Il valore attribuito alla CSR dagli analist

Come si è visto nei capitoli precedenti, la CSR è un concetto che sta prendendo sempre più rilevanza all’interno della sfera economica globale. Essa, come è emerso dal capitolo 2, appare essere relazionata con le performance economiche/finanziarie di una data azienda (Balabanis 1998) e in particolare pare che questa relazione abbia segno positivo ( Waddok 1997, Tsoutsoura 2004), ovvero una migliore CSR (in termini quantitativi e qualitativi) comporta una susseguente miglior performance finanziaria. Per quel che riguardava, invece la componente della CSR relativa all’impatto ambientale il capitolo 3 ha mostrato che la sua conseguenza sulle performance economico-finanziarie può mutare in funzione di particolari caratteristiche dello specifico fattore inquinante (waste emission vs emissione gas serra), nonché dalla forma mentis dei diversi stakeholder coinvolti. Quello che preme adesso è vedere la percezione che gli analisti e gli investitori hanno in merito alla tendenza, che stanno assumendo le aziende, di interessarsi attivamente alle questioni sociali.

Il problema che sorge con riferimento a questo aspetto è che esso non è facilmente identificabile e valutabile. I singoli individui non sono in grado di valutare ogni singola attività compiuta dalle aziende nell’ambito socio-ambientale. Per porre rimedio a tale problema negli anni, specialmente nei più recenti, sono stati costituiti degli indici in grado di rendicontare in modo sintetico queste attività. Si ricorderà infatti, che in precedenza sono stati proposti il KLD e il DSI400: questi sono esempi, utilizzati nella pratica, di cosa si intenda con la definizione “indice sintetico con capacità segnaletiche in merito alle performance sociali”. La costruzione di tali indici consente alle imprese, che mettono in pratica la CSR, di dare più attendibilità alla disclosure informativa in ambito sociale che esse producono, nonché permette la comparabilità tra aziende sia del medesimo paese che di paesi diversi.

Insieme a questi indici, sono stati formulati, con una finalità analoga, anche degli CSR score o CSR rating. Questi indicatori ricoprono un ruolo significativo nel lavoro degli analisti. Quest’ultimi hanno un ruolo rilevante nel contesto economico mondiale102_;

tracciano le performance delle singole aziende nel tempo e forniscono due prodotti: previsioni sugli utili futuri e consigli di investimenti per i propri clienti, in merito all’acquisto, vendita o mantenimento di quote di partecipazione o di azioni in ciascuna azienda, (Ioannou 2014). Essi nel formulare le proprie raccomandazioni tengono conto delle varie performance sociali conseguite dalle aziende, espresse appunto, tramite tali indicatori.

L’atteggiamento messo in essere dagli analisti nei confronti di tali score è mutevole. Nel corso degli anni hanno preso vita, come abbiamo visto nel primo capitolo, diverse correnti a favore e contro le attività di CSR, che si sono alternate per importanza nei vari periodi storici. Alcune correnti (Friedman, 1962) che ritenevano queste attività un costo ingiustificato a carico degli azionisti, immaginavano l’azienda costituita secondo la logica dell’agenzia103_{, ovvero un contesto nel quale i manager (agenti) sono impegnati a} raggiungere i propri obiettivi di legittimazione e a consolidare le proprie aspirazioni, prima che impegnarsi per soddisfare gli interessi dei propri shareholder (principali). Fintanto che ha predominato tale corrente di pensiero, gli analisti tendevano a vedere negativamente gli alti score/rating di CSR, dato che le attività messe in essere dai manager per essere legittimati erano considerate alla stregua di costi di agenzia, e pertanto risultavano più pessimisti nei confronti dell’azienda che li possedeva.

Negli anni più recenti si è però sempre più imposta un’altra tipologia di scenario, più orientata agli stakeholder. In tale contesto la CSR è vista come una sorta di assicurazione per gli assets intangibili, o come mezzo per mitigare il rischio, e di conseguenza anche il comportamento degli analisti è differente. Essi hanno una visione meno pessimistica e quindi optano per raccomandazioni ottimistiche in merito ad aziende con alti livelli di CSR score.

Interessante a tal proposito appare essere la ricerca condotta da Ioannou (2014) che va ad esaminare in che modo sono cambiati nel tempo, i comportamenti degli analisti, in termini

103 _{Ci si riferisce al fenomeno conosciuto col nome di Agency Theory. “The agency theory is a supposition}

that explains the relationship between principals and agents in business. Agency theory is concerned with resolving problems that can exist in agency relationships due to unaligned goals or different aversion levels to risk. The most common agency relationship in finance occurs between shareholders (principal) and company executives (agents). Agency theory addresses problems that arise due to differences between the goals or desires between the principal and agent. This situation may occur because the principal isn’t aware of the actions of the agent or is prohibited by resources from acquiring the information. For example, company executives may have a desire to expand a business into other markets. This will sacrifice the short- term profitability of the company for prospective growth and higher earnings in the future. However, shareholders that desire high current capital growth may be unaware of these plans.”

di raccomandazioni, nei confronti di imprese con elevati score di CSR. Egli analizza un ampio campione di aziende americane quotate in borsa nel periodo 1993-2007, utilizzando come variabile dipendente il consenso medio degli analisti in un dato anno e come variabile indipendente lo score di CSR sulla base dei dati del KLD index, e ottiene come risultato il fatto che nei primi anni ‘90 gli analisti tendevano a dare pareri più pessimisti in merito ad aziende con elevati CSR score, mentre verso gli ultimi anni analizzati (2007), la negatività delle raccomandazioni iniziava pian piano a scemare fino a sfociare in taluni casi in vere e proprie raccomandazioni positive. Questo, ha notato lo studioso, è in linea con il cambiamento delle correnti di pensiero dominanti nei diversi periodi storici, che passavano da una logica fortemente di agenzia a, via via, una logica più orientata alla creazione di benessere condiviso per i diversi tipi di stakeholder (tra i quali si ritrovano anche gli azionisti).

A tali conclusioni Ioannou (2014) è arrivato formulando un’analisi di regressione che andasse ad analizzare la correlazione tra il valore medio delle raccomandazioni degli analisti in un determinato periodo (variabile dipendente) e il total CSR strenght (variabile indipendente, indicativa del grado di intensità della CSR). Quest’analisi è basata sui risultati ottenuti dalla seguente equazione:

meanrecit = 𝛽1totstrit + 𝛽2Xit + 𝛽3Yit−1 + 𝛿Zi + 𝜖it

dove: 𝛽1 è il coefficiente di regressione di interesse (legato alla variabile di interesse Total CSR strenghts, identificativa del livello di CSR); Xit è un vettore delle variabili di controllo per l’impresa i-esima nell’anno t-esimo; Yit-1 è il vettore delle variabili di controllo (ritardatarie) per l’azienda i-esima nell’anno (t-1)-esimo; Zi è un vettore di costanti che rappresenta gli impatti esercitati dalle caratteristiche immutabili dell’azienda e dell’azione del tempo.

I risultati Iaonnou li ha costruiti in modo tale da arrivare progressivamente a coprire l’intero periodo d’osservazione (1993-2007), aggiungendo di volta in volta un anno all’arco temporale precedente. Per chiarire si fornisce un esempio: il primo valore del coefficiente di regressione è stato calcolato utilizzando i valori medi delle raccomandazioni e degli score di CSR del periodo 1993-1996; il secondo utilizzando i valori medi relativi all’intervallo 1993-1997; e così via. In questo modo è riuscito a cogliere il mutamento nel tempo.

Quello che ha notato in estrema sintesi fu che il coefficiente di regressione che lega CSR score (espresso mediante il Total CSR strenghts) e raccomandazioni medie degli analisti inizialmente negativo, inizia progressivamente a migliorare, diventando dapprima di un valore negativo più piccolo in valore assoluto e infine assumendo addirittura valori positivi (figura 4.1).

È altresì rilevante notare le altre conclusioni alle quali giunge Ioannou, principalmente due.

 Gli analisti con più esperienza sono quelli che più velocemente comprendono il cambiamento nella logica istituzionale sottostante le imprese e pertanto modificano più repentinamente il proprio atteggiamento.

Figura 4.1 Coefficienti di regressione tra CSR score e raccomandazioni medie degli analisti

Per giungere a tale conclusione lo stesso ricercatore ha ricostruito il medesimo modello di regressione, suddividendolo però in due parti: in una prima ricerca ha isolato un campione composto da due quartili rappresentanti gli analisti con più esperienza (Top Qrt); successivamente, ha costruito un secondo scenario focalizzandosi su un campione composto da due quartili rappresentanti gli analisti con minor esperienza (Btm Qrt). I risultati sono mostrati in figura 4.2.

Come si può vedere dal grafico, non solo gli analisti più esperti cambiano prima il genere di raccomandazione in relazione allo score di CSR (da negativa a positiva), ma lo fanno anche più repentinamente (la curva dei Top Qrt appare più ripida rispetto a quella dei Btm Qrt).

 Gli analisti di agenzie di intermediazione con più alta reputazione (e di solito di maggior dimensione) sono i primi a mutare comportamento.

Per giungere a tale affermazione Iaonnaou ha proceduto in modo del tutto analogo al precedente. Questa volta la suddivisione è avvenuta, invece che in base all’esperienza, in

Figura 4.2 Coefficienti di regressione tra CSR score e raccomandazioni medie degli analisti. Suddivisione in base all’esperienza degli analisti.

relazione alla dimensione dell’impresa di intermediazione, in particolare sui due migliori quartili rappresentativi della dimensione media e sui due peggiori.

Tutto ciò risulta essere in linea con quanto fino ad ora avanzato. Gli analisti, infatti hanno il compito di consigliare i propri clienti circa il modo più conveniente di investire le proprie risorse, in modo tale da massimizzarne il rendimento. Ebbene se, da quanto si è visto, le performance sociali influenzano positivamente quelle finanziarie dell’azienda, conferendo alla CSR un ruolo sempre più centrale all’interno delle aziende che puntano a buone performance specialmente nel medio lungo periodo, e facendola diventare un fattore critico di successo, è inevitabile che la presenza di tale caratteristica sia vista positivamente anche dagli analisti.