Gli altri rischi delle CCP

Le Controparti Centrali sono confrontate ad altri rischi, diversi da quello di credito di controparte, tra cui quello di liquidità, sia pure indirettamente.

268 CPIM-IOSCO, Resilience and recovery of central counterparties (CCPs): further guidance o the PFMI – Consultative Report, August 2016

269 CPMI-IOSCO: Guidance on CCP Resolution and Resolution Planning, 2016

270 I Margini Iniziali sono intesi come collaterale posto a garanzia.

Il rischio di liquidità è il rischio che una controparte, un partecipante o un’altra entità, che non dispone di fondi sufficienti per fare fronte alle sue obbligazioni finanziarie quando sarà necessario, ma potrà farlo in futuro. Nel caso specifico delle IFM il rischio di liquidità può concretizzarsi quando una o più partecipanti alla infrastruttura finanziaria di mercato diventano insolventi, sebbene alcune IFM possono essere esposte al rischio di liquidità anche in assenza del fallimento di un partecipate diretto, a causa ad esempio della mancata prestazione da parte di un fornitore di liquidità.

Rischio di credito di controparte e rischio di liquidità sono distinti anche se si possono realizzano importanti interazioni e interdipendenze fra i due tipi di rischi poiché le risorse che l’infrastruttura indirizza verso la copertura del rischio di credito può esse insufficientemente liquida per permettere alla stessa di soddisfare i propri pagamenti agli altri partecipati alla scadenza, il che potrebbe compromettere la redditività della infrastruttura finanziaria di mercato²⁷¹.

Nel gestire il rischio di liquidità le CCP chiedono ai partecipanti collaterale di elevata qualità, monitorano i flussi di pagamento, oppure mettono in atto stress test interni mirati al controllo della liquidità necessaria e a mantenere le linee di credito con le banche commerciali oppure le linee di credito intraday con la banca centrale nel caso sia previsto e fattibile. Tuttavia, allo stato attuale una CCP operante nell’Eurozona non può i alcun modo contare sul ricorso all’ELA (Emegency Liquidity Assistance) presso la BCE allo scopo di fare fronte al rischio di liquidità.

Le banche sistemiche (G-SIBs) in qualità di membri della CCP possono anche svolgere la funzione di membro compensatore per conto dei loro clienti, che non possono diventare partecipanti diretti e quindi accedere direttamente alla CCP. Questa sostituzione ha il vantaggio di rendere possibile l’accesso ad un servizio altrimenti precluso a tante controparti non finanziarie necessitanti della compensazione centrale e al tempo stesso alle banche sistemiche di mettere a disposizione delle CCP le loro linee di credito a cui attingere nel caso di carenza di liquidità. Inoltre, una CCP piò

271 IOSCO. “Recovery of financial market infrastructures”, October 2014, pag.12.

utilizzare le banche commerciali come depositario del collaterale ricevuto dal partecipante diretto. I partecipanti diretti, inoltre, in situazioni critiche dovute al fallimento di un partecipante diretto, può aiutare la CCP a liquidare e coprire le posizioni del membro insolvente, accollandosi le posizioni del membro insolvente. Ciò può includere servizi (a pagamento) di regolamento di titoli forniti da banche sistemiche a una CCP che non ha un conto, aperto presso un sistema di pagamenti.

Viceversa una CCP può impiegare i servizi di banche sistemiche che operano come banca di regolamento e custodia²⁷².

I partecipati diretti in situazioni di stress durante una crisi possono, oltre a gestire le proprie posizioni svolgono anche altre funzioni come sostenere la CCP attraverso provviste di liquidità, accettando posizioni del partecipante diretto insolvente e partecipando ad aste allo scopo di aiutare la CCP a coprire o liquidare le posizioni del membro insolvente²⁷³.

La revisione di EMIR non ha riguardato il requisito di liquidità, né tantomeno la proposta di regolamento della Commissione sulla creazione di un quadro per il risanamento e la risoluzione delle CCP, ha previsto dei cuscinetti per fare fronte al rischio di liquidità, a breve e a medio termine, come invece la BRRD ha fatto, sulla base di quanto stabilito in Basilea III, per le banche introducendo due nuovi vincoli consistenti in misure quantitative basati su altrettanti rapporti, quali il ratio di liquidità LCR (Liquidity Coverage Ratio²⁷⁴), allo scopo di creare riserve di liquidità a breve, e il

272 Wendt F., “Central Counterparties: Assessing their Too Important to Fail Nature”, IMF Working Paper, WP/15/21, 15 January 2015, pag. 9.

273 Steigerwald, R.S., “Financial Market Infrastructure: Selected References. An Introduction to literature on Payment System. Trade Execution Facilities and Post-Trade Clearing and Settlement Systems, Federal Reserve Bank of Chicago, Financial Group mimeo, 2014.

274 Il “Liquidity Coverage Ratio”, è un indicatore di breve termine con il quale viene richiesto alle banche di detenere attività liquide di elevata qualità sufficienti a fronteggiare uno scenario di stress acuto, superando una fase accentuato deflusso di fondi della durata di 30 giorni senza dover ricorrere al rifinanziamento presso la Banca Centrale. Per ulteriori approfondimenti si rinvia a: “Basilea 3 Gli impatti sulle banche” a cura di F. Tutino, G. Birindelli, Paola Ferretti, Egea, 2011.

NFSR (Net Stable Funding Ratio²⁷⁵) che è un indice di liquidità strutturale a più lungo termine.

Poiché le CCP non seguono un unico modello di business, ma al contrario presentano diverse strutture e organizzazione modellate sulla base dei diversi mercati in cui operano e dei modelli di business scelti. Conseguentemente, non esiste un unico modello di gestione dei rischi. Sono le CCP a scegliere il modello di calcolo dei Margini, poiché in Principi internazionali per le IFM si limitano a prescrivere i requisiti ma non a prescrivere un tipo specifico di modello con cui la CCP deve determinare i requisiti di margine iniziale²⁷⁶. L’importate che in ultima istanza sia un modello robusto e adeguatamente conservativo.

Tra i modelli più frequentemente utilizzati per calcolare i margini iniziali ritroviamo i modelli SPAN (Standard Portfolio Analysis of Risk) e il modello HVaR (Historical Value at Risk). Nei modelli SPAN i requisiti di margini iniziale sono calcolati basandosi su shock di mercato ipotetici, utilizzando dati storici relativi ai prezzi e alla volatilità. I margini iniziali sono calcolati separatamente per ogni prodotto compensato dalla CC, con il vantaggio di ridurre il margine richiesto in un portafoglio di posizioni.

Ciò riconosce che i prezzi di prodotti economicamente collegati tendono ad essere correlati.

I modelli HVaR calcolano i requisiti di margine valutando nel complesso il portafoglio del partecipante, e non per ogni singolo prodotto come nel primo modello, e utilizzando le serie storiche relative ai movimenti dei prezzi nel tempo. Il margine iniziale è concepito per coprire le perdite.

Entrambi i modelli determinano calcoli di requisiti di margini elevati rispetto ad altri, ciò dipende da come vengono implementati. Ci sono tre specifici parametri ai quali

275 Il “Net Stable Funding Ratio”, è un indicatore di lungo termine con il quale viene richiesto alle banche di detenere un’adeguata posizione di funding in grado di coprire le attività non liquidabili e on generatrici di liquidità entro l’orizzonte temporale di un anno. L’indice richiede che le attività meno liquide “Required Stable Funding, RSF) siano finanziati da fonti “stabili” (stable funding). Per ulteriori approfondimenti si rinvia a: “Basilea 3 Gli impatti sulle banche”

a cura di F. Tutino, G. Birindelli, Paola Ferretti, Egea, 2011

276Carter, L. Cole, D., “Central Counterparty Margin Framework”, Bulletin | December Quarter 2017

tutti i margini iniziali fano affidamento: 1) Lookback period (che include la serie storica dei prezzi usati nel modello, normalmente include periodi di stress del mercato poiché durate questi periodi di stress i margini richiesti sono più elevati), 2) Margin period of risk altrimenti definito close-out periode (un lungo close-out period tende a produrre un elevato requisito di margine), 3) Intervallo di confidenza, che richiede alla CCP di stabilire il margine iniziale a un livello tale da coprire almeno il 99% di esposizioni future stimate. Poiché questo significa che l’1% di intervallo di confidenza si traduce alla fine in un requisito di margine elevato.

In generale le CCP utilizzano i modelli SPAN quando compensano strumenti derivati basati su scambi, come nel caso dei derivati su tassi di cambio, futures o opzioni, mentre i modelli HVaR sono particolarmente usati per i derivati OTC su tasso d’interesse.

Attualmente la gran parte dei modelli interni di gestione dei rischi utilizzati dalle CCP per definire i margini sono basati sulla metodologia VaR (Value at Risk) che si basa sull’assunzione secondo cui tutte le posizioni del membro inadempiente saranno chiusi in un singolo momento e nello stesso scenario statico di mercato. Tipicamente questi modelli assumono che un portafoglio sia regolato al prezzo di fine giornata e in ogni caso ad un prezzo medio, con la promessa che i mercati siano in grado di assorbire illimitati volumi senza spese aggiuntive. Tuttavia le CCP hanno riconosciuto i limiti di questi modelli poiché hanno limitate capacità di catturare e contabilizzare i rischi non coperti, e secondo Cerezetti²⁷⁷ questi modelli sono altresì incapaci di catturare le interazioni fra requisiti di margini e procedure di close-out. Per tale motivo ha proposto un approccio differente alle esposizioni al rischio di una CCP, attraverso un modello di misurazione dei margini iniziali che tenga conto anche delle strategie di close-out adoperate dalle CCP. Senza addentrarci in una valutazione minuziosa del modello proposto possiamo concludere affermando che il fine di questo modello è quello di

277 Cerezetti (et altri), “Market liquidity, closeout procedures and initial margin for CCP”, The European Journal of Finance, 25 July 2018.

tradurre in termini matematici le procedure di close-out allo scopo di ottenere una strategia di close-out (intesa come strategia che la CCP adotta per rispondere all’evento di inadempimento di un membro garantendo nel contempo la continuità delle sue operazioni) che minimizzi il rischio di mercato, il rischio di liquidità inteso anche come rischio di provvista di liquidità derivato dall’inadempimento del partecipante diretto.

La specificità del modello consiste nel fatto che è basato simultaneamente su diverse tipologie di rischi contestualmente. Questa strategia permette di contabilizzare la mutua dipendenza che esiste fra i diversi rischi. In altri termini la CCP può usare le perdite potenziali generate da questa strategia sia calibrando i suoi sistemi di margini direttamente sia testando indirettamente i sottostanti, incluso l’adeguatezza dell’importo del margine richiesto.

Così come non esistono neppure un modello unico delle procedure che guidano le CCP nelle loro azioni fino a quando l’esposizione ai portafogli del membro inadempiente non sarà liquidata comunemente attraverso procedure di gestione degli inadempimenti (close-out procedures). Queste procedure assicurano la continuità delle operazioni di una CCP allorquando si verifica l’inadempimento di uno o più partecipanti significativi, attraverso una prudente e ordinata liquidazione dei portafogli del membro o dei membri insolventi (Cerezetti, 2018).

Cerezetti²⁷⁸ afferma a tal proposito che la CCP nel gestire l’inadempimento di un suo partecipante non solo protegge la CCP ma definisce il modello attraverso cui mitigare il rischio sistemico, poiché la CCP diversamente da altre istituzioni finanziarie dove una delle principali fonti di rischio deriva dall’indebitamento, per le CCP è la loro abilità nel gestire le proprie funzioni nel caso si materializzino rischi, che evita la propagazione di shock nel sistema finanziario²⁷⁹.

278 Cerezetti (et altri), “Market liquidity, closeout procedures and initial margin for CCP”, The European Journal of Finance, 25 July 2018.

279 Cerezetti (et altri), “Market liquidity, closeout procedures and initial margin for CCP”, The European Journal of Finance, 25 July 2018.