Borsa Italiana e l’integrazione del mercato mobiliare europeo: le strategie percorribil

Borsa Italiana Spa può essere definita come una exchange indipendente da altre exchange del mercato europeo. A questa sua caratteristica può essere attribuita sia un’interpretazione positiva sia una negativa. L’indipendenza da altre realtà del mercato rende Borsa Italiana un’exchange non subordinata ad altri mercati, come invece avviene per altri casi (es. Repubbliche Baltiche e Irlanda). L’assenza di legami forti con altre exchange rischia peraltro di rendere Borsa Italiana una realtà isolata nel contesto europeo di riferimento.

I dati sulle dimensioni del mercato italiano sottolineano il peso relativo ed il dinamismo espresso dagli elevati tassi di turnover e dalla gamma diversificata di strumenti negoziati. Anche se il livello di internazionalizzazione evidenzia l’esiguo numero di rapporti cross-border, Borsa Italiana rimane una componente importante del mercato mobiliare europeo e tale ruolo non può non emergere anche nell’ambito dei processi di integrazione. Se Borsa Italiana rimane una componente

importante del mercato mobiliare europeo, bisogna considerare che le principali exchange estere hanno già compiuto scelte importanti in termini di integrazione ed è più che ragionevole attendersi per il futuro un accentuazione dei problemi di integrazione.

In quanto exchange di riferimento del mercato italiano Borsa Italiana Spa deve valutare con attenzione la prospettiva di aderire ad uno dei progetti in corso. Diversi motivi suggeriscono l’adesione ad un progetto di integrazione a prescindere dalle caratteristiche del progetto medesimo. Le prospettive di un mercato mobiliare “autonomista” all’interno di un mercato europeo sempre più integrato politicamente, economicamente e monetariamente non sono rosee: l’integrazione non è un fenomeno evitabile.

Lo spazio per contrastare i first-movers come Euronext o Eurex attraverso il lancio di nuovi progetti integrativi, che vedono Borsa Italiana come soggetto promotore è praticamente nullo: per Borsa Italiana l’integrazione non è (più) un fenomeno direttamente governabile.

L’adesione ad un progetto di integrazione diventa con il passare del tempo una scelta con priorità crescente. Un’ulteriore espansione dei progetti in corso può marginalizzare il mercato italiano assorbendone la liquidità e privando così Borsa Italiana del suo ruolo di exchange di riferimento del mercato italiano: l’integrazione non è un fenomeno contrastabile.

L’integrazione con altre exchange può portare diversi vantaggi quali lo sfruttamento di economie di scala e la riduzione del grado di concorrenza del mercato: l’integrazione può quindi costituire un’opportunità da sfruttare piuttosto che un’emergenza da fronteggiare.

La strategia di Borsa Italiana dovrebbe quindi essere finalizzata ad “integrarsi in un progetto di integrazione” facendo attenzione a scegliere il progetto “vincente” e a farlo prima che le condizioni di mercato rendano il mercato italiano meno attraente o riducano la forza negoziale di Borsa Italiana.

I tempi dell’integrazione non sono tali da rendere la formazione di un mercato mobiliare europeo integrato una prospettiva di breve periodo. Quella del percorso e soprattutto dei soggetti con i quali procedere all’integrazione non è quindi una scelta da rimandare, ma che per questo non deve essere compiuta in modo affrettato.

Tra gli eventi in grado di cambiare gli assetti del mercato che meritano di essere osservati con attenzione ci sono le scelte che i paesi non ancora direttamente coinvolti nei progetti di integrazione compieranno in tal senso. La Spagna, completato il processo di integrazione nazionale tramite il progetto Bmex, rivolgerà la sua attenzione ai progetti internazionali, forte del maggior peso conseguito con l’unificazione raggiunta. Il comportamento della LSE sarà anch’esso in grado di aprire nuove prospettive di integrazione così come anche i mercati dell’est avranno il loro peso. Nel biennio 2005-2006 si potrà quindi assistere ad ulteriori cambiamenti negli assetti del mercato che contribuiranno a rendere il quadro più chiaro. La strategia di Borsa Italiana deve quindi basarsi su un movimento anticipato rispetto a quello delle altre realtà indipendenti, per evitare di trovarsi a negoziare con realtà sovranazionali ormai affermate. Borsa Italiana ha il peso per decretare la piena riuscita di un progetto di integrazione o quantomeno per rafforzarne in modo sostanziale la credibilità e deve quindi far valere la propria posizione prima che altre realtà si rendano disponibili a stringere accordi con i mercati cross-border.

La scelta del progetto integrativo al quale rivolgersi richiede di valutare l’integrabilità tra Borsa Italiana ed i principali progetti in corso. Il confronto va fatto con OmHex, Eurex-Deutsche Börse ed Euronext visto che queste sono le soluzioni che godono di maggiore credibilità. La possibilità di un progetto di integrazione che coinvolga Borsa Italiana ed LSE non è infatti prospettabile viste le differenze valutarie e lo scetticismo finora manifestato dalla LSE nei confronti dell’integrazione106. L’integrazione di Borsa Italiana all’interno del progetto Eurex-Deutsche Börse trova una valida motivazione nell’interesse che gli investitori italiani e tedeschi mostrano per i titoli dei due mercati. Il carattere fortemente nazionalista del progetto Eurex-Deutsche Börse richiederebbe probabilmente a Borsa Italiana di rinunciare alla propria identità con evidenti problemi di national pride. Se l’impatto dell’integrazione tramite fusione del mercato svizzero con il mercato tedesco è stato attenuato dalla condivisione di fattori culturali forti, nel caso del mercato italiano i cambiamenti sarebbero probabilmente eccessivi.

Sia OmHex che Norex nascono come realtà fortemente contestualizzate dal punto di vista geografico. L’obiettivo più o meno esplicitato è la formazione di un mercato nordico che non sembra quindi rivolgersi ai paesi dell’area mediterranea. Lo scarso interesse manifestato dagli investitori italiani per i titoli scandinavi, ricambiato dall’altrettanto esiguo interesse degli investitori nordici per i titoli italiani, priva l’ipotesi di integrazione dell’interesse necessario.

La struttura flessibile di Euronext, che è già stata valutata positivamente dal Liffe e dalla BVLP, rassicurerebbe il mercato italiano per quanto riguarda gli aspetti di national pride, che verrebbe quindi tutelato. Il numero dei paesi coinvolti è inoltre un indicatore importante della capacità aggregativa del progetto. Le relazioni tra i diversi mercati coinvolti in termini di interesse degli investitori-emittenti, rappresenta anch’esso un segnale positivo. Euronext può quindi rappresentare una scelta percorribile, vista la buona compatibilità con il mercato italiano. Rispetto al Liffe e al mercato portoghese (BVLP) l’ingresso di Borsa Italiana in Euronext richiederebbe però un processo negoziale ben più articolato. Il Liffe è infatti entrato nel progetto beneficiando di un allargamento della propria influenza nei mercati derivati francese, belga e olandese. Le dimensioni del mercato portoghese, sicuramente più contenute rispetto al mercato italiano, hanno messo la BVLP nelle condizioni di giovare dell’integrazione in termini di visibilità e di ammodernamento tecnologico, mentre tali aspetti assumerebbero un ruolo non altrettanto rilevante nel caso di Borsa Italiana, visto che questa è già tra le principali realtà del mercato europeo e considerando che, tramite la SIA – Società italiana per l’automazione, sviluppa internamente i propri trading engine. Per Euronext si tratterebbe quindi della prima integrazione con implicazioni rilevanti in termini di governance. L’appartenenza all’UE di tutti i partecipanti e la condivisione dell’euro (ad eccezione dell’Inghilterra) sono ulteriori fattori aggregativi che portano ad indicare in Euronext la soluzione maggiormente compatibile con le caratteristiche di Borsa Italiana Spa, o quantomeno la soluzione meno traumatica.

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L’unico progetto di integrazione che ha interessato la LSE è stato iX – The international exchange – naufragato anche a causa del comportamento tenuto dalla LSE.

Appendice

L’indicatore di interesse