GUIDA AI
FONDAMENTALI
DI BORSA
INDICE INDICE
1. Cosa sono le azioni e come puoi analizzarle
2. Quali sono le azioni e come analizzarle II
3. Tipi di aziende
4. Tipi di investimenti in borsa
5. Stato patrimoniale: Attivo Fisso, Attivo Corriente, Passivo, Patrimonio Netto
6. Conto economico
7. EBITDA e margine EBITDA
8. Rendiconto finanziario
9. Come interpretare il rendiconto finanziario
10. Come valutare il debito di un’azienda
11. Indici di redditività (ROA, ROE, ROCE)
12. Aumenti di capitale in Borsa
13. BPA, DPA e Pay-Out
14. Tipi di remunerazione degli azionisti e dividendi
15. Multipli: P/E, P/B, P/S Y EV/EBITDA
16. Fatti rilevanti
17. SPLIT e Reverse SPLIT
18. Offerte pubbliche d’acquisto, IPO e offerte
19. Valutazione delle aziende
20. Il numero di Graham
21. Modello Gordon-Shapiro
22. Analisi fondamentale di Gas Natural Fenosa (16/02/2016)
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1. Cosa sono le azioni e come puoi analizzarle
Un’azione rappresenta una parte del capitale sociale di una società, intendendo per capi- tale sociale il valore dei conferimenti dei soci. In altre parole, le azioni conferiscono al loro possessore lo status di proprietario della società ed, in quanto tale, un azionista ha diritti come il diritto di voto in assemblea o il diritto di partecipare agli utili.
Le società quotate in borsa hanno di solito il loro capitale sociale suddiviso in un gran numero di azioni, in modo che chiunque possa acquistarne un certo numero. Se questo viene fatto, quella persona diventa direttamente proprietaria di quell’attività. Tuttavia, la sua quota percentuale nella società sarà probabilmente molto bassa e non avrà il potere sufficiente per imporre la sua volontà al management della società. Ad esempio, la fami- glia Botín controlla il Banco Santander con solo lo 0,7% del capitale.
Tuttavia, si dovrebbe trattare l’investimento in azioni come qualsiasi altra attività com- merciale che si possiede. Se ci fidiamo di un’azienda che funziona e addirittura cresce, perché non diventarne soci? D’altra parte, se si ha un’attività in cui non si hanno buone prospettive per il futuro, la cosa più logica da fare sarebbe venderla, anche se significa perdere soldi, perché se si continua a possederla si rischia di perderne altri. Nel caso delle azioni, l’investimento per fondamentali si basa, in misura minore o maggiore, su questo argomento.
Cos’è il dividendo?
Il titolare di azioni, essendo titolare di una società, parteciperà agli utili generati dalla socie- tà in una proporzione pari al numero di azioni possedute. Tale utile generato e distribuito tra gli azionisti, denominato dividendo, non sarà uguale ogni anno, per cui il possessore di azioni riceverà un reddito per la sua condizione di azionista, che sarà variabile e questo dipenderà dagli utili ottenuti in ogni anno dalla società che possiede.
Perché alcune aziende sono quotate in borsa?
necessità di capitali per pagare i debiti, possono rivolgersi agli azionisti esistenti. Questo perchè, potrebbero preferire che altre persone forniscano quel capitale ed entrino a far parte della proprietà dell’azienda. A tal fine, nuove azioni vengono emesse e messe in cir- colazione su alcuni mercati regolamentati (borsa valori). Ciò obbliga le società a rendere pubblici i loro conti in modo che ogni potenziale azionista abbia tutte le informazioni ne- cessarie per valutare l’azienda.
Per un’azienda, essere quotata in borsa le permette di essere più visibile ai suoi potenziali clienti, di ottenere migliori condizioni di finanziamento e un certo prestigio. Per i clienti, i fornitori e gli investitori di un’azienda, essere quotati in borsa è una garanzia di trasparenza e di solvibilità.
Come posso analizzare un’azione per investirci?
Ci sono fondamentalmente due criteri per analizzare un’azione:
• Analisi fondamentale: L’analisi fondamentale si basa su tutte le informazioni che una società quotata in borsa mette a disposizione del pubblico: conti annuali, relazioni trimestrali, relazioni semestrali, fatti rilevanti (notizie che la stessa società pubblica).
Inoltre, si tiene conto anche dell’evoluzione del settore, delle sue prospettive future e dell’evoluzione dell’economia.
Fonte: Enagás
• Analisi tecnica: l’analisi tecnica tiene conto solo del recente comportamen- to dei prezzi su un grafico e del numero di azioni scam- biate. Queste informazioni hanno lo scopo di fornire una valutazione della di- rezione futura dei prezzi.
L’analisi tecnica è solita- mente legata alla specula- zione (investimenti a breve termine).
Fonte: ProRealTime
Per analizzare un’azienda e investire in essa nel medio o lungo termine, è necessaria un’analisi fondamentale per individuare quali aziende offrono un reale valore e quali no. Dopo di che, dovremo concludere qual è il prezzo giusto da pagare per le sue azioni e capire quando quell’azione è sopravvalutata o sottovalutata.
L’analisi tecnica può essere utilizzata anche per appuntare il prezzo di acquisto. Pertan- to, entrambi i criteri non sono esclusivi nell’investimento in azioni, ma sono compatibili.
L’analisi fondamentale indica in quale azienda è valido investire e può darci un’idea del prezzo equo di un’azione, mentre l’analisi tecnica serve a decidere quando investirci.
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2. Quali sono le azioni e come analizzarle II
Quando acquistiamo azioni di una società diventiamo proprietari di una parte del capitale di quella società. Ma qual è la ragione per investire in azioni invece che in altri prodotti finanziari? L’investimento in azioni a lungo termine offre un rendimento più elevato rispe- tto a qualsiasi altra attività. Tuttavia, il rendimento maggiore è a lungo termine, e per mesi o persino anni si può avere un rendimento inferiore rispetto ad altri beni.
Se invece di investire in tutte le aziende che compongono un indice, come la IBEX35, effe- ttuiamo una corretta analisi fondamentale, saremo in grado di distinguere le aziende che riteniamo valide per gli investimenti a medio e lungo termine da quelle che non lo sono.
Ciò significherebbe eliminare le aziende più indebitate o quelle con scarsa capacità di generare liquidità e bassi profitti.
In questo modo, potremmo ottenere un rendimento ancora più alto dell’indice. Pertanto, l’obiettivo di investire in azioni nel medio e lungo termine è quello di ottenere un rendimen- to del proprio capitale superiore a quello che si otterrebbe con qualsiasi altro bene.
Fonte: Elaborazione propria
Investimento in azioni in alternativa ad altri investimenti
• Investimento in azioni come alternativa all’investimento immobiliare: l’investimento immobiliare non è così efficiente come l’investimento in azioni. In primo luogo, le azioni delle grandi aziende possono essere acquistate e vendute molto più rapidamente di quanto non si possa comprare e vendere un appartamento, cioè hanno una maggiore liquidità. Inoltre, l’acquisto di una casa genera una serie di spese e formalità al momen- to dell’acquisto e della vendita. Inoltre, la proprietà di un bene immobiliare genera costi attraverso le tasse (IBI), così come la necessità di fare delle ristrutturazioni periodiche.
L’acquisto/vendita di azioni genera anche una serie di spese di acquisto e vendita, ma non dobbiamo pagare ogni anno una tassa sulle nostre partecipazioni. D’altro canto, possiamo anche investire in beni immobiliari investendo in azioni di SIIQ (Società di Investimento Immobiliare Quotate) o REIT.
• Investimento in azioni in alternativa al risparmio sui depositi: I conti di risparmio e i conti deposito offrono un rendimento inferiore rispetto agli altri beni con un rischio maggiore, come le azioni. Molte grandi aziende distribuiscono parte dell’utile ai loro azionisti attraverso il pagamento di dividendi, in modo che il rendimento dei dividendi sia superiore a quello dei depositi. Investire in azioni che pagano grandi dividendi è una strategia d’investimento in sé ed è strettamente correlata all’investimento in grandi aziende a lungo termine.
Le buone società di solito aumentano il pagamento dei dividendi nel corso degli anni, il che aumenta il rendimento dei nostri dividendi se deteniamo le azioni. Tuttavia, a diffe- renza dei depositi, il capitale investito varia in valore a seconda del prezzo delle azioni, per cui il capitale da investire non dovrebbe essere necessario e urgente nel breve e medio termine.
Come investire in azioni
Per investire in azioni dobbiamo solo aprire un conto presso un broker. La spesa per le commissioni è molto importante, e secondo il broker che scegliamo dovremo pagare al- cune commissioni o no. Inoltre, molti broker addebitano commissioni per l’apertura di un conto titoli. Tutte le spese relative all’acquisto, alla vendita e al mantenimento delle azioni riducono la redditività finale di un investimento, per cui dovremo selezionare con attenzio- ne quello che ci offre le condizioni più adatte allo stile di investimento che sceglieremo.
Dove trovare informazioni sulle società quotate
Per gli investimenti in azioni di società quotate, si raccomanda vivamente di effettuare un’analisi del bilancio (analisi fondamentale) per valutare se l’una o l’altra società è valida per l’investimento. Il bilancio è un quadro della situazione finanziaria di una società al momento della sua pubblicazione (principalmente una volta all’anno, anche se le relazioni sono emesse anche ogni tre mesi). All’interno del bilancio sono presenti tre prospetti con maggiore rilevanza per gli altri: Lo stato patrimoniale, il conto economico e il rendiconto finanziario.
È anche molto interessante trasformare i dati dei conti annuali in un foglio di calcolo per analizzare un’azienda in modo molto più approfondito, poiché saremo in grado di osser- vare l’evoluzione delle vendite, dei profitti o del debito di un’azienda nel corso del tempo.
Inoltre, potremmo ottenere una serie di indici finanziari di redditività, indebitamento, cres- cita, ecc. Per fare questo dobbiamo andare su questo sito web della CONSOB e seleziona- re una società.
Fonte: CONSOB
Trattandosi di socie- tà quotate in borsa, devono rendere pu- bbliche tutte queste informazioni. Queste informazioni sono disponibili presso la CONSOB. Dobbiamo solo fare una “Ricerca per entità” ed entrare nell’azienda che vo- gliamo analizzare.
Fonte: CONSOB
Per scaricare i dati finanziari annuali dobbiamo selezionare il secondo semestre di ogni anno. Dopo di che selezioneremo lo stato patrimoniale, il conto economico o il rendiconto finanziario, tutti consolidati.
Le relazioni consolidate si riferiscono a un’intera società nel suo complesso, mentre le relazioni individuali esprimono solo i dati della capogruppo. Una volta selezionata ciascu- na di queste affermazioni, dovrete copiare e incollare le tabelle in un Excel.
Selezionando il secondo semestre di ogni anno, copiando i dati in un foglio di calcolo Excel e ordinando tutte le informazioni, possiamo avere tutte le informazioni ordinate:
Nella sezione informazioni segmentate troverai informazioni sulle vendite nazionali e in-
Fonte: Elaborazione propria
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3. Tipi di aziende
Quando si acquistano azioni di società quotate, un punto fondamentale è conoscere il tipo di società che vogliamo incorporare nel nostro portafoglio. Ovviamente, non tutte le aziende sono uguali e a seconda della natura della loro attività possono avere alcune caratteristiche o altre. La classificazione fatta da Peter Lynch è molto accurata, anche se una società può essere classificata in una o più delle seguenti categorie:
Aziende cicliche
Le aziende cicliche, come suggerisce il loro nome, dipendono molto dal ciclo economico o dal prezzo di alcune materie prime. Dovremo quindi fare attenzione quando decidiamo di investire in questo tipo di società. Non sono aziende che hanno profitti in crescita e mar- gini di profitto elevati. Invece, hanno profitti e margini più alti quando sono in cima al loro ciclo e più bassi quando sono alla fine di questo.
Pertanto, se facciamo il giusto investimento, possiamo ottenere buoni rendimenti, mentre se non facciamo quello sbagliato, la perdita sarà grande, poiché normalmente il prezzo di queste aziende accompagna i loro risultati. I settori ciclici sono l’acciaio, il petrolio, gli alberghi, gli immobili, ecc. Nel mercato continuo abbiamo alcune aziende che possono essere definite cicliche come ArcelorMittal, Acerinox, Repsol, IAG, ecc.
In generale, tutte le aziende sono in qualche modo cicliche, poiché nei periodi di crisi i loro profitti si contraggono, ma quelle che sono eccessivamente dipendenti dal ciclo eco- nomico o da alcune materie prime sono considerate aziende cicliche. Gli investimenti in aziende cicliche sono più adatti agli investimenti a medio termine. Quando siamo in grado di determinare la parte finale del ciclo per acquistarli e la parte iniziale per venderli. Di seguito è riportato il risultato operativo di Acerinox dal 2009.
Fonte: Elaborazione propria
Aziende solide
Le aziende solide sono grandi aziende che operano in settori maturi, ma la cui posizio- ne sul mercato consente loro di mantenere una crescita dei profitti medio-alta, ovvero di avere un certo vantaggio competitivo. Riescono a crescere attraverso l’internazionalizza- zione e organicamente (senza acquisire altre società) ed a mantenere un’ottima struttura finanziaria.
In situazioni di panico sui mercati, tendono a quotare a prezzi interessanti, anche se di so- lito non ci sono grandi cali nei loro prezzi a causa del vantaggio competitivo che hanno, ed è per questo che tendono a quotare a multipli un po’ alti con un rendimento dei dividendi medio-basso.
Tuttavia, quando si investe in una società di questo tipo, occorre fare attenzione a man- tenere il vantaggio competitivo che la rende così redditizia. L’esempio tipico è quello della Coca-Cola per la sua forte immagine internazionale ormai consolidata nel tempo. In Spag- na esistono alcuni esempi come Inditex (integrazione verticale nel processo di produzione e vendita) o Viscofan (posizione di leader nel suo mercato). Il grafico seguente riporta l’andamento d’ Inditex.
Aziende a bassa crescita
Fonte: ProRealTime
di questo tipo di azienda in Spagna sarebbe il settore energetico: Gas naturale, Endesa, Iberdrola, REE ed Enagás.
Questo tipo di società riesce a crescere principalmente attraverso acquisizioni di altre società operanti in altri paesi, in quanto il mercato interno è già stato rilevato da queste ultime.
Di solito pagano un dividendo elevato in quanto non hanno molte opzioni per l’allocazione degli utili. Gli investimenti in società a bassa crescita sono di solito effettuati a causa de- ll’elevato rendimento dei dividendi e perché spesso hanno un reddito abbastanza ricorren- te e prevedibile. La seguente tabella di Enagás mostra le variazioni del conto economico.
Aziende in forte crescita
Spesso le aziende in forte crescita sono relativamente piccole e in espansione. In tal caso, se una di queste società viene identificata e comprata in anticipo, la redditività può essere molto elevata, poiché il prezzo delle azioni può duplicare o aumentare di dieci volte o più. Questo tipo di azienda è una delle meno colpite dai cicli economici, il caso tipico è quello delle aziende tecnologiche come Google.
Fonte: Elaborazione propria
Fonte: ProRealTime
In Spagna abbiamo diversi casi di aziende che negli ultimi anni hanno avuto grandi riva- lutazioni: CIE Automotive, Viscofan o Gamesa. Molte delle grandi società quotate oggi in Spagna erano un tempo società a forte crescita e successivamente sono diventate socie- tà solide o a bassa crescita.
Aziende in ristrutturazione
Le aziende in fase di ristrutturazione sono aziende che si trovano ad affrontare problemi di qualche tipo dovuti al mercato in cui operano, alla cattiva gestione, al ciclo di mercato non sapendo come anticipare le condizioni di mercato, o all’alto livello di indebitamento sostenuto, ecc. Quando un’azienda attraversa una situazione negativa, la sua redditività viene messa in discussione e il prezzo crolla.
Solo quando ci sono sintomi che l’azienda si riprenderà sarà un buon momento per inves- tire in essa, dato che probabilmente sta quotando ad un prezzo molto basso. In Spagna, l’impresa di costruzioni OHL ha avuto problemi finanziari alla fine del 2015 e ha dovuto effettuare un aumento di capitale.
Società con beni nascosti
Si tratta di società che detengono alcune attività eccezionali che non si riflettono nel prezzo, almeno per il momento. Questo tipo di attività può essere una proprietà o un terre- no, un brevetto o lo sviluppo di un dispositivo medico nel caso del settore farmaceutico.
Quando l’attività nascosta viene valutata dal mercato, il prezzo dell’azione aumenta. La cosa difficile dei beni nascosti è trovarli, valutare se hanno davvero un potenziale e deter- minare se tale potenziale è incorporato nel prezzo.
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4. Tipi di investimenti in borsa
Quando si investe nel mercato azionario a medio e lungo termine ci sono diversi tipi di strategie: crescita, dividendi, investimenti di valore, GARP, buy and hold, ecc. Nella maggior parte di esse, sarà necessario effettuare un’analisi fondamentale per determinare se le azioni, di una o dell’altra società, sono adeguate alla strategia d’investimento che seguia- mo. Ciò non significa che le azioni di una società possano rientrare in un solo tipo di stra- tegia. Ad esempio, una società adatta alla strategia dei dividendi può anche essere inclusa in un portafoglio buy and hold.
Investimento indicizzato
L’investimento indicizzato consiste nell’investire in indici azionari attraverso ETF o fondi comuni d’investimento. Questo modo di investire nasce dall’impossibilità di molti investi- tori e manager di battere il mercato (indice azionario) costantemente e anno dopo anno.
Questo metodo di investimento è chiamato investimento passivo perché acquista indici azionari con l’intenzione di mantenerli nel lungo termine.
I vantaggi dell’investimento indicizzato sono principalmente la diversificazione ottenuta investendo in un unico asset e le poche complicazioni che esso comporta, in quanto non è necessario analizzare le società che compongono ogni indice singolarmente.
Investimento di valore
L’investimento di valore consiste nell’investire in aziende che sono quotate a prezzi par- ticolarmente interessanti. Pertanto, il Value Investing cerca di sfruttare al meglio le diffe- renze che il mercato offre tra prezzo e valore intrinseco. L’obiettivo di questo tipo d’inves- timento è quello di acquistare azioni quando sono negoziate con un significativo sconto sul valore intrinseco, cioè con un significativo margine di sicurezza. Le azioni saranno poi vendute quando raggiungeranno il valore intrinseco o quando lo supereranno di una certa percentuale, ad esempio del 10%. In breve, l’investimento di valore consiste nell’acquistare a buon mercato e vendere a caro prezzo.
Per trovare il valore intrinseco, il valore a cui una società dovrebbe essere quotata, dovre- mo effettuare un’analisi fondamentale del bilancio della società in questione. Solo allora potremo sapere quando stiamo acquistando a buon prezzo.
• Investimento “Contrarian”: l’investimento “Contrarian” consiste nell’ investire in azien- de fortemente penalizzate dalla situazione economica, dal ciclo di mercato o da qual- siasi altro motivo. L’investimento “Contrarian” consiste anche nell’investire in aziende che non sono “alla moda” e di cui vi sono sufficienti ragioni per credere che avranno un’elevata rivalutazione. In breve, consiste nell’investire in aziende che vengono punite nel breve termine ma riusciranno a fruttare nel medio e lungo termine.
Investimenti in società in crescita
Gli investimenti nelle aziende in crescita cercano di individuare le aziende che si prevede cresceranno fortemente nei prossimi anni. Queste aziende sono spesso piccole aziende che sono in attività solo da poco tempo. Per entrambi i motivi, si tratta di aziende quotate a prezzi elevati a causa delle forti aspettative di crescita futura. Tuttavia, se questa aspet- tativa di crescita non sarà soddisfatta, l’investimento non sarà proficuo. È per questi motivi che questa strategia tende a essere più rischiosa delle altre, anche se è giusto dire che potrebbe portare a rendimenti elevati.
Quando si investe in aziende in crescita, oltre all’analisi fondamentale, è necessario effet- tuare un’analisi qualitativa del business per determinare se si tratta davvero di un investi- mento che può crescere così tanto in futuro.
Strategia GARP (Crescita a prezzo ragionevole)
La strategia GARP è a metà strada tra l’investimento di valore e l’investimento di società in crescita. In particolare, la strategia GARP sceglie aziende con aspettative di crescita moderate e non eccessivamente costose (come avviene per molte aziende in crescita), né eccessivamente scontate, eliminando così le aziende con scarsa capacità di crescita.
Comprare e tenere (Buy & Hold)
La strategia Buy & Hold consiste nell’acquistare azioni e nel mantenerle a lunghissimo termine. Ciò implica che le aziende prescelte devono avere vantaggi competitivi e che, a priori, le manterranno a lungo termine.
In questo tipo d’investimenti i prezzi d’acquisto sono meno importanti in quanto si prevede una rivalutazione elevata a lungo termine. L’unico motivo per vendere un’azienda in questa strategia è il deterioramento dei fondamentali dell’azienda stessa, che comporterebbe a una perdita di vantaggi competitivi ed a una riduzione della crescita dell’azienda nel lungo termine.
In breve, il Buy & Hold investe in aziende eccezionali, anche se quotate a prezzi elevati, e non le vende mai. Secondo Warren Buffet, è meglio acquistare aziende eccezionali a prezzi ragionevoli piuttosto che aziende normali a prezzi stracciati.
Investimento a dividendo
L’investimento in dividendi consiste nell’investire in aziende che pagano un dividendo ele- vato su base ricorrente e crescente anno dopo anno. In genere, queste società sono grandi e stabili in quanto non hanno molte opzioni di crescita e distribuiscono gran parte degli utili ai loro azionisti sotto forma di dividendi.
L’investimento in questo tipo di società mira a reinvestire i dividendi ricevuti in un mag- gior numero di azioni di società che pagano dividendi, in modo che ogni anno il reddito ricevuto in dividendi sia maggiore. Questa strategia (a lungo termine) è utilizzata come alternativa all’investimento in conti deposito o attività a basso rischio che forniscono un basso rendimento.
Fonte: Elaborazione propria
Le migliori aziende per realizzare questa strategia sono quelle con profitti stabili e, se pos- sibile, in crescita anno dopo anno. Il requisito per investire in aziende di questo tipo è la redditività per dividendo e la sostenibilità del dividendo.
• Dow Dogs: Questa strategia d’investimento consiste nell’avere, all’inizio di ogni anno, una ponderazione del 10% nel portafoglio delle 10 società con il più alto dividend yield.
Investimento in aziende cicliche
L’investimento in aziende cicliche consiste nell’acquistare aziende nella parte inferiore del ciclo e venderle nella parte superiore, quando il prezzo è molto alto e molti investitori si aspettano profitti elevati per un lungo periodo di tempo.
Tuttavia, la natura delle aziende cicliche fa sì che esse abbiano profitti irregolari da un anno all’altro in quanto normalmente dipendono dal prezzo di una materia prima. Per questo motivo, l’investimento in aziende cicliche è di solito fatto a medio termine, cercando di determinare i punti bassi e alti del ciclo per comprare e vendere.
Strategia Momentum
La strategia di momentum comporta l’aprire posizioni lunghe sui titoli che si sono ma- ggiormente apprezzati negli ultimi 3-12 mesi e di mantenerli per i prossimi 3-12 mesi.
Questa strategia si è dimostrata redditizia ed è stata ampiamente studiata da Narasimhan Jegadeesh e Sheridan Titman.
In questa strategia, il tipo di società e i loro fondamentali sono irrilevanti, conta solo il fatto che abbiano avuto una rivalutazione maggiore negli ultimi mesi. Le aziende tipiche di una strategia Momentum sono quelle che stanno attraversando un buon momento presente, con profitti superiori alle aspettative, che sono di moda, ecc.
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5. Stato patrimoniale: Attivo
Fisso, Attivo Corriente, Passivo, Patrimonio Netto
Nel bilancio di una società, lo stato patrimoniale è il bilancio che riflette la situazione pa- trimoniale di un’entità in un determinato momento. Lo stato patrimoniale è strutturato in Attività, Passività e Patrimonio Netto. A sua volta, ciascuno di questi tre elementi è suddi- viso in conti più specifici.
Quando analizziamo una società quotata in borsa, guardiamo al bilancio consolidato, che riunisce la società madre e le società che da essa dipendono. Un altro punto da tenere presente è che il totale delle attività (ciò che una società possiede) coincide con la somma delle passività totali (ciò che una società deve) e del patrimonio netto (ciò che gli azionisti hanno contribuito a versare).
Attivo
L’attivo è costituito da tutti i beni, i diritti e le altre risorse necessarie allo svolgimen- to dell’attività dell’impresa, e che sono controllati dall’azienda. All’interno del patrimonio possiamo anche trovare risorse che fanno parte dell’azienda, ma dalle quali ci si aspetta di ottenere un profitto attraverso la loro vendita.
Ad esempio, il patrimonio di Inditex è costituito dai negozi di proprietà, dai centri di pro- duzione, dal negozio online, dai diritti di riscossione dei franchisee, ecc. Le attività sono suddivise in attività correnti e non correnti.
Fonte: Elaborazione propria
Attività non correnti
Le attività che consentono alla società di svolgere la propria attività, nonché le attività finanziarie detenute a lungo termine, costituiscono le attività non correnti. In Inditex le attività non correnti sarebbero costituite dai locali di proprietà, dal valore dei marchi, dai macchinari per la produzione, ecc.
• Attività immateriali: si tratta di attività non materiali che possono essere valutate eco- nomicamente (diritti, brevetti, concessioni, applicazioni informatiche, ecc.)
• Immobilizzazioni materiali: beni relativi alla produzione, distribuzione e gestione de- ll’azienda (beni necessari allo svolgimento dell’attività economica: macchinari, impianti di produzione, ecc.)
• Investimenti immobiliari: immobili da cui ci si aspetta di ricavare un reddito o una plusvalenza.
• Partecipazioni valutate con il metodo del patrimonio netto.
• Partecipazioni in società collegate sulle quali si esercita un’influenza notevole.
• Investimenti finanziari a lungo termine: attività finanziarie a lungo termine come pres- titi, azioni, obbligazioni, ecc.
• Imposte differite attive: si tratta di imposte sul reddito anticipate derivanti dalla tassa- zione del beneficio (riducono l’imposta dovuta in futuro).
• Altre attività non correnti: attività non correnti non classificate in nessuna delle prece- denti voci.
Attività correnti
Le Attività correnti sono costituite dai beni, diritti e risorse che si prevede saranno ven- duti o consumati nel processo produttivo nel breve periodo (meno di un anno). In altre parole, sono tutte attività facilmente convertibili in denaro (attività liquide). All’interno de- ll’Attivo Circolante sono considerate anche le attività finanziarie e le disponibilità liquide della società. Seguendo l’esempio di Inditex, le attività correnti sarebbero gli abiti prodotti che non sono ancora stati venduti, la liquidità dei negozi, ecc.
• Attività non correnti destinate alla vendita: attività che si prevede saranno cedute dalla società nel breve termine.
• Scorte: prodotti già prodotti, ma non ancora venduti.
• Crediti commerciali e altri crediti: ciò che i clienti devono all’azienda.
• Altre attività finanziarie correnti: attività finanziarie a breve termine, ad esempio buoni del tesoro a 6 mesi
• Altre attività correnti: attività correnti non classificate in nessuna delle precedenti voci.
• Disponibilità liquide e mezzi equivalenti: disponibilità liquide e conti correnti.
Responsabilità
Le passività rappresentano principalmente gli obblighi di una società nei confronti dei suoi creditori. Ad esempio, le passività di Inditex sarebbero costituite dai debiti che ha nei confronti delle banche, da quanto deve ai suoi fornitori, ecc. A loro volta, le passività sono suddivise in Passività correnti e Passività non correnti.
Passività non correnti
Le Passività non correnti sono costituite principalmente dalle obbligazioni che una socie- tà ha nei confronti di terzi per un lungo periodo di tempo, ad esempio il debito emesso o il prestito richiesto ad un istituto finanziario.
• Sovvenzioni: possibili sovvenzioni ricevute dallo Stato o da qualsiasi altro ente.
• Fondi non correnti: obbligazioni della società, ma incerte nel loro ammontare finale o al momento del pagamento, ma con la certezza di essere a lungo termine (spese del personale, imposte, ecc.).
• Passività finanziarie non correnti: Obblighi nei confronti di istituti di credito o di altri tipi di entità in cui la liquidità deve essere reintegrata per un lungo periodo di tempo (principalmente emissioni di debiti e prestiti).
• Passività per imposte differite: sono imposte sostenute ma differite nel tempo per effetto dei benefici di tassazione. Si tratta quindi di una tassa che dobbiamo e che pa- gheremo in futuro.
• Altre passività non correnti: passività non correnti non classificate in nessuna delle precedenti voci.
Passività correnti
Si tratta di obbligazioni il cui adempimento è previsto in meno di un anno in quanto in parte legate al ciclo operativo della società.
• Passività associate ad attività non correnti in via di dismissione: passività associate ad attività non correnti in via di dismissione.
• Fondi correnti: obbligazioni della società, ma incerte nel loro ammontare finale o al momento del pagamento, ma con la certezza di essere a breve termine (spese per il personale, tasse, ecc.).
• Passività finanziarie correnti: obbligazioni con istituti di credito o altri enti in cui la liquidità deve essere reintegrata nell’esercizio in corso (principalmente emissioni di de- biti e prestiti).
• Creditori commerciali e altri debiti: quanto è dovuto ai fornitori a breve termine per l’acquisto di materie prime, ecc.
• Altre passività correnti: passività correnti non classificate in nessuna delle precedenti voci.
Fonte: Elaborazione propria
Patrimonio netto
Il patrimonio netto è costituito dai contributi degli azionisti e dagli utili accumulati dalla società negli anni precedenti. Inoltre, è la differenza tra le Attività e le Passività (ciò che una società ha meno ciò che deve).
• Patrimonio netto: apportato dai soci o per effetto dell’accumulo di utili degli anni pre- cedenti e non distribuito ai soci.
• Rettifiche di cambio: contropartita delle variazioni di valore delle attività finanziarie (altre valute, strumenti finanziari derivati, ecc.).
• Partecipazioni di minoranza: una grande società controlla solitamente altre società, denominate “controllate”, che aggiungono tutte le loro attività e passività a quelle della capogruppo, anche se la capogruppo non detiene il 100% delle azioni. La percentuale di azioni non possedute dalla capogruppo rappresenta la quota di minoranza.
Capitale circolante
Il capitale circolante rappresenta quella parte dell’attivo corrente che viene finanzia- ta con risorse permanenti (passività non correnti) e che in qualche modo fa capire se la società avrà problemi finanziari a breve termine. Per meglio comprenderlo, il capitale circolante può essere inteso come l’eccedenza delle attività correnti una volta che tutte le obbligazioni a breve termine sono state ripagate (passività correnti).
Fonte: Elaborazione propria
Il capitale circolante può essere calcolato e interpretato in due modi:
• FM = Attivo corrente - Passivo corrente: il capitale circolante misura la capacità ec- cedente di un’impresa di far fronte alle proprie obbligazioni a breve termine con l’attivo corrente. Pertanto, maggiori sono le eccedenze di attività correnti, maggiore è la salute finanziaria di un’azienda, in quanto ci sarà più margine per far fronte ai pagamenti a breve termine.
• FM = Risorse permanenti (Patrimonio netto + Passività non correnti) - Attività non correnti: secondo questa interpretazione, il capitale circolante misura l’ammontare de- lle attività correnti che sono finanziate con risorse permanenti o, in altre parole, è l’ec- cedenza di risorse permanenti dopo la copertura dell’attività non corrente.
A seconda del segno del fondo di commutazione, può essere positivo, negativo o con un valore zero.
• FM > 0: una parte dell’attivo circolante è finanziata da risorse permanenti, in modo da poter far fronte alle obbligazioni a breve termine nonostante un certo ritardo nell’incas- so da parte dei clienti o nella vendita delle scorte
• FM = 0: quando il capitale circolante è pari a zero si dice che c’è equilibrio finanziario, tuttavia ciò implica un certo rischio in quanto tutte le attività correnti sono finanziate con passività correnti e ciò implica che se alcune voci dell’attivo corrente non possono essere incassate o realizzate (convertite in denaro) non sarà possibile far fronte alle obbligazioni.
• FM < 0: parte dell’attivo non corrente è finanziata con risorse a breve termine, deter- minando una situazione di squilibrio finanziario. Ciò potrebbe portare a difficoltà ne- ll’adempimento degli obblighi a breve termine.
Fonte: Elaborazione propria
Per quanto riguarda il capitale circolante, occorre tenere conto dei seguenti punti:
• Può verificarsi una situazione in cui una società ha un capitale circolante positivo a causa dell’accumulo di scorte che non può vendere ma che conta come attività co- rrenti.
• Il fondo di capitale circolante deve essere sufficientemente ampio in modo che la società disponga di un margine di sicurezza nel caso in cui ritardi l’incasso di eventuali conti correnti. Le obbligazioni a breve termine sono garantite per il loro ammontare e a una certa data, ma vi è incertezza circa l’incasso di alcune voci dell’attivo circolante (clienti e rimanenze)
• Ma non dovrebbe nemmeno essere eccessivo, in quanto le risorse permanenti con cui viene finanziato hanno un costo superiore alla redditività fornita dalla detenzione di attività correnti (cassa, scorte, ecc.)
• In alcune aziende un capitale circolante negativo non implica problemi finanziari. I supermercati, ad esempio, di solito fanno pagare in contanti rinviando i pagamenti a 30, 60, 90 o addirittura 180 giorni, quindi non è raro vedere un valore delle passività co- rrenti più alto rispetto alle attività correnti, ma questo non è un problema perché sanno che il giorno in cui pagheranno le loro obbligazioni avranno l’importo necessario per pagarle.
Indebitamento finanziario netto
Il debito finanziario indica l’ammontare del debito che possiede un’azienda. In altre paro- le, è la somma che l’azienda deve a coloro che hanno prestato del denaro. Normalmente, il debito finanziario delle società è costituito da prestiti ricevuti da istituti finanziari o da emissioni di debito. Entrambi i tipi di debito comportano un costo, gli interessi.
Indebitamento finanziario =
Passività finanziarie non correnti + Passività finanziarie correnti
L’Indebitamento finanziario netto è l’indebitamento finanziario al netto delle attività fi- nanziarie correnti (Altre attività finanziarie correnti) e delle disponibilità liquide e mezzi equivalenti. In altre parole, l’Indebitamento Finanziario Netto è l’indebitamento finanziario dopo aver sottratto le attività più liquide.
Indebitamento finanziario netto =
Indebitamento finanziario - altre attività finanziarie - disponibilità liquide e mezzi equivalenti
L’entità dell’Indebitamento Finanziario e dell’Indebitamento Finanziario Netto è un dato che deve essere sempre controllato. A seconda della natura dell’attività di una società, e della ricorrenza del suo reddito, essa può avere un grado di indebitamento più o meno elevato in relazione alle dimensioni del suo patrimonio. Le aziende con reddito o utili stabili, come nel caso di Abertis o REE, possono permettersi di avere livelli di indebitamento più elevati rispetto alle altre aziende, poiché dovranno pagare un tasso di interesse più basso a causa di quanto sopra (prevedibilità e stabilità degli utili).
Nelle aziende che aumentano il loro livello di indebitamento, dovremmo verificare se ques- to aumento è stato accompagnato da un aumento delle dimensioni degli attivi e/o da un aumento dei profitti. In caso contrario, quella società avrà probabilmente dei problemi nel prossimo futuro.
Al contrario, quando l’Indebitamento Finanziario Netto è negativo significa che le attivi- tà finanziarie insieme alle disponibilità liquide sono superiori alle passività finanziarie. In questo caso c’è l’Excess Cash.
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6. Conto economico
Il conto economico di una società è il bilancio che indica se una società ha realizzato un utile o una perdita in un periodo di tempo.
Come vedremo, il conto economico è strutturato in utile operativo (risultato dell’attività della società) e in utile finanziario (risultato delle attività e passività finanziarie).
Il conto economico è importante, ma va considerato che segue il principio della compe- tenza economica. Il principio della competenza economica significa che i ricavi e i costi sono rilevati come ricavi e costi, piuttosto che quando sono incassati e pagati.
Il conto economico da considerare in una società quotata è il conto economico consoli- dato, che riunisce i risultati di una società controllante e delle sue controllate.
La tabella seguente riporta le singole voci del conto economico e la loro descrizione:
Il conto economico tiene conto, oltre che del principio della competenza, anche delle voci che non costituiscono flussi finanziari in entrata o in uscita, come l’ammontare delle immobilizzazioni o la svalutazione di immobilizzazioni o di attività finanziarie.
Un altro punto da sottolineare è la percentuale di utile attribuita alla capogruppo, e più è alta meglio è, in quanto si tratta dell’utile che la società può successivamente distribuire come dividendo agli azionisti.
Fonte: Elaborazione propria
Di seguito si riporta il conto economico di Inditex per gli anni 2015 e 2014.
Dati di conto economico e margini
Un dato molto interessante da estrarre dal conto economico è il margine di utile operativo (chiamato anche EBIT: Earnings before interest and taxes) e il margine netto (profit for the year margin). Entrambi misurano l’efficienza dell’azienda e più alto è il margine di profitto, più ogni unità di vendita ottiene.
Margine EBIT = Utile operativo / Vendite x 100
Margine netto = Utile d’esercizio / Vendite x 100
Fonte: Elaborazione propria
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7. EBITDA e margine EBITDA
L’EBITDA o Earning Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization è uno dei più importanti indicatori finanziari quando si effettua l’analisi fondamentale di una società.
L’EBITDA è interpretato come il margine operativo lordo e misura gli utili ricorrenti di una società, considerando solo l’attività produttiva della società e senza considerare gli oneri finanziari, le imposte, gli ammortamenti e le svalutazioni di attività.
L’utilizzo dell’EBITDA deve comportare l’analisi di altri aspetti della società. In caso con- trario, un’analisi isolata dell’EBITDA può portare ad un’interpretazione errata. Per esempio:
• L’EBITDA non tiene conto per il suo calcolo di una serie di flussi di cassa in uscita, come il rimborso del capitale dei prestiti che la società ha contratto, pertanto non può essere utilizzato per misurare la liquidità generata dalla società.
• L’EBITDA non tiene conto degli investimenti necessari al mantenimento dell’attività.
Tali investimenti compaiono nel rendiconto finanziario, ma possono essere approssi- mativamente ammortizzati.
Come viene calcolato l’EBITDA di un’azienda spagnola?
Sulla base del conto economico consolidato, il calcolo dell’EBITDA è molto semplice:
• EBITDA = Risultato operativo - Ammortamento delle immobilizzazioni - Rivalutazioni e plusvalenze o minusvalenze da cessione di immobilizzazioni - Allocazione di contributi in conto capitale per attività non finanziarie e altre attività - Altri risultati.
A titolo di esempio, vedremo l’EBITDA di Inditex negli anni 2015 e 2014:
Fonte: Elaborazione propria
Il margine EBITDA è la misura dell’efficienza di una società, ovvero il margine EBITDA è il margine lordo ottenuto dalla vendita di prodotti. Pertanto, più alto è il margine EBITDA, meglio è. Come per altri dati, questo margine deve essere confrontato con quello delle aziende dello stesso settore.
Margine EBITDA = EBTDA / Vendite x 100
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8. Rendiconto finanziario
Il Rendiconto Finanziario misura la capacità di generazione di cassa di una società in un determinato periodo di tempo. Il rendiconto finanziario comprende tutte le voci che com- portano un afflusso o un deflusso di cassa. Pertanto, il rendiconto finanziario è più difficile da manipolare rispetto al conto economico, in quanto quest’ultimo dipende da voci che non comportano alcun flusso di cassa in entrata e/o in uscita.
Per effettuare un’analisi fondamentale di una società quotata in borsa, è necessario con- siderare il rendiconto finanziario consolidato in quanto tiene conto del flusso di cassa della società madre e di tutte le società che da essa dipendono. Il rendiconto finanziario è di vitale importanza per effettuare una corretta analisi fondamentale. In questo modo, sapremo se un’azienda ha bisogno di indebitarsi per fare investimenti che vi permettano di crescere, se vi state indebitando per pagare il dividendo o se avete bisogno di forti investi- menti per mantenere l’attività commerciale.
Il rendiconto finanziario è suddiviso in tre parti: flussi finanziari derivanti dall’attività operativa (variazioni di cassa dal conto economico), flussi finanziari derivanti dall’attività di investimento (variazioni delle attività) e flussi finanziari derivanti dall’attività finanzia- ria (variazioni delle passività e del patrimonio netto).
I flussi di cassa derivanti dall’attività operativa possono essere rappresentati in due modi diversi, a seconda che si utilizzi il metodo diretto o indiretto. Il metodo diretto specifica gli incassi e i pagamenti determinati dalle attività operative, mentre il metodo indiretto assu- me l’utile al lordo delle imposte e aggiunge e sottrae dall’utile le voci che non rappresenta- no un flusso di cassa in entrata e in uscita.
La maggior parte delle grandi società redige il rendiconto finanziario utilizzando il metodo indiretto. Pertanto, tale metodo sarà analizzato prendendo come riferimento il rendiconto finanziario di Inditex, che utilizza il metodo indiretto:
I flussi operativi si basano sul risultato ante imposte (1 ). Le rettifiche vengono poi appor- tate al conto economico (2) per le voci che non comportano flussi di cassa in entrata e in uscita. Le variazioni del capitale circolante (3) si riferiscono a variazioni delle rimanenze, dei debiti, delle attività e passività correnti, ecc.
I flussi di cassa derivanti da attività di investimento sono suddivisi in (1) pagamenti per investimenti, (2) incassi da dismissioni e (3) altri flussi da attività di investimento. Questa sezione è molto importante in quanto riporta gli investimenti necessari che una società deve fare per mantenere l’attività dell’azienda. Le voci che appaiono nella sezione (1) si riferiscono a:
• Società del gruppo e collegate e rami d’azienda: si tratta di investimenti effettuati per incrementare la partecipazione in società del gruppo e collegate. Lo scopo dell’au-
Fonte: Elaborazione propria
Fonte: Elaborazione propria
• Immobilizzazioni materiali e immateriali e investimenti immobiliari: detto anche CA- PEX. Di solito è legato all’investimento necessario per mantenere il flusso di cassa dell’attività operativa. Tuttavia, questo non è sempre il caso, in quanto questa voce può includere investimenti destinato a crescere in profitti. I rendiconti finanziari delle socie- tà di solito riflettono il capitale destinato a mantenere l’attività e a crescere.
• Altre attività finanziarie: si tratta di investimenti finanziari quali prestiti, obbligazioni, azioni, ecc.
• Altre attività: si tratta di investimenti in attività che non possono essere classificate in nessuna delle precedenti voci.
La sezione (2) si riferisce agli stessi conti di cui sopra in caso di dismissione. Le cessioni avvengono per diversi motivi: l’azienda non ha più bisogno di un’attività, l’investimento non è più redditizio come previsto, l’attività ceduta non è più un’attività strategica dell’azienda, oppure sono necessari soldi per far fronte a un nuovo investimento o per pagare i debiti.
I flussi di cassa derivanti da attività di finanziamento sono suddivisi in (1) incassi (paga- menti) per strumenti rappresentativi di capitale, (2) incassi (pagamenti) per strumenti di passività finanziarie, (3) pagamenti per dividendi e remunerazione di altri strumenti rappre- sentativi di capitale e (4) altri flussi di cassa da attività di finanziamento.
La sezione (1) si riferisce all’emissione, all’acquisizione, al rimborso e alla cessione di azioni proprie. L’emissione rappresenta un afflusso di liquidità per il premio azionario in- cassato. L’acquisizione e la cessione sono acquisti e vendite sul mercato delle azioni pro- prie. Infine, l’ammortamento significa far scomparire le azioni che la società detiene in azioni proprie (azioni proprie), ma rappresenta un deflusso di cassa solo quando vengono ammortizzate azioni di valore inferiore al valore nominale.
La sezione (2) è suddivisa in emissioni di debito (flusso di cassa in entrata) e rimborso
Fonte: Elaborazione propria
e ammortamento del debito (flusso di cassa in uscita). Un’emissione di debito genera li- quidità nell’azienda, ma questo implica un aumento del debito dell’azienda, mentre un am- mortamento consuma liquidità dall’azienda, ma con questo è possibile eliminare il debito finanziario dell’azienda. Se le due voci hanno un valore simile, l’azienda paga un debito in essere e mettendone uno nuovo. Questo può essere buono o cattivo a seconda del diffe- renziale dei tassi d’interesse, ma in entrambi i casi il livello di indebitamento dell’azienda viene mantenuto.
Infine, restano da spiegare gli altri flussi operativi, di investimento e di finanziamento e il punto (3) del flusso di cassa del finanziamento. A tale riguardo, gli incassi e i pagamenti di dividendi e interessi possono essere inclusi in più voci. Ciò che è veramente importante è identificare dove queste voci sono classificate in quanto ogni azienda segue i propri criteri.
Concetto Alternative
Interessi raccolti Flusso operativo/flusso di investimento Interessi pagati Flusso operativo/flusso di finanziamento Dividendi addebitati Flusso operativo/flusso di investimento
Dividendi pagati Flusso operativo/flusso di finanziamento
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9. Come interpretare il rendiconto finanziario
Il rendiconto finanziario è forse il rendiconto finanziario più importante per l’analisi di una società per fondamentali. Il rendiconto finanziario registra tutto il denaro che entra ed esce da un’attività in un periodo e misura la capacità di generare liquidità. Il rendiconto finan- ziario è importante per i seguenti motivi:
• Il rendiconto finanziario utilizza il principio della competenza temporale nel conto eco- nomico. I proventi e gli oneri sono rilevati a conto economico quando sono rilevati e non quando sono incassati pagati.
• Permette di osservare la crescita e la diminuzione del debito. Quando un’azienda emette un debito, questo rappresenta un afflusso di cassa e quando l’azienda paga il capitale di un debito (ammortamento), questo rappresenta un deflusso di cassa, ma un aumento del debito non è, a priori, positivo.
• Nel conto economico compare la voce “ammortamenti” che serve ad approssimare l’investimento necessario al mantenimento dell’attività. Nel rendiconto finanziario pos- siamo vedere l’effettivo investimento effettuato dall’azienda, sia per mantenere l’atti- vità che per espandersi. Allo stesso modo possiamo vedere se la società ha effettuato disinvestimenti negli ultimi anni.
• Un altro punto importante è quello di guardare ai dividendi pagati durante un anno fiscale. I dividendi rappresentano spesso un significativo flusso di cassa in uscita per molte aziende.
In breve, guardando il rendiconto finanziario possiamo vedere l’aumento/diminuzione del debito, il pagamento degli interessi, gli investimenti effettuati (sia per mantenere la strut- tura produttiva del business che per crescere) e i dividendi pagati agli azionisti. In questo modo possiamo osservare la percentuale che rappresenta il pagamento di investimenti, interessi e dividendi rispetto al free cash flow (FCF). Possiamo anche vedere se gli inves- timenti da crescere sono stati finanziati con la liquidità generata dall’azienda o con l’emis- sione di debiti.
Flusso di cassa libero (Free Cash Flow)
Il FCF è il flusso di cassa ottenuto dalle attività operative dopo che sono stati detratti gli investimenti per il mantenimento dell’attività. In altre parole, il FCF è il denaro generato
dall’impresa, al netto dei costi di produzione, con il quale vengono pagati i creditori (inte- ressi sul debito), gli azionisti (dividendi) e gli investimenti per la crescita.
Il FCF è una grandezza molto importante perché possiamo misurare se gli investimenti necessari per mantenere l’attività / interessi / dividendi pagati sono molto elevati in rela- zione al FCF generato. Idealmente, gli investimenti per mantenere l’attività e gli interessi sul debito sono bassi rispetto al FCF, quindi l’azienda potrebbe dedicare una parte maggio- re al pagamento dei dividendi o crescere come azienda. Dovrai anche considerare se per pagare tutte queste voci l’azienda deve aumentare il suo debito.
Analisi del rendiconto finanziario
Detto questo, è meglio elaborare il rendiconto finanziario in modo che tutto quanto sopra sia meglio osservato. Partiamo dal rendiconto finanziario, in questo caso il rendiconto finanziario di Enagás:
Nell’immagine qui sopra sono evidenziate le seguenti informazioni:
• Flusso di cassa operativo: Questo è ciò che il business genera grazie alle attività pro- duttive svolte dall’azienda.
• Costo del debito: è l’interesse pagato su ciascuno dei debiti contratti dalla società.
• Capex (Investimenti in conto capitale): il CAPEX è la voce di investimento effettuata da una società internamente. Questa voce comprende sia gli investimenti per il manteni- mento dell’attività che per l’incremento dei redditi futuri. Per il calcolo del FCF siamo interessati a conoscere la percentuale di ogni tipo di investimento, per la quale dovre- mmo guardare i rapporti annuali.
• Investimenti in crescita: si tratta di investimenti in società del gruppo e collegate. Se si effettua un ulteriore investimento in queste società (aumentando la partecipazione) si otterrà una percentuale maggiore degli utili futuri.
• Aumento o diminuzione del debito: si riferisce al pagamento del capitale del prestito (rimborso e ammortamento) e all’emissione di nuovo debito.
• Pagamenti agli azionisti: pagamento di dividendi agli azionisti della società.
Tutte queste magnitudini sono importanti nella reinterpretazione del rendiconto finanzia- rio. Inoltre, mancano le caselle gialle: interessi, incassi e pagamenti di dividendi. Come si può vedere, possono essere in più di una sezione. Di norma, i pagamenti dei dividendi sono attribuiti al rendiconto finanziario, mentre gli incassi dei dividendi e gli interessi sono di norma attribuiti società per società. L’importante è sapere dove vengono imputati e te- ner conto della loro grandezza.
Reinterpretazione del rendiconto finanziario
Seguendo l’esempio di Enagás, partiamo dal flusso di cassa operativo e di vendita (red box), dove abbiamo tenuto conto della raccolta di dividendi e interessi, anche se è vero che
Fonte: Elaborazione propria
avremmo potuto allocare queste voci al di fuori del flusso di cassa operativo.
Successivamente abbiamo sottratto gli investimenti di manutenzione, utilizzando una % di Capex del 100%. Una volta sottratto il Capex si arriva al FCF, a cui si sottrae il costo del debito per ottenere il FCF dell’azionista. Con questa portata il management dell’azienda può pagare dividendi e/o investire nella crescita. La possibilità di investire nella crescita non è sempre disponibile e dipenderà dal settore.
Sottraiamo il pagamento del dividendo dal FCF dell’azionista, con conseguente flusso di cassa dopo il pagamento degli azionisti (azionisti + creditori). Il flusso di cassa dopo il pagamento agli azionisti è il flusso di cassa con cui devono essere pagati gli investimenti di espansione (percentuale rimanente del CAPEX + investimento in società partecipate).
Se gli investimenti per l’espansione rappresentano un importo superiore a quello dei de- tentori di quote di CF, tali investimenti dovranno essere finanziati dall’emissione di debito, come nel caso di Enagás nel 2014. Un’altra alternativa sarebbe stata quella di non pagare dividendi e di finanziare tutti gli investimenti di crescita con l’azionista FCF, che sarebbe stata la migliore, ma sappiamo anche che il reddito di Enagás è regolato in modo tale che un investimento di crescita significa un reddito futuro sicuro.
Fonte: Elaborazione propria
anche potuto finanziare l’investimento nella crescita consumando la liquidità detenuta da- ll’azienda, cosa che è avvenuta nel 2013. Nello stesso anno vediamo come non solo ha finanziato gli investimenti per la crescita con la liquidità, ma ha anche ripagato il debito con essa.
Dopo l’aumento o la diminuzione del debito, aggiungiamo e sottraiamo le altre voci che non sono state ancora prese in considerazione perché considerate di minore importanza, ma non sempre sarà così, ad esempio, in alcune imprese di costruzione, le cessioni potre- bbero avere caratteristiche di flusso operativo.
Margini e rapporti FCF
Con le informazioni della tabella precedente possiamo calcolare i margini del FCF sulle vendite per visualizzare l’efficienza di un’azienda nella generazione di cassa sulle vendite.
Valori di margine più alti significano maggiore efficienza.
Margine FCF = FCF / Vendite
Azionista Margine FCF = Azionista FCF / Vendite
Margine FCF SH = Portapaletti FCF / Vendite
Possiamo anche quantificare la proporzione degli investimenti di manutenzione rispetto al flusso di cassa operativo, nonché il peso degli interessi pagati rispetto alla FCF. I valori più bassi dei seguenti indici significano un maggiore flusso di cassa per pagare i dividendi e gli investimenti di espansione.
Rapporto Capex = (-) Investimenti per la manutenzione / Accise CFE
Rapporto Interessi = (-) Costo del debito / FCF
Infine, possiamo vedere come il FCF dell’azionista viene allocato per il pagamento dei divi- dendi e per gli investimenti di espansione. Se la somma dei due valori seguenti è inferiore
a uno, la società può affrontare questi pagamenti senza aumentare il suo debito o consu- mare denaro contante o effettuare disinvestimenti, cioè può pagare entrambi gli importi con il FCF dell’Azionista.
Rapporto di crescita = (-) Investimenti di espansione / Azionista FCF
Rapporto dividendi = (-) Dividendi pagati / Azionista FCF
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10. Come valutare il debito di un’azienda
Gli indici di indebitamento ci permettono di analizzare la struttura finanziaria di una so- cietà. Utilizziamo gli indici per il rapporto tra il debito e le altre grandezze finanziarie (Attivi, Profitti, ecc.). In questo modo possiamo anticipare i rischi finanziari e le difficoltà di paga- mento degli interessi e persino valutare se un’azienda ha un livello di debito troppo elevato per investire in essa.
Ci concentreremo ora su alcuni dei principali indici per la valutazione del debito. Nessuna di esse è migliore di un’altra, né è necessario tenerne conto di tutte, ma forniscono tutte informazioni sul livello di indebitamento di un’azienda. A seconda del settore di apparte- nenza, un valore in un rapporto o un altro può essere considerato eccessivo o meno, quindi il settore di appartenenza di un’azienda deve sempre essere preso in considerazione ne- ll’analisi dei rapporti di indebitamento.
Debiti verso il capitale proprio
Misura il rapporto tra il capitale conferito dai creditori (debito = debito) e quello conferito dai soci (patrimonio netto).
Debito verso il patrimonio netto =
Indebitamento finanziario (netto) / Patrimonio netto
Questo è uno strumento rapido che ci mostra la leva finanziaria di cui si serve un’azien- da, cioè ci dà un’idea della misura in cui l’azienda utilizza il debito per finanziare le sue operazioni.
• Un rapporto di 1 significa che una società finanzia i propri progetti con una combina- zione equilibrata di debiti e capitale proprio.
• Un elevato rapporto debito/capitale proprio (>2) è motivo di preoccupazione, in quanto potrebbe indicare un debito eccessivo.
• Un piccolo rapporto (<0,3) può indicare che esiste un’amministrazione conservatrice con il livello di indebitamento ipotizzato.
Debiti verso l’attivo
Si tratta di un rapporto che mostra l’indebitamento di una società rispetto al suo patri- monio. Più alto è il rapporto, maggiore è il grado di leva finanziaria (indebitamento) e quindi il rischio finanziario.
Debiti verso l’attivo = Indebitamento finanziario netto / Totale attivo
L’indebitamento verso l’attivo è spesso utilizzato per misurare la struttura del capitale di una società.
Copertura degli interessi
Questo rapporto misura la capacità dell’azienda di generare risorse sufficienti per il ser- vizio di debito dell’azienda stessa.
Copertura degli interessi = Utile operativo / oneri finanziari
Più alto è il valore di questo rapporto, maggiore è la capacità della società di far fronte al costo degli interessi.
Indice di solvibilità
La solvibilità esprime che una parte del debito è garantita dal proprio patrimonio, anche se ciò non garantisce che il creditore riscuota al momento indicato, poiché potrebbero sorgere problemi di liquidità.
Solvibilità = Totale Attività / Totale Passivo
Rapporto acido
Rapporto Acido = (Attivo corrente - Scorte) / Passivo corrente
Se il rapporto di acidità è inferiore a uno, ciò indicherebbe passività correnti eccessivamen- te elevate in relazione alla liquidità, e sarebbe consigliabile vendere le scorte per far fronte meglio ai debiti a breve termine.
Rapporto di corrente
Questo rapporto viene utilizzato per vedere se l’azienda è in grado di far fronte ai propri debiti a breve termine. Il valore di questo rapporto dovrebbe essere superiore a 1,2. Un valore inferiore significa problemi di liquidità e un valore molto più elevato significa sottou- tilizzo delle risorse. Il rapporto attuale mostra le stesse informazioni del capitale circolante in termini relativi.
Rapporto di corrente = corrente attiva / corrente passiva
Capacità di pagamento Finanziario
Misura la capacità della società di far fronte ai debiti finanziari in base alla generazione di EBITDA (utile al lordo di interessi, imposte, ammortamenti e svalutazioni). Può essere misurato rispetto all’indebitamento finanziario totale o all’indebitamento finanziario netto.
Capacità di pagamento finanziario = Indebitamento finanziario (netto) / EBITDA
Più basso è il valore del rapporto, meno difficoltà avrà l’azienda a pagare il debito.
• Se il rapporto è inferiore a 2 ti trovi in presenza di una società con una buona capacità di rimborso del debito.
• Se si superano i 4, l’azienda potrebbe trovarsi in difficoltà finanziarie.
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11. Indici di redditività (ROA, ROE, ROCE)
ROA
Il ROA (Return on Assets) misura la redditività degli attivi che una società ha, quindi, un ROA elevato significa che gli attivi di una società generano un alto profitto mentre un ROA basso viene interpretato come se gli attivi di una società non generassero profitti ecces- sivi.
ROA = Utile netto / Totale attivo
Per esempio, un ROA del 6% significa che, per ogni 100 euro di attività, l’utile netto de- ll’azienda è di 6 euro, quindi un ROA elevato sarà sempre migliore, in quanto l’azienda avrà bisogno di meno attività per realizzare un certo profitto. Inoltre, poiché il patrimonio neces- sario sarà inferiore, l’investimento che dovrete fare per mantenerlo sarà inferiore. In breve, il ROA misura l’efficienza di un’azienda nell’utilizzo dei suoi beni.
Rispetto ai valori che assume questo rapporto, un ROA basso significa che l’azienda è ad alta intensità di capitale perché avrà bisogno di molti asset per realizzare un profitto. D’al- tra parte, va tenuto presente che il ROA, come altri indici di redditività, deve essere con- frontato con quello ottenuto dalle aziende dello stesso settore. Nonostante ciò, l’ideale è cercare aziende con un ROA elevato.
SWR
ROE (Return On Equity): il ROE è un rapporto che misura la redditività degli azionisti rappor- tando l’utile netto (attribuito alla capogruppo) al patrimonio netto (attribuito alla capogru- ppo). Viene anche interpretato come il rendimento del capitale proprio.
Pertanto, il ROE misura l’efficienza di una società rispetto alle risorse apportate dagli azio- nisti (patrimonio netto o patrimonio netto). Ad esempio, un ROE dell’8% significa che per ogni 100 euro pagati dagli azionisti la società ottiene 8 euro di utili. Pertanto, un valore di rapporto più elevato significa un maggiore rendimento del capitale proprio e viceversa.
Tuttavia, va tenuto presente che una società con una bassa percentuale di capitale proprio avrà un elevato valore di ROE, quindi dovremo fare attenzione se un elevato valore di ROE è legato a un elevato indebitamento. Inoltre, i valori raggiunti dal ROE devono essere con- frontati con quelli ottenuti dalle aziende dello stesso settore.
ROCE
Il ROCE (Return On Capital Employed) è il rendimento del capitale investito. Il capitale investito è la somma del totale del patrimonio netto e dell’indebitamento finanziario netto.
L’EBIT è il risultato operativo.
ROCE =
EBIT / Capitale investito =
Risultato operativo / (Indebitamento finanziario netto + Patrimonio netto)
Il capitale investito tiene conto delle risorse apportate da azionisti e creditori. Pertanto, ci interessa sapere qual è il profitto ottenuto prima di pagare gli interessi, che il profitto è il risultato operativo (EBIT).
A titolo di esempio, un ROCE del 10% significa che per ogni 100 euro pagati da creditori e azionisti la società genera 10 euro, che saranno utilizzati per pagare gli azionisti e i cre- ditori stessi. In questo modo, man mano che questo rapporto assume maggior valore, l’azienda è più efficiente nell’utilizzo delle risorse apportate.
Come il ROE e il ROA, questo rapporto deve essere confrontato con quello ottenuto dalle aziende dello stesso settore.
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12. Aumenti di capitale in Borsa
Quando una società effettua un aumento di capitale, aumenta il valore del proprio patri- monio. Così facendo, l’azienda raccoglie fondi per poter investire in progetti o pagare i de- biti. Per consentire l’aumento ci sono due alternative: emettere nuove azioni o aumentare il valore nominale delle azioni esistenti. Di norma, l’aumento di capitale viene effettuato mediante emissione di nuove azioni.
Tipi di aumento di capitale
• Alla pari: le azioni sono emesse per un importo pari al valore nominale (capitale sociale rappresentato da ciascuna azione).
• Con sovrapprezzo: le azioni sono emesse per l’ammontare del valore nominale + so- vrapprezzo.
• Scioglimento: le azioni sono emesse da riserve, quindi non ci sono esborsi per gli azio- nisti e nessun aumento di capitale per la società.
In borsa, le società spesso effettuano aumenti di capitale a premio per distribuire azioni come dividendo scritto ai loro azionisti quando non si tratta di una vera e propria remu- nerazione “totale”. Anche gli aumenti di capitale con sovrapprezzo sono molto comuni in borsa.
Normalmente, questo premio di emissione pagato dagli azionisti è destinato a pagare i debiti (nella maggior parte dei casi) e ad investire in nuovi progetti. Infine, le emissioni alla pari sono rare in borsa perché le azioni tendono ad essere scambiate al di sopra del valore contabile.
Aumento di capitale
In un aumento di capitale, alla pari o con sovrapprezzo, la società aumenta il proprio capi- tale sociale (patrimonio netto). Tali fondi saranno apportati dagli azionisti precedenti, se esercitano il loro diritto, o da nuovi azionisti. In ogni caso, l’azionista interessato a parteci-
