RISCHIO DI CAMBIO

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RISCHIO DI CAMBIO

Padova, 11 Maggio 2017

Martino Panighel, CFA m.panighel@advamsgr.com

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Azienda italiana esportatrice

 Un’impresa dell’occhialeria partecipa a maggio ad un’importante fiera di settore. In seguito alla fiera inizia a raccogliere ordini dai clienti esteri di area dollaro USA

 Stima vendite per USD 2 milioni/mese per i dodici mesi da giu-17 a mag-18

 Il DAF vuole sapere a quale perdita potenziale andrebbe incontro se non coprisse il rischio di cambio

 Che informazioni mi servono per rispondere a questa domanda?

 Il cambio spot EURUSD oggi è 1,1000

 La curva dei tassi EUR è piatta allo 0,50%

 La curva dei tassi USD è piatta al 2,00%

 La deviazione standard giornaliera annualizzata del cambio EURUSD negli ultimi sei mesi è stata del 9%

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Uno strumento per la determinazione di un risk budget: il Value at Risk

 La formula di calcolo del VaR secondo il metodo parametrico è la seguente

 Dove:

 E = importo dell’esposizione in valuta

 a = fattore moltiplicativo dedotto da una normale standard cui corrisponde il livello di confidenza desiderato (ad es. 95% a = 1,65; 90% a = 1,29; 84% a = 1 )

 σ_g= scarto quadratico medio giornaliero

 t = numero di giorni rispetto ai quali si intende calcolare il VaR

t E

VaR   a  

_g



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Uno strumento per la determinazione di un risk budget: il Value at Risk

 La relazione tra la volatilità annuale e quella giornaliera nel modello parametrico di misurazione del VaR è la seguente:

dove 252 è il numero di giorni lavorativi compresi in un anno

 Es. nel caso di una esposizione in USD pari a 10 milioni, una volatilità annuale pari a 10%, un orizzonte temporale pari a tre mesi (p.e. 62 giorni lavorativi), un livello di confidenza del 95% ed un cambio spot pari a 1,3000, il VaR al 95% dell’esposizione in USD, misurato in EUR, è:

g

252

a



 

615 .

634 € 63

) 252 /

% 10 ( 65 , 1 ) 30 , 1 / 000 .

000 .

10 ($    

 VaR

252

a

/

g



 

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VAR

 Ipotizziamo, per semplicità:

 Incassi tutti concentrati ogni tre mesi a partire da oggi (90 gg dilazione clienti)

 21 giorni lavorativi al mese

 quindi il primo incasso sarà il 5 agosto, il secondo il 5 novembre, …

TRIM E (USD)  giorni

fraz anno

(t) radq(t) a VAR EUR

1 6.000.000 9% 63 0,25 0,50 1,65 405.000

2 6.000.000 9% 126 0,50 0,71 1,65 572.756

3 6.000.000 9% 189 0,75 0,87 1,65 701.481

4 6.000.000 9% 252 1,00 1,00 1,65 810.000

24.000.000 2.489.237

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Cambio di esposizione

 Il CFO vuole sapere quale cambio otterrebbe se si realizzasse lo scenario rappresentato dal VAR al 95%

USD 24.000.000 A

Cambio spot 1,1000

EUR a cambio spot 21.818.182

VAR 2.489.237

EUR a spot meno VaR 19.328.945 B

Cambio cercato 1,2417 A/B

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Cambio a termine

 Se venisse usato questo cambio (1,2417) per fare i prezzi di listino degli occhiali venduti in USA, un occhiale da €100 verrebbe venduto a quanti dollari?

 $124,17

 Tale prezzo sarebbe inaccettabile per i clienti perché fino all’anno scorso il prezzo di listino veniva fatto sulla base dei cambi spot del momento di definizione del listino

 L’anno scorso il cambio di listino era 1,12, quindi un paio di occhiali da €100 venivano venduti a $112. Metterli dopo un anno a 124,17 vorrebbe dire un aumento del …%

 Il DAF capisce che ha la necessità di coprire il rischio di cambio

 Per prima cosa si chiede quale cambio otterrebbe usando delle vendite a termine

TRIM giorni spot tasso EUR tasso USD cambio fwd

1 90 1,1000 0,50% 2,00% 1,1041

2 180 1,1000 0,50% 2,00% 1,1082

3 270 1,1000 0,50% 2,00% 1,1123

4 360 1,1000 0,50% 2,00% 1,1164

1,1103

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-200.000 - 200.000 400.000 600.000

EUR

 Risultato di una copertura con vendita a termine a 1,11 di un incasso di USD 6.000.000 con cambio di budget (listino) di 1,11

Acquisto e vendita a termine secco (outright) Esempio

Posizione congiunta Cambio a

termine Esposizione in

cambi Profitto a

scadenza

Profitto nullo

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Pro e contro

 Se il listino venisse coperto con vendite a termine per l’intero importo dell’esposizione in USD, ci sarebbe un vantaggio ma anche uno svantaggio

 Vantaggio:

o il cambio a termine è il cambio difendibile migliore che sia possibile ottenere con certezza (immunizzazione)

 Svantaggio:

o la vendita a termine impedisce di poter beneficiare dell’eventuale andamento favorevole del cambio

 Il mercato dell’occhiale negli USA esprime una domanda elastica

 Per l’azienda è importante evitare di alzare il prezzo in USD ai clienti se il cambio peggiora (…)

 ma è anche importante poter fare degli sconti ai clienti se il cambio migliora (…)

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Opzioni

 Il cambio di listino viene fissato a 1,1800. E’ un cambio commercialmente conservativo, non aggressivo, perché un occhiale da EUR 100 viene fatto pagare USD 118 al cliente americano invece di USD 111,03 (prezzo che si otterrebbe usando come cambio di listino il cambio a termine)

 In questo modo il DAF ha la possibilità di valutare strumenti di copertura che permettano di difendere un cambio superiore a 1,1103 ma non superiore a 1,1800

 Decide di valutare l’acquisto di opzioni Call EUR/ put USD

 La banca gli fornisce queste quotazioni

TRIM E (USD) strike

premio EUR %

premio

EUR strike

premio EUR %

premio

EUR strike

premio EUR %

premio EUR 1 6.000.000 1,1200 2,80% 150.000 1,1600 1,40% 72.414 1,2000 0,65% 32.500 2 6.000.000 1,1200 2,80% 150.000 1,1600 1,40% 72.414 1,2000 0,65% 32.500

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Opzioni

Profitti e perdite per l'acquirente di una call EUR / put USD

Premio dell'opzione, EUR per 1 USD 0,025 2,80%

Prezzo di esercizio (EUR/USD) 1,12 0,8929

Cambio a pronti alla scadenza (EUR/USD) 1,06 1,08 1,1 1,12 1,14 1,16 1,18 1,2

Payoff dell'opzione per l'acquirente, in EUR -0,025 -0,025 -0,025 -0,025 -0,00934 0,005788 0,0204 0,034524

-0,03 -0,02 -0,01 0 0,01 0,02 0,03 0,04

1,06 1,08 1,1 1,12 1,14 1,16 1,18 1,2

Profitto (EUR per 1 USD)

Cambio a pronti a scadenza

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Opzioni

 Quale cambio minimo d’incasso riesce a difendere il DAF nelle tre alternative?

 Quali di queste alternative consentono di difendere effettivamente il cambio di listino di 1,1800?

Esposizione in USD (A) 24.000.000 24.000.000 24.000.000

Strike 1,1200 1,1600 1,2000

Esposizione in EUR 21.428.571 20.689.655 20.000.000

Premio in EUR 600.000 289.655 130.000

Esposizione in EUR netta premio (B) 20.828.571 20.400.000 19.870.000

Cambio minimo di incasso (A)/(B) 1,1523 1,1765 1,2079

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Strutture in opzioni

 Quando il DAF sottopone all’AD l’idea di coprire acquistando opzioni, l’AD risponde di

«non aver intenzione di dare soldi alle banche»

 Il DAF deve inventarsi un’altra soluzione che gli permetta di difendere l’1,1800 e al contempo gli dia la possibilità di beneficiare di un eventuale apprezzamento dell’USD al di sotto del cambio a termine

 Chiede consiglio allo specialista della banca il quale gli suggerisce di usare uno Zero-Cost Collar (detto anche «cilindrica» o «corridoio»)

 Gli propone due alternative «a costo zero»:

 Quale delle due è preferibile, considerando gli obiettivi aziendali?

strike call EUR / put USD strike put EUR / call USD

collar 1 1,1400 1,0800

collar 2 1,2000 1,0200

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Collar

Copertura contro un apprezzamento dell'Euro

 Il collar è costituito da:

 Acquisto call EUR/put USD con cambio di esercizio superiore al cambio a termine

 Vendita put EUR/call USD con cambio di esercizio inferiore al cambio a termine

Opzione Acquisto /

vendita

Cambio a pronti

Cambio a termine

Cambio di esercizio

Call EUR/ put USD acquisto 1,10 1,11 1,14

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Collar

Copertura contro un apprezzamento dell'Euro

0,94 0,96 0,98 1,00 1,02 1,04 1,06 1,08 1,10 1,12 1,14 1,16 1,18 1,20 1,22 Cambio a pronti a scadenza

Collar

Cambio di esercizio put EUR/

call USD

Cambio di esercizio call EUR/

put USD Profitto a

scadenza

Perdita a scadenza Profitto

nullo

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Collar

Copertura contro un apprezzamento dell'Euro

Copertura ed esposizione in cambi

Esposizione in cambi

Posizione congiunta

Copertura Profitto a

scadenza

Perdita a scadenza Profitto

nullo