Nel giugno 2014, il prezzo del petrolio si aggirava attorno ai 100$ al barile. Esattamente un anno dopo, precipitava a 40$, arrivando addirittura sotto questo livello.
Questa drammatica discesa ha messo in difficoltà tutti i produttori di greggio: il cartello dell’Opec, le maggiori compagnie americane e i frackers60.
Alla base del crollo del prezzo del greggio, pur in presenza di una domanda stagnante ci sono stati ovviamente fattori economici.
L’industria del fracking ha prodotto i propri investimenti sulla base della previsione che il petrolio sarebbe rimasto in un range tra 70 e 130$ al barile. Sono stati spesi più di $5,000 miliardi per l’esplorazione e lo sviluppo, in gran parte in Canada e negli Stati Uniti. Ciò ha prodotto una quantità immensa di petrolio, che ha ridotto la quota di mercato dei produttori dell’Opec. L’Arabia Saudita stava perdendo terreno sia rispetto ai concorrenti dell’Opec sia rispetto ai fracker.
L’eccesso di offerta della materia prima a fronte del rallentamento dell’economia mondiale e il crescente valore del dollaro, sono stati speculari alla diminuzione del prezzo del greggio. Poiché il petrolio è quotato in questa valuta, i paesi con altre valute monetarie, per acquistarlo, devono prima comprare dollari che rincarando ha prodotto un aumento indiretto anche del prezzo del greggio in termini di euro, yen o rubli. Aumentando il prezzo insieme a eccesso di offerta e calo di domanda è calata, porta i
60Con il termine fracking si intende una particolare tecnica estrattiva di petrolio e gas naturale utilizzata
per la prima volta in America nel 1947 dalla compagnia Halliburton. Questa tecnologia, che è stata perfezionata in Texas nei decenni successivi, sfrutta la pressione dei liquidi per provocare delle fratture negli strati rocciosi più profondi del terreno. Per questo motivo è conosciuto anche con il nome di ‘fratturazione idraulica’ o ‘hydrofracking’. Si tratta di un metodo impiegato per agevolare la fuoriuscita del petrolio o dei gas presenti nelle formazioni rocciose per consentirne un recupero più rapido e completo.
123
produttori ad avere un surplus e per ridurlo devono tagliare il prezzo. Questo è quello che accadeva un anno fa.
In tempi di ristagno economico dovrebbero pertanto ridurre la produzione. Ma questo non è avvenuto, anzi la produzione del greggio è aumentata e continuerà a aumentare nonostante la recessione, perché: l’Arabia Saudita vuole riguadagnare le quote di mercato perdute e l’America continua a diventare sempre più autonoma con il petrolio estratto in patria che non è finalizzato alle esportazioni ma solo al consumo interno, diminuendo drasticamente le importazioni.
Il nostro caso prevede che in data 17 Ottobre un raffinatore tradizionale decida di acquistare una put mensile per coprirsi dalle oscillazioni di prezzo del petrolio greggio e della benzina acquistate e vendute tramite i futures rispettivamente di Gennaio e Febbraio.
Data Prezzo benzina (gall) Prezzo greggio (bbl) Crack Spread
17 Ottobre 2.17$ 81.62 $ 9.52 $
17 Novembre 1.368 $ 56.43 $ 1.03 $
Nonostante si sia verificata una sostanziale diminuzione del prezzo del greggio, si è avuta anche un’altrettanta diminuzione del prezzo della benzina.
Questo ha portato le raffinerie non solo a subire una riduzione del crack spread dovuta alle normali oscillazioni, ma a un vero e proprio ridimensionamento dei margini medi. Con il crollo del greggio gli operatori nel mercato del petrolio hanno subito un restringimento dei loro profitti, come è avvenuto per i produttori. Da un livello di crack
spread che mediamente si aggirava intorno ai 20$, hanno assistito a una riduzione di
quasi 8 o 10$ creando un peso significativo sui dati di bilancio.
L’utilizzo di una crack spread option per bloccare i margini di profitto iniziali in questo caso è ancora più giustificata per far sì che i raffinatori si assicurino anche il margine più basso.
La funzione prezzo è stata implementata con un tasso free risk trimestrale dello 0.02%, presentando una relazione positiva come la seguente.
124 Stiamo facendo riferimento a un’opzione mensile si hanno dati che concordano con la logica di fondo di una put, quindi si avrà una relazione positiva in cui il prezzo diminuisce al diminuire dello strike perché risulta meno conveniente all’holder, all’esercizio dell’opzione, vendere a un prezzo più basso. L’opzione ha poco valore. Per valori di strike più alti, il valore dell’opzione aumenta e quindi anche il premio.
Anche in questo ultimo caso si conferma che la scelta dell’opzione dipende dai requisiti rischiosi dell’impresa e dalla propensione al rischio dell’imprenditore.
Ma nel range di strike price che sono stati studiati, la scelta ricadrà sicuramente su uno strike in linea con il crack spread di 9.52$, in cui con un prezzo di esercizio di 10$ si può ottenere una copertura netta di 5.94$ a fronte di un pagamento di 3.04$.
0 2 4 6 8 10 12 0 5 10 15 20 25 Prezzo Strike
Prezzo
0 1 2 3 4 5 6 7 8 9 0 5 10 15 20 25 Copertura StrikeCopertura
125 Un'altra alternativa può essere quella di acquistare una put da 12$ pagando un premio di 4.27$ ma ottenendo comunque una buona copertura di 6.71$.
Anche uno strike di 14$ consente di ottenere una copertura di 7.28$ a fronte di un premio di 5.70$.
Il tutto dipende da quanto il raffinatore è disposto a perdere nel caso in cui non debba esercitare l’opzione.
126
CONCLUSIONE
Il presente studio è la dimostrazione di come il mercato del petrolio, negli ultimi decenni, abbia goduto di un’impennata del livello di volume delle contrattazioni, sia per motivi produttivi che speculativi. Questa rivoluzione nel mercato dell’energia è dovuta soprattutto alla ricerca di un metodo per poter far fronte alle continue e incessanti oscillazioni di prezzo che sono parte integrante di questo mercato. A tal proposito gli operatori si sono adoperati per cercare nuovi strumenti finanziari che gli consentissero di ridurre o in qualche modo eliminare questi rischi, le crack spread options sono uno degli strumenti preponderanti.
L’utilizzo di queste opzioni permette di poter bloccare il margine di profitto, il crack
spread, che è soggetto a numerosi fattori che possono determinarne un cambiamento
negativo per il raffinatore. I fattori che influiscono sul valore del crack spread e da cui i raffinatori devono difendersi sono molteplici e agiscono in ogni momento e alcuni di essi sono ad esempio:
- la stagionalità, abbiamo visto che in primavera i prezzi dei prodotti finiti aumentano per la maggiore domanda di benzina in estate;
- lenta crescita economica che porta a una riduzione della domanda e quindi a uno squilibrio domanda/offerta che fa variare i prezzi;
- fattori geopolitici che influiscono sulla politica estera, sull’economia con riflesso sui prezzi;
- variazioni della produzione che portano a fissare prezzi differenti, questo fattore va visto in concomitanza con la domanda.
L’alta volatilità dei prezzi è conseguenza di tutti i fattori di cui sopra, ed è importante sottolineare che alla fine, in questo mercato, colei che ha il ruolo preponderante tra i produttori di energia è l’Arabia Saudita, che in un certo modo riesce a dettare il prezzo di mercato. Essa ha le riserve di petrolio più grandi del mondo e i costi medi della produzione più bassi di tutti. L’Arabia Saudita può fare soldi sulla sua produzione di petrolio a partire già da $10 al barile. Da questa condizione parte tutto.
Nel momento in cui un raffinatore inizia la sua negoziazione per acquistare e vendere petrolio greggio e prodotti derivati, a seconda della posizione che ricopre, decide di acquistare anche delle opzioni che possano bloccare il suo crack spread per evitare il rischio di forti diminuzioni o allargamenti del margine che possano portarlo a perdite
127 consistenti e anche determinanti.
La particolarità dello studio non è tanto quello di capire come e perché è importante per gli operatori di questo mercato coprire i proprio profitti da una variazione, cosa non inusuale in un mercato finanziario, quanto lo strumento adottato.
Per fare ciò infatti viene utilizzato un particolare tipo di opzioni, le spread options. Questo perché il sottostante in questione, quindi il margine di cui vogliamo conservarne il valore è dato dalla differenza di due variabili che sono i prezzi dei prodotti derivati e del petrolio greggio. Quindi è necessario utilizzare un tipo di opzioni che permette di lavorare sulla differenza tra due sottostanti, in questo caso i prezzi delle commodities petrolifere. Sono uno strumento innovativo e di recente introduzione che in alcuni ambiti dimostra a pieno la sua utilità.
L’ostacolo più grosso da affrontare per un raffinatore semmai è la scelta del tipo di opzione da acquistare, quindi la scelta dello strike price in funzione delle caratteristiche di rischiosità dell’impresa e dell’imprenditore stesso.
Lo strike price sarà chiaramente un valore prossimo al crack spread iniziale, anche perché l’obiettivo è proprio quello di bloccare il margine al valore più conveniente rispetto alle aspettative con cui si confronta che sono dettate dall’oscillazione dei prezzi. Tutto sta nello scegliere, tra i valori prossimi al margine da bloccare, quale è il più idoneo. Lo studio provvede a fornire la visione chiara della situazione di risk
management che il raffinatore si troverà davanti e sui cui dovrà prendere la decisione
più importante per lui.
Il ruolo chiave della scelta chiaramente è dato dalla propensione al rischio che sarà soltanto una condizione soggettiva. Se un imprenditore non ha una buona propensione al rischio non sarà disposto a pagare un premio alto sapendo che potrebbe esservi la possibilità di non poter esercitare l’opzione e quindi di poter perdere il premio; a ciò è speculare il fatto che se sceglie non pagare un premio più alto per la paura di perderlo, questo può voler dire rinunciare a una parte della copertura di cui beneficerebbe. La stessa identica cosa vale per la situazione esattamente speculare.
È tutta una condizione di equilibrio da ponderare che però permette di ottenere una copertura efficiente.
128
APPENDICE
Il modello usato per questo studio è in parte preformato, in parte adattato personalmente.
Riguarda il pricing della crack spread option e il calcolo della copertura: - per un raffinatore tradizionale.
OldFormat=get(0,'format'); format bank Price1gallon=; Price1=Price1gallon*42; Vol1=; Price2=; Vol2=; Strike=; OptSpec='put'; Settle='Date'; Maturity='Date'; Corr=; Rate=; Compounding=-1; Basis=1;
RateSpec = intenvset('ValuationDate', Settle, 'StartDates', Settle, ...
'EndDates', Maturity, 'Rates', Rate, 'Compounding', ...
Compounding, 'Basis', Basis);
StockSpec1 = stockspec(Vol1, Price1); StockSpec2 = stockspec(Vol2, Price2);
Price = spreadbybjs(RateSpec, StockSpec1, StockSpec2, Settle, ... Maturity, OptSpec, Strike, Corr)
CrackSpread = (Price1 - Price2)
NewCrackSpread = (Newprice1 * 42) – Newprice2 ITM = (Strike - NewCrackSpread)
Copertura = (Strike - NewCrackSpread - Price)
- per un raffinatore straordinario.
OldFormat=get(0,'format'); format bank Price1gallon=; Price1=Price1gallon*42; Vol1=; Price2=; Vol2=;
129 Strike=; OptSpec='call'; Settle='Date'; Maturity='Date'; Corr=; Rate=; Compounding=-1; Basis=1;
RateSpec = intenvset('ValuationDate', Settle, 'StartDates', Settle, ...
'EndDates', Maturity, 'Rates', Rate, 'Compounding', ...
Compounding, 'Basis', Basis);
StockSpec1 = stockspec(Vol1, Price1); StockSpec2 = stockspec(Vol2, Price2);
Price = spreadbybjs(RateSpec, StockSpec1, StockSpec2, Settle, ... Maturity, OptSpec, Strike, Corr)
CrackSpread = Price1 - Price2
NewCrackSpread = (Newprice1 * 42) – Newprice2 ITM = (NewCrackSpread - Strike)
130
BIBLIOGRAFIA E SITOGRAFIA
[a] A guide to energy hedging, NYMEX.
[b] A. Banfi, I mercati e gli strumenti finanziari. Disciplina e organizzazione della Borsa. Feltrinelli (2013).
[c] Andrea Ciccioli, Enciclopedia della scienza e della tecnica, Enciclopedia Treccani 2008.
[d] Borsa Italiana, Derivati azionari. Guida alle opzioni (2001).
[e] Di Benedetto Fabio, I mercati del petrolio e la loro volatilità, Milano, Angeli 2001. [f] Enzo Scannella, Innovazione finanziaria e instabilità: il trasferimento del rischio di
credito, Gruppo Monte dei Paschi (2011).
[g] Franklin R. Edwards, Cindy W. Ma, Futures & Options. McGraw-Hill International Editions, Economics series, 1992.
[h] International Energy Agents Publications, Competition in electricity markets. OECD, 2001
[i] Intervento di Davide Tabarelli al convegno “Smart energy: Energy efficiency and
renewable resources in 100 italian cities”, 29 ottobre 2012.
[j] Introduction to crack spread. Publicated by CME Group.
[k] La valutazione delle opzioni, Assogestioni.
[l] Olivier Appert, Jean-Pierre Favennec, Structure analysis and costs relations in the
crude oil rafinery procedures. Centre for Economics and Management IFP School Rueil-Malmaison, Francia.
[m] Prof. Aggr. Arsen Palestini, Cenni teorici di Matematica Finanziaria, Università la Sapienza (2014).
[n] Prof. Andrea Nobili Principi di Finanza aziendale internazionale, Capitolo III, Strumenti per la gestione del rischio di cambio.
[o] Renè Carmona, Valdo Durrleman, (2003): Pricing and Hedging spread options. Working Papery, Department of operations research and financial engingeering, Princeton University.
[p] Rosenbloom Corey, Guida completa al trading. Strategie operative e tecniche d’intervento nei mercati finanziari. Hoepli, 2003.
131 [r] U.S Energy Information Administration, Short-term Energy Outlook, Luglio 2015. [s] U.S Energy Information Administration, Short-term Energy Outlook, Ottobre 2016. [a] www.borsaitaliana.it [b] www.cmegroup.com [c] www.eia.gov [d] www.eniscuola.net [e] www.finecobank.it [f] www.ilgiornale.it [g] www.ilpost.it [h] www.ilsole24ore.it [i] www.mercatusenergy.com [j] www.petrolioinborsa.it [k] www.slideplayer.it [l] www.sviluppoeconomico.gov.it [m] www.tamoilitalia.it [n] www.tastytradenetwork.squarespace.com [o] www.tradinginrosa.it
132
RINGRAZIAMENTI
Con questa tesi arrivo al capolinea di un percorso accademico che mi ha fatto maturare individualmente e professionalmente, è stato un crescendo di studio, fatica, sacrifici e di emozioni che davvero non posso descrivere.
Questo step finale è stato possibile grazie al mio relatore, il prof. Riccardo Cambini, senza il suo aiuto il mio elaborato non sarebbe risultato della stessa qualità scientifica. Mi ha supportato durante la scrittura e mi ha lasciato libera di affrontare gli argomenti che mi interessano, senza ostacolare le mie scelte.
Tutto ciò non sarebbe stato possibile se non avessi avuto accanto a me la mia famiglia, sempre pronta a sostenermi e a congratularsi per i miei successi, infondendomi fiducia, senza mai smettere di credere in me. Senza il vostro sforzo emotivo e economico, non sarei mai diventata quello che sono adesso. Spero di avervi reso fieri di me. Un grazie a mia sorella che in questi anni mi ha dimostrato che il rapporto di gioie e dolori che abbiamo sempre avuto può resistere anche a chilometri di distanza. I ringraziamenti si estendono anche a tutto il resto della famiglia pistoiese, sarda e siciliana, che mi rendono fiera del legame che ci unisce.
La felicità che provo in questo momento però non sarebbe tale se non avessi avuto al mio fianco le persone giuste a cui chiedere aiuto in momenti di sconforto e con cui sorridere nei momenti felici: gli amici. Sono loro ad avermi reso davvero ricca.
In questi anni pisani ho conosciuto persone fantastiche, con cui ho condiviso ansie, struggimenti e divertimenti e insieme abbiamo reso il distacco dalla famiglia più sereno. In particolare voglio ringraziare: Marilena, la prima persona con cui si è creato un legame fantastico e che adesso si sta solo rafforzando; Alessandro, che ha reso il mio ultimo anno più dolce e felice e infine Nancy, che mi ha dimostrato che l’amicizia non è solo studio ma anche supporto e sorrisi condivisi. A Giada che da Pistoia non ha mai smesso di preoccuparsi per me e di dimostrarmi il bene che mi riserva. Per ultimo, ma non per importanza, un grazie a Giada, Francesca e Annalisa, le coinquiline migliori del mondo, grazie per il rapporto che abbiamo instaurato, per i battibecchi e le risate rigeneranti dopo una giornata di studio, tornare a casa e sapere di trovare voi ha contribuito a rendere Pisa la mia città.