Problemi di sostenibilità

Gli elevati livelli del debito pubblico su Pil hanno di recente attirato l’attenzione sull’esigenza di valutare i problemi di sostenibilità del debito in funzione dell’andamento del rapporto tra debito e Pil. Al crescere di tale rapporto, i problemi tendono ad aumentare. “Un tasso positivo di variazione del rapporto tra debito e Pil, specialmente se è persistente e non meramente temporaneo, è una prima indicazione del disordine fiscale e dovrebbe immediatamente far suonare i campanelli d’allarme” (Pasinetti, 2000c, p. 2). È quello che sta accadendo principalmente in alcuni paesi dell’area euro, dove, nel mezzo di una crisi, con il Pil che non cresce, le entrate fiscali si contraggono e le spese per gli ammortizzatori sociali crescono, quindi, il deficit aumenta, ma poiché il deficit è coperto dal debito pubblico – ché se fosse coperto da maggiori tasse aggraverebbe la crisi – cresce il rapporto debito su Pil (Ferrari, Leon, Palma, Romano, 2012, pp. 43-44).

In un importante articolo sulle regole di Maastricht pubblicato nel 1998 nel “Cambridge Journal of Economics”, Luigi Pasinetti definisce sostenibile il debito pubblico quando il rapporto tra debito pubblico e Pil, comunque elevato, diminuisce nel tempo o per lo meno resta stabile. A tal riguardo, Pasinetti fa notare come nonostante la vasta letteratura sviluppatasi in materia, nessun contributo sia riuscito a dimostrare che l’obiettivo della sostenibilità esige proprio il rispetto dei limiti del 3% e 60% del Pil previsti dal Trattato di Maastricht. Secondo l’autore, la ragione per cui la fondatezza di tali limiti non è stata provata

102 deriva dal fatto che la prova è impossibile: infatti, se per sostenibilità dei conti pubblici si intende un andamento non crescente del rapporto tra debito e Pil, questa potrà essere garantita da infinite combinazioni del disavanzo e del debito, senza alcuna necessità che tali combinazioni corrispondano agli specifici limiti previsti da Maastricht. In particolare, la condizione di sostenibilità può essere soddisfatta solo in caso di diminuzione o di stabilità del debito, vale a dire qualora sia possibile generare un avanzo primario del bilancio pubblico sufficiente a coprire il pagamento degli interessi e a rimborsare almeno una parte del debito in essere105.

Partendo da tale presupposto, Pasinetti individua la linea di confine esistente tra la zona di sostenibilità e quella di insostenibilità del debito mediante la relazione che lega l’avanzo primario del bilancio pubblico ed il debito pubblico rispetto al Pil.

Tale frontiera è stabilita dalla seguente disuguaglianza106:

dove Sp indica l’avanzo primario107 (o il disavanzo, se negativo), Y il prodotto interno lordo in termini nominali, i il tasso di interesse nominale, g il tasso di

105

Su questo punto si veda il commento di Sylos Labini (2003, p. 125). In altri termini, la sostenibilità dei conti pubblici esige la solvibilità di un governo, ossia che quest’ultimo sia in grado di onorare il servizio del debito nel lungo termine (BCE, 2011, p. 65).

106

103 crescita nominale del Pil e D lo stock del debito. Il fatto che le variabili siano espresse in termini nominali, da un lato, è positivo poiché rende più evidente i termini del problema e più immediati i calcoli delle variabili di riferimento, ma, dall’altro lato, ciò implica che la condizione di sostenibilità può essere considerata valida solo se le variazioni del tasso di interesse sono relative all’intero stock del debito accumulato. A riguardo, si noti che nel calcolo della condizione di sostenibilità, il tasso di interesse considerato è un tasso di mercato relativo ad un solo titolo del debito pubblico che si presume essere rappresentativo, per cui esso non tiene conto né della composizione del debito né delle variazioni fra i singoli tassi di interesse sulle varie emissioni.

La condizione di sostenibilità del debito definita dalla (1) può essere rappresentata graficamente su un piano cartesiano, riportando sull’asse delle ascisse il rapporto D/Y e sull’asse ordinate il rapporto Sp/Y. La differenza positiva tra il tasso d’interesse ed il tasso di crescita del Pil a prezzi correnti, (i – g), è il coefficiente angolare della retta che, partendo dall’origine, disegna la frontiera tra la zona di sostenibilità e quella di insostenibilità relativa al rapporto D/Y108 (figura n. 35).

107

Se si considera il saldo complessivo pari alla differenza fra le spese G e le entrate T pubbliche complessive, la spesa per interessi è già inclusa in S = (G – T) + iD, quindi, la

disuguaglianza diventa: (2)

108

Si noti che negli ultimi decenni, nelle principali economie industriali il tasso di interesse è generalmente più elevato del tasso di crescita (i > g), per cui la relazione di frontiera si disegna nella parte superiore del piano. D’altra parte, il caso i > g è quello che viene solitamente considerato nella letteratura: innanzitutto, perché vi si manifestano i problemi teoricamente e praticamente più interessanti ed, in secondo luogo, perché non avrebbe alcun senso vincolare la politica di bilancio nel caso in cui si manifesti una situazione particolarmente vantaggiosa, ossia nel caso in cui g > i . Inoltre, secondo la teoria neoclassica, “un tasso di crescita superiore al tasso di interesse configura una situazione inefficiente, poiché provoca un’accumulazione eccessiva di

104

Figura n. 35 – Frontiera tra la zona di sostenibilità e quella di insostenibilità

del debito (con i > g)

Fonte: Pasinetti (1998, p. 13).

La zona di sostenibilità è individuata dall’area ombreggiata, dove ogni coppia di valori Sp/Y e D/Y di frontiera soddisfa la condizione Sp=(i – g)D/Y109. Ciò

capitale” (Spaventa, 1992, p. 688). Nel caso specifico in cui i mercati finanziari interpretino un elevato rapporto D/Y come un fattore di rischio ed impongano una più elevata differenza i – g, la relazione di frontiera potrebbe non essere più una linea dritta, ma spezzata (Pasinetti, 1998, pp. 6- 7)

109

In quest’ottica, i due parametri di riferimento fissati nel Protocollo n. 20 sulla procedura per i disavanzi eccessivi allegato al Trattato di Maastricht, quali il 3% del Pil per il disavanzo complessivo ed il 60% del Pil per il debito pubblico, non sono altro che una delle tante coppie di valori sulla frontiera che soddisfano la condizione S/Y=-gD/Y. A tal riguardo, Søron Harck (2000, p. 505) solleva due fondamentali obiezioni: la prima è che non si può definire la sostenibilità a prescindere dall’esistenza di un debito ottimale; la seconda è che la nozione di sostenibilità non può essere completamente distaccata dalla nozione di stabilità del debito. A tali obiezioni Pasinetti (2000a, pp. 511-513) risponde, asserendo che non esiste alcuna teoria economica in grado di stabilire quale livello del debito pubblico sia ottimale. Tuttavia, se si considera il valore massimo del 60% del Pil come un livello accettabile del debito pubblico, i paesi che sono all’interno dell’area di sostenibilità, come l’Italia nel contributo del dott. Harck, sono già convergenti verso valori inferiori al livello del 60% del Pil, mentre quelli fuori dall’area, come la Spagna, sono divergenti, sebbene la Spagna abbia un rapporto D/Y più basso rispetto all’Italia. Inoltre, una volta che i paesi convergenti scenderanno sotto il livello prefissato, essi si posizioneranno su un punto stabile della frontiera.

105 significa che la frontiera rappresenta il luogo di tutti i punti finiti e stabili del rapporto debito/Pil, ciascuno riferito al corrispondente rapporto avanzo (disavanzo) primario/Pil rappresentato sull’asse verticale110

.

Nella condizione di sostenibilità, la capacità dell’erario di provvedere al pagamento degli interessi sul debito senza ricorrere ad un ulteriore indebitamento è indicata dal rapporto Sp/Y e dipende non solo dalle variazioni del rapporto tra debito e Pil, ma anche dalla differenza fra il tasso di interesse ed il tasso di crescita del Pil. In particolare, sorgono problemi di sostenibilità del debito se il rapporto D/Y tende a crescere oppure se tale rapporto rimane invariato poiché D e Y crescono alla stessa velocità, ma il tasso di interesse supera sistematicamente il tasso di crescita del Pil (i > g). Nel caso limite in cui la differenza tra tasso di interesse e tasso di crescita del Pil tende a zero, ossia nel caso in cui i=g111, sarebbe sostenibile un rapporto D/Y di qualsiasi ammontare iniziale, a patto che si rispetti il vincolo di bilancio riguardante l’avanzo primario nullo. In tal caso, gli interessi verrebbero pagati con ulteriori debiti, che, a loro volta, sarebbero compensati dalla crescita del Pil senza determinare un aumento del livello della pressione fiscale (Pasinetti, 1998, p. 6).

Al fine di valutare l’andamento del rapporto debito/Pil dei principali paesi europei, occorre esaminare i valori delle singole variabili presenti nella relazione

110

È bene tener presente che conta non solo la possibilità di stabilizzare o meno il debito, ma anche il livello a cui può essere stabilizzato ed il percorso dei surplus primari necessari a riportarlo ad un livello non solo sostenibile ma prudenzialmente accettabile, quale il 60% del Pil previsto dal Trattato di Maastricht (Nuti, 2011, p. 15).

111

In questo caso la relazione di frontiera che delimita l’area di sostenibilità verrebbe a coincidere con la parte superiore del piano.

106 di frontiera che definisce l’area di sostenibilità del debito per ciascun paese alla fine del 2010 e, quindi, al culmine della crisi (tabella n. 5).

Nella tabella le colonne 1, 2, 3 e 4 mostrano rispettivamente i dati relativi al rapporto D/Y, al tasso di interesse nominale i, al tasso di crescita nominale g e alla differenza tra quest’ultimi due. Nella colonna 5 sono contenuti i dati relativi al rapporto Sp/Y effettivo, mentre nella colonna 6 quelli riguardanti il rapporto Sp/Y di frontiera che consente a ciascun paese di mantenere un rapporto debito/Pil non crescente, qualunque sia il suo ammontare iniziale. Nella colonna 7 la differenza tra le due precedenti variabili indica la distanza, in termini percentuali, tra l’avanzo o il disavanzo primario effettivo e quello di frontiera che mantiene tutt’al più costante il rapporto debito su Pil: una distanza positiva esprime una situazione in cui il paese si colloca all’interno dell’area di sostenibilità (di insostenibilità se negativa)112.

Ne consegue che il valore ottenuto dalla differenza, Sp/Y – [(i - g)D/Y], può essere definito un indice di velocità di convergenza verso la frontiera della zona di sostenibilità del debito se positivo o di divergenza se negativo.

112

Quanto più elevata è la distanza positiva dalla frontiera che delimita l’area di sostenibilità, tanto più elevata è la velocità di diminuzione del rapporto debito/Pil. Questo può essere dovuto al fatto che l’avanzo primario, realizzato nell’anno 2010, diminuisce l’ammontare del debito in essere oppure che il disavanzo ottenuto non ha lo stesso tasso di crescita del Pil e ciò riduce il rapporto debito/Pil (Conti e Mastromatteo, 2011, p. 9).

107

Tabella n. 5 – Relazione tra avanzo (disavanzo) primario e debito pubblico

per i principali paesi europei alla fine del 2010

(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7)

Paesi D/Y i g (i – g) Sp/Y (i – g)D/Y Sp/Y – [(i - g)D/Y]

Svezia 39,4 3,6 7,5 -3,9 1,1 -1,5 2,63 Belgio 95,5 3,4 4,5 -1,2 -0,4 -1,1 0,7 Danimarca 42,7 2,9 5,8 -2,9 -0,8 -1,2 0,4 Germania 82,4 2,7 5,1 -2,4 -1,6 -1,9 0,3 Finlandia 48,6 3 3,8 -0,8 -1,4 -0,4 -1 Austria 72 3,2 3,7 -0,5 -1,8 -0,3 -1,5 Italia 119,3 4 2,1 1,9 0,1 2,3 -2,2 Paesi Bassi 63,1 3 2,7 0,3 -3,1 0,2 -3,3 Francia 82,4 3,1 2,7 0,4 -4,7 0,3 -5 Regno Unito 79,4 3,9 4,6 -0,7 -7,2 -0,6 -6,6 Spagna 61,5 2,9 0,1 2,8 -7,7 1,7 -9,4 Portogallo 94 5,4 2,6 2,8 -7 2,6 -9,6 Grecia 148,3 9,1 -3,9 13 -4,9 19,3 -24,2 Irlanda 92,1 6 -3 9 -27,7 8,3 -36

Fonti: European Commission, General Government Debt, Spring 2013; OECD, Statistics, Database, Long-term interest rates113.

La tabella mette in evidenza che, alla fine del 2010, i paesi europei con un debito pubblico convergente sono Svezia, Belgio, Danimarca e Germania, mentre i paesi per i quali il debito pubblico aumenta con maggiore velocità sono Grecia ed Irlanda, le prime ad aver fatto suonare i campanelli d’allarme nell’Eurozona. Il nostro paese, invece, pur presentando un elevato rapporto debito pubblico/Pil, si allontana in misura minore dalla zona di sostenibilità del debito114. Probabilmente la ragione risiede nel fatto che mentre la Grecia e l’Irlanda sono considerate a

113

Per la variabile i si riportano i dati OECD, che individuano il tasso di interesse sui titoli di Stato a lungo termine (nella maggioranza dei casi 10 anni).

114

108 rischio perché pagano un elevato tasso di interesse sul debito, l’Italia viene percepita come un paese più solvibile, essendo in grado di pagare un tasso di interesse sul debito minore. Inoltre, al contrario della Grecia e dell’Irlanda, l’Italia riesce a realizzare un avanzo primario di bilancio nella misura dell’0,1% del Pil, che resta comunque insufficiente a garantire una riduzione del debito pubblico in essere e a riportare il paese verso una zona di relativa sicurezza.

Tuttavia, se si osserva la situazione esistente all’avvio dell’Uem, la posizione debitoria dei vari paesi appare per certi aspetti completamente rovesciata (tabella n. 6). Analizzando i dati disponibili relativamente all’anno 1999, l’Irlanda figura tra i paesi con il maggior grado di convergenza verso la zona di sostenibilità, insieme a Svezia e Danimarca, mentre la Germania precipita al penultimo posto. La Grecia, invece, precede Finlandia, Regno Unito, Spagna ed Italia. Quest’ultima è solo in decima posizione, benché il livello del suo debito pubblico, comunque elevato, sia compensato da un maggior avanzo primario pari al 4,9% del Pil.

109

Tabella n. 6 – Relazione tra avanzo (disavanzo) primario e debito pubblico

per i principali paesi europei alla fine del 1999

(1) (2) (3) (4) (5) (6) (7)

Paesi D/Y i g (i – g) Sp/Y (i – g)D/Y Sp/Y – [(i - g)D/Y]

Irlanda 48,4 4,8 15,2 -10,4 5 -5 10 Svezia 62,2 5 5,5 -0,5 7 -0,3 7,3 Danimarca 57,4 4,9 4,3 0,6 6,2 0,4 5,8 Paesi Bassi 61,1 4,6 6,5 -1,9 4,7 -1,1 5,8 Belgio 113,6 4,7 3,8 0,9 6,4 1 5,4 Grecia 112,3 6,3 6,5 -0,2 4,9 -0,2 5,1 Finlandia 45,5 4,7 4,8 -0,1 4,6 0 4,6 Regno Unito 44,1 5,1 5,3 -0,2 4 -0,1 4,1 Spagna 61,5 4,7 7,5 -2,8 2,2 -1,7 3,9 Italia 113,7 4,7 3,3 1,4 4,9 1,6 3,3 Portogallo 51,4 4,8 7,3 -2,5 0,3 -1,3 1,6 Austria 66,5 4,7 4 0,7 1,2 0,5 0,7 Germania 60,9 4,5 2,4 2,1 1,7 1,3 0,4 Francia 58,3 4,6 3,2 1,4 1,2 0,8 0,4

Fonti: European Commission, General Government Debt, Spring 2006; OECD, Statistics, Database, Long-term interest rates115.

Dall’analisi condotta si evince che la variabile determinante ai fini della sostenibilità è proprio la differenza fra il tasso di interesse ed il tasso di crescita del Pil nominali (Domar Evsey, 1944)116. Quando questa differenza è positiva, il debito pubblico diventa insostenibile in assenza di surplus primari sufficientemente ampi. Ecco perché rispetto al 1999, nell’attuale contesto di bassa crescita economica, l’aumento della differenza fra tasso di interesse e tasso di crescita per alcuni paesi dell’area euro richiede un maggiore incremento del

115

Analogamente a quanto affermato in precedenza.

116

Si veda Cingolani M., «The monetary conditions for growth: Parguez’s debt stability condition», presentato alla 53.ma Riunione Scientifica annuale della SIE (Società Italiana degli Economisti), Università della Basilicata, Matera, 18-20 ottobre 2012, p. 2.

110 surplus primario necessario a mantenere quanto meno stabile il rapporto debito su Pil.