SOMMARIO: 1. Metodologia - 2.Rami d'azienda oggetto del campione - 3.Analisi dei parametri individuati - 3.1 Soggetto valutatore - 3.2 Operazioni riscontrate: tipologia - 3.3 Frequenza delle operazioni per anno di riferimento - 3.4 Incompletezza del ramo - 3.5 Destinazione del ramo - 3.6 Logica valutativa e difficoltà riscontrate - 3.7 Metodi di valutazione - 3.7.1. Metodo finanziario - 3.7.2. Metodo reddituale - 3.7.3 Metodo patrimoniale - 3.7.4 Metodi misti - 3.7.5 Metodi empirici - 3.7.6 Metodi principali e di controllo a confronto - 3.8 Surplus asset - 3.9 I tassi - 3.9.1 Stima del costo dell'equity - 3.9.2 Stima del tasso Risk - Free - 3.9.3 Stima del premio per il rischio - 9.9.4 Stima del coefficiente di rischio sistematico - 3.9.5 Stima del rapporto D\E - 3.10 Struttura finanziaria.
1. Metodologia
Lo scopo del presente lavoro è stato quello di verificare, su un campione di cinquantatré operazioni di finanza straordinaria, attinenti alla sfera dei rami aziendali, se l'evidenza empirica segue quanto effettivamente disciplinato dalla teoria o se ne discosta.
Il punto di partenza ha riguardato la selezione delle operazioni da includere nel campione. Fonte primaria di informazioni è stato il sito Borsa Italiana1, nel quale sono consultabili tutti i documenti che le società quotate, e le loro controllate e/o collegate, trasmettono a essa. Per ottenere un campione più significativo si è poi effettuata una successiva ricerca online di documenti informativi e/o relazioni di stima, riguardanti operazioni sempre attinenti alla sfera dei rami d'azienda che
1
139 potessero essere considerate valide ai fini del presente lavoro, fornendo ulteriori dati di analisi.
Si precisa fin da subito che il presente elaborato contiene informazioni riguardanti le sole imprese "non financial". Il campione originario, composto da ottantasei operazioni, è stato, infatti, depurato dei dati riguardanti banche e imprese d'assicurazione che saranno trattati in un altro elaborato.
Dopo la selezione dei rami si è proceduto alla costruzione di un piccolo database, nel quale sono stati messi in luce aspetti riguardanti sia il ramo in oggetto sia la pratica valutativa; tali elementi sono, infatti, stati giudicati importanti al fine di comprendere meglio il fenomeno in oggetto.
In particolare, i parametri individuati sono stati:
Ramo enucleato;
Soggetto valutatore.
Tipo di operazione.
Data di riferimento.
Oggetto della valutazione.
Eventuali incompletezze.
Destinazione del ramo.
Logica valutativa
Difficoltà riscontrate.
Metodi di valutazione principali.
Metodi di controllo.
Tasso di sconto.
Tasso di attualizzazione.
Flussi reddituali.
Flussi di cassa.
Posizione finanziaria netta.
Terminal Value.
140
Comparable.
Rettifiche del capitale netto contabile.
Eventuali intangible.
Eventuali Surplus asset.
Struttura finanziaria.
2. Rami d'azienda oggetto del campione
Le società selezionate sono state individuate utilizzando come criterio discriminante la natura di ramo del complesso oggetto di trasferimento. Si è perciò fatto utilizzo della definizione fornita nel Capitolo I, scartando tutte quelle operazioni riguardanti cessioni, scissioni e conferimenti di intere società o di entità che, per loro natura, non sono state considerate rami d'azienda in seguito alla mancanza di uno o più requisiti quali: la separabilità, la natura sistematica delle risorse e l'autonomia. Come noto, essi devono essere tutti presenti all'interno di un complesso, affinché esso sia classificabile come ramo.
I complessi analizzati possono essere consultati nella tabella che segue (Tabella 1.).
Tabella 10. Rami d'azienda oggetto del campione.
RAMO D'AZIENDA OGGETTO
#1 Acosea Ramo reti, impianti e altre dotazioni
riferitesi al servizio idrico integrato.
#2 A.C.T.T. S.p.A.
Ramo inerente il trasporto pubblico locale della provincia di Treviso.
#3 AR.AM S.r.l.
Ramo costituito da una parte del settore manutenzione e riparazione nei confronti dei clienti.
#4 Alfa S.r.l. Ramo atto alla produzione e alla vendita di tubi saldati e della lavorazione meccanica
141 dell'acciaio inossidabile; in più è attivo nella lavorazione di metalli in proprio e per conto terzi.
#5 Area Asset S.p.A. Ramo gas ceduto a Hera S.p.A.
#6 ASM Brescia Ramo afferente l’attività di distribuzione del gas naturale.
#7 A.T.M. S.p.A. Ramo attivo nel trasporto pubblico locale ceduto alla neo costituita Toscana del Sud.
#8 Bastogi
Asset afferenti al business immobiliare di Bastogi. Assumono particolare rilievo le partecipazioni trasferite dalla scissa alla beneficiaria.
#9 Bastogi
Asset afferenti al business immobiliare di Bastogi. Assumono particolare rilievo le partecipazioni trasferite dalla scissa alla beneficiaria.
#10 C S.p.A.
Business Unit Flexible, entità preposta alla gestione dell’attività di produzione e
commercializzazione di polimeri e di film a base poliammide.
#11 Carraro
Ramo avente a oggetto la produzione di trattori leggeri, conto terzi e a marchio proprio, con classe di potenza 50 - 100 Hp.
#12 CFP Agenzia Ramo comprendente i rapporti lavorativi e
di collaborazione.
#13 Comune di Busto Arsizio Ramo riguardante la gestione di alcuni
servizi comunali e del patrimonio.
#14 Con. Ami Ramo gas ceduto a Hera S.p.A.
#15 Con. Ami Ramo teleriscaldamento ceduto a Hera
142
#16 CSA Impianti Felsinei
S.r.l.
Ramo costituito da una parte del settore manutenzione e riparazione nei confronti dei clienti.
#17 Exprivia Ramo operante nel settore software e
dell'Information Tecnology.
#18 Enerxenia
Ramo per la prestazione di servizi informatici, di front e back office amministrativo.
#19 Farmacia comunale di
Paese (Treviso)
Ramo riguardante l'attività di gestione caratteristica della Farmacia.
#20 Farmacia comunale di San
Pietro in Cerro
Ramo riguardante l'esercizio dell'attività caratteristica della Farmacia.
#21
Farmacia comunale di Tolentino
Ramo riguardante l'esercizio dell'attività caratteristica della Farmacia.
#22
Farmacia Multiservizi
comunale di Cormano Ramo riguardante l'attività di gestione caratteristica della Farmacia.
#23 Ferrovia Italiana S.p.A. Ramo attivo nel trasporto pubblico locale
ceduto alla neo costituita Toscana del Sud.
#24 Fiera Internazionale di
Milano
Ramo costituito da trentotto marchi registrati, relativi contratti di affitto o concessione in uso a terzi, personale dedicato alla gestione dei marchi con i relativi contratti.
#25 Filatura di Pollone S.p.A.
Intero complesso dei beni organizzati per l'esercizio dell'attività di produzione e commercializzazione di filati.
#26 Francigena S.r.l.
Unici elementi patrimoniali del ramo sono i beni ammortizzabili e il fondo TFR dei dipendenti.
143
#27 Gabetti S.r.l.
Ramo costituito prevalentemente da beni mobili (cespiti) e personale di riferimento.
#28 Gesem
Ramo relativo alla gestione dei lavori in economia e delle manutenzioni di immobili, impianti e strade comunali per conto del comune di Lainate.
#29 Gielle ascensori S.r.l.
Ramo costituito da una parte del settore manutenzione e riparazione nei confronti dei clienti.
#30 Gruppo Coin S.p.A. Ramo di azienda costituito dalla Divisione
Oviesse.
#31 IM.AR S.r.l.
Ramo costituito da una parte del settore manutenzione e riparazione nei confronti dei clienti.
#32 Informest Attività commerciale, istituzionale e di
progetto.
#33 Intek
Ramo costituito da partecipazioni in varie aziende.
#34 La Gaiana
Insieme delle risorse destinate alla gestione, alla compravendita e allo sviluppo
immobiliare.
#35 Meridiana Ramo destinato allo svolgimento delle
attività nel settore del trasporto aereo.
#36 Minerali Industriali S.p.A.
Ramo destinato alla produzione di prodotti ventilati.
#37 Mon. Ser S.r.l.
Ramo costituito da elementi attivi e passivi, con particolare riferimento ai cespiti e al magazzino.
#38 NCH Ramo attivo nella realizzazione e nella
144 sistemi di pagamento a TAS.
#39 NCH
Ramo d'azienda attivo nella realizzazione e fornitura di applicativi software a TAS.
#40 Oviesse Franchising S.r.l. Canale di franchising.
#41 Panidea
Ramo d'azienda idoneo all'esercizio delle attività di produzione e di
commercializzazione di pizza e pane.
#42 Parafarmacia comunale
via Vittorio Veneto Ramo costituito dalla parafarmacia stessa.
#43 Prima ascensori S.r.l.
Ramo costituito da una parte del settore manutenzione e riparazione e più
precisamente quello svolgente l’attività nei confronti dei clienti.
#44 R.A.M.A S.p.A.
Ramo attivo nel trasporto pubblico locale ceduto alla neo costituita Toscana del Sud.
#45 Reno de Medici S.p.A.
Ramo riferibile allo stabilimento produttivo di proprietà di RDM sito nel comune di Ovaro (UD), stabilimento atto alla produzione di cartoncino.
#46 Roncadin
Divisione Surgelati, cui fanno capo Arena Surgelati e Cremeria.
#47 Roncadin Divisione Ice cream.
#48 Sealift SA
Ramo costituito da una parte del settore manutenzione e riparazione nei confronti dei clienti.
#49 Società Paese servizi Ramo composto principalmente da cespiti e
magazzino.
#50 Terme di Equi S.p.A.
Il ramo valutato riguarda la gestione di attività ricettiva e di somministrazione.
145 ceduto alla neo costituita Toscana del Sud.
#52 TRA.IN SERVICE S.r.l.
Ramo attivo nel trasporto pubblico locale ceduto alla neo costituita Toscana del Sud.
#53 Y S.r.l.
Ramo relativo alla produzione e vendita di centrifughe.
Come si può ben vedere, i rami individuati svolgono le attività più varie e diversificate. Nel campione sono infatti state incluse società impiegate nello svolgimento di attività produttive ma anche nella prestazione di servizi, società operanti nel settore alimentare ma anche nel settore farmaceutico, in quello del
trasporto pubblico e nell'abbigliamento.
Quello che ci siamo trovati ad analizzare è stato perciò un quadro variegato, geograficamente e temporalmente distribuito2.
3. Analisi dei parametri individuati
Dopo questo breve quadro introduttivo si passeranno in rassegna gli elementi già elencati al Paragrafo 1., cercando di dare una spiegazione a quanto emerso e mettendo in luce eventuali elementi contrastanti.
3.1 Soggetto valutatore
Da quanto emerso nel Capitolo II del presente elaborato, sappiamo che coloro che possono redigere una perizia di stima sono soggetti dotati di specifiche competenze professionali, iscritti agli albi dei Dottori Commercialisti, degli
Esperti Contabili e ad altri registri professionali
dei collegi nei quali il Tribunale ha competenza. Con riferimento alle imprese
2
Come già detto in precedenza i rami sono stati individuati utilizzando in prima analisi il database messo a disposizione da Borsa Italiana. Le relazioni rintracciate per mezzo di esso hanno riguardato i seguenti rami: Roncandin, Filatura di Pollone, ASM Brescia S.p.A., Exprivia, Fiera Internazionale di Milano, Gabetti, Bastogi, Carraro, Intek, Acosea, Panidea, NCH, AR.AM, CSA Impianti, Gielle ascensori, IM.AR, Prima ascensori, Sealift SA (questi ultimi cinque facenti parte di un'operazione riguardante la Monti Ascensori). Altre perizie rintracciate e aventi a oggetto rami di società quotate in borsa, sono state quelle relative a Minerali Industriali S.p.A., ACSM AGAM S.p.A., Gruppo Coin S.p.A., Reno de Medici e Meridiana..
146 facenti parte del campione selezionato, la situazione che è emersa è stata la seguente (Figura 1.).
Figura 1. Soggetto valutatore
Fonte: nostra elaborazione.
Come si può notare la maggior parte delle società si è rivolta a Dottori Commercialisti. Questo trova fondamento nella struttura stessa del campione, composto per lo più da società di piccole e medie dimensioni. Andando ad analizzare nel dettaglio, è stato possibile evincere come professori universitari e società specializzate si siano occupati della redazione delle perizie relative a società quotate sul mercato borsistico, dove probabilmente, data la complessità dell'operazione, si è preferito rivolgersi a studi e/o persone aventi a loro disposizione competenze maggiori.
Di seguito sono riportate le società che si sono rivolte a tali soggetti (Tabella 2.) Tabella 2. Complessi la cui relazione di stima è stata redatta da professori universitari o società.
RAMO D'AZIENDA SOGGETTO VALUTATORE
#1 Acosea Soc. Deloitte & Touche
#2 AR.AM. S.r.l. Soc. Douglas Auditing S.r.l.
Società Professori
Universitari
Dottori Commercialisti
Autore della perizia 13 5 35
0 5 10 15 20 25 30 35 40 Fr e q u e n za
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#3 ASM Brescia Prof. Antonio Porteri
#4 Bastogi Prof . Marco Reboa
#5 Bastogi Prof. Franco Dalla Sega
#6 Carraro Prof. Marco Buttignon
#7 CSA Impianti S.r.l. Soc. Douglas Auditing S.r.l.
#8 Gielle ascensori S.r.l. Soc. Douglas Auditing S.r.l.
#9 IM.AR. S.r.l. Soc. Douglas Auditing S.r.l.
#10 Intek Soc. PricewaterhouseCoopers
#11 La Gaiana Soc. Audirevi S.r.l.
#12 Meridiana Prof. Enrico Laghi
#13 NCH Soc. Mediobanca
#14 NCH Soc. Mediobanca
#15 Prima ascensori S.r.l. Soc. Douglas Auditing S.r.l.
#16 Roncadin Soc. Lombrarda & Associati S.r.l.
#17 Roncadin Soc. Interbanca
#18 Sealift SA Soc. Douglas Auditing S.r.l.
3.2 Operazioni riscontrate: tipologia
I vari tipi di operazioni riscontrate nel corso dell'analisi sono stati sintetizzati nel seguente grafico (Figura 2.).
148 Figura 2. Tipologia di operazioni riscontrate.
Fonte: nostra elaborazione.
Attraverso il contributo offerto dal grafico (Figura 2.) , è possibile appurare come l'operazione più frequente sia quella di conferimento (33 operazioni), seguita dalla cessione (15 operazioni) e infine dalla scissione (4 operazioni)3. In merito alle cessioni si è potuto rilevare come cinque di esse abbiano riguardato operazioni fra parti correlate, come una abbia interessato la cessione del complesso al fondo Oaktree, mentre le perizie redatte per i restanti nove rami non contenevano indicazioni che permettessero di capire la controparte dell'operazione.
3.3 Frequenza delle operazioni per anno di riferimento
Elemento indispensabile di ogni perizia è rappresentato dalla data di riferimento cui le valutazioni si riferiscono. Sull'ipotesi, supportata dalla teoria valutativa, secondo la quale l'intervallo temporale fra la data di stesura della perizia e la data di riferimento non è solitamente superiore ai tre - sei mesi si è elaborato il seguente grafico (Figura 3.), il quale mette in evidenza il numero di operazioni rilevate nell'anno di riferimento.
3
Si precisa che l'operazione rinominata come "Conferimento/Cessione" riguardi la Farmacia Multiservizi comunale di Cormano dalla cui perizia di stima non è stato possibile comprendere quale sia l'operazione messa effettivamente in atto, essendo nelle conclusioni riportate entrambe le ipotesi.
28% 62% 8% 2% Cessione ramo Conferimento ramo Scissione Conferimento/Cessione
149 Figura 3. Frequenza delle operazioni per anno di riferimento
Fonte: nostra elaborazione.
Il grafico mostra un andamento altalenante con picchi di massimo riscontrabili nel 2006 (10 operazioni), nel 2009 (17 operazioni) e nel 2011 (7 operazioni). Indagando su quanto verificatosi in tali anni, è possibile notare come in essi si collochino 22 dei 33 conferimenti rilevati, che vanno perciò a sostenere in maniera significativa le operazioni avvenute in tale frangente 4. È importante notare come già dal 2007 il numero delle operazioni abbia cominciato a ridursi, raggiungendo un punto di minimo nel 2008. È proprio da tale data che l'economia ha, infatti, iniziato a rallentare per poi crollare l'anno successivo con l'inizio della recessione globale del biennio 2008-09. Il campione selezionato sembra perciò seguire le tendenze a livello macroeconomico, registrando un ulteriore rallentamento delle operazioni nel biennio successivo.
3.4 Incompletezza del ramo
Sul fenomeno delle incompletezze ci siamo già soffermati nel Capitolo I di questo elaborato. Si ricorda però che affinché un ramo possa essere considerato tale, le insufficienze devono essere sanabili o la natura di esso verrebbe meno,
4Nel dettaglio si sono verificati 7 conferimenti 2006, 14 nel 2009 e 1 nel 2011. 0 2 4 6 8 10 12 14 16 18 2000 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 2009 2010 2011 2012
150 regredendo a complesso funzionale se non, addirittura, a mero aggregato patrimoniale.
Le incompletezze riscontrate fra i rami costituenti il campione sono state elencate nella tabella successiva (Tabella 3.).
Tabella 3. Incompletezze rilevate nei rami facenti parte del campione.
RAMO INCOMPLETEZZA
#1
AR.AM S.r.l. Ramo trasferito senza personale dipendente.
#2 Alfa S.r.l.
Ramo trasferito privo delle giacenze di magazzino, dei debiti e crediti diversi da quelli indicati.
#3 A.T.M. S.p.A. Non si trasferiranno gli immobili.
#4 Comune di Busto Arsizio È escluso dal perimetro di trasferimento un dipendente.
#5
CSA Impianti Felsinei
S.r.l. Ramo trasferito senza personale dipendente.
#6 Enerxenia Non si trasferiranno crediti e debiti, contanti e disponibilità liquide.
#7 Farmacia comunale di
Paese (Treviso) Credi e debiti non saranno trasferiti.
#8 Farmacia comunale di
San Pietro in Cerro
Non si trasferiranno beni patrimoniali (rimanenze, mobili, arredi), crediti e debiti.
#9 Ferrovia Italiana S.p.A. Non si trasferiranno immobili.
#10 Fiera internazionale di
Milano Non si trasferiranno crediti e debiti.
#11 Gielle ascensori S.r.l. Ramo trasferito senza personale dipendente.
#12 IM.AR. S.r.l. Ramo trasferito senza personale dipendente.
#13
La Gaiana
La conferente manterrà rami di attività relative al coordinamento strategico,
151 all’information tecnology, alla finanza e controllo, alla gestione del personale, ai servizi legali.
#14 Prima ascensori S.r.l. Ramo trasferito senza personale dipendente
#15 R.A.M.A. S.p.A. Non saranno trasferiti immobili
#16 Reno de Medici S.p.A. Sono esclusi dal perimetro del ramo terreni
e fabbricati.
#17 Sealift SA Ramo trasferito senza personale dipendente.
#18 Società Paese Servizi Ramo trasferito senza personale dipendente.
#19 TRA.IN S.p.A. Non saranno trasferiti immobili
#20 TRA.IN SERVICE S.r.l. Non saranno trasferiti immobili.
Da quanto emerso è possibile affermare come le incompletezze rilevate siano prevalentemente di tipo strutturale. Esse hanno infatti riguardato il mancato trasferimento di personale dipendente, di immobili, di terreni e fabbricati, di
crediti, debiti e magazzino.
Comprendere quelle che sono le insufficienze non è però che il primo passo, in seguito si dovrà procedere al ripristino dell'autonomia del ramo. A tal proposito, per le operazioni dal cui perimetro sono stati esclusi gli immobili è emerso come l'insufficienza sarà colmata per mezzo della stipulazione di un contratto di locazione con l'azienda madre (avente a oggetto il bene stesso), niente è stato poi riportato su eventuali peculiarità e caratteristiche del personale non trasferito, ciò non fa ritenere che seguiranno grossi inconvenienti per la sua assunzione e la conseguente sanabilità dell'incompletezza. Anche in materia di crediti, debiti e magazzino, dalle relazioni esaminate non è emerso alcun elemento rilevante; si ritiene pertanto corretto ipotizzare una sanabilità dell'insufficienza per mezzo delle risorse proprie del complesso enucleante. Con riferimento al ramo d'azienda "La Gaiana ", l'insufficienza rilevata appartiene alla fattispecie delle incompletezze operative riguardando il mancato trasferimento di alcuni processi secondari, i quali, una volta avvenuto il
152 distaccamento, saranno forniti dalla stessa società conferente. Sintetizzando, nei casi da noi rilevati non sono stati rintracciati interventi di ripristino implicanti nuovi investimenti. Ciò ha influito sulle formule valutative impiegate dagli esperti nel processo di valutazione nelle quali non sono presenti sconti, concessi in virtù degli interventi da attuare per ripristinare la piena attività del complesso.
3.5 Destinazione del ramo
Strettamente legato al fenomeno delle insufficienze vi è quello della destinazione del ramo che, al fine di poter essere compreso nella sua interezza, deve essere analizzato collegandosi ai concetti di separazione e integrazione economica. In merito al primo aspetto, i dati analizzati hanno permesso di mettere in evidenza come i rami siano stati trasferiti soprattutto a complessi già esistenti prima dell'operazione (Figura 4.).
Figura 4. Destinazione del ramo enucleato.
Fonte: nostra elaborazione.
Soffermandosi sui fenomeni della separazione e dell'integrazione economica la situazione che emerge è, soprattutto, quella di operazioni nelle quali non si assiste ad un distacco effettivo dall'azienda madre (Figura 5.), che continuerà a
0 5 10 15 20 25 30 Società Preesistente Di nuova costituzione Non specificato Destinazione 29 13 11 Fr e q u e n za
153 influenzare l'attività del ramo sottoposto, al contempo, anche all'influenza del complesso enucleante (Figura 6.).
Figura 5. Eventuale separazione economica del ramo.
Fonte: nostra elaborazione.
Figura 6. Eventuale integrazione economicadel ramo.
Fonte: nostra elaborazione. 0 5 10 15 20 25 30 35 40 Si No Non specificato Separazione economica 6 38 9 Fr e q u e n za 0 5 10 15 20 25 30 Si No Non specificato Integrazione economica 27 12 14 Fr e q u e n za
154 Combinando i fenomeni della separazione e dell'integrazione economica, è stato possibile classificare le operazioni facenti parte del campione nel modo che segue, utilizzando l'approccio già riportato nel Capitolo I del presente elaborato:
Indipendenza: tipica di operazioni di management buy out, family buy out ed employee buy out. Si rileva che nessuna operazione del campione risulti rientrare in tale fattispecie mancando, compatibilmente alle attese 5, operazioni che evidenzino una separazione economica dall'azienda di origine ma una mancata integrazione con la realtà inglobante.
Dipendenza dall'azienda madre: tipica di operazioni quali conferimenti per scorporo, scissioni per costituzione, cessioni infragruppo e outsourcing; fattispecie nelle quali non si assiste a una separazione economica dall'azienda madre né a una integrazione con l'azienda inglobante. Dai dati analizzati risultano 12 le operazioni per le quali è possibile riscontrare congiuntamente tali parametri. Di esse, 4 risultano essere conferimenti effettuati nei confronti di società preesistenti e 2 in società di nuova costituzione, 5 derivano da cessioni fra parti correlate e una è, invece, un'operazione di scissione. I conferimenti di tale categoria possono pertanto essere fatti risalire a operazioni di scorporo.
Dipendenza dall'azienda inglobante: tipica di acquisizioni effettuate da altre aziende. In tale tipologia si assiste a una separazione economica dall'azienda di origine e a una integrazione con l'azienda acquirente. Solo per un ramo del campione si è rilevata tale caratteristica.
Dipendenza congiunta: tipica di conferimenti per apporto e scissioni per incorporazione, operazioni nelle quali il complesso sarà sottoposto all'influenza di entrambe le società, dipendendo economicamente dall'azienda madre ma essendo anche integrato con la nuova realtà. A tal proposito, sono state rilevate: 3 scissioni e 23 conferimenti (6 nei confronti di nuove società e 17 verso aziende preesistenti). Questi ultimi possono essere pertanto ritenuti degli apporti.
5
Questo in quanto durante la raccolta del materiale non è stata riscontrata alcuna tipologia di operazioni sopra elencate.
155 Le situazioni qua descritte possono essere riportate grafico che segue (Figura 7.) Figura 7. Situazioni rilevate.
Fonte: nostra elaborazione.
Si precisa che non per tutte le operazioni analizzate è stato possibile ottenere informazioni attinenti ai parametri qua oggetto di analisi, non permettendone una completa classificazione6. I motivi alla base di ciò sono in parte rintracciabili nell'oggetto della perizia, rappresentato spesso da società di medio - piccole dimensioni, non quotate in borsa. Il livello di analisi di tali perizie, in materia di società coinvolte, è infatti meno approfondito rispetto a quello delle società quotate e non ha reso possibile procedere a una completa e sicura catalogazione dei rami in materia di destinazione.
3.6 Logica valutativa e difficoltà riscontrate
Elementi sicuramente importanti in una valutazione sono la logica valutativa adottata e le difficoltà riscontrate nel processo di valutazione. Tali elementi finiscono obbligatoriamente per inficiare sul risultato. Sul primo aspetto si rileva