Considerazioni final

Alla luce di quanto emerso dalle analisi sopra esposte è possibile giungere a delle considerazioni finali. In particolare, come anche sottolineato dai contributi letterari, è emerso come i CDS siano in grado di descrivere il merito creditizio oggetto di analisi. Di fatto tale

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descrizione è ravvisabile ancor prima che ciò venga annunciato attraverso i giudizi delle agenzie di rating. Nel caso di downgrade è stato osservato come il paese che ha sottolineato una maggior capacità predittiva dei CDS sia stato l’Italia che non solo ha registrato aumenti dei

CDS nella settimana precedente il downgrade ma ha anche

evidenziato un’alta volatilità nei 60 giorni precedenti la variazione. Come già sottolineato ciò può essere dovuto al fatto che tra i tre paesi considerati l’Italia è stato il primo ad aver subito il downgrade pertanto i mercati di Spagna e Portogallo erano consci di un possibile peggioramento di conseguenza i valori dei CDS hanno evidenziato andamenti meno volatili. Con riferimento alla Spagna, anche se nel periodo precedente il downgrade i valori dei CDS hanno registrato una diminuzione di valore, la volatilità registrata nei 60 giorni precedenti la variazione pari al 59% evidenzia una situazione in forte cambiamento. Infine nel caso del Portogallo si assiste ad un aumento dei valori dei CDS nei 30 giorni precedenti l’annuncio pur non evidenziando una forte volatilità. Questa volatilità non troppo elevata può essere dovuta al fatto che questo downgrade era già stato preceduto da ben 7 downgrade susseguitisi nel corso del 2011 per cui il mercato era ben consapevole della situazione del paese. Questo evidenzia come, se pur in maniera diversa, il mercato dei CDS riesca ad evidenziare il cambiamento del merito creditizio. Passando invece a considerare gli effetti del downgrade sul mercato dei CDS si evidenzia come il paese che ha subito gli effetti maggiori, nell’immediato, sia stato il Portogallo il quale ha registrato una volatilità superiore al 50% nei 7 giorni successivi il downgrade. Tale aspetto sottolinea come le variazioni di rating hanno una forte valenza informativa sul mercato dei CDS soprattutto quando la variazione comporta il passaggio da una categoria all’altra. Passando invece a considerare la situazione di upgrade tutte e tre i paesi hanno registrato nel periodo precedente l’annuncio una riduzione

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dei valori dei CDS, in particolare il Portogallo ha registrato una diminuzione 30 giorni prima la variazione, mentre Spagna e Italia poco prima dei 15 giorni precedenti. Con riferimento al periodo seguente l’upgrade l’Italia nel giorno immediatamente successivo ha registrato un aumento di valore dei CDS, che hanno poi iniziato nuovamente a diminuire, mentre nel caso della Spagna gli effetti dell’upgrade si sono verificati solo nell’immediato. Infine il Portogallo ha registrato una diminuzione dei valori per tutto il mese successivo la variazione. In particolare gli effetti dell’upgrade sul mercato sono stati evidenziati nel caso di Portogallo e Italia che hanno quasi raddoppiato la volatilità tra i 7 giorni precedenti e quelli successivi l’upgrade. Da quanto detto possiamo quindi sottolineare la capacità descrittiva dei CDS che talvolta diventa predittiva nel senso che viene evidenziata molto tempo prima rispetto la variazione di rating. Questo vale sia nel caso di downgrade sia nel caso di upgrade. Inoltre le variazioni di rating non lasciano indifferente il mercato dei CDS che reagisce a queste variazioni in particolare quando si tratta di variazioni che comportano il passaggio da una categoria di rischio all’altra.

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CONCLUSIONI

Alla luce della trattazione appena svolta appare fondamentale evidenziare tutta una serie di conclusioni a cui è stato possibile giungere. Innanzitutto è emersa la complessità del rischio di credito, di cui non solo è difficile dare una definizione ben precisa ma anche le sue componenti possiedono degli aspetti che difficilmente possono essere determinati con esattezza; si pensi ad esempio al recovery rate ( RR ) o all’esposizione creditizia in caso di valore incerto. In particolare appare difficoltoso riuscire ad individuare una tecnica soddisfacente per l’individuazione delle variazioni del merito creditizio.

Uno strumento da sempre utilizzato è il rating ovvero un “giudizio sintetico” sul merito creditizio formulato dalle agenzie sulla base di informazioni di carattere quali/ quantitative espresso tramite un valore alfanumerico facilmente comprensibile. Tra le varie forme di rating, soprattutto nel corso dell’ultimo periodo, è emersa l’importanza del rating sovrano rappresentativo della probabilità che uno Stato non sia in grado di rispettare i propri obblighi finanziari. La determinazione del rating non è un lavoro semplicissimo a maggior ragione se si tratta di valutare il rating di uno Stato. Di fatto è emerso come le modalità utilizzate dalle agenzie globali siano tra loro differenti ma si focalizzano essenzialmente sugli stessi parametri quali: Pil pro capite, debito pubblico, solidità finanziaria, efficacia e credibilità della politica monetaria etc.. In virtù della complessità del rischio di credito e delle varie metodologie usate dalle agenzie di rating, dagli anni ’90 in poi queste valutazioni sono state messe in discussione soprattutto a seguito di casi eclatanti quali il default di Enron, Parmalat e Lehman Brothers che non erano stati percepiti dalle agenzie di rating. Con riferimento a quest’ultimo caso è emerso come le agenzie di rating non furono

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capaci di evidenziare il default nonostante vari erano i segnali che lo evidenziavano. Infatti oltre a circa 1200 licenziamenti effettuati nel corso dell’ultimo anno, la perdita di valore delle azioni di oltre il 70% nel mese precedente il default, anche l’aumento dei premi dei CDS registrati nei mesi precedenti il default segnalavano un forte aumento della probabilità di default. Per questo motivo l’attenzione si è spostata sull’utilizzo dei derivati creditizi in particolare sui credit default swap. I

CDS sono degli strumenti che, tramite il pagamento di importi

predeterminati, consentono di trasferire il rischio di credito, inerente lo strumento finanziario sottostante, dal protection buyer al protection seller che a sua volta pagherà una somma di denaro al verificarsi del credit event. Nello specifico vari sono i casi individuati all’ISDA come credit event: bancarotta, moratoria, ristrutturazione, default tecnico e mancato pagamento. Lo sviluppo del mercato dei CDS è notevolmente cambiato nel corso degli anni, infatti dopo aver raggiunto il boom nel 2007, a seguito della crisi il loro utilizzo si è fortemente ridotto per una serie di ragioni quali la maggior standardizzazione della documentazione. Nonostante però questa diminuzione i CDS continuano ad essere i derivati creditizi più utilizzati. Il ricorso ai CDS è attribuibile in particolar modo alle varie opportunità offerte dal loro utilizzo: opportunità di copertura che consente di proteggere il valore di una posizione da possibili variazioni dei prezzi di mercato; opportunità di speculazione che consente di ricavare profitti scommettendo sull’evoluzione del prezzo del sottostante; opportunità di arbitraggio che consente di sfruttare possibili disallineamenti tra il prezzo del derivato e quello del sottostante. Oltre alle opportunità sopra citate i CDS consentono anche di aumentare la liquidità sul mercato, di aumentare la diversificazione e di evidenziare gli umori del mercato. Quest’ultima funzione sottolinea la capacità dei CDS di descrivere le variazioni dl

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merito creditizio talvolta anche in anticipo rispetto alle variazioni di rating.

Dall’analisi svolta in questa trattazione è emerso come i CDS riescano a descrivere variazioni del merito creditizio attraverso l’andamento dei loro valori e della volatilità registrata nel periodo precedente la variazione. In particolare è emerso come il mercato dei CDS presenta una volatilità maggiore nel periodo precedente la variazione soprattutto per il paese che per primo subisce la variazione di rating. Anche con riferimento all’impatto che le variazioni di rating hanno sul mercato dei CDS è emerso come esso risulta essere maggioritario nel momento in cui la variazione ha attuato un passaggio da una categoria di rischio ad un’altra e nel momento in cui la variazione non è stata preceduta da altre variazioni in periodi ravvicinati.

Per queste ragioni possiamo concludere dicendo che il rating non è l’unico strumento in grado di evidenziare le variazioni del merito creditizio ma è possibile utilizzare anche i credit default swap che tramite i loro andamenti danno un chiaro segnale dei cambiamenti che si possono verificare nel merito creditizio di un certo emittente/emissione anche in anticipo rispetto ai giudizi di rating.

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