COMMISSIONE DELLE COMUNITÀ EUROPEE
Bruxelles,18.10.2000 COM(2000) 658 definitivo
COMUNICAZIONE DELLA COMMISSIONE AL CONSIGLIO E AL PARLAMENTO EUROPEO
RELAZIONE PROVVISORIA
RIGUARDANTE IL PIANO D'AZIONE SUL CAPITALE DI RISCHIO
COMPENDIO
Nella presente comunicazione si esaminano i progressi compiuti nell'applicare la strategia per lo sviluppo del mercato UE dei capitali di rischio sulla scorta delle conclusioni del Consiglio europeo speciale di Lisbona e tenuto conto della scadenza del 2003 da questo stabilita per l'attuazione integrale del piano d'azione sul capitale di rischio (PACR).
Il mercato UE dei capitali del rischio ha registrato buoni risultati nel 1999, ma resta esiguo e frammentato rispetto a quello degli Stati Uniti: non vi sono indizi di un cattivo funzionamento generale del mercato, ma gli investimenti nelle tecnologie e nelle imprese in fase di avviamento restano molto scarsi. Per sviluppare tale mercato è necessario accelerarne l'integrazione, mitigare le condizioni vincolanti per il funzionamento efficiente del mercato che sono specifiche di ogni paese e, più in generale, promuovere una cultura maggiormente orientata allo spirito imprenditoriale.
L'attuazione tempestiva del Piano d'azione sui servizi finanziari (PASF) contribuirà in grande misura a favorire una maggiore integrazione del mercato UE dei capitali di rischio. La Commissione ha adottato di recente, oppure sta preparando presso i suoi servizi, un'ampia serie di provvedimenti inclusi nel PASF riguardanti i capitali di rischio. Inoltre, il brevetto comunitario proposto dalla Commissione contribuirà in grande misura a ridurre i costi e ad accrescere la certezza giuridica per le imprese innovatrici che vogliano operare fuori dello Stato membro in cui hanno sede. È di importanza cruciale che tutte le parti interessate collaborino in modo da giungere presto ad un accordo sull'introduzione di tali provvedimenti nella normativa comunitaria.
Procedono le riforme strutturali intese a promuovere il capitale di rischio a livello nazionale:
in vari Stati membri si sono mitigate alcune condizioni normative vincolanti sugli investimenti istituzionali sui mercati borsistici e si sono snellite le procedure amministrative per la costituzione di un'impresa. Poco si è fatto, invece, per quanto riguarda gli effetti disincentivanti dei procedimenti per i casi di fallimento e d'insolvenza previsti nella maggior parte degli Stati membri. Modesti progressi si stanno compiendo per eliminare gli ostacoli fiscali agli investimenti in capitale di rischio. In qualche Stato membro si stanno ritoccando le aliquote fiscali sui proventi societari e sui redditi di capitale, ma se si vuole attuare il PACR entro la scadenza stabilita sarà necessario accelerare ed estendere le riforme.
Si sono intraprese varie azioni comunitarie per promuovere una cultura imprenditoriale: lo spirito imprenditoriale è uno dei quattro pilastri degli orientamenti riguardanti l'occupazione.
Negli orientamenti per il 2001 proposti dalla Commissione s'invita a una maggiore consapevolezza improntata allo spirito imprenditoriale in tutta la società. Inoltre, il Fondo sociale europeo finanzia in questo settore una serie di programmi d'istruzione e di formazione.
Anche la Commissione ha intrapreso azioni per promuovere l'innovazione in tutta l'Unione, per esempio indicando le prassi in uso nelle regioni in cui si riscontrano i maggiori successi.
Anche gli Stati membri stanno adottando provvedimenti in questo settore, in particolare promuovendo lo spirito imprenditoriale mediante concessioni di fondi per l'insegnamento delle discipline pertinenti presso le università pubbliche e private, promovendo i trasferimenti tecnologici alle PMI e favorendo la cooperazione tra PMI, docenti universitari e grandi imprese.
Nella concezione filosofica che è alla base della strategia intesa a sviluppare il mercato UE dei capitali del rischio si attribuisce importanza primaria ad un ambiente favorevole alla
filosofica, viene lasciato un certo spazio per i pubblici finanziamenti come mezzo per sopperire ad evidenti manchevolezze del mercato, ma, come in tutti i casi di pubblici finanziamenti, i vantaggi vanno soppesati rispetto ai rischi di distorsione del mercato e, in particolare nel settore dei capitali di rischio, rispetto al pericolo di distogliere o allontanare l'attività del settore privato.
Molto rimane da fare per portare il mercato UE dei capitali di rischio al medesimo livello di quello degli Stati Uniti. A tale scopo, è essenziale attuare il PACR entro la scadenza del 2003.
1. INTRODUZIONE
Anche se di dimensioni esigue rispetto ad altri mercati finanziari, il mercato dei capitali di rischio1 è d'importanza unica nel fornire una fonte di finanziamento azionario a imprese innovatrici di nuova costituzione. Come si è mostrato nella comunicazione dell'aprile 1998 sul capitale di rischio2, pur non potendo quantificare con esattezza gli effetti sull'occupazione, secondo vari studi le attività delle PMI innovatrici hanno grande rilevanza per l'occupazione. Numerose inchieste hanno evidenziato anche la funzione che possono svolgere i finanziamenti in venture capital e le offerte iniziali al pubblico ai fini dello sviluppo d'imprese a forte crescita. In tal senso, un mercato sviluppato ed efficiente dei capitali di rischio ha una considerevole funzione da svolgere per stimolare la crescita economica sostenibile e la creazione di posti di lavoro.
Nelle conclusioni del Consiglio speciale di Lisbona è stata riconosciuta l'importanza degli investimenti in capitale di rischio ai fini della crescita economica sostenibile e della creazione di posti di lavoro
Obiettivo della presente
comunicazione è esaminare la strategia per lo sviluppo del mercato europeo dei capitali di rischio sulla scorta delle conclusioni di Lisbona
Promuovere lo spirito imprenditoriale e l'innovazione è il nucleo della strategia per la creazione di un'economia UE basata sulla conoscenza, quale è stata proposta dal Consiglio europeo speciale di Lisbona (marzo 2000) nelle sue conclusioni: infatti, il Consiglio ha attribuito una priorità di grado elevato allo sviluppo del mercato paneuropeo dei capitali di rischio ed ha sollecitato l'attuazione entro il 2003 del Piano d'azione sul capitale di rischio (PACR), allegato alla comunicazione dell'aprile 1998 a tale riguardo. Nel PACR vengono proposte iniziative da intraprendere al livello della Comunità e/o degli Stati membri per quanto riguarda la frammentazione del mercato, gli ostacoli istituzionali e normativi, l'imposizione fiscale, il numero esiguo di PMI di alta tecnologia, le risorse umane e le barriere culturali. Sull'attuazione del PACR la Commissione ha presentato una prima relazione particolareggiata (ottobre 1999)3. La prossima relazione di attuazione si baserà sul dispositivo di controllo e di benchmarking descritto nell'allegato 14. La presente comunicazione ha l'obiettivo più limitato di esaminare la strategia per lo sviluppo del mercato UE dei capitali di rischio tenendo conto delle conclusioni di Lisbona: in particolare, s'intende qui stabilire quali siano i settori prioritari di azione per assicurare l'attuazione del PACR entro la scadenza del 2003.
La presente comunicazione comprende un capitolo 2, nel quale si illustra il contesto per l'esame della strategia, compendiando in breve gli
1 Il mercato dei capitali di rischio comprende gli investimenti informali dei "businessa angels", investimenti di carattere maggiormente formale in "venture capital" e investimenti sui mercati specializzati in nuove società potenzialmente a forte crescita
2 "Il capitale di rischio: una chiave per la creazione di posti di lavoro nell'Unione europea", SEC(1998)552
3 "Il capitale di rischio: attuazione del Piano d'azione. Proposte per progredire", COM(1999)493, e il suo allegato, il documento di lavoro dei servizi SEC(1999)1725
4 Su tale dispositivo di controllo e di benchmarking sono già state consultate le autorità degli Stati membri
sviluppi principali del mercato UE dei capitali di rischio nel 1999, mentre nel capitolo 3 si esaminano i progressi nell'attuazione di tale strategia seguendo tre linee direttrici principali: i provvedimenti intesi rispettivamente a favorire l'integrazione del mercato, ad attuare riforme strutturali e a promuovere una cultura imprenditoriale. Viene esaminata in breve anche la funzione dei finanziamenti pubblici. Nel capitolo 4 si presentano alcune conclusioni generali.
Nel 1999 si sono ottenuti buoni risultati in tutti i segmenti del mercato UE dei capitali di rischio
2. PRINCIPALI SVILUPPI SUL MERCATO UE DEI CAPITALI DI RISCHIO NEL1999
2.1. Una netta tendenza al miglioramento
Nel 1999 il mercato UE dei capitali di rischio ha registrato ottimi risultati: esso fornisce ora circa il 5% del totale dei capitali raccolti su tutti i mercati borsistici UE. Questi risultati favorevoli riguardano tutti i segmenti del mercato dei capitali di rischio: gli investimenti dei business angels, gli investimenti in venture capital e il mercato azionario delle società a forte crescita. I business angels sono investitori privati che investono in piccole e medie imprese. La limitatezza dei dati rende difficile controllare l'attività dei business angels su base sistematica, ma secondo alcuni indizi il numero di business angels attivi in Europa è in aumento: nel 1998 e nel 1999 il numero di reti di business angels nell'UE è quasi raddoppiato, sino a un totale di 110 reti attive. Tuttavia, l'80% di queste reti hanno sede in tre soli Stati membri.
Gli investimenti in venture capital nell'UE sono aumentati del 70%
rispetto al 1998
Più direttamente disponibili sono i dati sugli investimenti in venture capital, secondo i quali vi è stato nel 1999 un aumento del 70%, sino a un importo di circa 12 miliardi di euro (0,14% del PIL) rispetto a circa 7 miliardi di euro (0,09% del PIL) nel 19985. Quest'aumento molto considerevole si riflette nel numero d'investimenti effettuati (incremento del 56%) e nel numero di società finanziate (incremento del 44%: circa 7.300 società). Anche se, tradizionalmente, il mercato UE delle azioni di società non quotate in borsa si è incentrato su investimenti più proficui in imprese che si trovano in fase avanzata di sviluppo, come per esempio le rilevazioni dall'interno ("management buy-outs": MBO), è da notare che gli investimenti in imprese in fase di avviamento, giungendo a un totale di circa 3 miliardi di euro nel 1999, sono raddoppiati rispetto al 1998 e si sono decuplicati rispetto al 19956. Un'analisi della prevista ripartizione dei fondi raccolti nel 1999 conferma questa tendenza: gli investimenti in imprese in fase di avviamento sono ammontati a circa 5,5 miliardi di euro (pari al 22% del totale dei fondi raccolti).
5 Queste statistiche non comprendono il Lussemburgo, per il quale non sono disponibili dati
6 Gli investimenti nella fase di avviamento di una società, che è una fase cruciale per il suo sviluppo, presentano un rischio elevato e tendono a ottenere rendimenti inferiori rispetto agli MBO. Tuttavia, con il maturare del mercato UE del venture capital e con il ridursi dei divari rispetto ai rendimenti degli MBO, si è avuto un miglioramento dei risultati degli investimenti in imprese in fase di avviamento.
0 2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000
1995 1996 1997 1998 1999
Grafico 1: investimenti in venture capital nell'UE
espansione avviamento
€m
Fonte: EVCA
Nel 1999 si sono registrati ottimi risultati sui mercati borsistici UE per le nuove imprese innovatrici
Nell'esaminare gli sviluppi del capitale di rischio nell'UE, si deve considerare anche l'andamento dei mercati borsistici specializzati nelle società a forte crescita. Tali mercati, che sono in stretto nesso con le attività in venture capital in quanto forniscono un'importante "via d'uscita" per gli investitori, hanno registrato nel 1999 una crescita considerevole in tutto il mondo, e questo loro sviluppo ha influito sui progressi di una cultura a carattere maggiormente finanziario e imprenditoriale nell'UE. Particolarmente positivi sono stati i risultati sui mercati UE per le nuove società a forte crescita, con una nettissima tendenza al rialzo dalla loro creazione negli ultimi anni '90. Considerata l'impennata dei prezzi delle azioni nei mesi precedenti, la forte riduzione dopo il marzo 2000 si può ritenere in ampia misura una rettifica del mercato e un passo verso una crescente maturità di questo tipo d'investimento7. Altrettanto considerevole dell'aumento dei prezzi delle azioni è stato il netto incremento numerico delle società quotate su questi mercati: il Neuer Markt ha accolto di recente la sua 300asocietà, circa 140 società sono quotate su Le Nouveau Marché e circa 430 sull'AIM. Nel 1999 e 2000 sono stati creati vari nuovi mercati specializzati: per esempio il Nuovo Mercato in Italia e il Nuevo Mercado in Spagna. Nel 1999 su tutti i mercati specializzati UE si sono raccolti in totale 10 miliardi euro (per circa l'80% sul Neuer Markt), e nel primo semestre del 2000 si sono già raccolti 13 miliardi di euro.
7 Una probabile caratteristica di questi mercati è la considerevole volatilità dei prezzi, dovuta alla natura molto rischiosa dei beni in contrattazione, alle esigue dimensioni dei mercati stessi e alla limitata incidenza della libera fluttuazione sulla loro liquidità.
Tabella : I principali mercati specializzati nel finanziamento delle PMI al 30 giugno 2000
Euro. NM Le
Nouveau Marché
(Parigi) Neuer
Markt NMAX Euro.NM Belgio
Nuovo Mercato
EASDAQ AIM Tech-
MARK1 NASDAQ
Apertura marzo ’96 marzo ’97 marzo ’7 marzo ’ 97 giugno ’99 nov ’96 giugno ’95 nov. ’99 febbr. ’71 Numero di società quotate 467
(A) 140 281 15 16 15
62 429 220 4 843
Capitalizzazione 240
(mrd€) (B) 27 191 1.7 0.5 20
50 22.6 1 006 5 818
Capitali raccolti 13.4
(anno corrente, mrd€) 1.2 9.5 0.4 0 2.3 0.3 1.6 3.1 33.2
Capitalizzazione media per 513
società (mio€) (B)/(A) 192 678 116 31 1 340
806 53 4 574 1 201
Capitali scambiati (mio 537
€/giorno)2 37 442 5 0.2 53
32 48 3 633 76 680
Andamento dell’indice +17%
dal 30.12.1999 +26% +17% + 4% +14% +2%
-8% -11% -8% -3%
Fonti: Euro.NM, EASDAQ, LSE, NASDAQ, calcoli propri.
1 In media, per il mese corrente 2 Dopo l’apertura, il 4 novembre 1999.
Gli sviluppi sul mercato UE dei capitali di rischio vanno considerati nel più ampio contesto della globalizzazione e del progresso
tecnologico
2.2. Varie forze configurano gli sviluppi del mercato
I progressi nello sviluppo del mercato UE dei capitali di rischio vanno considerati nel contesto dei profondi mutamenti nel funzionamento del sistema finanziario UE nel suo complesso, mutamenti che in gran parte costituiscono la risposta al più ampio influsso della globalizzazione.
L'impiego nel sistema finanziario internazionale di nuove tecnologie avanzate ha introdotto una nuova dimensione di concorrenza, eliminando le barriere geografiche e trasformando le strutture dei mercati tradizionali (per esempio con la contrattazione mediante sistemi automatizzati). I mercati finanziari e intermediari hanno reagito a questi mutamenti ricorrendo a strategie globali di mercato: ampliandosi mediante fusioni e acquisizioni e operando su base mondiale. I mercati dei capitali di rischio, anche se meno globalizzati rispetto agli altri mercati finanziari, hanno sperimentato anch'essi un notevole cambiamento: in particolare, è cambiata la struttura tipica dei progetti d'investimento finanziati tramite i mercati finanziari, poiché presso le imprese della cosiddetta "nuova economia" si è accentuata la tendenza a cercare finanziamenti diretti mediante i mercati borsistici specializzati.
Spesso, tali imprese necessitano d'ingenti iniezioni di capitale per vari anni prima di realizzare profitti, ma il loro potenziale di alto reddito ha attirato gli investitori. La manifestazione più evidente di questo fenomeno si è riscontrata nel settore delle tecnologie dell'informazione, nel quale si è avuto un fortissimo aumento numerico delle società quotate in borsa, dovuto alla grande domanda di azioni di tali società da parte degli investitori.
Sul mercato UE dei capitali di rischio
All'interno dell'Unione europea, la trasformazione dei mercati finanziari - compresi i mercati dei capitali di rischio - si è intensificata in seguito
influiscono anche i fattori specifici, quali l'integrazione dei mercati finanziari e l'introduzione dell'euro
al potenziamento delle attività intese a completare il mercato unico dei servizi finanziari e all'introduzione dell'euro. L'effetto combinato di questi due fattori più specificamente UE si accelererà con l'emergere di mercati finanziari approfonditi, ampi e liquidi. Più indirettamente, la disciplina fiscale implicita nell'UEM sta liberando altri capitali per gli investimenti nel settore privato, mitigando le condizioni per l'assunzione di debito pubblico e stimolando un effetto di "afflusso in massa". La privatizzazione delle aziende statali - spesso in nesso con strategie di consolidamento del bilancio - ha incrementato l'offerta azionaria: in numerosi Stati membri, tra cui Germania, Francia e Regno Unito, negli ultimi anni è aumentato moltissimo il numero di privati che detengono azioni, grazie al netto rialzo generale delle quotazioni e al continuo ritiro del settore pubblico dalle attività commerciali. In tale contesto generale, le attività in capitali di rischio si sono espanse anche perché gli investitori perseguono un maggiore rendimento dei loro investimenti e riducono la quota relativa del loro portafoglio costituita dai depositi bancari.
Le cifre UE restano inferiori a quelle USA in termini d'investimenti in venture capital, soprattutto nei settori tecnologici
2.3. Vi è ancora spazio per migliorare
Nonostante i progressi compiuti nel 1999, il mercato UE dei capitali di rischio resta di dimensioni limitate rispetto a quello degli Stati Uniti, soprattutto per quanto riguarda gli investimenti in imprese in fase di avviamento e gli investimenti nei settori tecnologici. Negli USA gli investimenti in venture capital sono aumentati a 33 miliardi di euro nel 1999, con un incremento del 150% rispetto al 1998. Su questo totale, 13 miliardi di euro (pari al 42%) erano costituiti da investimenti in imprese in fase di avviamento: un importo superiore al totale degli investimenti UE in venture capital e più che quadruplo rispetto agli investimenti UE in imprese in fase di avviamento. Il mercato europeo del venture capital è tuttora esiguo e manca di trasparenza: vi è scarsa correlazione tra rischi e rendimento. Questo sfavorevole raffronto conferisce un contesto prospettico alla recente espansione del mercato UE dei capitali di rischio, mostrando quante sfide si debbano ancora affrontare. D'altro canto, si deve osservare che l'espandersi degli investimenti USA in venture capital nel 1999 è stato dovuto in gran parte a un aumento dell'entità delle singole "operazioni", piuttosto che a un incremento numerico degli investimenti. L'entità relativamente cospicua delle operazioni sul mercato USA si può attribuire in parte a una maggiore percentuale degli investimenti nel settore tecnologico, specialmente nei servizi che si basano su Internet. Nel 1999, gli investimenti nei settori tecnologici (soprattutto le industrie di software, le telecomunicazioni ed i servizi che si basano su Internet) sono ammontati a 18 miliardi di euro negli Stati Uniti, ma a poco più di 5 miliardi8in Europa. Tuttavia, alcuni
8 I dati europei e USA non sono direttamente comparabili, poiché l'inchiesta statistica europea comprende il debito non garantito, mentre l'inchiesta statistica USA non comprende tale debito e include invece gli investimenti in connessione con la tecnologia in altre categorie non tecnologiche (quali la nuova categoria di massmedia e le tecnologia dell'informazione che svolgono consulenza nella categoria dei servizi aziendali).
commentatori hanno interpretato l'aumento dell'entità delle operazioni USA come una prova di corsa speculativa all'acquisto e hanno posto in questione la qualità di alcuni recenti investimenti in venture capital.
Grafico 2 : Raffronto tra gli investimenti in venture capital in Europe e negli USA nel 1999
6.690 504
204 334
921 1.098
15.355 977
1.023 840
6.899 3.395
4.899
2.107 n.a.
n.a.
0 2.000 4.000 6.000 8.000 10.000 12.000 14.000 16.000 Altri settori
Biotecnologia Strum. e dispos. medici Elettronica in senso lato Informatica in senso lato Attività. in rete e attrezz.
Tecnologia Internet
Communicazioni Europa USA
€m
Fonte: PwC, "Money for Growth, Technology Investments Report 1999" (Il denaro per la crescita, investimenti nella technologia, relazione 1999
I divari tra gli Stati membri riflettono la frammentazione del mercato UE del venture capital
Il mercato UE dei capitali di rischio mostra risultati comparativamente sfavorevoli rispetto al mercato USA anche per la sua forte frammentazione e lo scarso volume di attività transfrontaliere. La frammentazione si riflette in spiccate differenze tra gli Stati membri: nel 1999 il livello degli investimenti in venture capital ha registrato variazioni dallo 0,32% del PIL nei Paesi Bassi allo 0,04% del PIL in Austria. Si possono distinguere tre gruppi di Stati membri: (i) Paesi Bassi, Belgio, Regno Unito e Svezia, nei quali gli investimenti in venture capital costituiscono oltre lo 0,2% del PIL, risultando quindi ampiamente comparabili con la situazione USA di un anno prima; (ii) Finlandia, Germania, Francia, Spagna e Irlanda con percentuali tra lo 0,1 e lo 0,2 del PIL; infine (iii) Grecia, Italia, Danimarca, Portogallo e Austria, nei quali il mercato del venture capital resta inferiore allo 0,1%
del PIL. Uno schema analogo si osserva per quanto riguarda gli investimenti in imprese in fase di avviamento, con la notevole eccezione del Regno Unito, in cui tali investimenti costituiscono meno dello 0,02% del PIL nonostante che il mercato del venture capital sia relativamente ampio. Un'altra differenza tra gli Stati membri sono gli investimenti nel settore tecnologico: in Belgio, Francia, Irlanda e Svezia oltre il 50% degli investimenti in venture capital vanno al settore tecnologico, mentre la percentuale corrispondente è molto inferiore sui mercati meno sviluppati dell'Austria, della Grecia e del Portogallo.
0.00 0.05 0.10 0.15 0.20 0.25 0.30 0.35 0.40
A P DK I EL IRL E F D FIN S UK B NL EU US
Grafico 3: Investimenti in venture capital negli Stati membri UE e negli USA nel 1999 (% del PIL)
avviamento espansione Fonti : EVCA, PwC
All'interno
dell'Unione europea, la frammentazione è una caratteristica anche dei mercati borsistici
specializzati
Per quanto riguarda il mercato del venture capital, il mercato borsistico UE per le nuove imprese a forte crescita si presenta frammentato, con notevoli differenze da uno Stato membro all'altro, ma è difficile stabilire una comparazione tra i vari paesi date le caratteristiche specifiche dei mercati nazionali. L'ampiezza di tali differenze risulta evidente dal divario tra il Neuer Markt e l'AIM: nel Neuer Markt la capitalizzazione media di mercato è di 680 milioni di euro, vi sono quotate 40 società straniere9 e il 70% di tutte le società quotate appartengono al settore tecnologico, mentre l'AIM ha una capitalizzazione media di mercato soltanto di 53 milioni di euro, le società che vi sono quotate sono perlopiù britanniche e soltanto per il 15% appartengono al settore tecnologico. Con il progredire dell'integrazione finanziaria UE, è probabile che si crei un mercato borsistico paneuropeo per le imprese a forte crescita: la fusione dei mercati borsistici di Bruxelles, Amsterdam e Parigi per costituire l'Euronext è un passo in tal senso.
Nonostante i progressi compiuti nel 1999, è
necessario e urgente attuare la strategia intesa a sviluppare il mercato UE dei capitali di rischio
3. LA STRATEGIA PER LO SVILUPPO DEL MERCATO UE DEI CAPITALI DI RISCHIO
I risultati positivi registrati nel 1999 sul mercato UE dei capitali di rischio danno adito a ottimismo, ma restano di molto inferiori a quelli degli Stati Uniti. Nell'Unione europea non si può parlare di una disfunzione generalizzata del mercato, ma le differenze tra gli Stati membri mostrano problemi di frammentazione dei mercati e l'esistenza di condizioni vincolanti, proprie di ciascun paese, che ostacolano una
9 Il 25% di tali società sono austriache, poiché in Austria non vi è un mercato analogo
maggiore efficienza operativa dei mercati. Più in generale, sembra che i risultati inferiori sul mercato UE dei capitali di rischio siano da attribuire anche a un'inadeguata cultura imprenditoriale in numerosi Stati membri. Tutti questi fattori mostrano la necessità di completare l'attuazione del PACR al più tardi entro la scadenza del 2003.
Nel presente capitolo si riesamina la strategia intesa a sviluppare il mercato UE dei capitali di rischio secondo tre linee direttrici principali:
(i) i provvedimenti intesi a promuovere l'integrazione del mercato; (ii) le riforme strutturali intese a porre rimedio alle costrizioni di mercato proprie a ciascun paese; (iii) i provvedimenti a favore di una cultura imprenditoriale all'interno degli Stati membri. L'attenzione viene incentrata sui progressi compiuti sinora e sulle misure previste nel PACR, distinguendo tra i provvedimenti di cui sono responsabili rispettivamente la Comunità e gli Stati membri. Si esamina anche in breve la funzione dei pubblici finanziamenti per lo sviluppo del mercati UE dei capitali di rischio.
La frammentazione del mercato implica che le decisioni d’investimento sono tuttora orientate principalmente in senso nazionale
3.1. Provvedimenti intesi a promuovere l'integrazione del mercato
La soppressione di rischi di cambio tra i paesi della zona euro non soltanto ha reso obsolete le attuali condizioni che impongono l'equilibrio tra attività e passività, ma suggerisce pure che le decisioni di ripartizione del portafoglio dovrebbero orientarsi maggiormente in senso "settoriale", piuttosto che “nazionale”. La convergenza della politica economica implicita nell'UEM dovrebbe ridurre ancora di più i fattori propri di ogni paese che influiscono sulle decisioni d’investimento. Tuttavia, la valutazione delle varie società non indica sinora che si stia passando veramente a una valutazione specifica settoriale, il che si spiega probabilmente con il persistere della frammentazione dei mercati finanziari UE. Di conseguenza, i provvedimenti intesi a promuovere un grado adeguato d’integrazione del mercato costituiscono un elemento centrale della strategia di Lisbona per stimolare una maggiore efficienza dei mercati finanziari in generale e in particolare dei mercati dei capitali di rischio.
Per assicurare l'integrazione dei mercati finanziari UE, è necessaria l'attuazione
tempestiva del Piano d'azione sui servizi finanziari
Il Consiglio europeo di Lisbona ha impresso un considerevole impulso all'integrazione del mercati finanziari UE e in particolare dei mercati UE dei capitali di rischio. Al paragrafo 20 delle conclusioni della presidenza si dichiara che "è essenziale... progredire verso l'integrazione dei mercati finanziari dell'UE", riconoscendo che l'esistenza di mercati del capitale di rischio efficienti svolge una funzione importantissima per le PMI innovative e a forte crescita e per la creazione di nuovi posti di lavoro sostenibili". Al paragrafo 21, più specificamente, si sollecitano iniziative per completare l'attuazione rispettivamente del piano d'azione sui servizi finanziari (PASF) entro il 2005 e del PACR entro il 2003.
Inoltre, nel medesimo paragrafo si rileva l'importanza di alcuni settori di azione prioritaria del PASF, due dei quali hanno diretta pertinenza con il PACR: (i) facilitare l'accesso quanto più ampio possibile ai capitali d’investimento in tutta l’UE, anche per le PMI, mediante un "passaporto unico" per le società che emettono azioni e (ii) favorire la
partecipazione proficua di tutti gli investitori a un mercato integrato, eliminando gli ostacoli agli investimenti per i fondi pensione.
L'attuazione del PASF va completata entro il 2005
L'attuazione del PASF (nel quale sono state integrate tutte le misure normative in campo finanziario previste nel PACR) procedono a ritmo ragionevole. Due relazioni provvisorie sono già state presentate al Consiglio (nel novembre 1999 e nel maggio 2000)10. e il 27 novembre 2000 gliene sarà presentata una terza, che, secondo la richiesta presentata dal Consiglio stesso il 17 luglio 2000, comprenderà due elementi nuovi: (i) un "percorso critico", in correlazione con le priorità, per conseguire gli obiettivi del PASF entro il 2005 e (ii) possibili indicatori (benchmarks) per misurare i progressi verso il conseguimento dei benefici economici che si trarranno dall'integrazione del settore dei servizi finanziari nell'Unione europea. Nel suddetto percorso critico del PASF correlato con le priorità si terrà conto della scadenza fissata a Lisbona per il completamento del PACR (2003). Per sviluppare il mercato UE dei capitali di rischio avrà particolare importanza adottare tempestivamente la direttiva sulla vigilanza prudenziale nel settore dei fondi pensionistici integrativi, le due direttive sugli OICVM, le modifiche delle direttive sui prospetti e il corpus normativo inteso a dar seguito alla comunicazione sulla strategia UE nel campo della contabilità.
Il Comitato dei saggi s’incentrerà sulle disposizioni pratiche per l'applicazione delle norme UE
Il Consiglio del 17 luglio 2000 ha preso un'altra importante decisione che dovrebbe facilitare l'integrazione dei mercati finanziari UE: istituire un "Comitato di saggi"11, presieduto da Alexandre Lamfalussy. Come seguito da dare al PASF, il Comitato incentrerà la propria attenzione sulle disposizioni pratiche per applicare le norme comunitarie e proporrà vari scenari per adattare le prassi attuali così da conseguire una maggiore convergenza e cooperazione tra i responsabili delle normative.
I progressi compiuti in azioni pertinenti al tempo stesso al PASF ed al PACR comprendono:
Vari provvedimenti sono stati adottati di recente dalla
Commissione o sono in preparazione presso i suoi servizi in settori quali i prospetti comuni, il governo societario, le procedure di contabilità e di audit, le regole prudenziali per gli investitori
• L'aggiornamento delle direttive sui prospetti, per facilitare alle imprese la raccolta di capitali transfrontalieri (per esempio, offerte iniziali al pubblico)
La Commissione sta preparando una proposta al riguardo in stretta collaborazione con gli Stati membri e, in particolare, con il FESCO (Forum delle commissioni europee nel settore dei valori mobiliari). Il gruppo di lavoro ad hoc del FESCO, presso il quale la Commissione è osservatrice, ha completato a metà del 2000 i propri lavori, il cui obiettivo era non soltanto delineare procedure transfrontaliere migliori (più semplici, meno costose, più sollecite), ma anche facilitare
10 Consultare il sito htpp://europa.eu.int/comm/internal_market (servizi finanziari, capitolo sul piano d'azione).
11 Consultare il sito htpp://europa.eu.int/comm/internal_market (servizi finanziari, capitolo sulle questioni generali).
istituzionali e la riforma del sistema dei brevetti
l'introduzione di caratteristiche moderne quali l’autorizzazione permanente (la "shelf registration")12. A tale riguardo, la Commissione intende presentare una proposta entro il 2000. Inoltre, si riconosce ampiamente che l'accesso delle PMI ai capitali transfrontalieri risulterebbe facilitato da un accordo a livello UE su quali investitori si debbano qualificare come professionisti. Su tale questione, si prevede che la Commissione adotterà entro il 2000, come parte del PASF, una comunicazione sulla distinzione tra investitori "sofisticati" e "piccoli"
investitori.
• La diffusione delle prassi migliori nel governo societario
La Commissione intende far eseguire uno studio13 sugli attuali codici di governo societario, per individuare gli eventuali ostacoli giuridici o amministrativi tali da frustrare lo sviluppo di un mercato singolo dei servizi finanziari. I risultati di tale esame dovrebbero essere disponibili nella seconda metà del 2001.
• La valutazione delle attuali disposizioni in materia di contabilità e di audit
Il 14 giugno 2000 la Commissione ha adottato una comunicazione sulla strategia inerente alla diffusione delle informazioni finanziarie. Una caratteristica centrale della nuova politica è l'introduzione di una disposizione per tutte le società quotate in borsa nell'UE di preparare i loro rendiconti finanziari consolidati nel rispetto delle norme contabili internazionali (IAS). Questa disposizione dovrebbe entrare in vigore al più tardi dal 2005 e già entro il 2000 la Commissione proporrà una normativa in tale settore. Per quanto riguarda l'audit previsto dalla legge, entro il 2000 la Commissione pubblicherà una raccomandazione, basata sui lavori del comitato UE in materia di audit, riguardante l'assicurazione della qualità dall'esterno.
• L’adozione di regole prudenziali per consentire agli investitori istituzionali di investire in venture capital
Nel 2000 si sono compiuti progressi sostanziali nel settore dei fondi d’investimento (OICVM). Dopo che la Commissione ha adottato (il 30 maggio 2000) proposte modificate a tale riguardo, si prevede che in sede di Consiglio si raggiungerà l'accordo politico sulla prima proposta nell'ottobre 2000, mentre l'accordo politico sulla seconda proposta è previsto entro il marzo 2001. In tal modo si preparerebbe la
12 L’autorizzazione permanente consiste nel preparare il prospetto secondo una procedura in due fasi: un prospetto "ridotto", comprendente tutte le informazioni tranne quella riguardante i titoli specifici che verranno emessi. Tale prospetto viene depositato una volta all'anno presso l'autorità nazionale competente. Successivamente, quando è giunto il momento adeguato per l'emissione, le società preparano la "nota di emissione", descrivendo le caratteristiche dell'offerta e dei titoli in oggetto. Fanno già uso di questa procedura di shelf registration il Belgio, la Spagna, la Francia, il Regno Unito e l'Italia.
13 Bando di gara d’appalto pubblicato il 21 marzo 2000
strada per la sollecita adozione delle due nuove direttive. Per quanto riguarda i fondi pensione, la Commissione ha adottato (l'11 ottobre 2000) una proposta di direttiva per la vigilanza prudenziale sui fondi pensionistici integrativi14, nella quale, tenuto conto della diversità tra i fondi pensione operanti nell'Unione europea, si disciplinano l'autorizzazione, la presentazione di relazioni, l'onorabilità e la competenza e si stabiliscono norme relative alla responsabilità e alla solvibilità. Le disposizioni in materia d’investimenti, che si baseranno sul principio dell'uomo prudente, consentiranno ai fondi pensione d’investire sui mercati dei capitali di rischio.
• La riforma del sistema europeo dei brevetti15.
Il 5 luglio 2000 la Commissione ha adottato una proposta di regolamento riguardante il brevetto comunitario, allo scopo di offrire agli inventori l'opzione di ottenere un brevetto unico giuridicamente valido in tutta l'Unione europea. Secondo la proposta della Commissione, i brevetti comunitari saranno rilasciati dall'Ufficio europeo dei brevetti, saranno poco costosi e presenteranno certezza giuridica. In particolare, si prevede che il brevetto comunitario ridurrà i costi di traduzione a circa 2.200 euro, non richiedendo la traduzione al di là di quanto è già previsto nella Convenzione di Monaco per il rilascio dei brevetti. Ai fini della certezza giuridica, la Commissione suggerisce d’istituire un nuovo Tribunale comunitario centralizzato, nell'ambito della Corte europea di giustizia, per comporre le vertenze relative alle infrazioni e alla validità dei brevetti comunitari. Per un simile provvedimento è necessaria una modifica del trattato.
Le riforme strutturali devono riguardare in particolare le
condizioni vincolanti, di ordine normativo e fiscale, esistenti a livello nazionale
3.2. Riforme strutturali intese a ridurre le condizioni vincolanti specifiche di ciascun paese
Le iniziative volte a promuovere una maggiore integrazione del mercato UE dei capitali di rischio vanno sostenute mediante adeguate e sollecite riforme strutturali intese a ridurre le condizioni vincolanti specifiche di ciascun paese per l’efficace funzionamento dei mercati dei capitali di rischio. Simili riforme rientrano principalmente nella sfera di responsabilità degli Stati membri e, come è ovvio, saranno diverse in funzione delle circostanze nazionali. Nel contesto del PACR si sono tuttavia poste in rilievo due categorie principali di riforme strutturali - di ordine normativo e fiscale - intese a sviluppare i mercati di capitali di rischio negli Stati membri.
Le limitazioni frapposte agli investimenti istituzionali sui
3.2.1. Ridurre le condizioni vincolanti di ordine normativo
Le condizioni vincolanti di ordine normativo inerenti allo sviluppo dei mercati dei capitali di rischio sono di due tipi. Il primo consiste in
14 COM(2000)507 provv.
15 Questo provvedimento non fa parte del PASF, ma presenta particolare rilevanza per i mercati dei capitali di rischio
mercati borsistici riducono l'offerta dei capitali di rischio
disposizioni giuridiche che limitano il campo d'azione degli investimenti istituzionali in capitali di rischio e tendono a esercitare un'incidenza negativa sull'offerta del mercato. Soltanto in quattro Stati membri (Finlandia, Irlanda, Paesi Bassi e Regno Unito) non sono previste restrizioni giuridiche - al di là di una prescrizione generale di prudenza - sugli investimenti azionari delle banche, delle imprese di assicurazione e dei fondi pensione. Le condizioni vincolanti previste per gli investimenti istituzionali possono non costituire l'unico ostacolo a tali investimenti in capitali di rischio16, ma l'esperienza maturata negli USA in seguito alla decisione di mitigare il "regolamento dell'uomo prudente" (1978) suggerisce che eliminando le condizioni vincolanti di ordine quantitativo s’imprimerebbe un forte impulso allo sviluppo del capitale di rischio nell'UE.
Nella proposta di direttiva UE sulle pensioni dei lavoratori (menzionata in precedenza) si vuole eliminare questo tipo di ostacolo per quanto riguarda i fondi pensionistici integrativi, che sono tra i più importanti investitori istituzionali. Nel testo della direttiva s’insiste sull’esigenza che le norme nazionali in materia d’investimenti consentano ai fondi pensione, tra l'altro, d’investire sui mercati dei capitali di rischio nel rispetto del “principio dell’uomo prudente”. Nel frattempo, molti Stati membri hanno già intrapreso azioni per consentire a specifici investitori istituzionali d’investire in società non quotate in borsa. In Svezia, grazie a un nuovo quadro normativo in materia di pensioni che consente alle imprese di assicurazione e ai fondi pensione di estendere la ripartizione dei loro investimenti alle azioni di società non quotate in borsa, questi investitori istituzionali sono ora i principali fornitori di venture capital.
In Francia, l'introduzione (nel 1998) del cosiddetto contratto di assicurazione sulla vita "DSK" prevede incentivi fiscali per gli assicuratori che investono in azioni il 50% del loro portafoglio, con un investimento minimo del 5% in azioni di società non quotate in borsa;
inoltre, è stata migliorata la normativa riguardante il principale strumento francese del venture capital, i "fondi comuni d’investimento a rischio", consentendo la creazione di fondi di fondi e di fondi "leggeri"17 per gli investitori di professione. In Italia sono state soppresse (nel 1998) alcune limitazioni previste nelle norme in materia d’investimenti dei fondi chiusi, mentre in Spagna si sono autorizzati (nel 1997) i fondi mutui nazionali a investire sino al 10% dei loro averi in azioni d’imprese non quotate in borsa. Anche la Danimarca sta considerando la possibilità di aumentare la percentuale dei risparmi privati a fini pensionistici che è consentito investire in azioni d’imprese non quotate in borsa. Nonostante tali provvedimenti, è necessario attribuire una priorità più elevata alla soppressione delle condizioni vincolanti di carattere quantitativo relative agli investimenti in capitale azionario,
16 Secondo quanto ha mostrato lo studio sugli investimenti istituzionali commissionato dal Tesoro del Regno Unito (maggio 2000), inteso a esaminare i fattori che distorcono le decisioni degli investitori istituzionali
17 Cioè in base a una procedura semplificata
compreso il capitale di rischio.
La riduzione dell'onere amministrativo dovrebbe stimolare la domanda di capitale di rischio, ma tuttora si è fatto poco per migliorare i procedimenti in caso di fallimento e d’insolvenza.
Il secondo tipo di ostacoli normativi allo sviluppo dei mercati dei capitali di rischio comprende le procedure amministrative previste per la costituzione di una società, i procedimenti in caso di fallimento e d’insolvenza, ecc. Simili ostacoli tendono a influire sulla domanda del mercato, aumentando i costi per la costituzione di imprese. Nella maggior parte degli Stati membri si sono compiuti notevoli progressi nella semplificazione delle procedure amministrative, per esempio aprendo le cosiddette “one-stop shops” (uffici dove è possibile espletare tutte le formalità necessarie). In generale, è stato ridotto il lasso di tempo necessario per ottenere la registrazione di una società: per esempio, oggi è possibile costituire una società in 24 ore in Francia (anche se è più probabile un lasso di tempo di 2-3 giorni), in 5 giorni in Irlanda, in 12 giorni in Danimarca e in 3 settimane in Portogallo (prima occorrevano 3 mesi). Invece,; sono stati scarsi i progressi nel migliorare l'applicazione delle leggi in materia di fallimento e d’insolvenza, così da assicurare che le conseguenze del fallimento di un'impresa non siano tanto gravi da scoraggiare dall'auspicabile assunzione del rischio18. In effetti, molte delle barriere culturali (vedasi il capitolo 3.3) riconosciute come gravi ostacoli allo spirito imprenditoriale e all'assunzione di rischi all'interno degli Stati membri sono tuttora rafforzate dall'attuale contesto normativo. L'esigenza di riformare i procedimenti in caso di fallimento e d’insolvenza, già constatata da lungo tempo, deve ora divenire un’esplicita priorità per gli Stati membri
L’imposta sui redditi di capitale ha importanza per gli investimenti, in particolare nelle attività a più forte rischio
3.2.2. Ridurre le condizioni vincolanti di ordine fiscale
La struttura tributaria può ostacolare lo sviluppo dei capitali di rischio in molti modi.
Anzitutto, la struttura tributaria può avere un'incidenza negativa sugli investimenti se il tasso di rendimento per gli investitori dopo il prelievo fiscale è considerato troppo esiguo. A tale riguardo, la caratteristica di maggior rilievo della struttura tributaria per lo sviluppo dei mercati dei capitali di rischio è l'aliquota dell’imposta sui redditi di capitale. È interessante osservare che negli USA gli investimenti in capitali di rischio si sono accelerati nei primi anni '80 in seguito a una riduzione dell'imposizione fiscale sui redditi di capitale (nel 1978), per rallentare poi dopo la legge di riforma fiscale del 1986, che ha portato a un aumento dell'imposta sui redditi di capitale. Tenuto conto di ciò, sembra utile esaminare se riduzioni delle imposte sui redditi di capitale possano svolgere una funzione altrettanto positiva per promuovere lo sviluppo dei mercati UE dei capitali di rischio. Ovviamente, il problema dell'imposizione fiscale sui redditi di capitale è in correlazione con numerosi altri aspetti del diritto tributario (per esempio l'imposta di successione) e della struttura fiscale in generale (per esempio l'incidenza
18 Il Governo britannico ha iniziato consultazioni su tali questioni
relativa dell'imposta sulla manodopera). In una valutazione di questo tipo occorre considerare le più ampie implicazioni delle imposte sui redditi di capitale in un determinato sistema tributario. Secondo tale visuale, si potrebbe esaminare anche l'imposizione fiscale sui diritti di opzione.
La struttura tributaria spesso sfavorisce il finanziamento azionario rispetto al finanziamento mediante emissione di debiti
In secondo luogo, la struttura tributaria può ostacolare gli investimenti azionari se accorda un trattamento relativamente favorevole al finanziamento mediante emissione di debiti. Da uno studio sull'onere fiscale effettivo nell'Unione europea, effettuato da Baker & McKenzie (1998)19, è risultato che il finanziamento mediante emissione di debiti è un mezzo più efficace, ai fini fiscali, per sviluppare un'impresa piuttosto che non distribuire i dividendi oppure costituire un nuovo capitale azionario. Ad eccezione della Finlandia e dell'Italia, nelle loro strutture tributarie tutti gli Stati membri favoriscono l'indebitamento rispetto al finanziamento azionario, anche se si deve rammentare che altri fattori, quali la disponibilità e il costo dei finanziamenti, svolgeranno una funzione di pari importanza nelle decisioni di finanziamento di un'impresa. In Finlandia, dove il sistema tributario prevede parità di trattamento per le nuove emissioni azionarie e per l'indebitamento, sembra che le PMI abbiano una percentuale elevata e crescente di fondi propri rispetto alle PMI di altri Stati membri. In Italia, dal 1998 il sistema tributario favorisce, in effetti, il finanziamento azionario, ma l'esposizione debitoria delle PMI italiane resta relativamente elevato. I futuri sviluppi della struttura finanziaria delle PMI finlandesi e italiane dovrebbero costituire un test per valutare il potenziale di sviluppo dei capitali di rischio tramite un trattamento fiscale più equilibrato del finanziamento mediante indebitamento e mediante emissione di azioni. I servizi della Commissione stanno esaminando a fondo tali questioni nell’ambito dell’attuale studio globale relativo all’imposizione fiscale sulle società nell’UE. I risultati di tale studio saranno disponibili all’inizio del 2001.
La struttura tributaria può frapporre ostacoli agli investimenti transfrontalieri
In terzo luogo, la struttura tributaria può ostacolare gli investimenti transfrontalieri creando ostacoli fiscali specifici o addirittura comportando discriminazioni nei confronti degli investitori esteri.
Questi ostacoli si potrebbero affrontare in maniera globale e con maggiore efficacia mediante un'azione coordinata a livello UE. In ogni caso, gli Stati membri devono assicurare che i trattati fiscali e/o altri strumenti giuridici in materia fiscale escludano la doppia imposizione dei dividendi negli investimenti transfrontalieri. Nel suddetto studio della Commissione relativo all’imposizione fiscale sulle società si approfondiranno, tra l’altro, anche tali questioni.
Gli Stati membri hanno intrapreso riforme fiscali, ma si
La riforma tributaria è stata riconosciuta come una priorità chiave nell’ambito del PACR e in molti Stati membri già si stanno attuando
19 "Survey of the effective tax burden in the European Union", Baker & McKenzie, gennaio 1999: studio commissionato dal Ministero delle finanze dei Paesi Bassi
deve far di più per ridurre gli effetti disincentivanti per lo spirito
imprenditoriale
riforme a tale scopo. La Germania ridurrà dal 2002 le aliquote d’imposizione fiscale sulle società e sul reddito e sopprimerà l'imposizione fiscale sulle società per la vendita di azioni di altre imprese che le società detengano nel proprio portafoglio20. Anche la Francia ridurrà la sua imposizione fiscale sulle società e sul reddito ed ha già aumentato i benefici fiscali previsti per i business angels che reinvestono. L'Italia concederà un trattamento fiscale favorevole ai fondi d’investimento chiusi e la Spagna ha già accordato incentivi fiscali agli investitori registrati che agiscono con venture capital. Vari Stati membri hanno anch'essi compiuto progressi nel ridurre i disincentivi fiscali per la costituzione d’imprese. Inoltre, è importante è importante che gli altri Stati membri configurino il proprio sistema tributario in modo da evitare che l'imposizione sulle azioni possedute e sui diritti di opzione funga da disincentivo per lo spirito imprenditoriale21. Nel Regno Unito e in Irlanda - dove la normativa fiscale favorisce già ampiamente gli investimenti in capitali di rischio - si è modificata l'imposizione fiscale sui diritti di opzione22. In Francia le condizioni di applicazione del programma dei "Bons de Souscription des Parts et Créateurs d'Entreprises (BSPCE)" (Buoni di sottoscrizione di quote e imprenditori) sono state ampliate ed estese sino a tutto il 2001, anche se resta da completare la riforma dei piani relativi ai diritti d'opzione.
La Commissione e gli Stati membri hanno promosso attivamente la cultura
dell’innovazione e lo spirito
imprenditoriale
3.3. Promuovere una cultura imprenditoriale
L'Europa registra tuttora un ritardo nell'innovazione e nella presenza d’imprese innovatrici. Nella sua recente comunicazione "Verso uno spazio europeo della ricerca"23, la Commissione ha insistito sull'importanza d'incoraggiare e agevolare la costituzione di nuove imprese da parte dei ricercatori. La Commissione e gli Stati membri hanno potenziato le loro azioni intese a promuovere il trasferimento tecnologico alle PMI ed a favorire la costituzione d'imprese e la cooperazione tra PMI, docenti universitari e grandi imprese.
Nella comunicazione sull'innovazione in un'economia basta sulla conoscenza24, adottata il 20 settembre 2000, la Commissione descrive la situazione attuale delle imprese di alta tecnologia e propone una strategia per l'innovazione nei prossimi anni. La Carta delle tendenze nella politica dell'innovazione fornisce attualmente strumenti per
20 Se tali azioni siano state detenute per almeno un anno
21 Nel documento di lavoro dei servizi della Commissione (SEC(1999)1725) allegato alla comunicazione dell'ottobre 1999 sul capitale di rischio si sono mostrati i vantaggi dei piani di partecipazione azionaria dei dipendenti, quali i diritti di opzione, indicando alcuni esempi di buone prassi.
22 In Irlanda, le obbligazioni fiscali sono prorogate sino al momento della vendita delle azioni e si è introdotto il programma "Save As You Earn" (Risparmio collaterale al guadagno); nel Regno Unito si sono introdotti i programmi "All Employee Share Ownership Plan" (Piano di partecipazione azionaria di tutti i dipendenti) ed "Enterprise Management Incentive" (Incentivi per la gestione di imprese).
23 COM(2000)6
24 COM(2000)567
controllare e progettare iniziative politiche innovatrici. Tre relazioni25, che saranno pubblicate in autunno, comprenderanno indicatori riguardanti le risorse umane, la creazione di conoscenza, la trasmissione e l'applicazione della conoscenza, l'innovazione, la produzione e i mercati. Inoltre, in tali relazioni si esamineranno circa 60 provvedimenti attuati dagli Stati membri lo scorso anno a favore del venture capital, del capitale di avviamento, degli incubatori ecc. Nell'ambito dei programmi comunitari di ricerca si sono intraprese varie azioni, che saranno proseguite, per favorire il costituirsi d'imprese basate sulla tecnologia e l'interfaccia tra ricercatori, imprenditori e investitori. Per esempio, il Forum Biotecnologia & Finanza, costituito congiuntamente dal programma di scienze biologiche della Commissione e dall'Associazione europea di operatori in valori mobiliari (IASD), ha organizzato due conferenze (nel 1998 e nel 1999) per promuovere una rete tra gli operatori del settore biotecnologico. Una terza conferenza è prevista per il novembre 2000.
Nell'ambito dell'azione PAXIS, si sono scelte in Europa 15 aree economiche innovatrici, per costituire una rete intesa a promuovere le prassi migliori. Nel novembre 2000 si terrà a Lione il secondo forum per le imprese innovatrici, che consentirà agli imprenditori di attingere informazioni sulle politiche (a livello regionale, nazionale o UE) da attuare per aiutare l'Europa a divenire una società basata sulla conoscenza e sull'innovazione.
Poiché i fondi di venture capital tuttora sperimentano difficoltà a trovare gestori d'investimenti dotati della necessaria specializzazione (in grado di analizzare imprese innovatrici che si basano su recenti risultati della R&S), nell'ambito dell'iniziativa I-TEC la Commissione ha varato un'azione intesa ad estendere lo scambio di esperienze e di buone prassi tra gli operatori in venture capital, gli incubatori tecnologici e le agenzie di contatto con il mondo industriale, che sono in collegamento con istituti di ricerca e università in tutta l'Europa. Inoltre, appoggiando le nuove reti di business angels ai livelli europeo, nazionale e regionale, la Commissione agevola i contatti pertinenti tra gli investitori informali e le imprese in fase di avviamento.
Quest'autunno la Commissione pubblicherà la prima relazione di attuazione del programma BEST, riunendovi tutti gli aspetti politici che influiscono sull'imprenditorialità e competitività al livello europeo e degli Stati membri. Lo spirito imprenditoriale è uno dei quattro pilastri degli orientamenti sull'occupazione, e negli orientamenti proposti per il 2001 la Commissione ha auspicato una maggiore consapevolezza imprenditoriale nella società e nei programmi di studio. Il Fondo sociale europeo finanzia in questo settore una serie di programmi d'istruzione e
25 Riguardanti rispettivamente (i) il quadro di punteggio europeo per l'innovazione nell'economia basata sulla conoscenza; (ii) il controllo sulle imprese in fase di avviamento e basate sulla tecnologia;, (iii) il controllo sul finanziamento dell'innovazione.
di formazione. Alcuni Stati membri hanno adottato provvedimenti diretti per superare le barriere culturali allo spirito imprenditoriale, introducendo l'insegnamento dell'imprenditorialità nelle scuole e finanziando (mediante fondi pubblici o ricorrendo al settore privato) cattedre di cultura imprenditoriale presso università private e pubbliche.
Inoltre, in vari Stati membri vi sono ora progetti di attribuzione di premi agli imprenditori.
La funzione dei finanziamenti pubblici consiste unicamente nel porre rimedio alle manchevolezze riscontrabili sui mercati.
3.4. La funzione dei finanziamenti pubblici
Nella filosofia che è alla base dello sviluppo del mercato UE dei capitali di rischio si attribuisce importanza primaria alla creazione di un ambiente favorevole per costituire e sostenere nuove imprese innovatrici. I provvedimenti previsti nel PACR per facilitare l'integrazione dei mercati, per ridurre le condizioni vincolanti e per promuovere una cultura imprenditoriale corrispondono a una tale filosofia. In coerenza con una simile impostazione, la funzione dei finanziamenti pubblici consiste unicamente nel porre rimedio alle manchevolezze riscontrabili sui mercati. Tuttavia, come in tutti i casi di finanziamento pubblico, i vantaggi vanno ponderati rispetto ai rischi di distorsione del mercato e, in particolare nel settore dei capitali di rischio, rispetto al rischio di distogliere o di escludere le attività del settore privato. Nelle norme relative agli aiuti di Stato, la Comunità è dotata di un dispositivo e di una procedura per controllare quali elementi consentano di garantire l'equilibrio. Gli Stati membri sono tenuti ad assicurare che tutti i loro provvedimenti corrispondano alle norme sugli aiuti di Stato, il che può comportare la notifica alla Commissione prevista all'articolo 88, paragrafo 3 del trattato, cosicché la Commissione possa valutare la compatibilità del provvedimento in oggetto con il mercato unico.
A livello UE è disponibile tuta una serie di strumenti di finanziamento, gestiti dalla BEI, dall'FMI e dalla Commissione. Si rammenterà che nelle conclusioni di Lisbona si è dato mandato alla Commissione di esaminare la coerenza tra i finanziamenti della BEI e dell'FMI alle attività in capitali di rischio. Questa tematica è trattata in una comunicazione distinta26.
4. CONCLUSIONE
Indizi sempre più numerosi suggeriscono che l'andamento a lungo termine di un'economia è in correlazione positiva con il livello di sviluppo del suo sistema finanziario. Più specificamente, in un numero sempre maggiore di studi si evidenzia l'interrelazione tra la crescita economica e la disponibilità diretta di finanziamenti dell'innovazione27.
26 Vedere il riferimento
27 Vedere per esempio “How do financial systems affect economic performance ?” (In qual modo i sistemi finanziari influiscono sui risultati economici?), W. Carlin e C. Mayer , luglio 1999
L'accesso al capitale di rischio può svolgere quindi una funzione essenziale per sostenere la crescita economica e per creare posti di lavoro, consentendo lo sviluppo di nuove imprese innovatrici.
Nonostante i favorevoli sviluppi nel 1999, il mercato europeo dei capitali di rischio è tuttora arretrato rispetto al mercato USA. Per sopperire a tale ritardo si sono intraprese azioni al livello UE e degli Stati membri, intese a migliorare la situazione strutturale e normativa che condiziona lo sviluppo del capitale di rischio e d'imprese ispirate allo spirito imprenditoriale. La Commissione ha presentato o sta preparando rigorosi provvedimenti legislativi per migliorare l'efficienza del mercato finanziario UE. L'adozione tempestiva del PASF, in particolare, contribuirà in grande misura a favorire una maggiore integrazione del mercato UE dei capitai di rischio. Nell'elaborare gli indirizzi di massima per le politiche economiche, la Commissione ha posto l'accento sull'importanza di riforme strutturali e di azioni volte a promuovere lo spirito imprenditoriale. Tuttavia, si deve fare di più, se si vuole attuare il PACR entro la scadenza del 2003 fissata dal Consiglio europeo speciale di Lisbona.
L'attuazione del PACR richiede azioni su molti fronti, ma la priorità va attribuita a tre settori, tutti compresi nella sfera di responsabilità degli Stati membri. Si tratta di (i) ridurre le condizioni quantitative vincolanti per quanto riguarda gli investimenti istituzionali in capitale azionario (da sostituire con la normativa "dell'uomo prudente"28); (ii) mitigare le leggi in materia di fallimento, così da offrire una seconda possibilità agli imprenditori falliti (assicurando al tempo stesso un'adeguata tutela dei diritti dei creditori); (iii) elaborare un quadro fiscale che induca in misura maggiore agli investimenti e all'imprenditorialità. Progressi sostanziali in questi settori prioritari, combinati con l'accelerarsi del processo d'integrazione finanziaria, forniranno un grande contributo per creare l'ambiente economico e giuridico necessario per un prospero mercato UE dei capitali di rischio.
28 Un principio da introdurre nella normativa comunitaria riguardante i fondi pensionistici integrativi (vedere la proposta della Commissione dell'11 ottobre 2000 a tale riguardo).
ALLEGATO 1
ANALISI COMPARATIVA DEI RISULTATI E CONTROLLODELL’ATTUAZIONE DEL
PIANO D'AZIONE SUL CAPITALE DI RISCHIO
A. PRECEDENTI
Un mercato efficiente del capitale di rischio svolge una funzione importante per lo sviluppo di PMI innovatrici a forte crescita, contribuendo così in misura sostanziale a una crescita economica sostenibile e alla creazione di posti di lavoro. Constatata l’esigenza di promuovere l’ulteriore sviluppo del capitale di rischio nell’UE, la Commissione ha adottato a tale scopo (nell’aprile 1998) una comunicazione e un piano d'azione. Nell’ottobre 1999 si è proceduto a una prima analisi dell’attuazione del Piano d’azione sul capitale di rischio (PACR), dalla quale è risultato che, pur essendoci stato qualche progresso, nell’UE si riscontrano ancora problemi per la disponibilità di capitale di rischio. In seguito a tale analisi, l’ECOFIN ha chiesto alla Commissione di preparare per il PACR un dispositivo di controllo dell'attuazione e di analisi comparativa dei risultati ("benchmarking")29, atto a facilitare l’attuazione del PACR entro la scadenza del 2003 decisa dal Consiglio europeo di Lisbona.
Nel PACR, per favorire lo sviluppo di un efficiente mercato del capitale di rischio era proposta un’ampia gamma di provvedimenti che la Commissione e gli Stati membri dovevano adottare in sei settori diversi: frammentazione del mercato, ostacoli istituzionali e normativi, imposizione fiscale, scarsezza di PMI ad alta tecnologia, risorse umane e barriere culturali.
Molti dei provvedimenti figuranti nel PACR fanno parte anche delle attuali politiche dell’UE volte a stimolare l’innovazione, a migliorare il mercato unico dei servizi finanziari ed a promuovere lo spirito imprenditoriale e la competitività. Vi è quindi una netta sovrapposizione tra le azioni proposte nell’ambito del PACR e quelle comprese nei piani d'azione della Commissione per l’innovazione, i servizi finanziari e lo spirito imprenditoriale.
Di conseguenza, è inteso che per il dispositivo di controllo e benchmarking del PACR si dovrebbe tener conto dei dispositivi analoghi già elaborati per seguire la “Messa in atto del quadro d'azione per i servizi finanziari: piano d'azione30” (PASF) e l'attuazione del “Piano d'azione per promuovere spirito imprenditoriale e concorrenzialità31” (BEST) e del “Piano d'azione per l'innovazione32”. Inoltre, il dispositivo per il PACR sarà in stretto coordinamento
29 Il “benchmarking” è un processo sistematico continuo volto a comparare i risultati di organizzazioni, imprese, economie ecc. con uno standard stabilito. Si tratta di un processo di apprendimento, inteso a individuare e attuare la pratica migliore. Le fasi principali di un processo di benchmarking sono:
- individuare l’obiettivo da migliorare;
- sviluppare uno o più indicatori specifici dei risultati, cioè uno o più benchmarks ai fini della comparazione;
- comparare i propri risultati con il benchmark;
- analizzare la prassi migliore e il potenziale per migliorare;
- porre in atto la prassi migliore;
- procedere al controllo continuo.
30 COM(99)232
31 COM(98)550
32 COM(96)589
