La struttura della proprietà e del controllo

La struttura della proprietà e del controllo che caratterizza un’impresa costituisce un fattore potenzialmente in grado di influenzare la composizione e il livello della remunerazione percepita

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sation policies, in Journal of Accounting and Economics, Vol. 16, N. 1-3, 1993, pp. 125-160; H. MEHRAN, Executive compensation struc-

ture, ownership, and firm performance, in Journal of Financial Economics, Vol. 38, 1995, pp. 163-184; N. OZKAN, Do Corporate Gover-

nance Mechanisms Influence CEO Compensation? An Empirical Investigation of UK Companies, cit., pp. 349-364.

(162) Cfr. C. SMITH, R. WATTS, The investing opportunity set and corporate financing, dividend, and compensation policies, cit., pp. 263-292; W. BABER, S. JANAKIRAMAN, S. KANG, Investment opportunities and the structure of executive compensation, in Journal of Accounting and Economics, Vol. 21, N. 3, 1996, pp. 297-318; J. CORE, W. GUAY, The use of equity grants to manage optimal equity incentive, in Journal of Accounting and Economics, Vol. 28, N. 2, 1999, pp. 151-184; J. WALKER, The Use of Performance-based Remuneration: High versus Low-

growth Firms, in Australian Accounting Review, Vol. 20, N. 3, 2010, pp. 256-264.

(163) Si consideri a titolo esemplificativo il settore immobiliare dei sub-prime. Le imprese che operano in tale settore effettuan- do prestiti a soggetti che non sono in possesso dei “tradizionali” requisiti di solvibilità per accedere ad un prestito sono natural- mente esposte ad un rischio maggiore rispetto a quello sopportato dalle imprese che, al contrario, effettuano prestiti solo a sogget- ti in possesso dei predetti requisiti.

(164) Si consideri a titolo esemplificativo il settore petrolifero. Le attività che devono essere realizzate in tale contesto si carat- terizzano per un certo livello di complessità e la loro attuazione richiede l’investimento di un ingente ammontare di risorse in atti- vità immateriali, quali gli studi per l’individuazione di nuovi pozzi petroliferi, e in attività materiali, rappresentate per esempio dalle spese la predisposizione degli impianti di perforazione.

(165) Sul legame tra complessità, dimensione aziendale e opportunità di crescita si vedano i paragrafi 2.5.2 e 2.5.4.

(166) Si pensi alla crisi manifestatasi sul settore automobilistico negli anni recenti a causa di un drastico calo nei livelli delle vendite.

(167) A riguardo si vedano, tra gli altri, i seguenti studi: D. ROBERT, A General Theory of Executive Compensation Based on Statisti-

cally Tested Propositions, cit., pp. 270-294; K. ELY, Interindustry Differences in the Relation between Compensation and Firm Performance Va-

riables, in Journal of Accounting Research, Vol. 29, N 1, 1991, pp. 37-58.

(168) Cfr. P. KOSTIUK, Firm Size and Executive Compensation, in The Journal of Human Resources, Vol. 25, N. 1, 1990, pp. 90- 105; D. BALKIN, L. GOMEZ-MEJIA, Compensation Practices in High-Technology Industries, in Personnel Administrator, Vol. 37, N. 4, 1984, pp. 635-650.

dagli amministratori. Come precedentemente illustrato nel capitolo 1, la presenza di un azionista di riferimento, in grado di esercitare una forte influenza sulla gestione aziendale (170_{), o di un a-}

zionista che, sebbene non sia in grado di esercitare una tale influenza, possiede una partecipazio- ne azionaria significativa (cosiddetto blockholder esterno) (171_{) favorisce la riduzione del problema}

di agenzia di tipo classico. Tali soggetti, grazie al possesso di un pacchetto azionario rilevante, possono avere la convenienza, nonché il potere e le informazioni necessarie, per esercitare un at- tività di monitoraggio sull’operato degli amministratori e, pertanto, rendere meno necessario l’utilizzo di strumenti di incentivazione, tra i quali rientra la remunerazione (172_{). Pertanto, è plau-}

sibile che in presenza di tali soggetti le imprese ricorrano meno a strumenti di remunerazione va- riabile e, poiché agli amministratori viene trasferito un rischio limitato, remunerino in maniera minore i propri amministratori. A riguardo, l’evidenza empirica mostra che nelle imprese caratte- rizzate da una struttura proprietaria maggiormente concentrata il livello della remunerazione degli amministratori risulta essere più contenuto (173_{) e che, con particolare riferimento alle imprese ca-}

ratterizzate da un azionariato frazionato, all’aumentare delle partecipazioni detenute dal blockholder esterno si verifica una riduzione nell’ammontare di remunerazione percepita dagli amministratori (174_{) ed un minor ricorso, da parte delle imprese, a strumenti di remunerazione basata su azioni}

(175_{). Altri lavori rilevano, invece, una maggiore intensità del legame tra remunerazione e perfor-}

mance aziendali (176_{). Altri studi hanno investigato il ruolo esercitato dall’identità degli azionisti di}

riferimento e dei blockholder esterni sulla remunerazione degli amministratori. Con riferimento ai primi, alcuni studi evidenziano che la remunerazione percepita dagli amministratori diminuisca se l’azionista di riferimento è rappresentato dallo Stato o da altri enti pubblici, mentre aumenti se è costituito da una famiglia (177_{). Una tale differenza è attribuibile alla presenza di membri della fa-}

miglia all’interno dei consigli di amministrazione (178_{). Tuttavia, altri studi che hanno analizzato la}

remunerazione degli amministratori di imprese famigliari hanno rilevato che gli amministratori appartenenti alla famiglia che controlla l’impresa siano pagati meno rispetto agli altri amministra- tori (179_{). Studi sull’identità dei blockholders esterni hanno riscontrato che la presenza di investitori}

istituzionali è associata ad un minore livello nella remunerazione degli amministratori e ad un maggior ricorso a strumenti di remunerazione variabile di lungo termine (180_).

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(170) Secondo la dottrina prevalente è da considerarsi tale un azionista che possiede una partecipazione azionaria compresa tra il 10 e il 20 per cento del capitale votante, a condizione che tale partecipazione gli permetta di nominare la maggioranza dei membri del consiglio di amministrazione. In merito si vedano, su tutti, i seguenti lavori: R. LA PORTA, F. LOPEZ-DE-SILANES, A. SHLEIFER, R. VISHNY, Corporate Ownership Around the World, cit., pp. 471-517; S. CLAESSENS, S. DJANKOV, L. LANG, The separation of

ownership and control in East Asian corporations, in Journal of Financial Economics, Vol. 58, N. 1-2, 2000, pp. 81-112; M. FACCIO, L. LANG, The ultimate ownership of Western European corporations, in Journal of Financial Economics, Vol. 65, N. 3, 2002, pp. 365-395; L. PATELLI, A. PRENCIPE, The Relationship between Voluntary Disclosure and Independent Directors in the Presence of a Dominant Shareholder, in European Accounting Review, Vol. 16, N. 1, 2007, pp. 5-33.

(171) La dottrina di riferimento considera tali gli azionisti in possesso di un pacchetto azionario pari ad almeno il 5 per cento del capitale dell’impresa. In merito si vedano: M. ALLEN, Power and Privilege in the Large Corporation: Corporate Control and Managerial, in The American Journal of Sociology, Vol. 86, N. 5 , 1981, pp. 1112-1123; A. SHLEIFER, R. VISHNY, Large Shareholders and Corpo-

rate Control, cit., pp. 461-488; J. CORE, R. HOLTHAUSEN, D. LARCKE, Corporate governance, chief executive officer compensation, and firm per-

formance, cit., pp. 371-406;

(172) A riguardo, si rinvia al paragrafo 1.3.1 ove ulteriori riferimenti dottrinali.

(173) Cfr. R. BARONTINI, S. BOZZI, Board compensation and ownership structure: empirical evidence for Italian listed companies, cit., pp. 59- 89.

(174) Cfr. R. LAMBERT, D. LARCKER, K. WEIGEL, The Structure of Organizational Incentives, in Administrative Science Quarterly, Vol. 38, N. 3, 1993, pp. 438-446; R. CYERT, S. KANG, P. KUMA, Corporate Governance, Takeovers, and Top-Management Compensation:

Theory and Evidence, in Management Science, Vol. 48, N. 4, 2002, pp. 453-469; J. CORE, R. HOLTHAUSEN, D. LARCKE, Corporate go-

vernance, chief executive officer compensation, and firm performance, cit., pp. 371-406.

(175) Cfr. H. MEHRAN, Executive compensation structure, ownership, and firm performance, cit., pp. 163-184.

(176) Si rinvia in merito alla rassegna effettuata da L. GOMEZ-MEJIA, R. WISEMAN, Reframing Execufive Compensation: An Asses- sment and Outlook, cit., pp. 291-374, ove ulteriori riferimenti dottrinali.

(177) Cfr. R. BARONTINI, S. BOZZI, Board compensation and ownership structure: empirical evidence for Italian listed companies, cit., pp. 59- 89.

(178) Ibidem.

(179) Cfr. L. GOMEZ-MEJIA, M. LARRAZA-KINTANA, M. MAKRI, The Determinants of Executive Compensation in Family-Controlled

Public Corporations, in The Academy of Management Journal, Vol. 46, N. 2, 2003, pp. 226-237.

(180) Si vedano, in merito, i seguenti lavori: P. DAVID, R. KOCHHAR, E. LEVITAS, The Effect of Institutional Investors on the Level