L’offerta di sottoscrizione

Nel momento in cui la società decide di sollecitare l’investimento al pubblico deve anche stilare un prospetto informativo al quale il Legislatore ha deciso di dedicare molta attenzione, disciplinandolo con l’Allegato 3 del Regolamento Crowdfunding. Questo documento deve essere prima di tutto chiaro e facilmente comprensibile a tutti gli investitori, in particolar modo quelli non professionali, per questo il linguaggio usato deve essere chiaro e conciso, cercando di utilizzare il meno possibile termini tecnici e non appartenenti al linguaggio

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comune; per quanto riguarda la forma, anche questa deve agevolare il lettore ad una facile comprensione, per questo la lunghezza massima consentita per questo documento è di 5 pagine. Prima di qualsiasi altro tipo di informazione, la CONSOB ha obbligato le piattaforme a riportare questa avvertenza 83: “Le informazioni sull'offerta non sono sottoposte ad

approvazione da parte della Consob. L'emittente è l'esclusivo responsabile della completezza e della veridicità dei dati e delle informazioni dallo stesso fornite. Si richiama inoltre l'attenzione dell'investitore che l'investimento in strumenti finanziari emessi da start-up innovative è illiquido e connotato da un rischio molto alto.". Questa avvertenza sembra quasi

posta per voler avvisare l’investitore non professionale del rischio che va ad affrontare, non garantendo la veridicità delle informazioni della società offerente e “scaricando” la responsabilità al gestore del portale.

Interessante è anche l’ultima frase, la quale parla del rischio di illiquidità e di perdita

dell’intero capitale investito. Per definire il primo tipo di rischio bisogna anzitutto capire

quando un prodotto finanziario deve essere considerato illiquido, ossia, come afferma A.Lerro84 : “…quando vi sono ostacoli o limitazioni allo smobilizzo dell’investimento, entro

un lasso di tempo ragionevole e a condizioni di prezzo congrue”. Quando si parla di titolo

illiquido ci si trova quindi di fronte a problemi di valutazione relativi all’appropriatezza dell’investimento che, soprattutto se relativo ad una start up innovativa, è soggetto ad un forte rischio di illiquidità, infatti questo rischio è solitamente determinato da fattori come la scarsa dimensione del mercato e la precocità con cui interviene nel processo di sviluppo industriale. Nella legislazione americana, uno dei limiti rappresentati alla vendita dei titoli è il divieto di vendere il titolo non prima di un anno dalla sottoscrizione dell’offerta; infatti il Legislatore americano voleva concedere del tempo all’azienda neonata che, in molti casi, proprio per mancanza di questa risorsa è costretta a dover chiudere anticipatamente. Al contrario il Decreto Crescita 2.0 ed il Regolamento Crowdfunding non impongono alcun tipo di divieto in merito, ma per evitare l’immediata vendita del titolo appena sottoscritto, concedono all’investitore degli incentivi fiscali, consentendo quindi alle start up innovative di poter sfruttare i vantaggi e le possibilità che potrebbero arrivare da operazioni di Merger & Acquisition, le quali consentono un rafforzamento del business.

Per quanto riguarda la perdita dell’intero capitale investito è normalissimo che una start up innovativa possa incorrere in questo rischio, infatti una società di questo tipo ha più del 50%

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http://www.consob.it/main/documenti/bollettino2013/d18592.htm?symblink=/main/trasversale/risparmiatori /investor/crowdfunding/link_reg18592.html#ALLEGATO_3

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delle possibilità di fallire; questa possibilità non è necessariamente legata alla poca bontà del progetto, anzi, basti pensare all’azienda Cryo Save la quale era nata per la conservazione autologa delle cellule staminali del cordone ombelicale sul territorio nazionale, ma ha dovuto successivamente concentrarsi solamente nelle esportazioni a seguito del divieto di conservazione delle stesse cellule nel territorio nazionale imposto dal Governo Italiano. Quindi è molto importante anche il contesto nel quale si sviluppa il progetto e delle variabili che lo caratterizzano, proprio per questo motivo un’altra azienda come SmartBank ha deciso di sviluppare sin dall’inizio il business sull’esportazione, disegnando il proprio progetto in base alle leggi nazionali, le quali, però, possono subire delle modificazioni improvvise, come nel caso di Cryo Save, e condannare immediatamente il futuro della start up. Per questo motivo il rischio di perdita dell’intero capitale investito è molto alto, soprattutto per un investitore non specializzato, il quale non possiede tutti i mezzi e le conoscenze necessarie per determinare esattamente quanto investire, per questo motivo nel Jobs Act vi è un limite massimo di investimento annuale, cosa invece che non avviene in Italia, dove il Legislatore ha deciso di puntare più sulla consapevolezza dell’investitore, agevolato dall’elevato grado informativo generato dagli obblighi informativi imposti. A parere di chi scrive, in questo caso la scelta migliore è stata quella americana, dove non si concede all’investitore il rischio di “farsi prendere la mano” e non essere più in grado di fronteggiare le perdite. Per questa ragione l’art. 15.2 del Regolamento Crowdfunding impone la compilazione di un questionario on line da parte dell’investitore retail ( non specializzato), infatti il gestore85

: “ 2. Il gestore

assicura che possano accedere alle sezioni del portale in cui è possibile aderire alle singole offerte solo gli investitori diversi dagli investitori professionali che abbiano:

a) preso visione delle informazioni di investor education previste dall'articolo 14, comma 1, lettera k) e delle informazioni indicate al comma 1;

b) risposto positivamente ad un questionario comprovante la piena comprensione delle caratteristiche essenziali e dei rischi principali connessi all'investimento in start-up innovative per il tramite di portali;

c) dichiarato di essere in grado di sostenere economicamente l'eventuale intera perdita dell'investimento che intendono effettuare”.

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http://www.consob.it/main/documenti/bollettino2013/d18592.htm?symblink=/main/trasversale/risparmiatori /investor/crowdfunding/link_reg18592.html#Art._15

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Oltre alle informazioni riguardanti al singolo investimento che devono essere riportate nell’offerta di sottoscrizione, devono essere riportate nel portale alcune informazioni minime riguardanti la piattaforma stessa, infatti secondo l’art.14 del Regolamento Crowdfunding: “Nel portale sono

pubblicate in forma sintetica e facilmente comprensibile, anche attraverso l'utilizzo di tecniche multimediali, le informazioni relative:

a. al gestore, ai soggetti che detengono il controllo, ai soggetti aventi funzioni di amministrazione, direzione e controllo;

b. alle attività svolte, ivi incluse le modalità di selezione delle offerte o l'eventuale affidamento di tale attività a terzi;

c. alle modalità per la gestione degli ordini relativi agli strumenti finanziari offerti tramite il portale, anche con riferimento alle condizioni previste dall'articolo 17, comma 4; d. agli eventuali costi a carico degli investitori;

e. alle misure predisposte per ridurre e gestire i rischi di frode;

f. alle misure predisposte per assicurare il corretto trattamento dei dati personali e delle informazioni ricevute dagli investitori ai sensi del decreto legislativo 30 giugno 2003, n. 196 e successive modifiche;

g. alle misure predisposte per gestire i conflitti di interessi;

h. alle misure predisposte per la trattazione dei reclami e l'indicazione dell'indirizzo cui trasmettere tali reclami;

i. ai meccanismi previsti per la risoluzione stragiudiziale delle controversie; j. ai dati aggregati sulle offerte svolte attraverso il portale e sui rispettivi esiti;

k. alla normativa di riferimento, all'indicazione del collegamento ipertestuale al registro nonché alla sezione di investor education del sito internet della Consob e alla apposita sezione speciale del Registro delle Imprese prevista all'articolo 25, comma 8, del decreto;

l. agli estremi degli eventuali provvedimenti sanzionatori e cautelari adottati dalla Consob;

m. alle iniziative, che il gestore si riserva di adottare nei confronti degli emittenti in caso di inosservanza delle regole di funzionamento del portale; in caso di mancata predisposizione, l'indicazione che non sussistono tali iniziative

L’offerta di sottoscrizione non è sufficiente per descrivere il tipo di investimento e le caratteristiche della società, è infatti necessario che questa presenti altri due documenti

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altrettanto rilevanti come il business plan e la due diligence. Il primo è un documento nel quale si misura il progetto imprenditoriale da finanziare, solitamente è scritto in un linguaggio abbastanza complesso, anche perché indirizzato ad investitori professionisti, come business angels o venture capitalist, e specialisti di tecnologia. In questo caso il business plan deve essere scritto in un linguaggio di facile ed immediata comprensione, non deve essere lungo e, soprattutto, deve permettere al lettore/potenziale investitore di capire l’effettivo grado di rischio che potrebbe correre. Si possono seguire diverse modalità nella sua compilazione, ma solitamente la più usata è quella che prevede una cosiddetta Executive Summary iniziale dove viene brevemente presentata la società ed il progetto, seguita dalla value proposition, ossia la frase che, in estrema sintesi, definisce il valore imprenditoriale del progetto. Dopo la parte introduttiva si arriva alla prima parte del documento che è composta da una descrizione della situazione attuale dell’azienda, riportando anche le notizie riguardanti la compagine sociale, lo statuto, la corporate governance attuale, la missione, la visione ed i valori sociali della start up, che costituiscono i punti di riferimento della star up stessa per il presente ed il futuro. La seconda fase è costituita da un’analisi del mercato, dei competitors attuali e potenziali, delle barriere d’ingresso ed eventuali riferimenti a progetti simili in mercati diversi da quello di riferimento. Si arriva, infine, alla terza parte del documento che è quella strategica: la start up descrive come sarà il proprio ingresso nel mercato e come vorrà differenziarsi dai concorrenti, rendendo chiari gli obiettivi e le azioni programmate per raggiungerli. Bisognerà definire la programmazione economica, che illustrerà i costi di produzione, la fissazione del prezzo ed i margini che si presume possa produrre la commercializzazione del nuovo prodotto, la quale varierà a seconda dei vari scenari che effettivamente si verificheranno nella realtà, proprio per questo l’azienda deve descrivere le diverse conseguenze degli scenari possibili, essendo il più prudente possibile, in modo tale da non illudere l’investitore. L’analisi finanziaria consiste nello stabilire dove saranno allocate le risorse finanziarie ed in quanto tempo la start up sarà capace di raggiungere il break even point ( o punto di pareggio), in quanto la fase iniziale è sempre contraddistinta da una perdita economica.

Devono poi essere presi in considerazione in questo documento i diversi rischi derivanti dai soggetti che sono al di fuori dall’azienda, come ad esempio dei concorrenti che sono in grado di sviluppare un prodotto simile in minor tempo, oppure di un cambiamento legislativo che impone alla società diverse scelte, come visto in precedenza nel caso di Cryo Save. Infine è necessaria anche una valutazione economica della società, la quale è sempre molto difficile da eseguire, in quanto si tratta nella maggior parte dei casi di società neonate e di una spiccata natura innovativa, che data la sua immaterialità è difficilmente misurabile.

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Oltre al business plan vi è una seconda analisi ed è quella della due diligence legale, la quale prevede un’analisi di tutti i documenti legali e degli eventuali rischi dal punto di vista legislativo e fiscale, questo tipo di analisi è ricorrente nelle operazioni di M&A dove gli investitori professionisti dispongono delle risorse sufficienti per lo svolgimento di analisi di questo tipo, ma per un crowdfunder che investe poche centinaia di euro questo tipo di analisi appare superflua; mentre appare più probabile una due diligence relativa al business, che consiste in un’analisi critica del business plan e viene svolta da investitori professionisti. In questo caso è più probabile che sia presente, in quanto la sottoscrizione obbligatoria di una parte dell’investimento da parte di questo tipo di investitori prevede quindi una loro analisi, che può essere integrata in seguito alla presentazione del business plan.

Le informazioni presenti sul portale riguardanti la società ed il suo prodotto/processo innovativo sono molte e potrebbero avvantaggiare i competitors, per evitare questo meccanismo si può ricorrere all’uso della cosiddetta data room, la quale altro non è che una “stanza virtuale” contenente tutte le informazioni più delicate, ma a questa stanza possono accedere solamente gli utenti che sono stati registrati al seguito della verifica del possesso di una serie di determinate caratteristiche. Chi ottiene l’accesso alla data room viene vincolato alla non divulgazione dei dati in questa contenuti.