I primi fondi sovrani sono stati costituiti negli anni ’50, periodo in cui i governi dei Paesi produttori di petrolio hanno iniziato ad imporre elevate tasse connesse al prezzo del petrolio stesso alle imprese multinazionali operanti nel settore energetico129, in particolare nella raffinazione della materia prima finalizzata alla produzione di prodotti distillati, quali la benzina130; ciò ha consentito un incremento rilevante delle entrate statali in tali Paesi, elemento fondamentale per la nascita e il successivo sviluppo dei SWFs. Se analizziamo l’area medio-orientale, possiamo notare come l’Arabia Saudita sia stato il primo Paese ad innalzare del 50% la tassa connessa alla vendita di barili di petrolio alle imprese operanti nella raffinazione, incrementando le entrate statali del 100% in un anno (dal 1950 al 1951)131. Nel 1952 venne fondata SAMA, la Banca Centrale dell’Arabia Saudita, con il duplice scopo di fornire liquidità al sistema e di gestire l’elevato ammontare di riserve in valuta estera provenienti dalla vendita del petrolio; dato che SAMA, successivamente al continuo incremento delle entrate petrolifere, si occupa anche della gestione delle riserve in valuta estera in eccesso rispetto agli obiettivi macroeconomici perseguiti, secondo la definizione riportata in questo lavoro può rappresentare il primo SWF132.
Successivamente all’Arabia Saudita, anche il Kuwait impose una tassa legata all’esportazione del petrolio, incrementando notevolmente le entrate derivanti dall’esportazione della suddetta materia
129 Cfr P
ETRAS F.J.,SMITH S.,MORLEY H.M., The Nationalization of Venezuelan Oil, ed. Praeger, New York, 1977; TETREAULT M. A., The Kuwait Petroleum Corporation and the Economics of the New World Order, ed. Quorum Books, Westport, 1995.
130 A tal riguardo si può citare come esempio il Venezuela che a metà degli anni ’40 ha innalzato del 50% la tassa su ogni barile di petrolio venduto, incrementando le entrate statali del 920% in dieci anni. Cfr TUGWELL F., The politics of
oil in Venezuela, University Press, Stanford, 1975, p 167. Ciò ha contribuito allo sviluppo delle medesime politiche
anche nei Paesi del Medio-Oriente, quali Arabia Saudita e Kuwait. 131 Cfr Y
OUNG N.A., Saudi Arabia: The Making of a Financial Giant, New York University Press, New York, 1983, p 21.
132 La SAMA non è universalmente considerata come primo fondo sovrano della storia: mentre Truman (2008) e Blundell et al. (2008) la considerano come fondo sovrano, Kimmitt (2008) e Bortolotti et al. (2009) non la inseriscono all’interno della categoria, ritenendo che il primo fondo sovrano sia il Kuwait Investment Board per il primo e il
Revenue Equalisation Reserve Fund di Kiribati per il secondo (dato che nel 1953 il Kuwait era una colonia britannica).
Cfr TRUMAN E.M., A Blueprint for Sovereign Wealth Fund Best Practices, Policy Brief, Peterson Institute for International Economics, 2008, p 1-21; BLUNDELL-WIGNALL A.,WEI HU-Y.,YERMO J., Sovereign Wealth and Pension
Fund Issues, cit, 2008; KIMMITT R.M., “Public Footprints in Private Markets: Sovereign Wealth Funds and the World Economy”, cit, 2008; BORTOLOTTI B.,FOTAK V.,MEGGINSON W.,MIRACKLY W., Sovereign Wealth Fund Investment
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prima. Nel 1953 fu istituito il Kuwait Investment Board133con lo scopo di investire i proventi derivanti dalla vendita del petrolio al fine di ridurre la dipendenza dello stato da una risorsa non rinnovabile e trasferire parte della ricchezza della nazione alle generazioni future.
Proseguendo nell’analisi possiamo citare il fondo sovrano costituito nel 1956 dall’amministrazione coloniale britannica delle isole Gilbert- poi trasformatesi nel 1979 nella Repubblica di Kiribati-, il Revenue Equalisation Reserve Fund134, il cui obiettivo era quello di gestire i proventi derivanti dalle miniere di fosfato. Nonostante la dimensione piccola del fondo in questione rispetto agli altri commodity funds (circa $400 mln di asset under management), vi è da segnalare l’importante ruolo esercitato con riferimento all’economia nazionale: infatti questo fondo è una delle principali fonti di reddito per la nazione, dato che le sue attività nel 2008 risultavano essere sei volte più grandi del PIL della nazione135 e dalla nascita hanno fornito un rendimento medio del 33%.
Questi tre fondi analizzati appartengono a quella che si può definire la fase di nascita136 dei SWFs, che caratterizza il periodo 1953-1973 e vede come principali attori i fondi commodity: infatti in questo range temporale è stato costituito, attraverso trasferimenti fiscali, un solo fondo non- commodity, il New Mexico State Investment Council (1958)137.
Il periodo successivo (1974-1981) è caratterizzato da una fase di espansione dei SWFs. Dagli inizi degli anni ’70 il prezzo del petrolio ha subito un rapido incremento fino a raggiungere i 35 dollari al barile nel 1979 (valore di circa 80 dollari in termini reali) partendo dai 5 dollari al barile dei primi anni ’70), grazie alla sempre maggiore influenza esercitata dai Paesi membri dell’OPEC e al verificarsi di alcuni eventi di carattere geopolitico138. Ciò ha consentito un crescente accumulo di ricchezza da parte dei Paesi esportatori di petrolio e il conseguente trasferimento della stessa in
133
Il Kuwait Investment Board diventerà nel 1965 il Kuwait Investment Office, una sussidiaria del Kuwait Investment
Authority, che oggi gestisce la maggior parte del Future Generation Fund, a cui lo stato trasferisce il 10% dei proventi
derivanti dalla vendita del petrolio. 134 Cfr O
SSERVATORIO EUROPEAN BANKING REPORT, Fondi Sovrani: ruolo, prospettive di sviluppo e posizione dei
principali paesi e organismi internazionali, ABI, 2008, p 7.
135 Cfr B
ORTOLOTTI B.,FOTAK V.,MEGGINSON W.,MIRACKLY W., Sovereign Wealth Fund Investment Patterns and
Performance, cit, 2009, p 7.
136 Cfr B
RAUNSTEIN J., Sovereign Wealth Funds, The Emergence of State Owned Financial Power Brokers, 2009, cit, p 33.
137 La natura del New Mexico State Investment Council (o New Mexico Permanent Trust Funds) è ibrida, dato che è composto a sua volta da tre fondi: il Land Grant Permanent Fund, il Severance Tax Permanent Fund e il Tobacco
Settlement Permanent Fund. Le risorse finanziarie del primo provengono dai canoni di leasing ricevuti dallo Stato a
fronte della concessione dello sfruttamento delle risorse minerali, mentre il secondo e il terzo fondo sono stati costituiti attraverso il trasferimento di risorse finanziarie provenienti rispettivamente dalla tassazione sull’estrazione di risorse naturali e da un accordo legale con le imprese produttrici di tabacco. Pertanto se può essere classificato come fondo
non-commodity, a causa delle modalità di funding (trasferimenti fiscali), è altrettanto vero che è un veicolo di
investimento legato allo sfruttamento di materie prime (risorse minerali). Cfr http://www.swfinstitute.org.
138 Si fa specifico riferimento alle crisi energetiche del 1973 e del 1979, causate rispettivamente dall’interruzione dell’offerta di petrolio da parte dei Paesi Opec a fronte delle persistenti tensioni medio-orientali, sfociate nella guerra del Kippur, e dalla rivoluzione iraniana del 1979. Per un maggiore approfondimento sull’andamento del prezzo del petrolio in quegli anni rapportato alla domanda ed offerta globale si veda CAMPBELL C.J.,LAHERRÈRE J.H., “The End of Cheap Oil”, Scientific American, marzo 1998, pp 78.83.
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veicoli di investimento di nuova costituzione. In tale periodo numerosi Paesi hanno costituito fondi sovrani al fine di gestire l’elevato ammontare di risorse finanziarie provenienti dall’incremento dei prezzi dell’oro nero: nel 1976 ad esempio è stato istituito l’Abu Dhabi Investment Authority negli Emirati Arabi Uniti139, stessa data di costituzione dell’Alberta Heritage Fund canadese e dell’Alaska Permanent Fund negli USA, mentre nel 1981 è stata costituita la Lybian Investment Authority.
Nel medesimo periodo a Singapore sono stati istituiti due tra i più importanti fondi non-commodity, ovvero Temasek Holdings nel 1974 e il Government of Singapore Investment Corporation nel 1981, il primo con l’iniziale obiettivo di gestire le partecipazioni governative in imprese locali, salvo poi sviluppare la propria strategia di investimento in tutta l’area del Sud-est asiatico fino ad approdare nei Paesi sviluppati, il secondo con l’obiettivo di gestire le riserve in valuta estera in eccesso al fine di ottenere maggiori rendimenti derivanti dal loro impiego.
Nel periodo 1982-1999 si registra una diminuzione del prezzo del petrolio, ad eccezione del 1990, a cui non segue un vero e proprio declino nella costituzione dei SWFs: alcuni autori140ritengono che questa sia una fase di stagnazione del fenomeno e di modesta crescita degli assets controllati dai fondi sovrani (soprattutto se si considerano i SWFs costituiti nei Paesi OCSE), ma vi è da sottolineare comunque la nascita di alcuni importanti attori, dal lato commodity, come ad esempio il Brunei Investment Authority nel 1983, l’Economic and Social Stabilization Fund cileno nel 1985 e il Government Pension Fund norvegese nel 1990. Con riferimento ai fondi non-commodity vi è da segnalare unicamente la costituzione del Khazanah Nasional malese al fine di impiegare le risorse provenienti da operazioni di privatizzazione di imprese statali in investimenti di tipo strategico principalmente volti allo sviluppo delle infrastrutture malesi141.
Nel periodo intercorrente tra l’inizio del nuovo millennio e la crisi finanziaria riconducibile ai mutui subprime (2000-2007) si è registrata una nuova fase di espansione dei SWFs, grazie ai fenomeni analizzati in precedenza quali il repentino incremento dei prezzi delle materie prime che ha favorito la nascita di fondi commodity, mentre la manifestazione delle crisi finanziarie associata all’implementazioni di particolari strategie volte all’accumulazione di riserve ha favorito lo
139 Inizialmente l’Abu Dhabi Investment Authority aveva come obiettivo l’investimento della ricchezza proveniente dall’incremento dei prezzi petroliferi in strumenti finanziari caratterizzati da un basso binomio di rischio-rendimento, ma successivamente si è spinto fino all’acquisizione di partecipazioni in imprese straniere, incrementando così il rischio complessivo del portafoglio. Cfr CHIARLONE S., Accumulazione di riserve e costituzione di fondi sovrani, in Osservatorio Monetario, 2008, cit , p 20.
140 Cfr B
RAUNSTEIN J., Sovereign Wealth Funds, The Emergence of State Owned Financial Power Brokers, 2009, cit, p 34.
141
A tal riguardo Fernandez ed Eschweiler sottolineano come oltre il 90% dell’asset allocation del fondo sia in ambito domestico (il 90,9%), al fine di promuovere lo sviluppo di imprese operanti nei settori energetico, dei trasporti, delle infrastrutture e dell’information technology. Cfr FERNANDEZ D. G., ESCHWEILER B., Sovereign Wealth Funds: A
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sviluppo dei fondi non-commodity. Nel 2000 tra i fondi connessi alle materie prime vi è da segnalare la creazione dell’Algeria Revenue Regulation Fund e del Kazakhstan National Fund, due fondi di stabilizzazione istituiti con il fine di isolare il bilancio statale dalla fluttuazione rispettivamente dei prezzi degli idrocarburi e del petrolio. Nel 2002 gli Emirati Arabi Uniti hanno istituito Mubadala Investment Company mentre l’anno seguente hanno creato Istithmar World, il quale diventerà uno dei principali veicoli di investimento di Dubai World, fondo sovrano fondato nel 2006 che ha come obiettivo la promozione della crescita economica dell’Emirato, attraverso l’acquisizione di partecipazioni in settori strategici142. All’interno di tale arco temporale vi è da segnalare la creazione dell’Oil & Gas Fund russo nel 2004, al fine di isolare il bilancio statale dalle fluttuazioni dei prezzi del petrolio e del gas naturale e, nello stesso anno, anche dell’Excess Crude Fund nigeriano, in cui affluiscono risorse finanziarie nel momento in cui il prezzo del petrolio si mantiene al di sopra di una determinata soglia ($59 al barile)143.
Tra i fondi non-commodity in questo periodo spicca la costituzione di alcuni tra i più importanti SPRFs, appartenenti all’area OCSE, quali il Pension Reseve Fund francese nel 2000, il New Zealand Superannuation Fund nel 2001, stessa data di creazione del National Pension Reserve Fund irlandese. Se si rivolge l’attenzione al Sud-est asiatico, nel 2005 è stato istituito il Korea Investment Corporation, attraverso il trasferimento di $17 miliardi di riserve in valuta estera, al fine di gestirli con una maggiore propensione al rischio, mentre due anni dopo è stato istituito il China Investment Corporation, deputato alla gestione “aggressiva” di $200 miliardi di riserve estere in eccesso.
Durante la crisi finanziaria (2008-2009) il numero dei SWFs istituiti è diminuito, data la spiccata correzione dei prezzi del petrolio, crollati da oltre $140 al barile fino a $40, e i minori flussi di capitale diretti verso le economie emergenti (ad esclusione della Cina). Nel 2008 sono stati costituiti lo Strategic Investment Fund in Francia e il Public Investment Fund in Arabia Saudita, nel 2009 il Sovereign Fund of Brazil. Per ciò che riguarda i due SWFs istituiti nel 2008 possono essere considerati come fondi di sviluppo, utilizzati prevalentemente per sostenere l’economia domestica144: il fondo francese, gestito dalla Caisse des Dépôts, ha come strategia d’investimento l’acquisizione di partecipazioni in imprese francesi per favorirne lo sviluppo (in ottica di private equity), similmente alla funzione originaria del Public Investment Fund145. Quest’ultimo veicolo di
142
Cfr BARBARY V.,CHIN E., Testing Time: Sovereign Wealth Funds in the Middle East & North Africa and the Global
Financial Crisis, Monitor Report, maggio 2009, pp 50-51, 72-75.
143 Cfr F
ERNANDEZ D.G.,ESCHWEILER B., Sovereign Wealth Funds: A Bottom-up Primer, 2008, cit, p 69.
144 Ciò è coerente con il trend perseguito dai SWFs durante la crisi finanziaria di investimento nel mercato domestico. Questo argomento verrà approfondito nella parte relativa al mercato dei SWFs.
145 Il Public Investment Fund è stato istituito originariamente in Arabia Saudita nel 1971 con lo scopo di sostenere l’economia del Paese; dal 2008 è stato incaricato di gestire un nuovo SWF con obiettivi diversi, di massimizzazione del binomio rischio/rendimento. Cfr DELL’ATTI A.,MIGLIETTA F., Fondi Sovrani arabi e finanza islamica, 2009, cit, p 46.
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investimento però dal 2008 ha come obiettivo la gestione del portafoglio del fondo sovrano Sanabil Al-Saudia, istituito nella medesima data, con orizzonti temporali di investimento di lungo periodo146.
Il Sovereign Fund of Brazil è stato costituito attraverso il trasferimento di parte delle riserve in valuta estera (ed emissione di treasusry bonds contestuali per sterilizzare l’ammontare, similmente al China Investment Corporation) al fine di difendere l’economia brasiliana da future crisi finanziarie ed assistere lo sviluppo delle imprese domestiche, attraverso la sottoscrizione di emissione obbligazionarie, piuttosto che partecipando al capitale di rischio147.
Con la costituzione di questi ultimi SWFs, non dovrebbe arrestarsi il fenomeno, data la condizione di alcuni Paesi dotati di un elevato ammontare di riserve in valuta estera, di budget statali in surplus e di condizioni di crescita favorevoli. In alcuni Stati la costituzione di un fondo sovrano è già stata pianificata148 (ne sono un esempio il Taiwan, con un asset under management stimato pari $68 miliardi, la Tailandia, il Giappone, la Bolivia), altri, come l’India, presentano un ottimo potenziale data l’enorme crescita delle riserve in valuta, proiettate a $300 miliardi nel 2011, ma devono risolvere alcuni problemi legati al deficit delle partite correnti e al deficit fiscale149.
146
Cfr http://www.swfinstitute.org. 147 Cfr D
EUTSCHE BANK RESEARCH, BRIC Sovereign Wealth Funds, 2010, cit, p 4. 148 Cfr K
ERN S., SWFs and foreign investment policies-an update, Deutsche Bank Research, ottobre 2008, p 4. 149 Cfr F
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