Il ruolo di Basilea III e della Direttiva EMIR sui derivati OTC
3.4 Il Regolamento EMIR
La crisi finanziaria del 2008 ha mostrato chiaramente la pericolosità dei derivati, in particolar modo quelli negoziati in mercati over the counter. Uno dei principali rischi di questi strumenti finanziari è il rischio di controparte ovvero il rischio che la controparte del contratto che ha maturato un payoff negativo dal derivato non sia in grado di pagare la controparte che, al contrario, ha maturato un payoff positivo dall’operazione. Il volume dei derivati OTC scambiati in tutto il mondo rappresenta, ad oggi, il 90% circa del totale99 e questo è il motivo principale per cui, data la vastità del fenomeno, nel
99 A cura di Ufficio Studi I.P.E. - Istituto per ricerche ed attività educative, I Project Work dei Mater I.P.E.
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corso degli anni vari enti erogatori hanno cercato di mettere a punto un nuovo quadro normativo che potesse rafforzare il sistema finanziario e garantirne una maggiore stabilità. In questa logica rientrano la direttiva EMIR (European Market Infrastructure Regulation) e, come abbiamo visto, le nuove regole introdotte da Basilea III, che si concentrano in particolar modo sui derivati negoziati in mercati non regolamentati, con la necessità di imporre a tutti gli operatori del settore nuovi e stringenti obblighi in materia finanziaria100.
La direttiva EMIR (Direttiva UE n. 648/2012) è entrata in vigore, in Italia e nel resto dell’Europa, il 16 agosto 2012 (anche se i primi requisiti operativi per le imprese sono stati introdotti a partire dall’anno successivo) con lo scopo principale di attenuare il rischio sistemico e migliorare la trasparenza sui mercati dei derivati. Gli obblighi introdotti dalla direttiva sono i seguenti101:
1) obbligo di compensazione (o clearing) di strumenti derivati over the counter tramite controparti centrali autorizzate;
2) obbligo di segnalazione informativa (o reporting) riguardante le operazioni in derivati OTC a soggetti autorizzati;
3) obblighi di mitigazione del rischio (o risk mitigation) per derivati negoziati bilateralmente.
L’art. 4 del Regolamento EMIR stabilisce che l’obbligo di compensazione si applica nei contratti derivati OTC stipulati tra:
- due controparti finanziarie (FC)102;
- tra una controparte finanziaria ed una controparte non finanziaria, se quest’ultima presenta un livello di esposizione ai contratti derivati negoziati in mercati non regolamentati superiore alle soglie di compensazione stabilite dall’art. 11 del Regolamento delegato 149/2013 della Commissione Europea;
100 Giancarlo Giudici, Riccardo Sottocornola, Direttiva EMIR e Basilea III: gli impatti sul mondo dei
derivati, articolo del 2013, sito Borsaitaliana.it
101 A cura di Ufficio Studi I.P.E. - Istituto per ricerche ed attività educative, I Project Work dei Mater I.P.E.
Strumenti, applicazioni e casi per le aziende, 2014, p.71, FrancoAngeli
102 Il Regolamento EMIR include nella categoria delle controparti finanziarie: gli enti creditizi, le imprese
di assicurazione e di riassicurazione, imprese di investimento, OICVM e relative società di gestione, enti pensionistici aziendali o professionali, fondi di investimento alternativo gestiti da gestori di fondi di investimento alternativi gestiti da GEFIA.
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- tra due controparti non finanziarie, se entrambe presentano un livello di esposizione ai contratti derivati negoziati in mercati non
regolamentati superiore alle soglie di compensazione stabilite dall’art. 11 del Regolamento delegato 149/2013 della Commissione Europea;
- tra una persona giuridica di un Paese terzo che sarebbe soggetta all’obbligo di compensazione se fosse stabilita nell’Unione Europea e una controparte finanziaria o una controparte non finanziaria che presenta un livello di esposizione ai contratti derivati negoziati in mercati non regolamentati superiore alle soglie di compensazione stabilite dall’art. 11 del Regolamento delegato 149/2013 della Commissione Europea;
- tra due persone giuridiche di un Paese terzo se è prevedibile che il derivato abbia un effetto diretto all’interno dell’Unione Europea.
Al superamento di queste soglie103 le controparti non finanziarie104 dovranno comunicarlo all’ESMA (Autorità europea degli strumenti finanziari e dei mercati) e all’autorità competente (In Italia, la Consob). Sono escluse, invece, dal calcolo della soglia di compensazione i derivati over the counter conclusi per finalità di copertura e le transazioni infragruppo.
“Qualora la media mobile dei derivati stipulati nei trenta giorni lavorativi successivi alla predetta notifica dello status permanga superiore alla soglia, scatterà definitivamente l’obbligo di sottoporre a clearing presso CCP autorizzate tutti i derivati OTC conclusi, inclusi quindi anche quelli con finalità di copertura, o stipulati infragruppo e che erano stati invece espressamente esclusi dal computo iniziale per la rilevazione delle soglie di operatività.”105
103 Un miliardo di euro di valore nozionale lordo per i contratti derivati OTC di credito e su azioni. Tre
miliardi di euro di valore nozionale lordo per i contratti derivati su tassi di interesse, su tassi di cambio e su commodities.
104 Il Regolamento EMIR distingue due categorie di controparti non finanziarie: controparti non
finanziarie sopra la soglia di compensazione (NFC+) e controparti non finanziarie sotto la soglia di compensazione (NFC-).
105 Avv. Domenico Gaudiello, Avv. Vincenzo La Malfa, Avv. Sara Pontesilli, Il 15 marzo 2013 l’EMIR entra
in vigore: problematiche ancora aperte e primi suggerimenti operativi, articolo del 14/03/2013, sito
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Si definisce controparte centrale (Central Counterparty o CCP) quel soggetto che svolge un’attività di intermediazione tra le parti coinvolte in un contratto derivato con la finalità di ridurre il rischio di credito tra i partecipanti. Per assicurare il buon esito dell’operazione, la CCP chiede alle controparti coinvolte nel contratto di depositare denaro o titoli (cc.dd margine di garanzia), che saranno utilizzati nel caso di
inadempienza di una delle due controparti del contratto derivato. L’entità del margine di garanzia è commisurato al valore del contratto che le parti intendono stipulare. Nei mercati regolamentati il coinvolgimento della CCP è obbligatorio106 mentre, risulta essere previsto soltanto in casi particolari, nei mercati over the counter107. In Italia, il ruolo di controparte centrale è assunto dalla Cassa di Compensazione e Garanzia e il suo intervento, in caso di inadempimento di un partecipante ai propri obblighi
contrattuali, consiste nell’utilizzo dei margini precedentemente versati dagli aderenti, e in casi particolari anche del proprio patrimonio, per garantire una giusta conclusione del contratto derivato.
L’art. 9 della direttiva EMIR elenca gli obblighi informativi e di trasparenza che gli operatori sono chiamati a rispettare. In sintesi, tutti i contratti derivati (negoziati in Borsa e in mercati OTC, inclusi quelli stipulati per finalità di copertura) stipulati dopo l’entrata in vigore del Regolamento EMIR, devono essere comunicati a un Trade
Repository (TR)108. La comunicazione al TR deve essere trasmessa al più tardi il giorno lavorativo che segue la conclusione, la modifica o la cessazione del contratto. Le
informazioni che devono essere comunicate al Trade Repository sono raggruppate in 59 campi e riguardano: lo status dei soggetti che hanno concluso il contratto derivato (FC, NFC+, NFC-), la tipologia di contratto derivato che è stato stipulato e la sua scadenza, la natura del sottostante e altre informazioni.
L’art. 11 del Regolamento EMIR individua, invece, le “tecniche di attenuazione dei rischi dei contratti derivati OTC non compensati mediante CCP”. Nello specifico, la direttiva prevede delle tecniche di mitigazione dei rischi per le FC e per le NFC (in modo particolare per le NFC+) che non fanno affidamento alle controparti centrali. Le controparti finanziarie e quelle non finanziarie devono confermare tempestivamente con
106 Vedere Capitolo 2
107 Controparte centrale, Sito Bancaditalia.it
108 “I Trade Repositories sono persone giuridiche che raccolgono e conservano in modo centralizzato le
registrazioni sui derivati.” A cura di Ufficio Studi I.P.E. - Istituto per ricerche ed attività educative, I
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mezzi elettronici, ove disponibile, le condizioni generali del contratto derivato109 ed “assicurare processi formalizzati solidi, resilienti e controllabili per la riconciliazione dei portafogli, la gestione dei rischi associati e l’individuazione rapida di controversie tra le parti e la loro risoluzione, e per il monitoraggio del valore dei contratti in essere.”110 Inoltre, la direttiva obbliga le NFC+ e le stesse FC ad utilizzare il metodo mark-to-market o il metodo mark-to-model al fine di effettuare una valutazione quotidiana del valore di mercato dei contratti derivati e a trasmetterla, insieme ad eventuali garanzie, ai Trade Repositories. Infine, il regolamento EMIR stabilisce che le controparti finanziaria devono dotarsi di un capitale adeguato e proporzionato per gestire il rischio non coperto da scambi di garanzie.
Per concludere, l’art. 12 della Direttiva fissa la natura delle sanzioni da applicare in caso di violazione delle norme dettate in materia di compensazione, segnalazione e
attenuazione dei rischi dei derivati over the counter. Nello specifico viene stabilito che ciascun Stato membro ha il dovere di definire le sanzioni e fare in modo che queste vengono applicate. Le sanzioni devono includere, almeno, quelle amministrative.
109 Articolo 11 Comma 1 Lettera a. Regolamento EMIR 110 Articolo 11 Comma 1 Lettera b. Regolamento EMIR
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