Struttura dei Cat Bonds

I catastrophe bond (detti anche Act-of-God bond) sono uno dei principali strumenti per la securitization del rischio assicurativo. Essi possono essere emessi, all’interno di una speciale struttura tecnica, da assicuratori, e anche assicurati, al fine di costituire una fonte di finanziamento per perdite derivanti da eventi dannosi.

La caratteristica principale di queste emissioni obbligazionarie è che al verificarsi di dati eventi dannosi, nei limiti stabiliti dal contratto, i sottoscrittori subiscono una decurtazione delle proprie entrate in misura proporzionale alle perdite, realizzando una concreta operazione di trasferimento del rischio. I catastrophe bond sono collocati presso gli investitori finanziari, secondo le tradizionali procedure utilizzate per qualsiasi tipo di emissione obbligazionaria.

Nonostante questi titoli possano essere emessi anche dal soggetto che desidera trasferire il rischio, è più frequente che questi interponga tra sé e il mercato una Special Purpose Vehicle (SPV).

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La Spv è una società giuridicamente autonoma costituita per l’occasione, che emette i titoli e assume in prima persona tutti gli obblighi derivanti dall’emissione. Il soggetto trasferente viene denominato sponsoring firm e, in genere, sottoscrive l’intero capitale dello Spv.

Lo Spv realizza tre operazioni principalmente:

1. Emette una obbligazione, nelle cui condizioni è stabilito che la restituzione del capitale e/o il pagamento degli interessi siano legati inversamente al valore di una grandezza rappresentativa del rischio che assumerà in futuro. Tale grandezza è un indice di settore per una certa zona geografica, tipo di esposizione e periodo di tempo se si sceglie una formula index-linked; o, nel caso di un contratto firm specific, questa grandezza rappresenta la somma delle perdite dello sponsoring firm per un certo portafoglio di esposizioni. I capitali raccolti dalla Spv attraverso l’emissione dei Cat Bonds vengono messi a disposizione per il finanziamento di un determinato rischio e, in caso di evento dannoso, le somme vengono stornate per la copertura delle perdite: per tale motivo, i sottoscrittori di un Cat Bond assumono di fatto la posizione di assicuratori dell’evento stabilito in contratto. Il prestito viene piazzato agli investitori con l’assistenza di investment banks o altri operatori specializzati; inoltre, può accadere che il prestito obbligazionario sia suddiviso in più classi alle quali corrispondono condizioni differenti circa le perdite cui vanno incontro i sottoscrittori.

2. Oltre al piazzamento del prestito, la Spv conclude con lo sponsoring firm un contratto di riassicurazione, con condizioni coerenti con il prestito. Queste condizioni riguardano l’ammontare della copertura, che deve coincidere almeno per l’80/90% con il valore nominale del prestito; la durata del contratto di riassicurazione, non superiore alla durata del prestito; il rischio coperto, e le perdite che sono in genere calcolate in base alla stessa grandezza (indice o perdite effettive); ed infine il tipo di copertura, che deve riflettere il modo in cui i sottoscrittori partecipano alle perdite: quindi, se i sottoscrittori subiscono solo una frazione delle perdite, il contratto riassicurativo avrà la

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forma della quota share; se invece i sottoscrittori subiscono tutte le perdite superiori ad un certo attachment point, il contratto riassicurativo avrà la forma di una CatXL.

Così facendo, il contratto tra Spv e lo sponsoring ha il fine di riprodurre le condizioni del prestito e a trasformare la copertura offerta dai sottoscrittori in una copertura riassicurativa standard. Affinché la Spv possa concludere con lo sponsoring firm un contratto di riassicurazione, deve ottenere l’autorizzazione ad operare come riassicuratore: per ottenere tale autorizzazione è indispensabile che la Spv sia domiciliata presso un paese con una legislazione assicurativa favorevole (infatti gran parte delle Spv che emettono cat Bonds sono domiciliati alle Bermuda). Inoltre è importante sapere che tra il contratto di riassicurazione e il prestito obbligazionario non sussiste alcun legame giuridico e che, quindi, i sottoscrittori dei catastrophe bonds non entrano in alcun rapporto con lo sponsoring firm: di fatto significa che in nessun caso i sottoscrittori si potranno rivalere sullo sponsoring firm in caso di insolvenza dello Spv.

3. Infine, la Spv investe i capitali raccolti in attività finanziarie liquide, che svolgono la funzione di collaterale per il prestito e, contemporaneamente, di fondo per il finanziamento delle perdite dello sponsoring firm. Attraverso queste operazioni, le entrate della Spv sono: i capitali raccolti mediante il prestito obbligazionario, i premi riassicurativi pagati dallo sponsoring firm e il rendimento del collaterale; mentre le sue uscite sono composte dagli interessi del prestito obbligazionario, il rimborso del prestito a scadenza e gli indennizzi da versare allo sponsoring firm in caso di sinistro. Le due voci di uscita, ovviamente, si escludono tra loro: se non si verifica alcun sinistro, la Spv non deve nulla allo sponsoring firm e utilizza il fondo per soddisfare gli obbligazionisti secondo le condizioni del contratto; se, invece, il sinistro si verifica, gli obbligazionisti perdono in tutto o in parte il diritto ad ulteriori pagamenti, e il fondo viene utilizzato per il pagamento degli indennizzi allo sponsoring firm. Se i premi pagati dallo sponsoring firm sono proporzionati al rendimento promesso agli obbligazionisti in caso di assenza di sinistri, lo

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Spv sarà in grado di adempiere in ogni caso alle sue obbligazioni e ciò annulla le probabilità di insolvenza, nell’ipotesi di una gestione corretta dello Spv. I sottoscrittori dei Cat Bonds subiscono un rischio molto maggiore rispetto alle normali obbligazioni, ma tale rischio viene ricompensato dalla promessa di un tasso di interesse significativamente maggiore di quello medio di mercato: il tasso può essere fisso o variabile; nel caso in cui il tasso sia variabile, la Spv assicura il pagamento di uno spread rispetto ad un tasso di mercato (Libor, rendimento dei buoni del tesoro, ecc.). Il differenziale fra il tasso pagato ai sottoscrittori e il tasso che si sarebbe pagato per un prestito obbligazionario di simile durata costituisce in pratica il premio che si paga ai sottoscrittori per il rischio da essi assunto.

Attraverso i Cat Bonds, il mercato dei capitali ha cercato di fornire una soluzione al problema dell’elevato costo del capitale nella fornitura dei servizi assicurativi circa i rischi catastrofali. Questa soluzione può contribuire a ridurre le problematiche di solvibilità per le imprese di assicurazione; tuttavia, gli strumenti in questione possono trovare la loro piena efficacia solo in caso di un mercato florido di trasferimento del rischio: mercato che ancora non è del tutto presente in Italia.

Ricapitolando, i Cat Bonds sono strumenti finanziari che permettono alle compagnie di (ri)assicurazione di trasferire al mercato finanziario la totalità, o comunque parte, del rischio assicurato. Un Cat Bond è costituito da uno scambio capitale contro cedole, in cui il pagamento delle cedole e/o il rimborso del capitale è soggetto al verificarsi di uno specifico evento catastrofico.

Una compagnia che desidera coprire o ridurre un rischio che ha assunto attraverso un Bond, stabilirà un particolare rapporto economico di riassicurazione con un’altra società, ovvero la cosiddetta Special Purpose Vehicle (SPV) da cui comprerà un contratto che le permetta di trasferire in parte o tutto il rischio assunto.

La Spv emette una specifica obbligazione con la quale cede, con la vendita del Bond, quel rischio al mercato dei capitali. In altre parole, la compagnia acquista un trattato

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di riassicurazione finanziario dalla SPV coperto dal Cat Bond, mentre l’investitore acquisterà tale titolo ad un prezzo fissato da un’apposita organizzazione (l’Applied Insurance Research, AIR) composta da professionisti attuari, ingegneri, fisici, meteorologi e analisti finanziari. L’AIR, inoltre, indica anche il valore delle cedole, che è solitamente più elevato di quello medio offerto dal mercato proprio perché avviene una sorta di default del titolo in caso di accadimento dell’evento catastrofale. Il costo totale iniziale dell’investitore sarà dato dal valore nominale del Cat Bond, che è pari al massimo danno probabile causato dall’evento catastrofale più il prezzo legato al rischio assicurato. I proventi derivanti dalla vendita del Bond sono destinati a fondi creati ad hoc, che nel mercato statunitense investono in titoli U.S. short term, in modo da eliminare il rischio di credito.

Attraverso questo meccanismo, il rischio assicurativo viene totalmente girato sull’investitore, che andrà a scommettere così sul verificarsi dell’evento catastrofale. Se l’evento non si verifica entro le condizioni delineate dal Cat Bond, l’investitore riceverà le cedole previste più la restituzione del capitale (valore nominale del Cat Bond); viceversa, l’investitore perderà, in parte, il capitale investito che andrà a coprire i danni provocati dalla catastrofe. In altre parole, la remunerazione del Cat-

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Bond è legata all’andamento del loss ratio con limite di perdita inferiore al massimo del prezzo del Bond.