Modalità di dismissione della partecipazione

La fase della dismissione della partecipazione, costituisce la parte finale del processo di investimento e si può definire una fase estremamente delicata, perché è in questo stadio che può realizzarsi un capital gain, che costituisce il fine ultimo dell’investitore istituzionale nel capitale di rischio200.

I fondi di private equity che avevano investito in Kedrion, avevano in progetto di rimanere nel capitale 4 anni, ma uscirono anticipatamente nel 2006, dopo 3 anni di partecipazione.

Uno studio di KPMG in collaborazione con AIFI, relativo all’anno 2006, ha dimostrato che vi è una evidente correlazione inversa tra l’ampiezza dell’orizzonte temporale di riferimento ed il rendimento relativo ad investimenti in società di maggiori dimensioni. In altri termini, quanto più l’orizzonte temporale di riferimento è breve, tanto maggiori risultano i rendimenti relativi ad investimenti in società di dimensioni crescenti (con fatturato superiore a 125 Mln di euro)201.

Varie erano le opzioni riguardanti le modalità di disinvestimento della partecipazione in Kedrion stabilite al momento degli accordi per l’investimento. La via principale, che sarebbe stata quella preferita sia da Kedrion, sia da San Paolo IMI, era quella di un’eventuale quotazione in Borsa e quindi la vendita del pacchetto azionario sul mercato finanziario.

Essa rappresenta generalmente, la via di dismissione più ambita per un investitore isituzionale, anche se non è un processo semplice, specie per imprese di dimensioni non grandi e può essere intrapresa con successo solo dalle società

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Roberto Del Giudice; Il processo di disinvestimento, cap 9 (Private equity e Venture capital; Anna Gervasoni e Fabio Sattin).

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che siano ben strutturate specie a livello organizzativo, cosa che Kedrion, in questa fase di riorganizzazione, aveva raggiunto.

Questa operazione ha come vantaggio quello di consentire di smobilizzare la partecipazione anche in forma graduale e di effettuare più facilmente nuove emissioni, mentre lo svantaggio è costituito dai numerosi costi dati dai controlli cui è sottoposta l’azienda202.

Si può affermare però che l’impatto del processo di quotazione su un’azienda partecipata risulta molto minore, perché il socio isituzionale nel momento del suo ingresso nel capitale, richiedendo all’azienda l’adozione di strumenti di comunicazione e controllo (come ad esempio: certificazione dei bilanci, maggiore trasparenza, produzione di report e di budget periodici), anticipa gran parte degli adempimenti formali richiesti dai regolamenti di Borsa e prepara anche culturalmente management ed imprenditori, avvicinando l’azienda al mercato203.

L’investitore istituzionale del resto, ha la possibilità di valorizzare la propria partecipazione, post quotazione, con un eventuale incremento del prezzo delle azioni quotate, oppure di smobilizzare quote di capitale in forma graduale, mentre l’azienda può reperire nuovo capitale di rischio effettuando nuove emissioni, anche se è sottoposta a controlli più stringenti e ad una reportistica più frequente204.

Tuttavia, come visto nel capitolo 3, questa modalità non è stata perseguibile a causa di un periodo di debolezza del mercato borsistico, che ha messo d’accordo Kedrion e San Paolo sul fatto che, sebbene la quotazione fosse da tempo uno degli obiettivi principali stabiliti nel piano di riorganizzazione dei Marcucci, quello non era il momento adatto per intraprenderla.

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Roberto Del Giudice; Il processo di disinvestimento, cap 9 (Private equity e Venture capital; Anna Gervasoni e Fabio Sattin)

Le altre modalità previste erano: la vendita della partecipazione ad un socio industriale, il cui gradimento sarebbe stato di competenza di Kedrion, che avrebbe potuto accettare o meno l’eventuale socio proposto da San Paolo (ma si trattava di un’ipotesi molto difficile da percorrere a causa della particolarità del business e quindi della difficoltà a trovare soggetti interessati a tale operazione), e la vendita della maggioranza o della totalità del capitale dell’azienda tramite trade sale.

L’inserimento di patti di questa natura nella stipulazione dei Patti Parasociali all’atto dell’investimento è una pratica molto comune nell’ambito del private equity205.

La ricerca di un partner industriale può avvenire secondo diverse modalità e comunque impatta le strategie e l’operatività dell’azienda le cui quote sono cedute.

E’ una strada percorribile quasi esclusivamente se si cede una quota di controllo o di maggioranza assoluta, perchè un socio industriale è interessato all’azienda in quanto combinazione produttiva operante, al fine di ottenere sinergie, delle sinergie di spazio o di tempo206, che spesso sono perseguibili solo avendo il controllo sulla gestione207.

Per evitare che venisse messo in vendita l’intero 100%, Kedrion poteva solo far leva su altre clausole, che però avrebbero alzato il rendimento minimo garantito208.

Dopo lunghe trattative, si giunse ad un accordo che prevedeva una via di mezzo tra il rendimento minimo garantito e l’ingresso di un nuovo socio209.

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Roberto Del Giudice; Il processo di disinvestimento, cap 9 (Private equity e Venture capital; Anna Gervasoni e Fabio Sattin)

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“Le prime sono riconducibili ad interrelazioni positive tra due o più aree di business attuali (dell’impresa o tra più imprese) e richiamano quindi il portafoglio strategico attuale, mentre le seconde evocano potenzialità economiche che scaturiscono da interrelazioni tra le attuali aree di business e le possibili aree strategiche future, collegando quindi il portafoglio strategico attuale a quello prospettico e richiamando il concetto di opzione reale o opzione strategica” (Garzella, S., Il sistema d’azienda e la valorizzazione delle potenzialità inespresse, Torino, Giappichelli, 2005).

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Roberto Del Giudice; Il processo di disinvestimento, cap 9 (Private equity e Venture capital; Anna Gervasoni e Fabio Sattin)

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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Iniziò così la ricerca di un nuovo fondo di private equity che subentrasse a San Paolo IMI Investimenti per lo sviluppo.

Kedrion, per effettuare la ricerca di questo nuovo partner, si avvalse di un advisor, Bank of America, che aveva il compito di contattare fondi italiani ed esteri ed anche investitori industriali210.

Fu un processo non semplice e piuttosto lungo, che venne intrapreso in modo del tutto differente rispetto a come si era pervenuti alla scelta del San Paolo IMI, cioè tramite riferimenti dell’azienda211.

Non fu semplice a causa delle caratteristiche dell’azienda stessa, appartenente ad un settore molto delicato come quello farmaceutico e difficile da integrare con altre realtà industriali.

A causa del rischio molto elevato cui sono sottoposte le aziende di questo settore (come abbiamo già descritto nel capitolo 3), la maggior parte dei fondi di private equity statunitensi esclude addirittura dai propri investimenti aziende che operano nel comparto della salute e dell’ambiente e ciò ha reso la ricerca più difficile, considerando che il mercato del private equity statunitense, insieme a quello britannico, è il più vasto e sviluppato al mondo212.

Alla fine di un lungo percorso di incontri, la scelta ricadde su Investitori Associati IV, fondo chiuso costituito nel 2004, con una dotazione finanziaria di 700 Mln di euro raccolti presso investitori istituzionali italiani ed internazionali. La società che lo gestisce è “Investitori Associati SGR S.p.A”, uno dei maggiori operatori del settore italiano del private equity, con 22 operazioni effettuate in aziende industriali e di servizi principalmente ubicate in Italia213.

Investitori Associati investe principalmente in tre tipologie di interventi: acquisizioni con utilizzo della leva finanziaria, acquisizioni di società in fase di ristrutturazione ed investimenti in capitale per lo sviluppo di aziende leader di mercato o di nicchia, che tramite un’adeguata capitalizzazione volta alla

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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realizzazione di specifici piani di crescita, possono aumentare significativamente il loro valore214.

Questo terzo profilo è quello che si identifica con le esigenze della Kedrion. Il fondo è entrato nel capitale dell’azienda nel dicembre del 2006 con il 40%, mentre ai Marcucci è rimasta la maggioranza con il 60%.

Si prevede che la sua presenza nel capitale di Kedrion durerà circa 4-5 anni215. Investitori Associati non ha voluto la compresenza del fondo San Paolo IMI fondi chiusi SGR, che era rimasto nel capitale dell’azienda, cosicché Kedrion fu costretta a rilevare la partecipazione in suo possesso216.

Si modificò la struttura del gruppo, con la costituzione di una nuova società, la Augeo Due S.p.A, che controlla Kedrion e della quale Investitori Associati detengono la partecipazione del 40%217.

Si tratta anche questa volta di un investimento finanziario, ma in realtà, secondo il CFO di Kedrion, Simone Boaglio, Investitori Associati è molto presente e attento anche nella gestione ed in particolare garantisce un sostegno in termini di consulenza finanziaria.

Investitori Associati hanno richiesto due amministratori rappresentanti del fondo su un CDA di cinque ed hanno stabilito, in modo simile a San Paolo, una serie di materie sensibili, sulle quali per deliberare sia necessario il loro voto favorevole218.

Con i loro finanziamenti stanno procedendo all’acquisizione di un impianto produttivo in Ungheria, poiché in Italia tutti gli impianti sono saturi e non ci sono impianti acquisibili perché già di proprietà di altre multinazionali.

La trattativa si concluderà probabilmente a novembre 2007219.

La maggiore presenza sul piano della consulenza finanziaria, che Investitori Associati garantisce a Kedrion, ha permesso all’azienda di concludere contratti a cambi favorevoli con le controparti, come è avvenuto per l’acquisizione di questo

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www.investitoriassociati.it

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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vedi struttura del Gruppo; Bilancio 2006

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Intervista a Simone Boaglio, CFO Kedrion

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impianto, in cui, su consiglio dell’investitore istituzionale, è stato stipulato un contratto di acquisto a termine a cambio convenuto, per evitare il rischio della variabilità del dollaro, inoltre un amministratore loro rappresentante, accompagna sempre il presidente Marcucci, quando si tratta di effettuare acquisizioni, per offrire consulenza220.

La presenza di Investitori Associati nel capitale dell’azienda è molto più sentita, anche dal punto di vista strategico, infatti nell’ultimo periodo, dato che sia l’azienda, sia il mercato stanno andando bene, il fondo sta mettendo pressioni per accelerare i tempi dell’ingresso di Kedrion in Borsa, che dovrebbe avvenire entro un anno, senza giungere al termine precedentemente stabilito di dieci anni221. Molti sono i controlli e le verifiche effettuate dall’investitore istituzionale in azienda per raggiungere prima possibile questo obiettivo.

Dal punto di vista gestionale, per l’azienda non cambia niente, perché, anche se la normativa di Borsa in termini di report periodici da presentare è molto stringente, Kedrion, grazie alla presenza di investitori istituzionali nel capitale dal 2003, ha già maturato adeguate competenze in termini di reportistica, dovendo presentare report mensili ai rappresentanti del fondo di private equity222.