1. - Per documentare il flusso dei nuovi investimenti di capitale — e, quindi, anche il flusso dei disinvesti-menti — si usa spesso, in Italia, ed all'estero, fare ricorso alle statistiche del movimento dei capitali delle so-cietà per azioni. Questo modo di pro-cedere equivale, in sostanza, a ritene-re che tali dati siano in grado di rap-presentare, con sufficiente approssima-zione, la corrente di fondi che, da ri-sparmio, si trasforma in investimenti produttivi. E, da un certo punto di vista, queste ipotesi non è fondamen-talmente errata. Le società anonime, per una quantità di ragioni che non è qui il caso di analizzare minutamen-te, sono venute assumendo una gran-de importanza nella struttura econo-mica e finanziaria dei vari paesi. Ba-sterebbe ricordare, per darsi ragione di questo fatto, la necessità di suddi-videre i rischi connessi agli investi-menti capitalistici, la facilità nella raccolta dei capitali che non hanno una dimensione economica adatta al-l'investimento e la tendenza verso una sempre maggiore concentrazione dei capitali. Orbene, se così è, assai inte-ressante si presenta lo studio dei mo-vimenti delle società anonime per l'in-terpretazione dell'andamento econo-mico del nostro paese. Nei periodi di
favorevole congiuntura noteremo un cospicuo afflusso di fondi verso gli investimenti azionari, mentre nei pe-riodi di depressione tale afflusso sarà molto limitato ed ingente il deflusso : le ragioni sono ricordate nel preceden-te capitolo che illustra i dati del mer-cato monetario.
2. - Prima, però, di iniziare l'esame dei dati è d'uopo discuterne la vali-dità. La raccolta delle statistiche del movimento dei capitali azionari del-le aziende coldel-lettive è ora curata dal-l'Associazione fra le società italiane per azioni : questo ente, sulla base degli atti ufficiali del Ministero delle corporazioni, riflettenti le svariate operazioni di investimento e di disin-vestimento di capitale, pubblica con grande regolarità e speditezza una se-rie di dati sul Bollettino di notizie eco-nomiche e sul Bollettino mensile del-l'Istituto centrale di statistica. Quale valore hanno tali cifre? Gli atti uffi-ciali espongono i capitali al loro va-lore nominale. Ora è noto che que-sto può portare ad una valutazione inferiore o superiore a quella dell'ef-fettivo investimento a seconda che la emissione delle azioni fu eseguita so-pra o sotto la pari: questo per gli investimenti. Per i disinvestimenti il
calcolo in base al capitale nominale può pure indurre a considerevoli er-rori di valutazione, in parte dovuti al gioco del fattore monetario ed in parte per la diversa produttività nel tempo dell'azienda. Il fattore moneta-rio influisce moltissimo: i capitali che sono stati emessi in epoche diversis-sime non sono, a rigore, correttamente confrontabili sulla base del loro va-lore nominale. Alcune società, ad esempio, hanno ancora un capitale nominale uguale a quello che avevano prima della guerra; altre hanno prov-veduto ad aumentarlo o a rivalutarlo, magari più volte, e le emissioni e le rivalutazioni sono state effettuate in base a valori monetari assai diversi ; altre ancora sono nate dopo la guer-ra, e, quindi, anche per queste, la costituzione del capitale avvenne in lire svalutate a saggi diversissimi. Ve-dremo in seguito come si sia cercato di porre riparo a questi inconvenienti. La fonte delle cifre, abbiamo detto, sono gli atti ufficiali: ora tra la data dell'effettiva operazione di investimen-to o di disinvestimeninvestimen-to e la data della pubblicazione corre sempre un certo divario di tempo : maggiore per le operazioni negative che per quelle po-sitive. La pubblicazione degli investi-menti ritarda, di solito, di due o tre mesi. Per i disinvestimenti, non solo la pubblicazione si verifica con un cer-to ritardo (in particolar modo per i dissesti), ma si è anche constatato che, qualche volta, non essendosi presa al-cuna delibera di scioglimento della so-cietà, il decesso di questa sfuggì alla rilevazione statistica. Questo fatto ci induce a ritenere che, se si eseguisse oggi un rigoroso censimento delle so-cietà anonime italiane, si potrebbe, forse, ottenere dei dati inferiori a quel-li soquel-litamente pubbquel-licati. Questo stac-co di tempo tra operazioni effettive e
pubblicazione impedisce, poi, di ri-scontrare 1111 tipico andamento stagio-nale nelle cifre mensilmente pubbli-cate.
Devesi poi notare che negli anni del dopoguerra si sono particolarmen-te sviluppaparticolarmen-te le cosidetparticolarmen-te società a catena che, a seconda dei luoghi e dei tempi, hanno assunto svariatissime forme. Tratto comune, però, è l'appar-tenenza, in tutto od in parte, del ca-pitale azionario di una società al por-tafoglio di un'altra società anonima, magari appositamente costituita per tale scopo. Ora, in questo caso, è fa-cile commettere degli errori di dupli-cazione nella rilevazione dei movimen-ti del capitale delle società anonime e del suo ammontare. Secondo il Bar-santi non è errato affermare che sui 52 miliardi di lire che, alla fine del 1931, costituivano il capitale nominale azionario del nostro paese, non meno di dieci miliardi di lire rappresenta-vano un vero e proprio doppione.
3. - Nel paragrafo precedente ab-biamo dunque visto i difetti delle ri-levazioni statistiche riflettenti il flusso ed il deflusso dei capitali azionari. Per questo è ora necessario esaminare in qual modo si sia cercato di attenuare l'influenza di tali mende.
Per limitare, anzitutto, l'influenza delle alterazioni del metro monetario nel periodo bellico e postbellico, il Co-mitato per gli indici del movimento economico italiano pensò di adottare, tanto per gli investimenti quanto per i disinvestimenti verificatisi in un an-no, una unità monetaria costante: dal bilancio tra gli elementi positivi e ne-gativi doveva risultare una cifra con-frontabile con quella degli anni pre-cedenti. Questo paragone, tuttavia, era corretto fino ad un certo punto. Infat-ti, in base a tale ipotesi, denominata
A, i disinvestimenti erano considerati alla stessa stregua degli investimenti : come, cioè, se i fondi che, a suo tem-po, avevano contribuito alla formazio-ne del capitale disinvestito, fossero stati forniti in lire aventi lo stesso valore del momento del disinvestimen-to. Questa ipotesi dava una impres-sione troppo ottimistica. Si pensò al-lora ad una ipotesi B espressa con la riduzione su una base reale sol-tanto degli investimenti e supponendo che i disinvestimenti fossero già espressi su tale base, cioè in moneta prebellica. Il che non era sempre vero ; anzi si verificava tanto più di rado quanto più ci si allontanava dal pe-riodo prebellico. Anche queste ipotesi, dunque, offriva il fianco a critiche per cui si arrivò, infine, alla ipotesi C ; ipotesi intermedia fra le due più so-pra considerate e perciò più rispon-dente al vero: con essa si rappresenta l'eccesso degli investimenti supponen-do che i disinvestimenti non proven-gano da società costituitesi nell'arr-no, ma provengano da società costi-tuitesi anteriormente per frazioni di capitale corrispondenti all'importanza che sul capitale sociale rappresentano le società costituitesi nei periodi pre-cedenti.
Abbiamo finora parlato di investi-menti e di disinvestiinvesti-menti: ora sotto queste denominazioni, apparentemen-te univoche, si nascondono operazioni
che hanno finalità e consistenza eco-nomica ben diverse. Proprio per que-sta ragione, dal 1928, l'Associazione che redige le statistiche in esame pose una maggior cura nella classificazione dei dati in modo da permettere una valutazione dell'effettiva domanda di capitali assai più aderente alla realtà. Con la nuova classificazione siamo ora in grado di distinguere tra investi-menti nominali, derivanti da fusioni di società o distribuzioni gratuite di azioni, ed investimenti effettivi, come-pure abbiamo la possibilità di sepa-rare i disinvestimenti con un effet-tivo deflusso di fondi da quelli, ad esempio, che sono originati da rinun-cie ad aumenti di capitali già deli-berati, svalutazioni di capitali, ecc.
Concludendo. I dati statistici rela-tivi al movimento dei capitali azio-nari sono, senza dubbio, alquanto di-fettosi. Però, se si_ interpretano con l'aiuto di altri dati possono costituire un indice semiologico di notevole in-teresse. Particolarmente la curva dei dati annuali degli investimenti che pare abbia una leggera precedenza rispetto ai cambiamenti dell'andamen-to economico generale. La curva dei disinvestimenti, invece, non può ser-vire alla previsione economica, in quanto che esprime fatti precedenti e non successivi alla crisi.
4. - Passiamo ora all'esposizione dei INVESTIMENTI DAL 1928 AL 1933 COSTITUZIONI c o n a p p o r t i 3 4 8 , 9 3 5 0 . 1 384. 221.2 1 0 1 4 , 1 157,8 c o n v e r s a -m e n t i 3 2 2 . 3 4 7 3 , 8 1 9 9 . 5 1 2 2 . 6 112,8 1 3 7 . 4 I M -PORTO TOTALE 2 1 6 -242"' 2234 173C 200 2 2 0 4 6 7 1 , 2 8 2 3 , 9 5 8 4 , 0 3 4 3 , : 1 1 2 6 / 2 9 5 , 0 p e r f u s i o n e A U M E N T I p e r n r a t u i t i r e i l l t e- C 0" 8 r a w m g r a z i o - a p p o r t i 4 0 5 , 2 5 4 1 , 2 616,1 429,!' 2 1 3 , 0 40! 1 1 9 , 6 0 7 7 , 1 1 0 6 4 , 5 2 4 5 , 1 3 3 , P 7 7 , 8 a l t r i I M -PORTO TOTALE 4 2 7 6 . 1 6 4 5 6 , 7 5 5 8 0 , 3 3 9 8 8 , 6 2 5 2 0 . 2 3 6 4 9 , 6 TOTALE I N V E S T I M E N T I
dati più importanti relativi al nostro argomento. In alcune tabelle sono rac-colte le cifre riflettenti gli investimenti ed i disinvestimenti, dal 1928 al 1933. I dati sono in milioni di lire con un decimale.
questa cifra, poi, bisogna aggiungere i 77,8 milioni che sono stati forniti dalle stesse società sotto forma di di-stribuzione di azioni gratuite. Ancora bisogna tener conto degli apporti nelle nuovo costituzioni e degli aumenti di DISINVESTIMENTI DAL 192S al 1933 SCIOGLIMENTI A N N I p e i f u s i o n e p e r l i q u i -d a z i o n e N, I M -PORTO TOTALE 1929 643,5 679,1 760 1322,6 1929 838,1 570,6 859 1408,8 1930 1160,5 777,6 1020 1938.2 1931 1620.2 804,6 1396 2424,8 735.1 1388.7 1207 2103,8 1933 682,9 762,3 1108 1445,2 R I D U Z I O N I p e r r i m -b o r s i 270.5 347.0 145.6 170,4 276.1 502,0 p e r ri-n u ri-n c i a ad a u -m e n t i 169,e iso.s 329.2 531.6 316.9 370.3 per s v a l u -t a z i o n i 936,5 740,5 1066,7 2633,5 2200,7 2895,2 IMPORTO TOTALE 540 1376,6 550 1227,3 615 IMI.5 1103 8335,5 1076 2794,4 1218 3787,5 TOTALE DISINVE-S T I M E N T I 2699.2 2636,0 3479,7 5760.3 4898,2 5212,7 L'esame di queste tabelle ci
con-sente utili considerazioni. Anzitutto notiamo che il processo di aggiusta-mento economico e finanziario delle aziende collettive che è in atto, si può dire, dall'inizio della crisi, non è an-cora giunto a termine. Infatti i disin-vestimenti superano sempre gli inve-stimenti come bene appare dalla se-guente tabella: ANNI 1928 1929 1930 1931 1932 1933 I n v e s t i -m e n t i 5397,3 7280.5 6164.3 4332.4 3647,1 3344.6 D i s i n v e s t i -m e n t i 2899.2 2836,0 3479,7 5760.3 4898,2 5212,7 I n v e s t , <—|—> d i s i n v e s t . ( -netti + 2698,1 4- 4644,5 - f 2684,6 — 1427,9 — 1251,1 — 1868,1 R a p -p o r t o tra etIs. e inv. 59,0 36,2 56,4 132,9 133,3 155,8 Più significative, però, sono le cifre analitiche. Vediamo, in primo luogo, che gli aumenti di capitale registrati corrispondono, nel 1933, per 402,3 mi-lioni ad incorporazioni di alcune so-cietà in altre: cioè, ripetiamo, sono transazioni che non rappresentano ef-fettivamente nuovi investimenti. A
capitale per diminuire la cifra del nuo-vo risparmio assorbito dalle società anonime per i bisogni della produ-zione.
Vediamo, ora, per i disinvestimen-ti. Dai dati esposti risulta chiaro ohe le somme effettivamente ritornate agli azionisti non sono state certo molto cospicue: infatti i rimborsi sono rap-presentati soltanto dalle cifre degli scioglimenti per liquidazione e dalle riduzioni per rimborso. Ma nel caso di scioglimento per liquidazione della società, si è proprio sicuri che gli azio-nisti ricevano completamente l'intero valore del capitale nominale? Il Bar-santi ha stimato che venga rimborsato il 60 per cento del valore nominale ; l'Ufficio studi della Banca commer-ciale italiana ha ridotto la stima al 50 per cento: ambedue questi calcoli, tuttavia, si riferiscono ad un periodo di congiuntura più favorevole che non l'attuale: per cui non si è lontani dal vero ritenendo che il rimborso si ag-giri, oggi, intorno al 30-40 per cento del capitale nominale.
l'attenzione per la loro mole sono quel-li relativi agquel-li aumenti di capitale per reintegrazione ed alle riduzioni per svalutazione. Ora non si deve dimen-ticare che le svalutazioni e le reinte-grazioni sono strettamente legate fra di loro per effetto della politica di
ri-nomia nazionale poco importa che una azienda individuale, già esistente, as-suma o meno la veste di anonima.
Le distribuzioni gratuite di azioni, che rappresentano vere e proprie ri-valutazioni di bilancio, hanno rag-giunto il massimo nel 1930 per
toc-mveshm