Impostazione metodologica dell’analisi svolta e difficoltà riscontrate

Dopo aver selezionato le aziende da inserire nel campione, per dare una risposta al quesito che ci siamo posti in questo elaborato, ovvero se le aziende che quotano o revocano i loro titoli creano o distruggono maggior valore nel periodo successivo al listing o al delisting, si è provveduto ad esaminare per ogni impresa i prospetti dello Stato Patrimoniale e del Conto Economico relativi ad un orizzonte temporale di 6 anni. Quando è stato necessario e, se possibile, è stata consultata anche la Nota Integrativa. Nello specifico si è deciso di analizzare i bilanci civilistici non consolidati relativi a: - i 2 anni precedenti all’operazione di listing o delisting (n-2, n-1);

- l’anno di riferimento dell’operazione (n);

- i 3 anni immediatamente successivi (n+1, n+2, n+3).

In questo modo si è potuto ottenere un quadro completo sull’andamento dell’azienda e fare un confronto tra l’andamento prima e dopo l’operazione effettuata per quanto riguarda il valore creato dall’azienda. Per Marazzi Group, i cui titoli sono stati revocati dal listino solo dopo un biennio, non è stato possibile effettuare l’analisi post- quotazione per 3 anni, ma solo per due. Lo stesso vale per Garboli, per il periodo post- delisting, a causa della difficoltà nel rintracciare il bilancio dell’esercizio n+3. L’anno di passaggio da società quotata a società non quotata, e viceversa, è stato considerato nell’analisi insieme agli anni n-2 e n-1 in quanto gli effetti delle operazioni di listing e delisting si iniziano a manifestare solo dagli anni successivi.

I prospetti contabili sono stati poi riclassificati e sottoposti a successive rielaborazioni. Lo Stato Patrimoniale è stato riclassificato secondo il criterio di pertinenza gestionale, distinguendo dunque l’area operativa da quella finanziaria. L’area operativa è stata a

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sua volta suddivisa nel capitale circolante operativo netto, capitale fisso operativo netto, fondi operativi e capitale extra caratteristico. A causa della mancanza di alcune informazioni tutte le immobilizzazioni materiali sono state imputate alla sola area caratteristica. L’area finanziaria comprende invece il patrimonio netto e la posizione finanziaria netta. È stato ipotizzato che tutto l’utile realizzato sia stato mandato a riserva invece che distribuito ai soci e quindi che esso confluisca nel capitale circolante operativo netto. Il Conto Economico è stato riclassificato invece a costi e ricavi della produzione ottenuta. Anche per il Conto Economico sono state fatte alcune supposizioni tra cui, per esempio, che tutti i ricavi e gli oneri diversi di gestione fossero relativi alla gestione caratteristica e non a quella straordinaria.

Per la stima della creazione del valore è stato utilizzato il metodo dell’EVA®_{, anche}

nella sua variante di EVA® operativo27. La concreta applicazione del metodo EVA®, che sarà illustrata nel paragrafo seguente, ha fatto emergere alcune difficoltà che sono state superate attraverso espedienti e vari aggiustamenti dei dati rilevati dai bilanci. Il calcolo è stato effettuato per ogni impresa annualmente, ma si è proceduto poi anche a calcolarne la media e la cumulata degli anni pre-quotazione o pre-delisting e degli anni post-quotazione o post-delisting. Per valutare se le aziende analizzate hanno avuto un andamento positivo o negativo è stato quindi fatto il confronto tra i risultati precedenti e successivi dell’operazione, calcolandone l’incremento o il decremento percentuale dai risultati. Inoltre, essendo l’EVA®

una misura assoluta di valore, i risultati sono stati espressi anche in termini percentuale sul valore aggiunto in modo da rendere comparabili i risultati delle diverse imprese.

Le imprese sono state poi suddivise in due classi a seconda se: - abbiano creato maggior valore o distruttone in misura minore; - abbiano creato minor valore o distruttone in misura maggiore.

Per ciascuna impresa, all’interno di ogni classe, sono stati inoltre calcolati vari indicatori ritenuti espressivi dei value driver per valutare quali sono stati i principali fattori che hanno inciso sulla creazione di valore e ne è stata fatta una media.

L’analisi effettuata ha però incontrato parecchi limiti. Uno dei principali limiti può essere individuato nel numero ridotto delle imprese del campione che tuttavia

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rappresentano la totalità dell’universo osservabile nel periodo di tempo definito. Per le imprese “delistate” inoltre si sono potute considerare solamente quelle imprese che hanno continuato a svolgere la loro attività nel periodo successivo al delisting con la stessa struttura societaria, perché per le altre a causa della mancanza di dati non si sarebbe potuto fare il confronto tra il periodo precedente e successivo al delisting28. Oltre alla numerosità del campione, anche il limitato periodo temporale di analisi non ha permesso di valutare correttamente la creazione di valore delle aziende. Alcune azioni intraprese dalle società potrebbero avere avuto infatti ripercussioni a più lungo termine e che quindi sono riflesse solo parzialmente nei risultati a breve.

Inoltre è di rilevanza il fatto che il periodo considerato ricomprende in parte anche il periodo di grande crisi internazionale che ha avuto origine nel 2008, proprio sui mercati finanziari, in conseguenza allo scoppio delle bolle immobiliari che si erano formate sul mercato statunitense. Essa ha avuto ripercussioni su tutti i mercati finanziari mondiali espandendosi anche successivamente all’economia reale.

Per quanto riguarda la comparazione dei dati, varie difficoltà sono emerse dal fatto che le operazioni di listing o delisting sono state effettuate in anni differenti, anche se comunque in un limitato arco temporale di 6 anni. Inoltre le società confrontate, eccetto il carattere di familiarità, sono molto diverse l’una dall’altra, per il settore in cui operano, per il livello di fatturato, per l’evoluzione nel tempo avuta dall’azienda, e così via.