UNIVERSITÀ DEGLI STUDI GUGLIELMO MARCONI
FACOLTÀ DI ECONOMIA
CORSO DI LAUREA MAGISTRALE IN SCIENZE DELL’ECONOMIA
METODOLOGIE DI VALUTAZIONE PER LE AZIENDE IN FASE DI START-UP
Relatore: Candidato:
Prof.
Alessandro Gennaro Cristiano Creo
Matr. N°: 0014190
ANNO ACCADEMICO 2019/2020
INDICE
INTRODUZIONE
CAPITOLO 1. LE STARTUP 1
1.1 Cos’è una Startup? ... 2
1.1.1 Definizione di Startup ... 2
1.2 Caratteristiche di una Startup e problematiche valutative ... 8
1.2.1 Il ciclo di vita di un’impresa ... 9
1.2.2 Mancanza di dati storici ... 12
1.2.3 Squilibri economici e finanziari ... 15
1.2.4 Tasso di sopravvivenza ... 17
1.2.5 Patrimonio intangibile ... 21
1.3 Il finanziamento delle startup ... 24
1.3.1 Fabbisogno finanziario ... 24
1.3.2 Fonti di finanziamento ... 26
1.3.3 Autofinanziamento ... 28
1.3.4 Fonti di finanziamento in relazione al ciclo di vita ... 29
1.3.5 Business Angels ... 31
1.3.6 Venture capital ... 34
1.3.7 Incubatori ... 38
CAPITOLO 2. METODOLOGIE DI VALUTAZIONE D’AZIENDA 43 2.1 La valutazione d’azienda ... 43
2.1.1 Introduzione ... 43
2.1.2 Caratteristiche della valutazione d’azienda ... 44
2.1.3 I metodi di valutazione ... 46
2.1.4 Requisiti fondamentali dei metodi di valutazione ... 51
2.2 Discounted Cash Flow ... 53
2.2.1 Prospettive valutative ... 54
2.2.2 Il processo di valutazione ... 58
2.2.3 Determinazione dei flussi di cassa prospettici ... 58
2.2.4 Tasso di attualizzazione ... 63
2.2.5 Valore finale ... 68
2.3 Metodo dei multipli ... 73
2.3.1 Approccio delle aziende comparabili ... 74
2.3.2 Approccio delle transazioni comparabili ... 77
2.3.3 Criticità dei multipli per la valutazione di una startup .... 78
2.4 Metodi alternativi e specifici per la valutazione delle startup ... 82
2.4.1 Venture capitalist method ... 82
2.4.2 Metodo First Chicago ... 84
2.4.3 Metodo Berkus ... 86
2.5 Considerazioni finali sui metodi di valutazione ... 88
CAPITOLO 3 VALUTAZIONE DI UNA STARTUP 89 3.1 L’azienda-obiettivo ... 89
3.1.1 Descrizione dell’azienda oggetto di valutazione ... 89
3.1.2 Modello di business ... 91
3.1.3 Settore di riferimento ... 93
3.1.4 Bilanci prospettici ... 94
3.2 Valutazione con il metodo DCF ... 99
3.2.1 Stima dei flussi di cassa... 99
3.2.2 Tasso di attualizzazione ... 102
3.2.3 Terminal Value ... 105
3.2.4 Determinazione del valore dell’azienda-obiettivo ... 108
3.3 Valutazione con il metodo dei multipli ... 110
3.3.1 Applicazione dei moltiplicatori... 110
3.3.2 Attualizzazione dei risultati ottenuti ... 111
3.3.3 Correzione per tasso di sopravvivenza ... 112
3.4 Valutazione con i metodi alternativi ... 113
3.4.1 Venture capitalist method ... 113
3.4.2 Metodo First Chicago ... 115
3.4.3 Metodo Berkus ... 117
3.5 Considerazioni finali ... 121
3.5.1 Analisi dei risultati ottenuti ... 121
CONCLUSIONI 125
BIBLIOGRAFIA 128
ABSTRACT
L’obiettivo è di comprendere in che modo gli operatori del mercato stimano le giovani imprese, ponendo l’attenzione sulle difficoltà cui si va incontro utilizzando i criteri tradizionali, sulle possibili soluzioni a tali problematiche e sulle diverse metodologie alternative nate per la valutazione delle startup.
A tal fine sono fornite le principali definizioni del termine ‘startup’, esponendo gli elementi che caratterizzano tale categoria di imprese e che, al contempo, rendono più arduo il processo valutativo come la scarsità di dati storici, il basso tasso di sopravvivenza e la presenza di risultati negativi.
Per meglio comprendere il funzionamento delle startup si ritiene opportuno esaminare il tema del financing delle startup, evidenziando le principali fonti di finanziamento e le peculiarità dei principali fornitori di risorse finanziarie: venture capitalist, incubatori e business ange, tra i principali utilizzatori delle tecniche valutative oggetto di studio.
Una volta apprese nel dettaglio le caratteristiche delle startup è possibile fornire un quadro generale delle varie metodiche di valutazione d’azienda, tradizionali e alternative, prima di passare ad una più approfondita analisi dei soli metodi applicabili con successo alle startup. Tra i metodi tradizionali ritenuti idonei, seppur con alcune correzioni, vi sono il Discounted Cash Flow ed il metodo dei multipli, i quali oltre ad essere direttamente applicabili per la valutazione di una neoimpresa, sono anche la base su cui si fondano i metodi alternativi analizzati. Questi ultimi, nati appositamente per la valutazione delle startup, si distinguono in venture capital method, la sua evoluzione diretta, il metodo First Chicago, entrambi costruiti principalmente sulla base del Discounted Cash Flow, seppure con alcune modifiche. L’ultima
metodologia alternativa considerata è il metodo Berkus, elaborato per le startup che ancora non hanno messo in pratica le proprie idee e quindi caratterizzate dall’assenza totale, o quasi, di ricavi.
Le metodologie studiate sono infine applicate su un caso pratico:
si stima il valore del capitale economico di XBuy, una startup ancora in fase seed, che intende lanciare un’applicazione per dispositivi mobile. A tale scopo si utilizzano anzitutto le metodologie tradizionali di valutazione, il Discounted Cash Flow ed il metodo dei multipli. Successivamente si applicano le metodiche alternative, ossia il venture capitalist valuation method, il metodo First Chicago ed il Berkus method.
I risultati ottenuti con le diverse metodologie sono stati confrontati giungendo alla conclusione che i metodi finanziari del Discounted Cash Flow, corretto per tenere conto delle caratteristiche tipiche di un’azienda in fase di start-up, insieme al First Chicago, risultano i più idonei per la valutazione di tale tipologia di imprese, permettendo di ottenere valori realistici ed obiettivi, poco influenzati dalle opinioni soggettive del valutatore.
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