La gestione dell’investimento

Il comportamento degli operatori di private equity , nella gestione dell’investimento, non è omogeneo. Appare evidente che l’operatore che possiede una partecipazione di maggioranza assoluta sarà caratterizzato da un coinvolgimento maggiore rispetto a quello che decide di investire, attraverso una partecipazione minoritaria, in una impresa matura e ben gestita. A tal fine, può essere fatta una prima distinzione tra operatori hands on e operatori hands off. I primi offrono congiuntamente risorse finanziarie e servizi aggiuntivi con lo scopo di accelerare la crescita dell’azienda partecipata. I secondi hanno un impatto minore in quanto forniscono unicamente capitale azionario ed effettuano controlli periodici riguardo al proprio investimento65.

In generale, vi sono diversi fattori che impattano, in maniera più o meno forte, sul processo di gestione e monitoraggio della partecipazione. Innanzitutto, l’elevato ammontare delle risorse finanziarie investite, porta l’operatore di private equity a richiedere una posizione nel consiglio di amministrazione66; a tal proposito, alcuni sostengono che “la presenza in consiglio di amministrazione

65 _{Nel Cap. 8 del testo Private Equity e Venture Capital, Fabio Sattin riporta un’indagine condotta da}

MacMillan, Kulow e Khoylian negli anni 1986-1987. Tale indagine permette di individuare tre tipologie di investitori:

1. Investitori poco coinvolti nella gestione dell’azienda partecipata. Il loro contributo principale è di tipo finanziario in quanto facilitano il dialogo tra azienda e intermediari finanziari e

forniscono preziosi consigli con l’obiettivo di ottimizzare la struttura finanziaria. 2. Investitori caratterizzati da coinvolgimento moderato. Oltre all’aspetto finanziario, questi

operatori curano la selezione, la formulazione e la stipulazione dei contratti dei manager. Essi intervengono anche in situazioni particolarmente difficili che mettono a repentaglio il buon esito dell’intera operazione.

3. Investitori con un elevato coinvolgimento nell’impresa partecipata con ruolo attivo all’interno della compagine azionaria. Essi curano l’aspetto finanziario, quello del management, valutano i piani di marketing e vanno a monitorare anche la gestione operativa.

66

Per comprendere l’importanza della richiesta della presenza nel consiglio di amministrazione bisogna chiarire e descrivere le peculiarità del consiglio di amministrazione delle piccole e medie imprese, che generalmente rappresentano il target degli investitori istituzionali, e di quello dei grandi colossi industriali. Questi ultimi sono caratterizzati da un’ampia compagine proprietaria, con una netta

distinzione tra proprietà e management. Proprio per tale motivo, il controllo dell’azienda sarà nelle mani del management. Nelle piccole e medie imprese il cda ha dimensioni minori e la presenza di professionisti esterni è rara. Nel caso di imprese a conduzione familiare, i cda vedono spesso la presenza al loro interno di membri della famiglia.Dati empirici mostrano che solitamente l’operatore di private equity si focalizza su imprese in cui la composizione del cda va da un minimo di 3 ad un massimo di 5 componenti. Uno studio condotto da Rosestein, Bruno e Bygrave mostra che all’ingresso dell’investitore nella compagine azionaria consegue un incremento dei membri dei cda (da 3 a 4,8). A questo cambiamento di tipo quantitativo, segue un cambiamento qualitativo. Infatti i nuovi cda sono caratterizzati dalla presenza di professionisti esterni e da un maggiore coinvolgimento dello stesso a livello strategico.

non è, di per sé, una cosa utile per il monitoraggio e la valorizzazione della partecipazione”67. Fatto salvo tutto ciò, il primo fattore su cui bisogna focalizzare l’attenzione riguarda i possibili conflitti di interesse tra i vari soggetti che possono condurre il management e gli amministratori a comportamenti opportunistici. La presenza di questi ultimi può essere attenuata dalla lunga permanenza del venture capitalist all’interno della compagine azionaria, con conseguenze positive sul rapporto di fiducia tra operatore e gruppo imprenditoriale.

Altro fattore che incide sulla fase oggetto di analisi è l’incertezza legata alle asimmetrie informative che può condurre l’operatore a prendere decisioni non ottimali68. La soluzione dei problemi legati alle asimmetrie informative è connessa alle modalità di realizzazione dell’operazione stessa. Infatti, nel momento in cui si acquisisce la partecipazione e si redige la documentazione legale, bisogna definire con chiarezza gli aspetti riguardanti i ruoli dei soggetti coinvolti, gli obiettivi e le strategie di sviluppo, modalità e tempi del disinvestimento, meccanismi di incentivazione per il management.

Il processo di monitoraggio viene poi influenzato dalla distanza geografica tra investitore e azienda partecipata e dall’esperienza dell’investitore. Per quanto riguarda il primo fattore, maggiore è la distanza, minore sarà il numero degli incontri diretti tra le parti. Diverso è il discorso che riguarda l’esperienza; da recenti studi69 emerge che l’esperienza dell’investitore è inversamente proporzionale alla frequenza dei rapporti tra gli amministratori direttamente o indirettamente legati all’investitore e gli altri membri del consiglio. I fattori descritti sono alla base dell’efficacia dell’azione di monitoraggio e della creazione di valore aggiunto.

Le imprese, infatti, devono essere in grado di competere in un contesto sempre più dinamico e complesso, in cui il processo decisionale assume un’importanza

67 _{In particolare, tale affermazione è di Fabio Sattin, che dal 1990 al 1995 è stato membro del comitato}

direttivo AIFI.

68 _{Uno studio condotto da Sapienza e Gupta, The impact of Agency risk and task uncertainty on venture}

capitalists-CEO interaction, mostra che il livello massimo di incertezza si ha nei primi stadi di sviluppo

dell’azienda.

69

fondamentale. Ecco allora che il ruolo dell’investitore nel capitale di rischio si arricchisce di nuovi contenuti. Ad esempio, egli sarà d’ausilio al gruppo imprenditoriale nella raccolta e nell’elaborazione delle informazioni al fine di poter prendere una decisione in modo ottimale.

Le dinamiche competitive attuali non pongono l’impresa dinanzi ai soli concorrenti diretti ma bisogna far riferimento al concetto di “concorrenza allargata”70.

In tale situazione, le competenze e le esperienze proprie dell’operatore di private equity rappresentano una chiave di successo per l’impresa partecipata. Il management può confrontarsi con l’investitore esponendo le proprie idee e ricevendo in cambio un parere qualificato ed oggettivo. Tale aspetto è determinante nella creazione di valore aggiunto dell’intera operazione ma è, allo stesso tempo, particolarmente delicata. Infatti il gruppo imprenditoriale potrebbe respingere i giudizi e le valutazioni dell’operatore, ritenendo che questo non abbia le conoscenze e le esperienze necessarie per capire le dinamiche del settore specifico in cui l’azienda opera. A tal fine, alcuni studiosi hanno condotto un’indagine71 nei principali mercati europei e negli Stati Uniti per capire la relazione esistente tra esperienza dell’investitore istituzionale e valore aggiunto di una operazione di private equity. I risultati dimostrano che non sempre la maggiore esperienza costituisce il fattore determinante per la creazione di valore aggiunto. Quest’ultimo è strettamente legato ad una profonda conoscenza delle realtà in cui l’operatore decide di investire e dei mercati in cui queste operano. A tal fine, l’operatore potrà servirsi di professionisti esperti che gli permetteranno di comprendere in modo più accurato le peculiarità dell’area geografica in cui ha investito.

70

Per approfondimenti si veda M.Porter, Competitive advantage: Creating e Sustaining Performance, The Free Press, New york 1985. Porter sottolinea il fatto che ogni azienda deve tenere in considerazione non solo le aziende che operano nel suo stesso comparto, ma anche le aziende produttrici di prodotti sostitutivi, con i potenziali entranti, con il potere contrattuale di fornitori e clienti.

71