Litterature review

Nonostante le imprese di assicurazione vita detengano un ammontare significativo di assets, non esistono numerosi contributi in letteratura in materia di investimenti effettuati da tali investitori istituzionali. Di seguito si rappresentano alcuni studi rientranti in tale contesto.

Alcuni studiosi sostengono che, al netto degli effetti che può portare una regolamentazione del settore eccessivamente stringente, o al contrario, principle-

based, le imprese di assicurazione vita sono di norma investitori istituzionali con

un lungo orizzonte temporale e portafogli di investimento orientati ai titoli a rendimento fisso (fixed income). La strategia di investimento delle imprese di assicurazione vita, per natura, non predilige quindi investimenti in titoli azionari (equities) indipendentemente dal trattamento a questi riservato dalla regolamentazione in materia. La letteratura spiega che tale strategia di investimento deriva sostanzialmente dalla finalità principale dell’impresa di assicurazione vita, ossia quella di garantire sicurezza e solidità nei confronti degli

aventi diritto, anche a discapito di rendimenti poco competitivi218_.

Altri studiosi invece hanno analizzato la connessione tra le strategie di investimento di un’impresa di assicurazione vita e i tassi di rendimento, considerando sia gli obiettivi di investimento sia i limiti normativi imposti dal Regolatore. Analizzando una serie storica di dati per un periodo di tempo sufficientemente lungo, è stato possibile dimostrare che i limiti regolamentari inducevano le imprese di assicurazione vita ad adottare strategie di investimento meno orientate al rischio e conseguentemente caratterizzate da rendimenti più bassi. Riducendo l’effetto del contesto normativo, le imprese di assicurazione

erano maggiormente orientate a investimenti in equities219.

Un altro studio sulle strategie di investimento ha evidenziato un’ulteriore tendenza delle imprese di assicurazione vita. Nonostante la mancanza di sufficienti dati statistici a supporto della tesi, dall’analisi era emerso che le strategie di

218 _{Hart O. H., Life insurance companies and the equity capital markets, The Journal of Finance,}

20, 2, 1965, pp. 358-367; Bailey A. H., On the principles on which funds of life assurance societies should be invested, Journal of the Institute of Actuaries, 10, 3, 1862, pp. 142-147. 219 _{Revell J. R. S., Reviewed work: Investment policies of life insurance companies. by L. D.}

investimento dipendevano, in via prevalente, dalla solidità finanziaria dell’impresa, dall’attitudine del top management ad assumere strategie più o meno

rischiose, nonché dagli impegni assunti nei confronti dei contraenti/assicurati220.

Questo significava che vi erano anche fattori, diversi dalle caratteristiche del

business vita, che influenzavano l’attività di gestione degli investimenti.

Altri studi hanno esaminato l’andamento storico degli investimenti operati da investitori istituzionali, come le imprese di assicurazione vita e i fondi pensione. In particolare, è stata condotta un’analisi degli investitori istituzionali di lungo periodo nel mercato dei capitali, attraverso una comparazione transnazionale di dati relativi a diversi Paesi, quali il Regno Unito, gli Stati Uniti, la Germania, il Giappone e il Canada. Il periodo di osservazione è compreso tra l’anno 1966 al

1985221_{. Lo studio ha permesso di identificare alcuni fattori comuni che}

influenzavano il portafoglio di investimento di un’impresa di assicurazione, operante per lo più nel business vita. Alcuni fattori dipendevano dall’operatività tipica dell’impresa di assicurazione e quindi erano considerati endogeni, quali il

trade-off tra rischio e rendimento, la necessità di investimenti di lungo periodo per

fare fronte agli impegni nei confronti dei contraenti/assicurati di pari durata, la diversificazione del rischio e un adeguato livello di liquidità. In secondo luogo, alcuni fattori esterni, esogeni, sono stati utili per studiare l’evoluzione degli investimenti e quindi ipotizzare scenari futuri. In particolare, tra i fattori esterni che influenzavano le strategie di investimento rientravano il contesto normativo, che spesso limitava in via prudenziale gli investimenti in equities nonostante gli alti rendimenti. Mentre un alto livello di deficit pubblico con significativi rendimenti dei titoli di Stato e la necessità di liquidità determinavano investimenti in titoli obbligazionari di Stato. Per contro, una forte inflazione rendeva gli investimenti in titoli azionari più appetibili in quanto consentivano di mantenere il valore reale del portafoglio.

Nell’ambito della letteratura meno recente, sono stati rappresentati modelli statistici finalizzati a isolare i fattori principali che hanno influenzato le strategie

di investimento delle imprese di assicurazione vita222_{. In particolare, lo studio}

affermava la preferenza delle imprese di assicurazione vita per investimenti di lungo periodo fixed income a fronte della lunga durata delle obbligazioni contrattuali derivanti dai prodotti assicurativi vita, fornendo stabilità nel tempo ai contraenti e beneficiari. Lo studio era condotto considerando le correlazioni tra

220 _{Henebry K. L. & Diamond J. M., Life insurance company investment portfolio composition} and investment regulation, Journal of Insurance Issues, 21, 2, 1998, pp. 183-203; che su detto studio cita Rennie R. A., Investment strategy for the life insurance company, J. D. Cummins editor, Homewood, 1977.

221 _{Davis E. P., Financial market activity of life insurance companies and pension funds,}

Economic Paper N. 21, Bank for International Settlements, 1988.

222 _{Nwobodo I. C., The determinants of portfolio selection by life insurance companies and the} effects of monetary policy on their portfolios, Iowa State University, 1975.

diverse tipologie di investimenti, tra cui i governament e corporate bonds,

equities, real estate, loans e mortgages (prestiti e mutui ipotecari). Tra i risultati

più significativi emergeva che i mutui ipotecari e i titoli obbligazionari corporate erano tra loro sostituibili. Inoltre veniva affermata la complementarietà tra investimenti in mutui e in titoli governativi argomentando come segue. Data la caratteristica di illiquidità dei mutui, questa veniva compensata da un maggiore investimento in titoli di Stato in ragione della loro estrema liquidità nel secondary

market che consentiva alle imprese di assicurazione di incassare agevolmente

liquidità. É stato inoltre individuato un fattore di complementarietà tra

government bonds e corporate bonds, nonché tra titoli di Stato ed equities, mentre

questi ultimi risultavano sostituibili ai mutui. I risultati evidenziavano anche altre peculiarità delle interazioni tra diverse tipologie di investimenti. In particolare, era emerso che i titoli azionari non erano detenuti dalle imprese di assicurazione vita solo come scopo speculativo in ragione dei potenziali maggiori guadagni realizzabili, ma in quanto investimenti di lungo periodo. Aumentando gli investimenti in equities tendevano a incrementare anche gli investimenti in titoli governativi, sempre al fine di mantenere opportuni livelli di liquidità. Infine, lo studio evidenziava che la domanda di mutui era molto sensibile ai cambiamenti dei tassi di rendimento dei bonds. Questo significava che una variazione dei tassi di interesse relativi ai mutui poteva comportare una variazione del flusso di risorse

nel mercato dei titoli obbligazionari223.

1.4.4. Il campione

I dati riportati nel presente elaborato con riferimento agli investimenti riguardano un campione di Paesi europei. Il campione è stato selezionato tenendo conto degli

assets detenuti dalle imprese di assicurazione vita dei Paesi in oggetto. Di seguito

si riporta la percentuale di incidenza di ciascun Paese di origine sul totale degli

assets detenuti dalle imprese di assicurazione vita nell’anno 2014 (totale 74,29%).

Paese Peso sul totale (%)

UK - United Kingdom 24,87 FR - France 22,66 DE - Germany 14,14 IT - Italy 7,24 NL - Netherlands 5,38 TOTALE 74,29

Fonte: elaborazioni interne da dati di EIOPA, Statistics, 2015.

223 _{Come meglio specificato dall’autore nell’elaborato (si veda la nota che precede) i dati possono}

fornire una rappresentazione parziale del tema di analisi prevalentemente in ragione della scarsa granularità degli stessi.

Successivamente, saranno rappresentati con un maggiore grado di dettaglio il portafoglio di assets detenuto dalle principali imprese di assicurazione vita aventi l’Italia come Paese di origine.