Giuseppe Tardivo
L'attività di previsione e di controllo finanziario, intesa come complesso di decisioni interessanti l'acquisizione, l'im-piego e la formazione interna di risorse (finanziarie), riveste un ruolo di fonda-mentale importanza nella moderna eco-nomia aziendale.
Gli obiettivi di sviluppo, infatti, indi-spensabili alla stessa sopravvivenza del-l'impresa, pur potendo essere espressi da una pluralità di parametri (ampliamento della quota di mercato, aumento degli utili per azione, incremento delle ven-dite ecc.), dipendono tutti, indistinta-mente, dalla realizzazione di un flusso continuo di mezzi monetari.
Il reperimento di questi ultimi può es-sere tuttavia ostacolato, nonostante l'esi-stenza di un dettagliato piano finanzia-rio, da eventi inattesi e imprevedibili, come l'azione di un concorrente sul prezzo e sul prodotto o modificazioni del mercato di sbocco.
In tale ottica si rivela essenziale la defi-nizione di strategie in grado di assicu-rare l'impiego ottimale delle risorse di-sponibili — e quindi la massima rimu-nerazione del capitale investito — com-patibilmente con le esigenze di sviluppo e di espansione sul mercato.
Siffatto comportamento si riflette diret-tamente sugli orientamenti di fondo del-l'impresa, instaurando uno stretto colle-gamento tra gestione finanziaria e valu-tazioni di efficienza economica. L'impro-duttività di un investimento comporta infatti la riduzione dei fondi disponibili per le iniziative future.
Sotto tali condizioni, una corretta ge-stione aziendale impone:
1) la valutazione della bontà del pro-gramma investimenti sulla base di analisi tendenti ad individuarne la redditività futura;
2) la realizzazione dell'equilibrio finan-ziario nel lungo periodo.
La ricerca della situazione ottimale è effettuata confrontando il previsto fabbi-sogno finanziario totale con le risorse di-sponibili per la sua copertura.
Particolare rilievo assume l'individuazio-ne del fabbisogno di investimento, la determinazione dei fabbisogni di finanza (derivanti dal rimborso totale o parziale
di operazioni finanziarie in scadenza) e di esercizio (connessi ad una variazione positiva del saldo crediti-debiti nell'arco temporale preso in considerazione) pre-sentando in genere aspetti di linearità. Una corretta impostazione dei previsti impieghi in immobilizzazioni consente infatti un significativo approccio alle fu-ture caratteristiche dimensionali ed ope-rative dell'impresa e agli indirizzi di po-litica aziendale perseguiti.
IL PIANO DI INVESTIMENTO
È il documento di sintesi che compendia le direttrici di sviluppo dell'impresa. La sua elaborazione avviene attraverso lo schema delineato nella figura 1.
Esplorate le alternative possibili, occor-re anzitutto calcolaoccor-re il tasso di
rimune-Fig. 1. Schema di attivazione del budget degli investimenti
INDIVIDUAZIONE DEI FATTORI 1 STI DEI FA MA TTORI VALORI UNICI (FATTORI DETERMINISTICI) PRO DELL' INC (FAT PROBA FILI CERTEZZA TORI BILISTICI)
t
PRO DEL R FILI SCHIO INPUT ITERAZIONE SCELTA CASUALE DI VALORI DI CIASCUN FATTORE PROBABILISTICO CALCOLO DEL RISULTATO PER OGNI COMBINAZIONE ELABORAZIONE M DISTRIBUZIONE DI PROBABILITÀDEL RISULTATO OUTPUT
J _
(Adattato da: F. Morosini-G. Ribotta, . I budget di sviluppo nell'impresa industriale », F. Angeli, 1972).
razione atteso per ogni proposta di rea-lizzazione confrontando:
1) flussi di cassa negativi iniziali, espressi principalmente dai costi neces-sari per l'acquisizione di nuove immo-bilizzazioni;
2) flussi di cassa positivi periodici, deri-vanti dalla somma algebrica tra i futuri ricavi di gestione e i costi realmente so-stenuti;
3) flussi di cassa positivi finali, rappre-sentati essenzialmente dal valore residuo delle attività smobilizzate.
I metodi utilizzati per tale tipo di ap-proccio sono di solito fondati sulla de-terminazione del tasso medio di reddi-tività del capitale investito, definito, in prima approssimazione, dal rapporto:
Profitto netto medio annuo Valor medio del capitale investito Appare tuttavia preferibile ricercare l'utile monetario globale dell'operazione di investimento, raffrontando la somma-toria dei cash flow netti con il capitale investito.
L'insieme dei cash flow netti, derivante dalla somma algebrica tra:
1) flussi di cassa positivi annui, rappre-sentati dalla differenza tra i ricavi di gestione e i costi sostenuti (comprensivi del capitale di esercizio richiesto per l'ampliamento dell'attività produttiva e al netto degli ammortamenti);
2) flussi di cassa negativi, conseguenti al prelievo fiscale sull'incremento di red-dito inerente alla realizzazione dei nuovi investimenti;
3) flussi di cassa positivi in relazione al risparmio di imposta connesso alla de-duzione di quote di ammortamento fi-scalmente ammesse in detrazione del reddito;
può essere l'espressione di un calcolo di attualizzazione.
In generale, la redditività di un progetto di investimento espressa in termini di valore attuale dei flussi netti di cassa, è sintetizzabile nell'espressione:
N
V = £ F s ( 1 + R)~s s=i
ove:
V = Valore attuale dei flussi netti di cassa;
N = Durata del progetto;
F = Flussi netti di cassa (compreso il costo iniziale dell'investimento); R = Tasso di attualizzazione.
L'indeterminazione che domina il futuro aziendale impone tuttavia l'adozione di criteri previsionali che tengano conto dei possibili .scenari futuri in cui l'impresa sarà chiamata ad operare.
In altre parole, in condizioni di rischio e di incertezza, occorre calcolare il risul-tato atteso per ciascuna ipotesi di inve-stimento, in funzione di una pluralità di strutture ambientali alternative prese in considerazione.
Appare al riguardo opportuna la
costru-Fig. 2. Schema semplificato dei modello di simulazione.
zione di configurazioni ambientali future ritenute più probabili e la verifica degli effetti che l'adozione di strategie diverse di comportamento, in relazione alle mol-teplici situazioni ipotizzate, riveste per la sopravvivenza dell'impresa (Analisi a scenari multipli - MSA, multiple scena-rio analysis).
L'ottimizzazione del budget degli inve-stimenti può anche essere ottenuta, oltre che con l'adozione di appropriati criteri probabilistici (procedimento iterativo di Markow, procedimento della sorpresa potenziale o di Shackle ecc.), mediante l'uso di tecniche di simulazione, di cui è rappresentato uno schema semplificato nella figura 2.
tal modo concepito come un'attività lo-gica che impegna l'impresa a sviluppare decisioni strategiche per assicurare ed ottimizzare il proprio sviluppo futuro. Sarà in ogni caso determinante la capa-cità dell'azienda di adattarsi ai muta-menti ambientali attraverso la definizio-ne di strategie flessibili di comporta-mento in grado di costituire una risposta ottimale alle sollecitazioni di natura pro-babilistica provenienti dall'esterno.
IL PIANO DI FINANZIAMENTO
Per far fronte ai fabbisogni di capitale che si presentano in un determinato pe-riodo di tempo, l'azienda deve valutare l'insieme dei mezzi di finanziamento originantisi autonomamente dall'anda-mento gestionale e le risorse reperibili all'esterno a condizioni di mercato. L'individuazione di queste componenti del piano programmatico è essenziale. In esse infatti si riflettono gran parte delle scelte di politica finanziaria perse-guite dall'impresa.
Fondamentale importanza assume la ri-levazione del finanziamento interno sud-diviso nei suoi elementi costitutivi: au-tofinanziamento economico (configura-bile nel saldo disponi(configura-bile per ammor-tamenti e riserve evidenziato nel bud-get di esercizio), autofinanziamento com-merciale (espresso dal saldo negativo tra variazioni di crediti di esercizio e varia-zioni di debiti di esercizio), finanzia-mento da disinvestimenti, diminuzione crediti finanziari e riduzione disponibi-lità.
Dal saldo tra il fabbisogno finanziario totale e l'ammontare del finanziamento interno, scaturisce infatti il « fabbisogno finanziario netto » che deve essere co-perto con capitali freschi attinti all'ester-no mediante nuove operazioni di finan-ziamento. Queste ultime sono ricondu-cibili a due grandi categorie: finanzia-menti a titolo di capitale e finanziafinanzia-menti a titolo di credito.
I primi, costituiti dagli apporti di par-tecipazione delle persone alle quali spet-tano i risultati economici dell'impresa e da utili non distribuiti, presentano un costo insito nell'erogazione di dividendi.
Tale esigenza, che riveste caratteristiche di rigidità oltre che di congruità, im-pone la stima del « tasso totale di rimu-nerazione » (comprensivo sia degli utili distribuiti che della rivalutazione dei certificati azionari) da corrispondere ai detentori del capitale, in funzione prin-cipalmente del rischio cui è sottoposta l'attività svolta dall'azienda.
I finanziamenti a titolo di credito, pur presentandosi sotto molteplici aspetti, possono essere classificati in tre grandi categorie, in relazione al periodo di tem-po nel quale esplicano la loro funzione di apporto di mezzi liquidi all'impresa. Si distingue al riguardo tra:
1) finanziamenti a breve termine (secon-do una prassi comunemente accettata, di durata fino ad un anno);
2) finanziamenti a medio termine (du-rata da 1 a 5 anni);
3) finanziamenti a lungo termine (dura-ta superiore ai 5 anni).
Caratteristiche comuni a tutti i finan-ziamenti di credito possono identificarsi nella durata definita (anche se, nella pra-tica aziendale, si presenta frequentemen-te la necessità di « stabilizzare » i finan-ziamenti a breve mediante l'accensione di aperture di credito di importo pari ai finanziamenti in scadenza) e nella re-tribuzione prefissata.
Essi presentano inoltre un rilevante gra-do di elasticità, adattangra-dosi agevolmente alle molteplici situazioni che la dinami-ca aziendale costantemente comporta. In alternativa, l'impresa può ricorrere a istituti integrativi delle tradizionali forme di finanziamento, in primo luogo al contratto di leasing. Quest'ultimo pre-senta, tra l'altro, il vantaggio di non figurare come passività nel bilancio del-l'azienda locataria, lasciando quindi in-tatte le normali linee di credito ban-cario.
Rende inoltre disponibile parte del ca-pitale circolante per impieghi altamente produttivi, poiché i mezzi monetari non saranno presumibilmente immessi in im-mobilizzazioni dotate di scarsa redditi-vità.
Si tenga comunque presente che in ogni caso « la decisione fondamentale che la Direzione deve prendere è una decisio-ne che gli azionisti interpretano come una scelta fra tasso di distribuzione de-gli utili e tasso di sviluppo. Essa deve essere presa alla luce delle caratteristi-che dell'ambiente e delle prospettive dell'azienda.
Ad esempio, se le possibilità di svilup-po non sono apprezzabili e se il flusso di cassa prodotto dalla gestione è
supe-Fig. 3. Relazioni tra obiettivi di impresa e programmazione finanziaria.
riore alla entità degli investimenti rea-lizzabili, o se l'investitore ha una gran-de propensione al reddito immediato, allora è opportuno che la società rico-nosca dividendi anche a prezzo di un successivo aumento di capitale » (W. W. Sihler: « Framework for financial deci-sion »).
La definizione degli elementi necessari per la concreta realizzazione delle scel-te di politica finanziaria può essere age-volmente sintetizzata confrontando i previsti fabbisogni di capitali con le re-lative coperture mediante la redazione di un apposito prospetto, come indicato nella tabella 1.
L'elaborazione del programma finanzia-rio pluriennale consente di graduare nel tempo l'ammontare delle coperture in relazione alla entità dei fabbisogni. L'analisi finanziaria preventiva, pur co-stituendo una valida base per la deter-minazione delle future necessità di capi-tali, non consente tuttavia — nella sua espressione tradizionale — di valutare gli effetti sulla struttura finanziaria del-l'impresa di eventi difformi da quelli previsti nel piano programmatico plu-riennale. Essa deve pertanto essere in-tegrata da una classificazione, sia pur sommaria, del grado di mobilità delle risorse finanziarie disponibili in un de-terminato arco temporale.
Particolare attenzione dovrà infine esse-re dedicata alla flessibilità delle ipotesi assunte come base per la formulazione del piano di finanziamento, lo sviluppo dell'impresa dipendendo anche dalla ca-pacità di adattamento a situazioni am-bientali future di difficile configurazione. Sotto questo aspetto, appare
indispensa-Fig. 4. Schema di programmazione tempificata.
bile l'elaborazione di strategie di com-portamento alternative, in relazione alla molteplicità degli eventi ipotizzabili in un congruo orizzonte temporale. In ogni caso, l'impresa dovrà agire in condizioni di operatività economica, mantenendo inalterata la capacità di trattenere ed attrarre i fattori produttivi indispensabili al suo sostentamento.
L'EQUILIBRIO FINANZIARIO DELLA GESTIONE
Esaurite le risorse derivanti dal finan-ziamento interno (condizionato, nelle sue componenti di autofinanziamento econo-mico e di autofinanziamento commer-ciale rispettivamente dalle risultanze del-la gestione economica e da fattori pre-valentemente esterni alla dinamica ge-stionale), l'impresa, come si è osservato, può ricorrere — per far fronte ai propri fabbisogni di mezzi monetari — ad ap-porti a titolo di capitale o a titolo di credito.
La ricerca di un soddisfacente rapporto tra disponibilità reperibili sul mercato e mezzi propri, si pone cosi come ele-mento di rilievo nella moderna econo-mia aziendale. Il problema non può es-sere risolto senza tener conto dei vari vincoli cui l'impresa deve sottoporsi. Primaria importanza riveste la situazio-ne del mercato finanziario situazio-nei suoi limiti quantitativi (espressi dal complesso delle
risorse disponibili) e qualitativi (eviden-ziati dagli ordinamenti vigenti, che pos-sono imporre determinate forme di fi-nanziamento).
Un ruolo essenziale assumono inoltre considerazioni attinenti al rischio, red-ditività, flessibilità e mantenimento di un soddisfacente grado di autonomia gestionale.
• Il rischio può essere definito in rela-zione agli eventi verificatisi in passato e alla possibilità di una loro manifesta-zione futura.
Esso esprime l'eventualità che l'impresa non riesca a mantenere, nel lungo anda-re, una stabilizzata attitudine a rimune-rare congruamente i fattori produttivi di cui costantemente necessita. Di fron-te a tale evenienza, il comportamento più razionale appare la formulazione di strategie alternative in relazione alla va-riabilità ambientale e la determinazione degli effetti che l'attuazione di tale comportamento riflette sulla redditività aziendale.
• La redditività, strettamente legata alle condizioni di operatività economi-ca, si configura come caratteristica atti-tudinale di lungo periodo e, in quanto tale, appare apprezzabile solo in un contesto dinamico che contempli l'evol-versi della gestione d'impresa.
Un parametro significativo è individua-bile nei profitti per azione indicizzati, espressi dal rapporto:
utile di esercizio per azione valore borsistico medio dei prezzi di
comp. rett.
In genere, se il reddito operativo (rap-presentato dall'utile prima della dedu-zione degli oneri finanziari e delle im-poste), supera un certo ammontare mi-nimo, il ricorso all'indebitamento per la copertura del fabbisogno finanziario incrementa gli utili per azione più di una nuova emissione azionaria.
• La flessibilità, sotto il particolare pro-filo in esame, si identifica nella capacità dell'impresa a fronteggiare eventi inat-tesi e imprevedibili, adattandosi alle nuove condizioni poste dal mercato. Essa riflette infatti il contrasto, che
sem-pre sussiste, tra l'elasticità strutturale dell'ambiente da un lato e la rigidità dell'ordinamento aziendale dall'altro. Si osservi al riguardo che la capacità di adattamento dell'impresa alle mutevoli condizioni ambientali non può conside-rarsi come attitudine a sé stante, ma co-me parte integrante del sistema formale che ne caratterizza le condizioni di sus-sistenza e di operatività.
Appare in tal modo possibile rendere economicamente configurato il rischio in-sito nell'esercizio di ogni attività econo-mica, ponendo idonee premesse al con-seguimento di reddito nel lungo periodo attraverso la realizzazione di alternative di sviluppo dimensionale.
• Un ulteriore significativo approccio alla problematica in esame è infine of-ferto dal perseguimento di un soddisfa-cente grado di autonomia gestionale (economica e finanziaria). Quest'ultimo aspetto, caratterizzante soprattutto le strategie di sviluppo, si sostanzia, in ge-nere, in una politica di ampliamento e ristrutturazione delle dimensioni azien-dali, con favorevoli ripercussioni sulla produttività.
Tale logica di comportamento, se ri-spondente a criteri di efficienza e ra-zionalità, consente lo sviluppo di un piano d'azione orientato in senso pro-spettico (future oriented) integrato, coor-dinato e coerente, istituendo altresì una connessione tra finalità operative ed obiettivi strategici, premessa indispen-sabile per l'attuazione di una razionale impostazione del processo di program-mazione. Le correlazioni e i legami di interdipendenza tra le accennate varia-bili sono evidenziati nella figura 3. La definizione, in via programmatica, dei diversi elementi di analisi, implica l'individuazione oltre che delle compo-nenti funzionali, anche degli schemi temporali, indispensabili per la realizza-zione degli obiettivi prefissati, secondo le modalità indicate nella figura 4. Sotto tali presupposti la programma-zione finanziaria realizza pienamente la sua funzione di strumento essenziale per l'impostazione di una corretta ed equilibrata gestione aziendale.
Ciò appare tanto più evidente conside-rando che l'impresa moderna, inserita in
Tabella 1. Previsione dei fabbisogni e delle coperture finanziarie (anno 19X1-19XX)
Componenti Investimenti1
Rimborsi di debiti finanziari2
Capitale di esercizio3
Fabbisogno finanziario totale
Autofinanziamento economico 4
Autofinanziamento commerciale 3 '
Fabbisogno finanziario netto
Cosi suddiviso: — Aumento di capitale — Finanziamenti di credito Totale a pareggio Importo Composizione % 100%
' Al netto di eventuali disinvestimenti e compreso l'aumento delle disponibilità.
2 Al netto della diminuzione crediti finanziari e riduzione disponibilità.
3 II capitale di esercizio e l'autofinanziamento commerciale rappresentano due modi di essere della stessa realtà aziendale espressa rispettivamente da una variazione positiva o negativa del saldo tra i crediti e i debiti di esercizio. Nel primo caso si è in presenza di un fabbisogno finanziario, nel secondo di una copertura. Nella figura sono evidenziate, per completezza, entrambe le situazioni prospettate che, nella concreta realtà aziendale, rivestono ovviamente carattere alternativo.
4 Saldo disponibile per ammortamenti e riserve.
5 Compresa l'eventuale espansione programmata del debito verso fornitori.
un ambiente economico-sociale caratte-rizzato da costi crescenti, scarsità di ca-pitali e notevoli tensioni concorrenziali, deve accrescere la propria competitività, opponendo una valida forza al dina-mismo del mercato.
La realizzazione di tale obiettivo, intesa a ridurre i costi di produzione, risponde pienamente alle esigenze di aggiorna-mento insite nella stessa struttura azien-dale.
L'estrinsecazione — attraverso l'elabora-zione di un appropriato piano program-matico — degli obiettivi di fondo per-seguiti, permette inoltre l'attuazione di scelte razionali, pur tenendo conto del vincolo posto dalle risorse reperibili a condizioni di mercato.
D'altro canto, la rappresentazione delle future condizioni ambientali attraverso l'individuazione di scenari alternativi, consente la formulazione di adeguate ri-sposte alle mutate condizioni di opera-tività.
Ampliamento dimensionale e adegua-mento strutturale concorrono cosi con-giuntamente a determinare le condizioni oggettive di sviluppo dell'impresa, indi-spensabili alla sua stessa sopravvivenza.