Il contratto di trading on line: esecuzione degli ordini e la “best

execution”.

Il contratto iniziale di Tol (trading on line), dato che ha ad oggetto servizi e attività di investimento, deve essere stipulato in forma scritta ovvero attraverso l’utilizzo della firma digitale, mentre non è prevista alcuna prescrizione di forma per gli ordini impartiti dal cliente-investitore all’intermediario.

In relazione ai servizi di ricezione e trasmissione di ordini e ai servizi di esecuzione di ordini per clienti, propri del trading on-line, gli intermediari possono prestarli senza che sia necessario richiedere ai clienti informazioni in merito all’esperienza e conoscenza del settore degli investimenti o procedere alla

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ORTINOMATTEO, Il mercato comunitario dei servizi di investimento. Il “trading on-line”, Giuffrè, Milano 2005, pp.8-11.

valutazione di appropriatezza. Questa esenzione è stabilita dall’ art.43 Regolamento Intermediari che dispone le suddette condizioni:

a) i suddetti servizi sono connessi ad azioni ammesse alla negoziazione in un mercato regolamentato, o in un mercato equivalente di un paese terzo, a strumenti del mercato monetario, obbligazioni o altri titoli di debito (escluse le obbligazioni o i titoli di debito che incorporano uno strumento derivato), OICR armonizzati ed altri strumenti finanziari non complessi;

b) il servizio è prestato a iniziativa del cliente o potenziale cliente;

c) il cliente o potenziale cliente è stato chiaramente informato che, nel prestare tale servizio, l’intermediario non è tenuto a valutare l’appropriatezza e che pertanto l’investitore non beneficia della protezione offerta dalle relative disposizioni. L’avvertenza può essere fornita utilizzando un formato standardizzato;

d) l’intermediario rispetta gli obblighi in materia di conflitti di interesse.

Una delle maggiori novità introdotte dalla direttiva MIFiD è rappresentata dalla regola di “best execution”, ossia dalla regola che impone agli intermediari di adottare una strategia di esecuzione degli ordini finalizzata ad ottenere il migliore risultato possibile per il cliente.

Per best execution si intende l’obbligo degli intermediari di “adottare tutte le misure ragionevoli […] per ottenere allorché eseguono ordini, il miglior risultato possibile per i loro clienti, avendo riguardo al prezzo, ai costi, alla rapidità e alla probabilità di esecuzione e di regolamento, alle dimensioni, alla natura dell'ordine o a qualsiasi altra considerazione pertinente ai fini della sua esecuzione”171

.

Per stabilire l’importanza di questi fattori, gli intermediari devono tener conto dei seguenti criteri:

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a) caratteristiche del cliente, compresa la sua classificazione come cliente al dettaglio o professionale;

b) caratteristiche dell’ordine del cliente;

c) caratteristiche degli strumenti finanziari che sono oggetto dell’ordine;

d) caratteristiche delle sedi di esecuzione (c.d. trading venues) alle quali l’ordine può essere diretto.172

Al fine di garantire il rispetto degli obblighi di best execution quando eseguono gli ordini dei clienti, gli intermediari «sono tenuti ad adottare una strategia di esecuzione degli ordini (c.d. execution policy) finalizzata a:

- individuare, per ciascuna categoria di strumenti, almeno le sedi di esecuzione che consentono di ottenere il miglior risultato possibile: nei rapporti col cliente al dettaglio tale esenzione deve essere condotta tenendo in considerazione il corrispettivo totale, intendendosi per esso la somma del prezzo dello strumento finanziario e dei costi (ad es. spese collegate all’esecuzione dell’ordine, competenze della trading venue, competenze per la compensazione, ecc.) relativi all’esecuzione (l’intermediario può dare precedenza a fattori diversi dal corrispettivo totale solo se essi siano strumentali a fornire il miglior risultato possibile in termini di corrispettivo stesso);

- orientare la scelta della sede di esecuzione fra quelle così individuate: nei rapporti col cliente al dettaglio la scelta deve essere condotta tenendo in considerazione il corrispettivo totale»173.

A norma di quanto stabilito dall’articolo 46, Regolamento Intermediari, la strategia di esecuzione va resa trasparente e comunicata al clienti: gli intermediari devono ottenere il consenso preliminare dagli stessi sulla strategia di esecuzione degli ordini, con particolare riferimento alla possibilità di eseguire gli

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Art.45, comma 2, Regolamento Consob n.16190/2007.

173

ACCIARIL. [et alii], Contratti di finanziamento bancario, di investimento, assicurativi e derivati, Ipsoa, Milanofiori Assago 2016, p.361.

ordini al di fuori di un mercato regolamentato o di un sistema multilaterale di negoziazione.

L’obbligo di ottenere il miglior risultato possibile si applica anche agli intermediari che non eseguono direttamente gli ordini impartiti dai clienti, ma li trasmettono ad altri soggetti abilitati.

In questo caso gli intermediari devono adottare una strategia di trasmissione degli ordini (c.d. transmission policy) che identifichi, per ciascuna categoria di strumenti finanziari, i soggetti ai quali gli ordini sono strasmessi, tenuto conto delle strategie di esecuzione di quest’ultimi.174

Gli intermediari sono tenuti a verificare, almeno una volta all’anno, l’efficacia della propria strategia di esecuzione o trasmissione di ordini, in modo da identificare e nel caso correggere eventuali carenze, e nel caso apportino modifiche alla strategia devono immediatamente comunicarlo al cliente.175 Con specifico riguardo al trading on-line, i clienti raramente trasmettono agli intermediari ordini generici, ma prediligono ordini di compravendita specifici su determinati strumenti finanziari, per questa ragione “qualora il cliente impartisca istruzioni specifiche, l’intermediario esegue l'ordine attenendosi, limitatamente agli elementi oggetto delle indicazioni ricevute, a tali istruzioni”176

.

Quest’ultima previsione «non esonera l’intermediario dall’elaborare e rendere nota al cliente che operi il Tol la propria strategia di esecuzione di ordini (che potrà essere fornita al cliente anche tramite il sito internet), ma manda l’intermediario esente da responsabilità in relazione all’esecuzione di ordini che avrebbero ottenuto un migliore risultato se eseguiti diversamente (ad es., in una diversa sede di esecuzione)»177.

174

Vedi: ANNUNZIATAF., La Disciplina del mercato mobiliare, cit., p.146.

175

A norma dell’art.47, Regolamento Consob n.16190/2007.

176

Art.45, comma 6, Regolamento Consob n.16190/2007.

177

5.3. La tutela dell’investitore: le regole di comportamento degli