IL TRASFERIMENTO DEL RISCHIO A TERZI E LONGEVITY BOND 4.1 La riassicurazione
4.2 Dalla riassicurazione al mercato dei capital
Come è stato già visto, anche il riassicuratore sarà libero di trasferire, nel caso in cui non si senta di assumerselo per intero, una parte del rischio ad altri soggetti: ovvero può stipulare una “assicurazione dell’assicurazione dell’assicurazione” oppure spostare il rischio sul mercato dei capitali attraverso l’emissione di determinati strumenti finanziari. Gli strumenti finanziari più utilizzati, nel ramo vita, sono i Mortality-linked securities, che verranno approfonditi maggiormente nella prosecuzione di questo capitolo.
Tale procedura avviene nel seguente modo: la compagnia cedente il rischio non lo trasferirà direttamente sul mercato, ma utilizzerà una sorta di “intermediario”, nella fattispecie una SPV (Special Purpose Vehicle), la quale è una società giuridicamente autonoma, costituita appositamente per tale occasione, e a cui l’assicuratore o riassicuratore in questione (che in questo frangente viene anche chiamato sponsoring firm, in quanto sponsor dell’intera transazione) cede il rischio, mediante il versamento di un premio.
La SPV emette i titoli sul mercato, assumendosi, così, direttamente tutti gli impegni che tale emissione comporta. Essa, infatti, svolge fondamentalmente quattro funzioni:
- La prima funzione consiste nell’emissione di un prestito obbligazionario (ma potrebbe anche trattarsi di un’opzione o di un contratto Future, per esempio), dove i pagamenti cedolari e il rimborso del capitale sono correlati inversamente o direttamente rispetto al valore che assumerà un indice rappresentante un certo rischio (come gli indici sopravvivenza o mortalità nel caso vita) e che sarà attinente a una certa area geografica e a un certo periodo di tempo (la durata del titolo).
- La seconda funzione consiste nel trasferire sugli investitori i rischi connessi con le attività cartolarizzate (infatti i flussi generati da tali beni vengono sottratti dal rischio a cui è esposta l’impresa).
- La terza funzione consiste nello svolgere un ruolo di vero e proprio riassicuratore nei confronti dello sponsoring firm, con condizioni in linea rispetto al prestito emesso; in particolare, l’ammontare dei risarcimenti che la “Società veicolo” dovrà erogare coinciderà sostanzialmente con la somma che ha ricevuto in prestito, o comunque con una quota molto elevata di questa (almeno pari all’80%). Inoltre, la durata del contratto del riassicurazione non può eccedere quella del prestito.
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- La quarta funzione consiste nell’ investimento dei capitali raccolti in attività finanziarie liquide, le quali svolgono la duplice funzione di collaterale (o di garanzia) per il prestito e di fondo per la copertura delle perdite dell’assicuratore/riassicuratore.
Tutto questo può essere così visto da un punto di vista grafico:
Riassicurazione Emissione
Collaterale
Figura 4.1. Schema delle funzioni della SPV. (Fonte: Misani, 1999).
Quindi, la SPV godrà di tre fonti d’entrata, quali i capitali raccolti tramite il prestito obbligazionario, i premi pagati dal cedente nella stipula del contratto riassicurativo e il rendimento del collaterale, mentre le proprie spese saranno date dai pagamenti cedolari che comporta il titolo più il rimborso di capitale alla sua scadenza e i risarcimenti da erogare all’assicuratore “di primo grado” nel caso si verifichi l’evento oggetto del contratto.
Come in un generico contratto di riassicurazione, non vi sarà alcun contatto tra colui che funge da assicurato (in questo caso, la sponsoring firm) e i possessori del titolo: infatti, in caso di default da parte della Special Purpose Vehicle, gli investitori non potranno rivalersi in alcuno modo sulla
sponsoring firm. Sponsoring firm Special Purpose Vehicle Mercato dei capitali Attività finanziarie liquide
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In generale, tale procedura di trasferimento del rischio sul mercato è detta securisation (o cartolarizzazione).
4.2.1 Mortality-linked securities
Le Mortality-linked securities sono dei titoli derivati che forniscono un aiuto significativo agli erogatori di rendite (come fondi pensionistici e compagnie di assicurazione sulla vita) nel gestire il rischio di longevità in un portafoglio di rendite vitalizie; infatti, attraverso la loro emissione, è possibile trasferire tale rischio sul mercato dei capitali. Ciò consente, di conseguenza, a tali utenti di far fronte alla crescente domanda di rendite causata dalla riduzione delle prestazioni future dei sistemi pensionistici pubblici attuata da molti governi.
Tali titoli hanno una struttura semplice, in quanto i loro payoff dipendono da un indice di sopravvivenza (o mortalità) sottostante.
Essi possono essere fondamentalmente classificate in quattro tipologie, ovvero: - Mortality Bond (o Longevity Bond);
- Mortality Swap; - Mortality Future; - Mortality Options;
In generale, esse hanno le stesse caratteristiche delle usuali obbligazioni, swap, future e opzioni. Infatti, per esempio i Mortality Swap (anche detti Survivor Swap o Longevity Swap) sono fondamentalmente un contratto che prevede lo scambio di pagamenti periodici tra due operatori, dove almeno uno di questi corrispettivi è legato ai valori che assumerà in futuro un dato indice di sopravvivenza (o di mortalità).
Inoltre, i Mortality Swap vengono negoziati Over-The-Counter, mentre i Mortality Future sono negoziati in mercati regolamentati; di conseguenza, i primi sono contratti fatti “ad hoc”, in modo da venire incontro alle esigenze di alcune aziende e in modo che l’accordo viene stipulato direttamente tra le due controparti.
Per quanto riguarda, i secondi, invece, è possibile affermare che essi vengono stipulati tra le due parti e la cassa di compensazione, limitando in questo modo il rischio di default al quale si è solitamente esposti nei contratti Swap.
Tra i primi a introdurre tali titoli derivati troviamo Blake e Burrows col loro articolo del 2001 “Survivor Bonds: Helping to Hedge Mortality Risk”, documento nel quale si consigliano fortemente i Survivor Bond come forma di copertura efficiente dal rischio di mortalità.
112 4.3 I Longevity Bond
4.3.1 Definizione
I Longevity Bond sono i primi prodotti finanziari a offrire una copertura all’esposizione al rischio derivante da un tasso di sopravvivenza nella popolazione di riferimento più elevato rispetto a quello atteso.
Infatti essi sono necessari perché comunque la durata della vita è in costante aumento (grazie a miglioramenti in campo medico, migliori standard di vita ecc.) e quindi vi è una domanda consistente per strumenti di copertura dal rischio di longevità, cioè dal rischio che i membri di qualche popolazione di riferimento vivano più a lungo, in media, di quanto previsto nelle tavole di mortalità delle compagnie assicuratrici. Infatti, supponendo che la longevità aumenti costantemente, si può dire che quest’ultimo fattore potrebbe portare al fallimento di un piano pensionistico.
L’incertezza delle proiezioni sulla longevità è messa in evidenza, ad esempio, dal fatto che l’aspettativa di vita per gli uomini di 60 anni è di 5 anni maggiore nel 2005 rispetto a ciò che era stato previsto nelle proiezioni effettuate nel 1980.
Per soddisfare tale domanda, il mercato dei capitali offre Longevity Bond con cedole dipendenti dal tasso di sopravvivenza di una data popolazione.
4.3.2 Prime obbligazioni emesse sulla longevità
Le prime Mortality-linked securities a comparire sui mercati finanziari furono lo Swiss Re Mortality
Bond e l’EIB/BNP Longevity Bond.
4.3.2.1 Swiss Re Mortality Bond
Esso è stato emesso nel Dicembre 2003 da Swiss Re ed è anche detto Mortality Catastrophe Bond; infatti, ha una struttura simile ai Cat Bond o Catastrophe Bond, i quali sono strumenti finanziari introdotti recentemente da Goldman Sachs per trasferire il rischio attinente a eventi particolarmente dannosi (come, per esempio, gli uragani) al mercato dei capitali.
Lo Swiss Re Mortality Bond ha una scadenza di 3 anni, più precisamente l’1 Gennaio 2007, e si può dire che serve a ridurre l’esposizione dell’emittente al rischio di un estremo aumento della mortalità, dovuto ad eventi “catastrofici”, quali per esempio grandi attacchi terroristici o disastri naturali (o comunque per proteggerlo dal rischio che il tasso di mortalità effettivamente osservato sia più elevato rispetto a quello atteso).
L’ammontare del debito era pari a 400 milioni di dollari e si può dire che l’obbligazione connessa al debito paga cedole trimestrali date dalla somma del tasso LIBOR (London Interbank Offered Rate) e 135 punti base; la distribuzione di tali pagamenti cedolari e del prezzo di rimborso agli investitori sono a carico di una SPV chiamata Vita Capital, la quale ha emesso questo titolo obbligazionario. Il suo utilizzo comporta un beneficio sia a Swiss Re, perché comunque questa SPV si assume tutti gli obblighi derivanti dall’emissione, sia agli investitori, perché, così facendo, si perviene a una considerevole riduzione del rischio di credito.
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Il rimborso di capitale dipende dalle variazioni di uno specifico indice di mortalità, , il quale è costruito sulla base dei tassi di mortalità riferibili alle seguenti cinque nazioni: Stati Uniti d’America, Regno Unito, Francia, Italia e Svizzera.
Più in particolare, viene fissata una soglia di mortalità tale che, al suo superamento, il prezzo di rimborso viene sempre più ridotto fino ad essere azzerato: tale prezzo viene pagato per intero solo se non supera di 1,3 volte il livello di mortalità registrato nel 2002. Tale livello costituisce una barriera oltre la quale il prezzo di rimborso comincerà a subire decurtazioni fino a diventare nullo se supera tale livello di almeno 1,5 volte.
I pagamenti cedolari alle varie epoche temporali sono legate al tasso LIBOR più uno spread come indicato dalla seguente funzione
( ) = { [
]
dove è una funzione di perdita che esprime di quanto deve essere ridotto il rimborso di capitale all’epoca di scadenza