↑innovazione
– Riduce la separazione fra proprietà e controllo (Fama e Jensen, 1983) – Rafforza la capacità di perseguire interessi di lungo periodo perché la
proprietà è trasmessa di generazione in generazione (Porter, 1992) – Conferisce stabilità al management perché i manager operano senza la
minaccia di essere sostituiti
• Proprietà famigliare →↓innovazione
– Gli azionisti famigliari hanno una minore capacità di diversificazione e potrebbero quindi imporre strategie caratterizzate da una più elevata avversione al rischio
I NVESTITORI ISTITUZIONALI
• Investitori istituzionali →↓innovazione
– Sono avversi al rischio ed hanno obiettivi di ritorno a breve periodo, quindi non promuovono strategie di investimento di lungo periodo (Hill e al., 1988; Graves, 1988)
– Dipende: i fondi pensione hanno obiettivi di lungo termine, i fondi comuni di investimento hanno obiettivi di breve e questo si riflette nell’investimento in R&D (Sherman et al., 1998)
• Investitori istituzionali → ↑innovazione
– Beneficiano di economie di scala nella raccolta di informazioni (Hansen e Hill, 1991)
– Sono vincolati (locked-in) al capitale dell’impresa perché non possono disinvestire senza causare forti riduzioni del valore delle azioni e quindi più propensi a strategie di lungo periodo (Kochhar e David, 1996)
S TRUTTURA FINANZIARIA /1
• Finanziamento con capitale di debito
– L’evidenza empirica evidenzia una relazione negativa fra leverage e investimenti in R&D, che conferma le previsioni teoriche sulla
preferibilità di finanziamento con capitale azionario
– Solo Hansen e Hill (1991) evidenziano una relazione positiva
• Mercato azionario
– Un mercato azionario liquido e con elevati livelli di capitalizzazione è associato a più alti livelli di R&D/Pil
– Favorisce la raccolta di finanziamenti;
– facilita la separazione fra proprietà e controllo e dunque la capacità di investire in progetti rischiosi;
– facilita fusioni e acquisizioni
S TRUTTURA FINANZIARIA /2
• Takeovers →↓innovazione
– Il rischio di takeover può indurre gli azionisti a non accettare i
contratti impliciti con il management e quindi a non investire (Shleifer e Summers, 1988)
– I manager potrebbero perseguire progetti di breve periodo per evitare che bassi profitti di breve periodo, rendendo le azioni sottovalutate, creino le condizioni per un takeover
– Dopo un takeover, i manager potrebbero dover dedicare troppe energie alla ristrutturazione, a danno di progetti innovativi
• Takeovers → ↑innovazione
– L’iniezione di capitale associata al takeover offre nuove risorse per l’investimento innovativo
– Il takeover può creare nuove opportunità imprenditoriali
R ELAZIONI INDUSTRIALI E LAVORO
• La capacità innovativa dell’impresa dipende dall’investimento in capitale umano specifico all’impresa stessa da parte dei lavoratori e quindi:
– dagli incentivi ad investire dei lavoratori
– dagli incentivi ad investire in formazione e capitale umano dei datori di lavoro
• Incompletezza contrattuale e rischio di hold up creano un disincentivo all’investimento
• Il problema chiave risiede nell’individuare meccanismi
istituzionali che ripristinino gli incentivi all’investimento
S INDACATI E INCENTIVI
• I sindacati svolgono un ruolo di tutela dell’investimento in capitale umano dei lavoratori e quindi possono avere un effetto positivo sugli incentivi per via della capacità di ‘voice’
• Evidenza empirica sulle imprese sindacalizzate:
– > propensione ad investire nelle nuove tecnologie (Daniel, 1987) – > livello di investimento aziendale (Machin e Wadwhani, 1991) – > innovazioni di prodotto (Michie e Sheehan, 2003 – dati UK)
• I sindacati indeboliscono gli incentivi all’investimento dei datori di lavoro, agendo come una ‘tassa’ sui ritorni dagli investimenti in innovazione
• Evidenza empirica negativa sulle imprese sindacalizzate
– < innovazioni di prodotto (Hirsh e Link, 1987 – dati USA) – < innovazioni brevettate (Acs e Audretsch, 1988 – dati USA)
– Relazione fra presenza del sindacato e R&S a forma di U rovesciata (Menezes-Filho et al., 1998)
P ARTECIPAZIONE DEI LAVORATORI
• Meccanismi istituzionali che rafforzano la partecipazione dei lavoratori alle decisioni aziendali offrono tutele agli
investimenti specifici
– Partecipazione nel consiglio di amministrazione – Contratti di lungo periodo
– Partecipazione ai processi decisionali aziendali
• Evidenza empirica scarsa ma positiva su
– Relazione fra tutele del lavoro e R&S (Michie e Sheehan, 1999) – Relazione fra pratiche avanzate di human resource management e
innovazione (Laursen e Foss, 2003)