4. Valutazione degli strumenti finanziari derivati
4.3 Tecniche di valutazione del fair value
I criteri da seguire per la determinazione del fair value degli strumenti finanziari derivati sono enunciati dall’art. 2426, co. 4, c.c.; l’articolo in questione, in particolare, dispone che “il fair value è determinato con riferimento:
a) al valore di mercato, per gli strumenti finanziari per i quali è possibile individuare facilmente un mercato attivo; qualora il valore di mercato non sia facilmente individuabile per uno strumento, ma possa essere individuato per i suoi componenti o per uno strumento analogo, il valore di mercato può essere derivato da quello dei componenti o lo strumento analogo;
b) al valore che risulta da modelli e tecniche di valutazione generalmente accettati, per gli strumenti per i quali non sia possibile individuare facilmente un mercato attivo; tali modelli e tecniche di valutazione devono assicurare una ragionevole approssimazione al valore di mercato.”.
A portare chiarezza sulle modalità di applicazione del criterio valutativo appena enunciato è intervenuto l’OIC 32 (app. B.10 e ss.), disponendo che per la determinazione del fair value di uno strumento finanziario derivato è necessario seguire una precisa gerarchia di valori. L’OIC 32, riprendendo quanto già stabilito dai principi contabili internazionali, richiama il concetto di “gerarchia di fair value” suddividendo i valori trovati in tre livelli, in ragione della qualità dei dati utilizzati come input durante il
181 Cfr. ORGANISMO ITALIANO DI CONTABILITÀ, (nt. 159), p. 1247, ove nell’app. B.8 l’OIC 32 afferma
che: “Il prezzo del mercato principale (o più vantaggioso) utilizzato per valutare il fair value dello
strumento finanziario derivato non deve essere rettificato in virtù dei costi dell’operazione. I costi dell’operazione non sono una caratteristica dello strumento finanziario derivato; piuttosto, essi sono specifici dell’operazione e varieranno a seconda delle modalità con cui una società effettua un’operazione relativa allo strumento finanziario derivato”.
processo di valutazione. In tal senso, deve essere sempre privilegiato il fair value con il livello più alto ottenibile, facendo in modo che il valore trovato rispecchi nel modo più fedele possibile le assunzioni del mercato; solamente in mancanza di elementi sufficienti ad ottenere un determinato livello di fair value, è consentito passare alla valutazione di grado inferiore.
I tre livelli di fair value previsti per la determinazione del valore degli strumenti finanziari derivati182 sono:
• livello 1: valutazione effettuata utilizzando prezzi quotati in mercati attivi ai quali l’impresa ha accesso alla data di determinazione del fair value;
• livello 2: valutazione effettuata utilizzando come dati input osservabili sul mercato;
• livello 3: valutazione effettuata utilizzando come dati input non osservabili sul mercato e che pertanto devono essere stimati.
In riferimento al tema trattato, il fair value di livello 1 è determinato facendo riferimento al valore di mercato degli strumenti finanziari derivati per i quali è possibile individuare facilmente un mercato attivo183. È il caso degli strumenti finanziari derivati standardizzati e quotati nei mercati regolamentati, per i quali il valore è rappresentato da una quotazione di mercato. Il fair value di uno strumento finanziario derivato determinato sulla base della sua quotazione di mercato è di livello 1.
Nel caso in cui i derivati non siano quotati in mercati attivi è necessario verificare se esistono mercati attivi per strumenti analoghi; si aprono in questo caso due possibili scenari:
•
esistono mercati attivi per strumenti analoghi. In questo caso il fair value è determinato facendo riferimento al prezzo su un mercato attivo di uno strumento finanziario derivato analogo. Il fair value così determinato è di livello 2184.
182 Ma più in generale per qualsiasi attività o passività oggetto di rilevazione.
183 Cfr. ORGANISMO ITALIANO DI CONTABILITÀ, (nt. 159), p. 1214, ove al punto n. 21 l’OIC 32
afferma che: “Il mercato attivo è un mercato in cui le operazioni relative a strumenti finanziari derivati
si verificano con una frequenza e con volumi sufficienti a fornire informazioni utili per la determinazione del prezzo su base continuativa”.
184 Il fair value è considerato di livello 2 anche nel caso in cui sia determinato partendo dalle quotazioni
•
non esistano mercati attivi per strumenti analoghi. In questo caso è necessario utilizzare modelli valutativi di mercato alimentati con dei parametri185 (o input) che possono essere osservabili o non osservabili su mercati attivi186.Se il fair value dello strumento finanziario derivato è determinato utilizzando parametri osservabili (come tassi di interesse, curve dei rendimenti, volatilità implicite) il fair
value ottenuto è di livello 2187.
Nel caso in cui invece i parametri utilizzati non siano osservabili su un mercato attivo, e debbano quindi essere stimati al fine dell’applicazione della tecnica di valutazione, il
fair value ottenuto è considerato di livello 3188.
Tra le tecniche di valutazione maggiormente utilizzate per la determinazione del fair
value di uno strumento finanziario derivato di livello 2 e di livello 3 l’OIC 32 (appendice
B.23) ricomprende:
a) il metodo basato sulla valutazione di mercato, che utilizza come parametri prezzi e altre informazioni rilevanti generate da operazioni di mercato riguardanti strumenti finanziari derivati. In questa categoria rientrano, ad esempio, i metodi che si basano sui multipli di mercato;
b) i metodi finanziari o reddituali, che procedono alla determinazione del fair value dello strumento finanziario derivato mediante l’attualizzazione dei flussi finanziari o reddituali futuri attesi provenienti dal derivato stesso. Nell’ambito dei metodi finanziari rientrano tecniche valutative come il discounted cash flow (DCF), mentre tra quelli reddituali rientrano, ad esempio, i modelli di
185 Secondo l’OIC 32 (par. 24) i parametri sono le assunzioni che gli operatori di mercato utilizzano per
determinare il prezzo di uno strumento finanziario derivato.
186 Cfr. ORGANISMO ITALIANO DI CONTABILITÀ, (nt. 159), p. 1247, ove nell’app. B.9 l’OIC 32 afferma
che “è necessario massimizzare l’utilizzo di parametri osservabili rilevanti, riducendo invece al minimo quello dei parametri non osservabili su mercati attivi, al fine di determinare un fair value per lo strumento finanziario derivato che sia il più oggettivo e affidabile possibile”.
187 Per una panoramica dei parametri ritenuti osservabili v. ORGANISMO ITALIANO DI CONTABILITÀ, (nt.
159), p. 1248, nell’app. B.18.
188 In caso di parametri non osservabili su un mercato attivo L’OIC 32 (app. B.20 e ss.) specifica che
tali input “devono riflettere le assunzioni che gli operatori di mercato utilizzerebbero nel determinare
il prezzo dello strumento finanziario derivato incluse le assunzioni circa il rischio inerente le tecniche di valutazione e i parametri utilizzati nella tecnica di valutazione” e che “una società deve elaborare parametri non osservabili utilizzando le migliori informazioni disponibili nelle circostanze specifiche, che potrebbero anche includere i dati propri della società”.
misurazione del prezzo delle opzioni, quali, ad esempio, la formula di Black-
Scholes-Merton o il modello degli alberi binomiali189.
In ultima istanza, ai sensi dell’art 2426, co. 5, c.c. il fair value di uno strumento finanziario derivato non deve essere determinato nei casi in cui l’applicazione dei criteri indicati non sia idonea a fornire un risultato attendibile. A tal riguardo, l’OIC 32 (app. B.12) afferma che la non attendibilità del fair value si verifica quando:
a) la variabilità nell’intervallo delle stime ragionevoli sia significativa per lo strumento esaminato;
b) la probabilità delle varie stime all’interno dell’intervallo non possano essere valutate ragionevolmente e utilizzate nella stima del fair value.
Nei rari casi in cui il fair value non possa essere determinato190, l’OIC 32 (app. B.13) richiede che la società ne fornisca informativa nella nota integrativa, indicando le caratteristiche dello strumento finanziario derivato e le ragioni che ne hanno causato l’inattendibilità della stima al fair value.
189 V. BLACK F., SCHOLES M., (nt. 60); MERTON R., (nt. 60); HULL J., (nt. 31); AA.VV., Politiche
finanziarie e strategie di investimento, Venezia, 2015.
190 In argomento: DE ANGELIS, (nt. 89), p. 155 ss., “Talvolta, inoltre, i prezzi di mercato sono poco
significativi per l’individuazione del valore corrente di determinati strumenti finanziari, come accade ad esempio quando un mercato è poco attivo o non ben consolidato, ovvero i volumi trattati sono scarsi in relazione alla quantità di strumenti da valutare; e talaltra, infine un market value non è proprio disponibile, come quando gli strumenti da valutare non sono negoziati in alcun mercato organizzato - o regolamentato, o ufficiale - e per i prezzi dei medesimi non esiste alcuna rilevazione sistematica, per quanto ufficiosa. In tali ipotesi dovrà dunque farsi ricorso - per individuare con grado apprezzabile di approssimazione il fair value - ad altre tecniche valutative, che possono consistere, a seconda della varietà degli strumenti anzidetti, nell’analisi dei flussi finanziari attualizzati, in altri metodi di determinazione del prezzo delle opzioni o di diversi prodotti strutturati articolati in funzione di procedimenti di matematica finanziaria o di parametri desunti dall’applicazione di formule di finanza aziendale, od anche nell’astrazione di una fascia di valori entro cui si possa ragionevolmente stimarsi ricadere il valore corrente dello strumento finanziario in esame. Non è neppure escluso che il fair value non possa venire determinato con sufficiente attendibilità […] in tal caso esso non può venire usato come criterio di valutazione e per le attività finanziarie in questione non resta che la valutazione al costo, da sottoporre evidentemente a revisione per accertare che per le medesime attività non si siano generate perdite significative di valore…”.