Capitolo 5 Caso operativo: scelta tra un Cat Bond e un Resilience Bond
5.5 Ipotetico utilizzo di un Resilience Bond
I resilience bond, come abbiamo visto nel terzo capitolo, sono degli strumenti innovativi che consistono nel pianificare in anticipo un’eventuale costruzione resiliente che possa prevenire il disastro, e quindi ridurre drasticamente il costo di ogni fenomeno catastrofico. Il resilience bond si compone di due scenari, quello assicurativo e quello progettuale che sono strettamente connessi tra di loro. Collega i premi assicurativi a progetti di
prevenzione, come barriere alluvionali o rinforzi antisismici agli edifici non a norma, che riducono le perdite attese dei disastri e hanno lo scopo di monetizzare le perdite evitate attraverso una “struttura di sconto”. Lo “sconto di resilienza” è una fonte di finanziamento derivante dalla riduzione misurabile del rischio.
In questo lavoro di tesi, l’intento è quello di immaginare che la regione Toscana scelga non solo di coprire il rischio nel caso si verifichi effettivamente l’evento alluvionale, ma di iniziare la costruzione di un’infrastruttura preventiva per ridurre il rischio di alluvioni anche nel lungo periodo. Il problema di applicare tale metodologia risiede nel fatto che, generalmente, il sistema pubblico tende ad essere conservativo ed ottimistico, preferendo evitare di spendere maggior denaro per prevenire un evento che non ha la certezza che accada, rispetto a quello richiesto per fronteggiare direttamente l'esposizione al rischio. Con l’emissione di un resilience bond, la pubblica amministrazione dovrebbe iniziare la realizzazione dell’infrastruttura resiliente, spendendo il costo per la costruzione. Il conto economico dell’ente, quindi, sarà peggiore rispetto a quello che avrebbe senza la
costruzione dell’infrastruttura, nei vari esercizi su cui insiste il contratto.
Invece, per prima cosa, si dovrebbe considerare il fatto che, al termine della costruzione dell’infrastruttura, si avrebbe un patrimonio con una minore esposizione al rischio, a tutto vantaggio del suo valore dal punto di vista dello Stato Patrimoniale.
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Il miglioramento nelle casse dello Stato si potrà vedere solo nel medio-lungo periodo, solo dopo la realizzazione dell’infrastruttura, quando il rischio sarà diminuito e la rendita per lo Stato aumenterà. Tale miglioramento dello Stato Patrimoniale della pubblica
amministrazione si può dimostrare in maniera estremamente semplice con la formula della rendita perpetua.
Immaginiamo, infatti, che l’ente pubblico non emetta mai un resilience bond, e che quindi decida sempre di coprire i danni che si verificano: questa tipica situazione, può essere rappresentata matematicamente con la formula della rendita perpetua, con un determinato tasso i.
𝑉𝐴 = 𝑅 𝑖1
Nel caso in cui, invece, la pubblica amministrazione decida di attuare la realizzazione dell’infrastruttura, il Conto Economico peggiorerà, perché dovrà pagare il costo per la sua realizzazione, ma, quando sarà terminata l’opera, dovrà sostenere nel lungo periodo minori costi per ripagare i danni provocati dalle alluvioni, perché si ridurrà di molto il rischio che queste si verifichino.
Matematicamente, la rendita che aveva prima, adesso è una rendita a scadenza prefissata 𝑛, cioè pari alla durata della costruzione dell’opera resiliente, e successivamente lo Stato avrà una rendita perpetua con un tasso di interesse più basso e un valore attuale più alto.
𝑉𝐴𝑟𝑒𝑠𝑖𝑙𝑖𝑒𝑛𝑐𝑒 = 𝑅 × 𝑎𝑛⏋𝑖1+𝑅
𝑖2(1 + 𝑖2)−(𝑛−1) con 𝑛 = 𝑎𝑛𝑛𝑖 𝑑𝑒𝑙𝑙𝑎 𝑐𝑜𝑠𝑡𝑟𝑢𝑧𝑖𝑜𝑛𝑒; 𝑖1 > 𝑖2 ;
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Detto questo, cerchiamo adesso di immaginare che la regione Toscana decida di realizzare un’infrastruttura resiliente, come ad esempio, la costruzione di nuovi argini o di migliorare quelli già esistenti per il fiume Arno per ridurre il rischio di esondazioni sia nella provincia di Pisa che nella provincia di Firenze. I dati previsionali che abbiamo ricavato dal SIR Toscana si riferiscono solo al biennio 2016-2017, dobbiamo però considerare che il progetto resiliente abbia bisogno almeno di tre anni per essere portato a termine e che contribuisca alla riduzione del rischio di alluvioni. Quindi dobbiamo ipotizzare che
l’emissione del Resilience Bond avvenga nel 2013, e dal 2013 al 2016 il resilience bond si comporti come un cat bond tradizionale, mentre negli ultimi due anni le cedole date agli investitori potranno ridursi notevolmente grazie alla riduzione dell’evento disastroso.
La struttura può essere ipotizzata, in maniera semplificata, in questo modo: emissione del resilience bond nel 2013 con valore nominale 500 milioni di euro, il costo
dell’infrastruttura ipotizziamo sia di 120 milioni che verranno pagati inizialmente dalle casse della pubblica amministrazione, le cedole date agli investitori saranno calcolate con un tasso semestrale del 4% per i primi tre anni, poi, al termine della costruzione dell’opera, il tasso cedolare si abbasserà del 2%, che è molto simile ad un tasso risk free perché il rischio si è ridotto: nei primi 3 anni di contratto, l’evento si verifica dopo 400 mm di pioggia, mentre negli ultimi 2 anni di contratto, l’evento in questione si verificherà solo dopo 600. Questa riduzione delle cedole permetterà alla pubblica amministrazione di ottenere un “resilience rebate”, cioè uno sconto che servirà in parte per coprire il costo dell’infrastruttura, mentre la restante parte verrà coperta negli anni successivi alla durata del contratto, dato che la riduzione del rischio alluvionale ottenuta dall’opera resiliente si avrà potenzialmente per sempre.
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5.5.1 1° caso. Provincia di Massa
Emissione di un resilience bond di valore nominale 500 mln € in data 1/1/13 con durata 5 anni e tasso di interesse semestrale del 5%. La soglia sopra la quale scatta l’evento
rischioso è di 400 mm. Se l’evento si verifica avremo la sospensione delle cedole fino al termine della realizzazione dell’infrastruttura, ipotizzata a dicembre 2015, e una
decurtazione del capitale del 10% a scadenza. Da gennaio 2016 il rischio di alluvioni si riduce, si riattiva la distribuzione delle cedole ad un tasso semestrale del 2%. La soglia sopra la quale scatta l’evento rischioso è, adesso, di 600 mm. Se l’evento si verifica, avremo la sospensione delle cedole e la decurtazione del capitale del 40% a scadenza. Il costo dell’infrastruttura resiliente è pagato dalla pubblica amministrazione con i 500 mln € ottenuti dalla vendita dell’obbligazione, e ammonta a circa 120 mln €.
Per capire se l’evento di 400 mm si è verificato tra il 2013 e il 2015, dobbiamo
nuovamente far riferimento al sito del SIR Toscana, analizzando i report idrologici mensili, da gennaio 2013. A Massa l’evento rischioso accade a marzo 2013, dove sono caduti in poche ore circa 420 mm di pioggia, causando danni stimabili di 45 mln €.
Pertanto, l’investitore subirà immediatamente la sospensione delle cedole fino al termine della realizzazione dell’infrastruttura e una sicura decurtazione del capitale a scadenza del 10%. A gennaio 2016, la distribuzione delle cedole si riattiva. Dal 2016 al 2018 la nuova soglia di 600mm non viene mai superata. Quindi l’investitore ha diritto a tutte le cedole dal 2016 e a scadenza avrà diritto al rimborso del capitale per il 90%.
111 Avremo quindi:
Pay-off investitori che hanno acquistato il resilience bond: 0 𝑚𝑙𝑛 €
Pay-off della pubblica amministrazione che ha emesso il resilience bond invece è di: −45 𝑚𝑙𝑛 − 120 𝑚𝑙𝑛 − 0 = −165 𝑚𝑙𝑛 €
Da questo esempio si possono trarre 2 osservazioni a mio avviso fondamentali: la prima è che la PA paga subito 120 mln € con i 500 mln € ottenuti dalla vendita del bond, per costruire un’infrastruttura resiliente: il conto economico peggiora ma nel lungo periodo si potranno dare cedole molto più basse perché il rischio si è ridotto notevolmente,
migliorando la vita della comunità.
La seconda è che con la costruzione preventiva, lo stato eviterà negli anni successivi a dover ripagare i danni derivanti dalle alluvioni, come in questo caso di 45 mln €, con un costo di 120 mln € spesi preventivamente.
01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-lug- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 -500 0 0 0 0 0 10 10 10 10 460 01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-set- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 380 0 0 0 0 0 -10 -10 -10 -10 -460
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5.5.2 2° caso. Provincia di Pisa.
Emissione di un Resilience bond di valore nominale 500 mln € in data 1/1/13 con durata 5 anni e tasso di interesse semestrale del 5%. La soglia sopra la quale scatta l’evento
rischioso è di 400 mm. Se l’evento si verifica avremo la sospensione delle cedole fino al termine della realizzazione dell’infrastruttura, ipotizzata a dicembre 2015, e una
decurtazione del capitale del 10% a scadenza. Da gennaio 2016 il rischio di alluvioni si riduce, si riattiva la distribuzione delle cedole ad un tasso semestrale del 2%. La soglia sopra la quale scatta l’evento rischioso è, adesso, di 600 mm. Se l’evento si verifica, avremo la sospensione delle cedole e la decurtazione del capitale del 40% a scadenza. Il costo dell’infrastruttura resiliente è pagato dalla pubblica amministrazione con i 500 mln € ottenuti dalla vendita dell’obbligazione, e ammonta a circa 120 mln €.
Per capire se l’evento di 400 mm si è verificato tra il 2013 e il 2015, dobbiamo
nuovamente far riferimento al sito del SIR Toscana, analizzando i report idrologici mensili, da gennaio 2013. A Pisa, in questo periodo non viene mai superata la soglia. Quindi
l’investitore riceverà il rimborso del capitale a scadenza e le cedole calcolate al tasso del 5% fino a luglio 2015, e poi da gennaio 2016 le cedole calcolate al 2%, dopo la
realizzazione dell’infrastruttura. La pubblica amministrazione invece, non dovrà sostenere alcun costo derivante dalle alluvioni, ma dovrà pagare il prezzo dell’infrastruttura.
113 Avremo quindi:
Pay-off investitori che hanno acquistato il resilience bond: 175 𝑚𝑙𝑛 €
01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-lug- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 -500 25 25 25 25 25 10 10 10 10 510
Pay-off della pubblica amministrazione che ha emesso il resilience bond invece è di: −175𝑚𝑙𝑛 − 120 𝑚𝑙𝑛 = −295 𝑚𝑙𝑛 € 01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-lug- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 380 -25 -25 -25 -25 -25 -10 -10 -10 -10 -510
5.5.3 3°caso. Provincia di Pistoia
Emissione di un Resilience bond di valore nominale 500 mln € in data 1/1/13 con durata 5 anni e tasso di interesse semestrale del 5%. La soglia sopra la quale scatta l’evento
rischioso è di 450 mm. Se l’evento si verifica avremo la sospensione delle cedole fino al termine della realizzazione dell’infrastruttura, ipotizzata a dicembre 2015, e una
decurtazione del capitale del 10% a scadenza. Da gennaio 2016 il rischio di alluvioni si riduce, si riattiva la distribuzione delle cedole ad un tasso semestrale del 2%. La soglia sopra la quale scatta l’evento rischioso è, adesso, di 600 mm. Se l’evento si verifica, avremo la sospensione delle cedole e la decurtazione del capitale del 40% a scadenza. Il
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costo dell’infrastruttura resiliente è pagato dalla pubblica amministrazione con i 500 mln €, e ammonta a circa 120 mln €.
Per capire se l’evento di 450 mm si è verificato tra il 2013 e il 2015, dobbiamo
nuovamente far riferimento al sito del SIR Toscana, analizzando i report idrologici mensili, da gennaio 2013. A Pistoia, a fine gennaio 2014, cadono circa 481,6 mm di acqua,
causando ipotetici danni di 80 mln €. Quindi l’investitore riceverà le cedole con tasso al 5% fino a luglio 2014, dopodiché verranno sospese, fino a gennaio 2016 quando si riattiveranno al tasso del 2%. Dal 2016 al 2018 la nuova soglia di 600mm non viene mai superata. L’investitore ha diritto a tutte le cedole dal 2016 e a scadenza avrà diritto al rimborso del capitale per il 90%.
Avremo quindi:
Pay-off investitori che hanno acquistato il resilience bond: 50 𝑚𝑙𝑛 €
Pay-off della pubblica amministrazione che ha emesso il resilience bond invece è di: −50𝑚𝑙𝑛 − 120 𝑚𝑙𝑛 − 80𝑚𝑙𝑛 = −250 𝑚𝑙𝑛 € 01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-lug- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 380 -25 -25 0 0 0 -10 -10 -10 -10 -460 01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-lug- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 -500 25 25 0 0 0 10 10 10 10 460
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Questi esempi di emissioni di resilience bond da parte della regione Toscana evidenziano come i pay-off della pubblica amministrazione, durante il periodo del resilience bond, siano negativi: è questo il principale motivo per cui lo Stato è demotivato ad effettuare un’emissione di questi strumenti. Invece, per prima cosa, si dovrebbe considerare il fatto che, al termine del periodo contrattuale, si avrebbe un patrimonio con una minore
esposizione al rischio, a tutto vantaggio del suo valore dal punto di vista dello Stato Patrimoniale.
La pubblica amministrazione, nel 2013, paga 120 mln € per realizzare un’infrastruttura preventiva che riduce la probabilità di subire ingenti danni a causa delle frequenti
alluvioni. In questo modo, è vero che nell’anno dell’inizio dei lavori il Conto Economico della pubblica amministrazione peggiora, perché non solo deve pagare i danni che derivano dalle alluvioni che la colpiscono durante il periodo di costruzione (negli esempi, 45 mln € a Massa e 80 mln € a Pistoia), ma deve sostenere anche un ulteriore costo per la
realizzazione dell’infrastruttura. Ma una volta che quest’ultima sarà completata, il rischio di alluvione si ridurrà e i danni subiti dagli eventi alluvionali saranno molto più bassi o inesistenti, portando ad un conseguente miglioramento dello Stato Patrimoniale della pubblica amministrazione nel lungo periodo.
Gli investitori, invece, non hanno la stessa convenienza della pubblica amministrazione nell’investire nei resilience bond. Infatti, l’Italia, e in modo particolare la Toscana, è sottoposta ad un rischio alluvionale molto alto, e un investimento in resilience bond comporterebbe quasi sempre una perdita, o un rendimento troppo basso che non giustifica il rischio e la durata del contratto.
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Interessante, infine, osservare come l’amministrazione pubblica ha diverse scelte per proteggersi dai rischi catastrofali:
• può decidere di non assicurarsi minimamente dal rischio catastrofale e accettare di pagare gli eventuali danni che si verificheranno. Ovviamente, come abbiamo visto nei casi simulati, la pubblica amministrazione per la provincia di Pisa, ad esempio, dove non si verificano alluvioni che abbiano causato danni rilevanti, avrebbe fatto la scelta più profittevole, ma abbiamo visto che non è sempre così.
• Può decidere di sottoscrivere una assicurazione normale: in questo caso il pay-off per la PA è molto simile a quello rappresentato per il resilience bond, con la differenza che semestralmente non sono pagate le cedole agli investitori, ma rappresentano i “premi assicurativi” pagati alla compagnia assicuratrice. Se l’evento catastrofico non si verifica, la PA paga 250, cioè 25 semestralmente per 5 anni,( 25 × 10 = 250). Con il resilience, invece già dal terzo anno, la PA comincia a risparmiare, perché le cedole da distribuire agli investitori passano da 25 a 10, e inoltre, possiede adesso un benefit come l’infrastruttura resiliente. Il sostanziale aspetto negativo rispetto al resilience bond è che si pagherebbero i premi di 25 potenzialmente per sempre ( 25 × ∞ ), mentre con il resilience bond si avrebbe una riduzione delle cedole pagate agli investitori da 25 a 10 per sempre, grazie
all’infrastruttura resiliente realizzata ( 10 × ∞ ).
Nei 5 anni che abbiamo ipotizzato, con il resilience si avrebbe un pay-off per la PA di -175 mln € a cui bisogna sottrarre anche ulteriori 120 mln € per realizzare l’infrastruttura, per un totale di -295 mln €. Nel caso di un’assicurazione normale avremo invece un pay-off di -250 mln € quindi una situazione nel breve periodo migliore, ma, come abbiamo detto, con la prospettiva di continuare a pagare 25
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potenzialmente per sempre, e senza il benefit dell’infrastruttura resiliente:
Pay-off con un resilience vs pay-off con un’assicurazione normale: 01-gen- 13 01-lug- 13 01-gen- 14 01-lug- 14 01-gen- 15 01-lug- 15 01-gen- 16 01-lug- 16 01-gen- 17 01-lug- 17 01-gen- 18 380 -25 -25 -25 -25 -25 -10 -10 -10 -10 -510 0 -25 -25 -25 -25 -25 -25 -25 -25 -25 -25
• L’utilizzo di un cat bond tradizionale come descritto nel capitolo 5.4: è conveniente perché la PA ottiene immediatamente i fondi per intervenire nel caso di evento catastrofale. È una forma alternativa in cui si è certi di pagare delle cedole ma si ha anche il vantaggio di non avere problemi di cassa perché si ha subito disponibilità per coprire le perdite se l’evento si verifica.
• L’utilizzo del resilience bond, che è la soluzione più innovativa riguardante la mitigazione del rischio catastrofale perché si utilizzano parte del capitale ottenuto dal prestito obbligazionario per prevenire e ridurre il rischio catastrofale.
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CONCLUSIONI
Quanto proposto in questa tesi ha l’obiettivo di spiegare come le imprese di assicurazione possano gestire i rischi catastrofali. Questo argomento interessa molto da vicino l’Italia, perché è particolarmente esposta al rischio sismico e alluvionale. In Italia, i costi derivanti dalle calamità naturali rappresentano in media lo 0.2% del Pil annuo: è un dato
impressionante che non permette allo Stato di sostenere efficacemente i cittadini e le imprese danneggiate.
In questa trattazione sono stati messi a confronto gli strumenti maggiormente utilizzati per il trasferimento dei rischi catastrofali. Dopo aver analizzato il tradizionale mercato
riassicurativo, ormai consolidato, abbiamo descritto dettagliatamente altri strumenti innovativi. Una soluzione al problema della copertura dei danni da catastrofi naturali potrebbe essere quella di mitigare i rischi collocandoli nel mercato finanziario attraverso operazioni di cartolarizzazione. In tal senso, ci siamo soffermati su due prodotti
particolarmente innovativi: i cat bond e i resilience bond. Nello specifico, si sottolinea come, da qualche decennio, rispetto ai tradizionali schemi di assicurazione e di
riassicurazione, il mercato dei prodotti finanziari sia maturato notevolmente. Questi due strumenti innovativi, seppur con alcune differenze, prevedono entrambi la partecipazione degli investitori, tramite la decurtazione del capitale e il mancato pagamento di cedole, alle eventuali perdite causate dal manifestarsi di un certo evento catastrofale.
Dopo averli descritti dettagliatamente, è stato realizzato, in seguito all’analisi e
all’estrapolazione dei dati riguardanti le alluvioni nella regione Toscana, uno studio basato su delle simulazioni con l’obiettivo di esaminare la convenienza delle emissioni di cat bond e di resilience bond da parte delle province.
Da queste simulazioni è emerso che per la pubblica amministrazione converrebbe finanziarsi con emissioni di questo tipo perché nella peggiore delle ipotesi ottengono
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comunque una riduzione del rischio da dover sopportare nel futuro, in seguito all’evento. La stessa convenienza non c’è sempre per gli investitori, invece, in quanto essendo l’Italia un Paese sottoposto ad elevato rischio di alluvioni, un investimento in questi strumenti comporterebbe nella maggior parte dei casi una perdita.
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RINGRAZIAMENTI
Innanzitutto, ringrazio il professor Vannucci, relatore di questa tesi di laurea, per la fiducia accordatami accettando il ruolo di relatore, per la sua disponibilità nei miei confronti e per la notevole competenza con cui ha saputo svolgere il suo compito.
Ringrazio la mia famiglia, mio padre e mia sorella che mi sono sempre stati accanto e non mi hanno fatto mai mancare il loro sostegno e il loro aiuto.
Grazie a Giulia, una persona meravigliosa senza la quale mi sentirei vuoto e incompleto. Non so come farei senza di lei.
Dedico questa tesi a mia madre, che mi supporta da lontano.
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