Il Glass-Steagall Act e i provvedimenti del New Deal
4. L’applicazione del Glass Steagall Act e l’approvazione delle “Securities laws”
La legislazione sul sistema bancario emanata nei primi cento giorni dell'amministrazione Roosevelt (l'Emergency Banking Act e il Banking Act del 1933) non fu né tanto radicale quanto i “liberal” avevano sperato e richiesto, né abbastanza conservatrice come la maggior parte banchieri avrebbe desiderato.628 Il testo finale del Banking Act fu anche il frutto di un
compromesso che rappresentò tuttavia un cambiamento profondo nella storia del sistema 623 Ivi, sec. 25 624 Ivi, sec. 31 625 Ivi, sec. 19 626 Ivi, sec. 33 627 Ivi, sec. 9
finanziario americano soprattutto grazie alle due misure più importanti e incisive previste dalla legge: la separazione tra attività commerciali e attività d'investimento e l'introduzione di un'assicurazione federale sui depositi bancari. Le due leggi, secondo alcuni storici, non possono essere fatte rientrare a pieno titolo tra le misure del New Deal rooseveltiano in quanto la prima nasceva dalla necessità e dall'urgenza di evitare il collasso del sistema bancario, e la seconda era appunto frutto di un compromesso e priva dunque dell'impronta governativa che invece contraddistingueva le altre misure del New Deal.629 Come ha rilevato Moley, uno dei
collaboratori più stretti del presidente, le misure di Roosevelt per superare la crisi bancaria nel primo periodo dell'amministrazione furono essenzialmente di carattere conservatore. L'impronta della nuova amministrazione stava nella rapidità e nella forza con cui vennero approvate queste misure più che nei contenuti, con lo scopo di guadagnarsi la fiducia sia degli strati conservatori del mondo bancario sia dell'opinione pubblica, che richiedeva a gran voce cambiamento e protezione. Moley continuava spiegando in relazione al Banking Act del 1933 che:
“Roosevelt's banking policies were, in their early phases, largely adaptations of Senator Glass' conservative plans for consolidation of state and national bank systems-plans opposed by state bankers, farmers, and small-town businessmen who feared the concentration of credit in the East. The separation of investment and commercial banking had for years been advocated by students of American banking practices as a way to prevent the kind of abuse revealed by the senatorial investigation in 1933. The insurance of bank deposits, reluctantly accepted by Roosevelt in the spring of 1933, grew out of the experience of eight Western states and the insistence of Western and Southwestern senators that they would not accept the Banking bill of 1933 unless provision for the guarantee of deposits was included.” 630
Gli effetti del Glass-Steagall Act furono tuttavia immediati e portarono a sostanziali cambiamenti nella struttura bancaria del paese. Oltre ad aver ristabilito la fiducia verso il sistema dei pagamenti, le conseguenze più immediate ricaddero sul settore dell'investment banking che si trovava obbligato a una completa riorganizzazione. Il nuovo quadro, infatti, prevedeva l'eliminazione delle società affiliate, la riduzione delle dimensioni e delle attività dei dipartimenti d'investimento delle commercial banks e l'obbligo per i banchieri privati di
629 Ivi, p. 113
scegliere tra continuare le attività d'investimento o passare alla raccolta di depositi. La maggior parte di questi optò per rimanere nel campo dell'investment banking con alcune importanti eccezioni come J.P. Morgan & Co. con la sua filiale a Philadelphia, e Brown Brothers Harriman & Co., che optarono per la raccolta dei depositi.631 Un altro effetto fu
l'organizzazione di nuove imprese guidate e composte da individui che avevano fatto parte di società affiliate o di banche private. Nacque ad esempio la First Boston Corporation che occupò subito una posizione di rilievo nel mercato dei titoli, grazie anche all'esperienza dei suoi dirigenti provenienti in gran parte dalla società affiliata della First National Bank of Boston. Anche alcuni ex dirigenti della National City Co. si riorganizzarono insieme ad altri ex direttori della Brown Brothers Harriman & Co., per dar vita alla casa d'investimento Brown Harriman & Co., Inc. e portando nella nuova impresa anche gli impiegati delle due antiche società. Un'altra impresa che nacque a seguito del Banking Act fu la Morgan Stanley & Co. grazie all'iniziativa di alcuni partner della J.P. Morgan e altri della Drexel.632 Molte altre case
d'investimento potenziarono le loro organizzazioni includendo partners di banche private che avevano optato per la raccolta di depositi o le società affiliate che erano state cedute dalle banche commerciali633. Alla fine del 1935, quando la gran parte della riorganizzazione del
settore era conclusa, la leadership dell'industria dell'investimento era composta da tre gruppi principali. Le vecchie aziende, come Kuhn, Loeb & Co. e Lehman Brothers, che furono colpite dal Banking Act solo nella perdita del loro settore di raccolta dei depositi, le nuove imprese come la First Boston Corporation e Morgan Stanley; infine le case d'investimento come Edward B. Smith, Blith & Co. nate da fusioni che coinvolsero funzionari e direttori che prima facevano parte di società affiliate o di bond departments delle banche commerciali.634
Con il Glass-Steagall Act inoltre molte corporations furono costrette a rompere i propri legami con le vecchie società affiliate, e a cercare nuove imprese d'investimento che gestissero l'offerta dei loro titoli.635
Oltre alle previsioni del Banking Act del 1933 il settore dell'investment banking veniva
631 Vincent Carosso, Washington and Wall Street: The New Deal and Investment Bankers, 1933-1940, The Business History Review, Vol. 44, No. 4, 1970, pp. 427-428
632 Ivi, p. 430
633 Charles E. Mitchell, un tempo alla testa della National City Company, divenne presidente del board della Blyth & Co.; quattro senior officers della Guaranty Company e 236 dei suoi dipendenti, si unirono alla Edward B. Smith & Co. (divenuta in seguito la Smith, Barney & Co.), e una dozzina di venditori della Chase Forbes Harris Corporation e la maggior parte del personale della Philadelphia National Company, l'affiliata della National Bank of Philadelphia, si trasferirono alla Kidder, Peabody & Co. Vincent P. Carosso, Investment banking, cit., p. 374
634 Ibidem 635 Ivi, p. 375
ulteriormente toccato dalle altre misure che riguardavano il mercato finanziario dei titoli. Le cosiddette Securities' laws, pienamente ascrivibili al programma del New Deal rooseveltiano, andavano a completare il quadro normativo del settore dell'investimento finanziario. Nel maggio 1933, poche settimane prima dell'approvazione del Banking Act, il Congresso approvò il Securities Act636. Si trattava del primo di una serie di statuti637 introdotti
per regolamentare le attività borsistiche al fine di forzare le banche d'investimento e le società per le quali agivano ad adottare standard più alti di trasparenza e di responsabilità sociale638.
Questa legislazione, che rappresentava la prima importante normativa federale per regolamentare l'offerta e la vendita di titoli, fu anche il risultato delle audizioni e delle elaborazioni che vennero svolte all'interno del “Pecora committee”. Prima dell'approvazione del Securities Act la regolamentazione sulla vendita e l'offerta dei titoli era disegnata da leggi statali. La nuova normativa, anche per non incappare nel rischio di incostituzionalità, lasciava dunque in vigore le leggi statali integrandole con normative federali. Gli obbiettivi principali della legge erano quello di aumentare la trasparenza e l'informazione verso i clienti circa le caratteristiche dei titoli offerti in vendita e quello di proibire e punire gli abusi, le false dichiarazioni e la pubblicità ingannevole. Per raggiungere tal scopi la legge prevedeva due misure principali: da quel momento in avanti si doveva depositare presso la Federal Trade Commission il prospetto informativo, accuratamente compilato, di ogni emissione di securities mentre i mezzi di trasporto o di comunicazione del commercio inter-statale e la posta non potevano essere usati direttamente o indirettamente per effettuare vendite fraudolente.639 Tra
i titoli a cui venivano applicate queste norme rientravano:
“any note, stock, treasury stock, bond, debenture, evidence of indebtedness, certificate of interest or participation in any profit-sharing agreement, collateral-trust certificate, preorganization certificate or subscription, transferable share, investment contract, voting-trust certificate, certificate of interest in property, tangible or intangible, or, in general, any instrument commonly known as a security, or any certificate of interest or participation in temporary or interim certificate for, receipt for, or warrant or right to
636 Securities Act of 1933, 15 USC§77a et seq.
637 Le altre leggi del New Deal sul mercato azionario e sull'investment banking furono il Securities Exchange Act del 1934, il Public Utility Holding Company Act del 1935, il capitolo X del Bankruptcy Act introdotto come parte del Chandler Act del 1938, il Mahoney Act del 1938, il Trust Indenture Act del 1939, l'Investment Company Act (1940), e l'Investment Advisers Act (1940). Ndr
638 Vincent Carosso, Washington and Wall Street: The New Deal and Investment Bankers, cit., pp. 433-434 639Laylin K. James, The Securities Act of 1933, Michigan Law Review, Vol. 32, No. 5, 1934, p. 630
subscribe or to purchase, any of the foregoing."640
Tutti i titoli messi in vendita al pubblico americano andavano dunque registrati con una dichiarazione e allegando tutti i documenti richiesti dalla Trade Commission, che dovevano fornire informazioni sui titoli emessi. Nel caso in cui la dichiarazione di registrazione risultasse incompleta o imprecisa sotto qualunque profilo sostanziale, la Commissione poteva emettere un ordine, prima della data in cui questa sarebbe entrata in vigore (ovvero il ventesimo giorno successivo alla presentazione), con il quale annullava l'efficacia della registrazione.641
Effettuato questo procedimento, l'emissione poteva essere avviata ma con annesso un prospetto informativo per il pubblico che riprendeva i contenuti della dichiarazione di registrazione642.
Nelle sezioni 11, 12, 15 e 24 erano contenuti i profili di responsabilità civile e penale per le false registrazioni, dichiarazioni, prospetti, o comunicazioni, con sanzioni che andavano dalla rescissione del contratto di vendita con il rimborso, al pagamento di multe e al carcere fino a cinque anni.643
Se il Securities Act del 1933 regolava principalmente l'emissione dei titoli e dunque del mercato primario, il successivo Securities Exchange Act del 6 giugno 1934, andava a regolamentare il mercato secondario, ovvero quello della Borsa e della compravendita dei titoli. L'atto inoltre apportava alcune modifiche al precedente Securities Act e introduceva un nuovo organismo che avrebbe sostituito la Federal Trade Commission nell'esecuzione della legge: la U.S. Securities and Exchange Commission (SEC)644. La SEC, un'agenzia federale
indipendente a cui sarebbero stati affidati la responsabilità e il controllo su tutti gli aspetti del settore borsistico, diventava così il regolatore che stabiliva la politica nazionale americana sui mercati mobiliari. Questa poteva anche adottare norme di attuazione e di implementazione delle leggi federali. La SEC inoltre avrebbe dovuto collaborare con il Dipartimento di Giustizia statunitense, che aveva la responsabilità dell'applicazione penale delle leggi federali
640 Securities Act of 1933 (15 USC§77a et seq.) Sec. 3
641 Ivi, Sec. 6 (a) 642 Ivi, Sec. 5 643 Ivi, Sec. 24
644 Securities Exchange Act of 1934, 15 USC §78a et seq., Sec. 4. Il primo presidente della commissione, su nomina del presidente Roosevelt, fu il ricco finanziere Joseph Kennedy (padre del futuro presidente Kennedy). La scelta di Roosevelt fu accolta con sorpresa e indignazione dal mondo finanziario e dai supporters più liberal del presidente, in quanto Kennedy in passato era costato coinvolto in pratiche borsistiche poco trasparenti e bandite dalle nuove leggi. La sua nomina probabilmente fu dovuta ad un debito di riconoscenza di Roosevelt per i consistenti finanziamenti ricevuti dal finanziere durante la campagna presidenziale. I restanti membri della commissione includevano due Democratici e due Repubblicani. Tra questi vi era anche Ferdinand Pecora. Vincent P. Carosso, Investment banking, cit., pp. 379-380
sui titoli, e con gli uffici statali che si occupavano del mercato borsistico.645 L'intento generale
della nuova legge era rendere il mercato finanziario un settore soggetto a regolamentazione e a controlli, in quanto riguardava un interesse pubblico nazionale. Grazie alle nuove norme doveva crearsi un mercato nazionale improntato alla trasparenza e alla sicurezza dei titoli offerti al pubblico.646
La misura introduceva inoltre a) un sistema per la regolamentazione e l'auto-regolamentazione dei mercati e degli attori che operavano in tali mercati; b) l'implementazione delle pratiche per favorire la trasparenza da parte degli emittenti di titoli; c) misure contro gli abusi e le frodi. a) Veniva dunque regolamentata in maniera puntuale la presenza degli attori sul mercato dei titoli. Ciò includeva la registrazione, la regolazione e il controllo degli attori che partecipavano al mercato tra i quali vi erano:
- le Organizzazioni auto-regolamentate (SRO): con la nuova normativa le Borse e i mercati OTC condividevano importanti responsabilità regolatorie. Le Borse come la New York Stock Exchange (“NYSE”), e la American Stock Exchange erano organizzazioni auto-regolamentate (“SROs”) come la National Association of Securities Dealers (“NASD”) che era la SRO del mercato OTC. Per le società d'intermediazione e di brokers era obbligatorio aderire ad almeno una SRO. Sotto l'attenta supervisione della SEC, le SRO esercitavano un autorità “quasi-governativa” e avevano responsabilità nel controllare le attività dei loro membri e dei mercati collegati. Le SRO dovevano stabilire regole di comportamento che avrebbero disciplinato le attività delle società d'intermediazione, la condotta delle pratiche commerciali, e avrebbero dovuto garantire l'integrità dei mercati e la protezione degli investitori647.
- le società di intermediazione, anch'esse sottoposte all'obbligo di registrarsi alla SEC e di attenersi alle regole da essa imposte al fine di raggiungere una serie di scopi, tra cui:
- garantire una soglia minima di competenza delle società di intermediazione e dei loro dipendenti;
- promuovere la solvibilità finanziaria di queste società;
- costringere le società di brokers a tenere accuratamente libri contabili e trascrizioni, e - rendere obbligatoria la redazione di rendiconti finanziari.
645 Ibidem
646 John E. Tracy and Alfred Brunson MacChesney, The Securities Exchange Act of 1934, Michigan Law Review, Vol. 32, No. 8 (Jun., 1934), pp. 1025-1068 , John Hanna, The Securities Exchange Act of 1934, California Law Review, Vol. 23, No. 1, Nov., 1934, pp. 1-29, John Hanna, The Securities Exchange Act as Supplementary of the Securities Act, Law and Contemporary Problems, Vol. 4, No. 2, Three Years of the Securities Act: Part 2, Apr., 1937, pp. 256-268
La SEC coordinava la propria attività di regolamentazione delle società di intermediazione con le SRO. Sia la SEC che le SRO avevano il compito di controllare che tali società rispettassero le regole e potevano prendere provvedimenti disciplinari in caso di irregolarità648.
b) La normativa mirava alla creazione di un “Continuous Disclosure System” per garantire la trasparenza ed assicurare la disponibilità di informazioni affidabili sui titoli negoziati pubblicamente. Gli istituti che emettevano i titoli dovevano fornire le informazioni necessarie al mercato sia attraverso la richiesta la registrazione sia tramite la presentazione di relazioni annuali e trimestrali. Tali relazioni erano accessibili al pubblico attraverso il database EDGAR della SEC. A differenza del precedente Securities Act, la registrazione doveva essere effettuata presso la SEC e venivano specificati le procedure e i documenti che dovevano essere inclusi nell'atto di registrazione. Oltre alla dichiarazione iniziale veniva poi richiesta una comunicazione continuativa al pubblico sui titoli già emessi e in circolazione.649
c) La legge del 1934 offriva agli investitori una protezione generale tramite previsioni anti- frode. Venivano vietate o regolamentate in maniera più stringente alcune pratiche a danno dell'investitore come l'insider trading, le manipolazioni del mercato, le vendite allo scoperto e il margin trading. La SEC poteva inoltre avviare procedimenti e sporgere denuncia contro i colpevoli di frode e gli stessi investitori potevano querelare direttamente i responsabili650.
Come rileva V. Carosso nel suo saggio sull'impatto della legislazione del New Deal sull'investment banking, rispetto ai cambiamenti radicali effettuati dalla legge bancaria, quelli derivanti dalle Securities laws avrebbero dimostrato di essere molto meno determinanti rispetto a quanto alcuni dei loro sostenitori si sarebbero aspettati o molti dei loro avversari avessero temuto.651
Mentre infatti il Glass-Steagall Act andava a rivoluzionare la struttura stessa del settore bancario, le leggi sulla regolamentazione del mercato dei titoli forzavano le case d'investimento a provvedere ad alcuni aggiustamenti delle proprie pratiche e dei loro metodi di condotta.652
L'importanza delle Securities laws risiedeva più che altro nel passaggio da una situazione nella quale le banche d'investimento e altri soggetti d'intermediazione operavano quasi senza alcuna supervisione federale ad un nuovo contesto nel quale la regolamentazione governativa entrava
648 Ivi, Sec. 8, Sec. 11, Sec. Sec. 15
649 Ivi, Sec. 6, Sec. 10A, Sec. 11A, Sec. 12, Sec. 13, Sec 15C, Sec. 24
650 Ivi, Sec. 9, Sec. 10, Sec. 19, Sec 20, Sec. 21A Sec. 21B Sec.21C, Sec. 21D Sec. 25, Sec. 26, Sec. 27, Sec. 27A 651 Vincent Carosso, Washington and Wall Street: The New Deal and Investment Bankers, cit., pp. 432-433 652 Ibidem
in maniera pervasiva in quasi tutti gli aspetti dell'industria finanziaria.
Per quanto riguardava invece le banche commerciali nell’agosto del 1933 venne promulgata dal Federal Reserve Board - all’interno dell’ United States Code of Federal Regulations, (Title 12, part 216) - la cosiddetta “Regulation Q” che, recependo le norme della Sezione 11 del Glass-Steagall, proibiva la remunerazione dei conti correnti, e imponeva un limite massimo (5,25 %) ai tassi di interesse corrisposti sui depositi (interest rate ceilings) con l’obiettivo di prevenire guerre al ribasso dei tassi, ma anche impedire che si raggiungessero livelli usurai. Questa norma era motivata dalla convinzione che la prima ondata di fallimenti bancari del 1930 fu causata dell’eccessiva competizione tra le banche nell’attrarre depositi, riducendo il margine tra i tassi attivi e i tassi di prestito e finì per incoraggiare investimenti eccessivamente speculativi da parte delle banche.653