Le garanzie contrattuali chiamate legal warranties sono quelle con le quali si garantisce all’acquirente la regolare costituzione e l’operatività della società target, la proprietà piena e la disponibilità della partecipazione in capo all’alienante, la percentuale del capitale sociale rappresentata dalla partecipazione (quindi, i relativi diritti patrimoniali ed amministrativi), nonché l’assenza di pretese o diritti altrui, vincoli o gravami sulla stessa. Inoltre, l’alienante con le clausole legal warranties può garantire anche che: 1) le partecipazioni della società target (quote di una s.r.l. od azioni di una s.p.a.) sono state integralmente liberate e non richiedono ulteriori prestazioni; 2) l’inesistenza di vincoli legali, statutari o pattizi che limitino o impediscano il trasferimento di tali partecipazioni (per esempio, in virtù di clausole statutarie di prelazione e/o di gradimento); 3) il possesso delle autorizzazioni pubbliche eventualmente necessarie alla conclusione o esecuzione dell’attività svolta dalla società target; etc. Quindi, le clausole contrattuali contenenti le garanzie legali sono volte a garantire, in primis, l’identità e la qualità della partecipazione, ma possono tutelare l’acquirente anche relativamente agli altri aspetti e profili ad essa collegati, che in futuro potrebbero ingenerare problematiche e criticità varie. Per esempio una legal warranty può essere redatta in modo tale da garantire ed assicurare l’acquirente circa l’inesistenza di vincoli su questo bene particolare oggetto di compravendita (la partecipazione), stabilendo la responsabilità dell’alienante in caso di evizione totale o parziale del bene.
Per comprendere una ratio particolare delle clausole di legal warranties è necessario cogliere la loro caratteristica peculiare in funzionamento, o meglio, nel momento di attivazione di queste garanzie. Laddove all’acquirente sia stato garantito con una legal
warranty che la partecipazione oggetto di compravendita rappresenta una certa quota del
capitale sociale e successivamente egli è venuto a conoscenza che tale quota in realtà è, invece, inferiore rispetto a quella garantita, si realizza un caso di violazione rilevante della clausola di garanzia, che integra la fattispecie di consegna aliud pro alio, in quanto la partecipazione si è rivelata priva delle qualità necessarie per lo svolgimento di quella funzione economico-sociale che l’acquirente aveva intenzione di attuare. Quindi, le legal
warranties sostanzialmente hanno l’obiettivo di rilanciare a livello contrattuale la
normativa codicistica prevista a tutela dell’acquirente: in tema di mancanza di qualità della cosa venduta (art. 1497 c.c.); in tema di evizione (artt. 1483 – 1484 c.c.); in tema di
44 inadempimento (artt. 1490 – 1495 c.c.). Infatti, in tal modo, viene riproposto il regime di rimedi legali civilistici, i quali per come sono redatti si rivelano spesso poco efficaci (come già sottolineato in precedenza) nel caso di compravendita di partecipazioni. Tale regime riproposto nella particolare forma ed impostazione giuridica delle clausole di garanzia contrattuale (legal warranties) diventa pienamente adeguato ed efficace poiché vengono eliminati per l’acquirente l’onere di provare giuridicamente che l’alienante, per esempio, ha rilasciato la promessa circa il valore della quota del capitale sociale rappresentato dalla partecipazione venduta, nonché l’onere di provare che nel caso di violazione di quanto promesso egli matura il diritto ad un determinato rimedio (che, quindi, viene predeterminato dalle parti e indicato nella stessa legal warranty). Infatti, nella redazione delle garanzie legali contrattuali le parti coinvolte possono ritenere contrario ai propri interessi ricorrere alla risoluzione del contratto nel caso di violazione di una tale clausola di garanzia e, perciò, indicare un rimedio particolare specificamente pattuito (nell’apposita clausola convenzionale denominata l’indemnity72). Tale rimedio
convenuto può consistere, per esempio: nel pagamento di un indennizzo ovvero nella riduzione del prezzo di compravendita di partecipazioni sociali (mediante un meccanismo di price adjustment), ove si scopra un minor valore della quota del capitale sociale rappresentata da esse; oppure nell’obbligo per l’alienante di effettuare le prestazioni alle quali è ancora tenuto, nel caso non siano stati da lui eseguiti (a favore della società target) i versamenti ancora dovuti a titolo di capitale sociale.
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Capitolo secondo
Due diligence investigation
SOMMARIO: 1. Nozioni generali. – 2.I criteri di classificazione, le modalità operative e le finalità dell’attività di due diligence. – 3. La lettera di incarico e la pianificazione della due diligence. – 4. Implicazioni giuridiche. – 5. Due diligence contabile: aspetti generali. – 6. Due diligence fiscale: aspetti generali. – 7. Tecniche di valutazione d’azienda (cenni). – 8. Business warranties. – 9. La qualificazione giuridica e il termine prescrizionale delle warranties. – 10. Altre clausole del contratto di compravendita di partecipazioni societarie.
Dall’analisi condotta nel capitolo precedente si osservi quanto la fase precontrattuale dell’operazione di acquisizione di partecipazioni sociali (e comunque di ogni operazione
M&A) sia incardinata e compenetrata sotto diversi profili da quello che è il principio di
buona fede e correttezza di portata generale. La buona fede, ex art. 1337 c.c., consiste prima di tutto in una “forma mentis” che le parti coinvolte devono avere nello svolgimento della trattativa, in particolare, i partecipanti alla negoziazione, senza alcuna riserva mentale, devono costruire, regolamentare e strutturare i loro rapporti sulla base di atteggiamenti di fiducia e collaborazione reciproci. Pertanto, tenuto conto anche di una pienamente libera fissazione degli specifici obblighi-doveri nella lettera di intenti, la tutela della buona fede si traduce nella moralizzazione della trattativa in sé considerata. Con una tale aspirazione ed impostazione morale la fase precontrattuale continua con le attività di tipo valutativo ed investigativo sul target, svolte dal potenziale acquirente, onde stabilire complessivamente e definitivamente la convenienza o meno dell’affare, ed eventualmente la congruità del prezzo da pagare. L’indagine di cui trattasi verrà eseguita utilizzando i dati, i documenti, le notizie e le informazioni di varia natura (contabile,
46 fiscale, commerciale, organizzativa, etc.) autonomamente raccolte e, soprattutto, quelle riservate, una volta fornite dallo stesso potenziale venditore in base alla clausola di informazione e sotto la garanzia della clausola di riservatezza / segretezza. Tale indagine critica sull’oggetto di un’operazione M&A (nel nostro caso, la partecipazione sociale da acquisire) nella prassi viene comunemente chiamata due diligence investigation, all’analisi ed allo studio della quale è dedicato il presente capitolo.
1. Nozioni generali.
Negli ordinamenti di civil law, compreso quindi il nostro ordinamento italiano, la diffusione di un modello di contrattazione di matrice anglo-americana ha profondamente cambiato le modalità di svolgimento di una relazione d’affari, passando da un processo tripartito (“trattative – contratto preliminare – contratto definitivo”) ad uno nuovo molto diverso ed arricchito (“lettera di intenti – due diligence investigation – stipula del contratto definitivo – closing73”). Lo svolgimento della “due diligence investigation” (di seguito “due diligence”)74 è divenuto così un passaggio fondamentale nell’ambito delle operazioni d’affari più complesse. Segnatamente, si tratta dell’attività di investigazione e di approfondita analisi di dati e informazioni di varia natura relative al target, che
73 Per quanto riguarda la correlazione temporale “stipula del contratto – closing” sorgono diverse
problematiche a livello interpretativo e sistematico, perché la data della stipula, a volte, coincide con la sottoscrizione del contratto definitivo sospensivamente condizionato (i cui effetti si producono dalla data del closing), altre volte invece, coincide con la sottoscrizione del contratto preliminare e il closing diventa così il momento di conclusione del contratto definitivo e della genesi dei suoi effetti. G. Rossi, Le condizioni del closing, a cura di F. Bonelli-M. De Andrè, Acquisizioni di società e pacchetti azionari di riferimento, pp. 169 – 171.
74 In tema di due diligence, cfr. A. Camagni, La due diligence nelle operazioni di acquisizione e valutazione di aziende, in Rivista dei dottori commercialisti, 2008, pp. 191 e ss.; L. Bragoli, La due diligence legale nell’ambito delle operazioni di acquisizione, in Contratti, 2007, pp. 1125 e ss.; L. Grisolia, M. Sartori, A. Stesuri, Due diligence, II edizione, Ipsoa, 2004; M. Fazzini, Due diligence, IPSOA, 2015; D. Martinazzoli, G. Gagliardi, Manuale di due diligence, Il Sole 24 Ore, 2004; A. Motta, R. Lupi, Manuale delle acquisizioni di imprese, cap. 5: L’attività di due diligence nelle operazioni di acquisizione, op. cit., pp. 239 – 305; M. Carlotti, Tecniche di private equity, cap. 12: Il processo di due diligence, Egea editore, 2012, pp. 207 – 214; Alexandra Reed Lajoux, Charles M. Elson, The art of M&A Due diligence, The McGraw-Hill Companies, 2011.
47 conseguentemente costituisce per il potenziale acquirente il fondamento per una adeguata e migliore redazione dell’eventuale contratto definitivo. Pertanto, sono molteplici le finalità della due diligence, la quale, in generale, consente al soggetto acquirente di individuare la strategia da praticare dinanzi l’opportunità dell’affare considerato: abbandonare le trattative oppure proseguire alla stipulazione del contratto finale, con o senza introduzione degli aggiustamenti sul prezzo, sui termini, sulle garanzie, etc. In particolare, attraverso l’attività di due diligence si arrivano a identificare le eventuali criticità di varia natura (legale, fiscale, commerciale, etc.) presenti nel target, in modo tale da prendere una decisione soppesata e più consapevole possibile sulla strategia da compiere e, eventualmente, al fine di porre in essere successivamente le azioni più opportune per superare queste criticità. Quando l’attività di indagine di cui si tratta evidenzia le criticità aventi livelli di rischio talmente elevati che non possono trovare una contrattazione, in tal caso, ovviamente, la decisione più razionale è quella di abbandonare le negoziazioni. Mentre, laddove a seguito alla due diligence siano emerse criticità a rischio medio-basso (fattori di rischio certi e/o potenziali) che si trasformeranno in futuro in passività certe e/o potenziali, in questo caso la strategia ideale è proseguire, contrattando un abbattimento del prezzo (qualora fosse stato provvisoriamente definito in anticipo) e in alternativa o in aggiunta richiedendo il rilascio di idonee garanzie per fronteggiare tali passività.75
Per quanto riguarda l’espressione due diligence, analogamente a quanto talvolta accade a concetti di origine straniera, la rinuncia a tradurla comporta il passaggio nel nostro ordinamento di una sua concezione formata nell’ordinamento di appartenenza. Da un punto di vista letterale, tale espressione significa, come è ben noto, “dovuta diligenza”
75 Appare opportuno osservare che la due diligence si differenzia nettamente dall’attività di revisione vera
e propria, in quanto quest’ultima è volta all’espressione di un giudizio professionale sull’attendibilità sostanziale di un bilancio. Soltanto l’informativa di natura contabile costituisce l’oggetto della revisione, mentre, in questa sede ci si riferisce all’attività d’indagine, avente uno spettro d’azione molto più ampio, connotata dai profili di eterogeneità, onde consentire alla parte interessata di prendere una giusta decisione circa la sorte delle negoziazioni in corso. Altresì, l’attività di revisione è disciplinata da un quadro normativo circoscritto, mentre l’attività di due diligence, viceversa, risulta essere priva di una regolamentazione da una norma specifica (ne deriva impegno costante della dottrina dinanzi l’esigenza di inquadrarne i profili giuridici). U. Draetta, C. Monesi, I contratti di acquisizione di società ed aziende, op. cit., pp. 56 – 57.
48 con riferimento al parametro di diligenza76 richiesto nell’esecuzione di una determinata attività. La locuzione “due diligence” è il termine introdotto negli anni Ottanta nei Paesi anglosassoni e, in particolare, nel diritto statunitense coincide con il modello di diligenza richiesto ad un soggetto nel compimento di un’azione o di un’obbligazione, e come tale costituisce il criterio di valutazione della condotta dallo stesso tenuta. Quindi, si tratta di un canone di ampia applicazione, operante sia nel diritto processuale civile, sia in quello penale, societario e, in generale, privato77. In particolare, la nozione originaria di due diligence è riconducibile alla Securities Law (Securities Act del 1933), che si riferisce all’insieme delle norme di responsabilità e buona condotta degli amministratori e dirigenti di una società americana nell’ambito delle operazioni finanziarie. L’ordinamento italiano contempla il sopra detto concetto di condotta diligente all’art. 1176 c.c., che è intitolato
Diligenza nell’adempimento e sancisce al 1° comma: “Nell’adempiere l’obbligazione il debitore deve usare la diligenza del buon padre di famiglia.”. Invece, il livello più elevato
di accuratezza e diligenza viene richiesto da chi esercita professionalmente un’attività, nel nostro caso ci si riferisce al team di consulenti incaricati dal soggetto interessato allo svolgimento dell’attività di due diligence sul target. Infatti, il 2° comma dell’art. 1176 c.c. recita: “Nell’adempimento delle obbligazioni inerenti all’esercizio di un’attività
professionale, la diligenza deve valutarsi con riguardo alla natura dell’attività esercitata.”. Ciò detto, una concezione diversa, invece, assume l’espressione due diligence nell’ambito delle operazioni M&A poiché indica l’attività di investigazione
76 Si precisa, che “diligenza” significa cura, accuratezza, attenzione, ponderazione nell’assunzione di un
comportamento e, difatti, il relativo concetto si avvicina molto a quello di prudenza nell’agire, proprio ciò che deve connotare (nel nostro caso) il processo decisionale in capo al potenziale acquirente di partecipazioni sociali.
77 A proposito, è interessante notare che, per esempio, nella prassi americana gli avvocati utilizzano una
“difesa basata sulla due diligence” per difendere i propri clienti da cause legali derivanti dalla violazione delle leggi sulle Securities. In particolare, dato che la diligenza e la negligenza sono due qualità opposte, la presenza di una suggerisce l’assenza dell’altra, per questo motivo, si dice che le attività in due diligence implicano l’assenza di negligenza. Al contrario laddove le attività siano svolte senza due diligence è presente allora un certo livello di negligenza, che può configurare la fattispecie di un illecito.In particolare, si usa anche il termine due diligence defence per indicare il processo di due diligence come un “processo di difesa”, poiché coloro che si attengono al criterio di diligenza evitano di essere sotto accusa per la commissione di determinati illeciti. William K. Sjostrom, The due diligence defence under section 11 of the Securities Act of 1933, in Brandeis Law Journal, 2006, Vol. 44, pp. 17 e ss.
49 condotta, nel nostro caso, dai consulenti del potenziale acquirente, al fine di ottenere un’informazione più dettagliata e più chiara possibile circa l’operazione da effettuare. Dunque, in quest’ambito due diligence assume un significato autonomo e distinto da quello originario ed è proprio in questa seconda accezione che il sistema giuridico italiano l’ha accolto78.