La compravendita di partecipazioni societarie e l'attività di due diligence: caso di acquisizione di partecipazioni di Alfa s.r.l.

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DIPARTIMENTO DI ECONOMIA E MANAGEMENT

Corso di Laurea Magistrale in Consulenza Professionale alle Aziende

TESI DI LAUREA MAGISTRALE

La compravendita di partecipazioni societarie e l’attività

di due diligence: caso di acquisizione di partecipazioni di

Alfa s.r.l.

Relatore:

Chiarissimo Professor Roberto Verona

Candidato:

Khrystyna Klymyuk

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Indice

Introduzione

. …..……….4

Capitolo Primo

L’operazione di compravendita di partecipazioni societarie

1. Trasferimento di azienda in modo indiretto. …..………..7

2. Il contratto di compravendita di partecipazioni: nozioni generali. …..………….9

3. Le finalità dell’acquirente di partecipazioni societarie. ……..………11

4. Introduzione al procedimento da seguire. ………..……….14

5. Profili di responsabilità precontrattuale. ………..………..………….14

6. Trattativa. …………..………..20

7. La lettera di intenti. ……..………...22

8. Garanzie contrattuali a tutela dell’acquirente di partecipazioni. ……..…….….36

9. Legal warranties. …………..……….….43

Capitolo Secondo

Due diligence investigation

1. Nozioni generali. ………..………..46

2. I criteri di classificazione, le modalità operative e le finalità dell’attività di due diligence. …...………..49

3. La lettera di incarico e la pianificazione della due diligence. ………62

4. Implicazioni giuridiche. ………..………70

5. Due diligence contabile: aspetti generali. ……..………81

6. Due diligence fiscale: aspetti generali. …..………89

7. Tecniche di valutazione d’azienda (cenni). ……..………...100

8. Business warranties. ………..………..103

9. La qualificazione giuridica e il termine prescrizionale delle warranties. ..….112

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Capitolo Terzo

Due diligence contabile e fiscale: caso operativo di Alfa s.r.l.

1. Presentazione del caso: società Alfa s.r.l. ………..………...125

2. Due diligence fiscale-Alfa s.r.l. …..………..128

3. Due diligence contabile-Alfa s.r.l. …...……….133

3.1 Situazione patrimoniale. …..………..….………134

3.2 Situazione economica. …..………..………142

3.3 La situazione patrimoniale rettificata al 30/09/2014. …..……….………..145

Conclusioni. ..………..148 Allegati: Allegato n. 1. …..………150 Allegato n. 2. …..………151 Allegato n. 3. ..………152 Bibliografia: Indice delle opere citate. …..………...153

Indice delle riviste, articoli citati. …..……….155

Riferimenti normativi. …..………..158

Indice della giurisprudenza. …..……….159

Sitografia. …..……….161

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4

Introduzione

In Italia il mercato delle operazioni Merger & Acquisitions (M&A) 1, tra le quali si colloca l’operazione di acquisto di partecipazioni sociali che costituisce l’oggetto della nostra indagine, si è sviluppato a partire dagli ultimi anni Ottanta2, sulla spinta, da un lato, della necessità strategica per molte aziende di crescere in dimensione o di rifocalizzarsi per rimanere competitive in un mondo sempre più globalizzato e, dall’altro, dell’evoluzione della Borsa Italiana e del settore del private equity3. Dopo la crisi del 2008 il trend

dell’M&A nel corso degli ultimi anni pian piano è tornato progressivamente ad essere positivo e ad oggi si assiste ad una piena ripresa del settore. Il mercato globale M&A ha consolidato le sue posizioni nel corso dell’anno 2016. In corrispondenza di tale andamento a livello globale, anche per il mercato M&A italiano il 2016 è stato un anno di grande attivismo: è stato registrato infatti il nuovo massimo storico con oltre 820 transazioni completate.4

Lo scopo che questo elaborato si propone di raggiungere è quello di effettuare un’analisi del processo di acquisizione di partecipazioni societarie con particolare riguardo agli obblighi/doveri di natura precontrattuale esistenti in capo alle parti in trattativa, e di cogliere l’importanza che riveste in tal ambito l’attività di due diligence investigation, effettuata conformemente al principio generale di buona fede ex art. 1337 c.c., nonché alle singole regole autonomamente pattuite in sede di redazione della c.d. lettera di intenti. Si potrà analizzare come ed in che misura le risultanze di quest’attività d’indagine

1 Si precisa che l’attività di M&A è ormai riconosciuta come uno dei principali strumenti di posizionamento

strategico di un’impresa. Si vedano i primi cinque capitoli del volume PricewaterhouseCoopers, Finanza d’impresa, IPSOA, Milano, 2002, che sono dedicati a illustrare la relazione tra la dinamica strategica nelle diverse fasi del ciclo di vita dell’impresa e le operazioni di finanza straordinaria.

2 Si veda anche l’articolo di M. Tanzi Marlotti, A. Dosa, C. De Vilas e G. Gagliardi, Factors Affecting International Merger and Acquisitions, International Food and Agribusiness Management Review, London, Vol. 6, n. 4, 2003, pag. 64 – 69.

3 Con private equity e venture capital ci si riferisce all’attività d’investimento nel capitale di rischio delle

imprese posta in essere, in un’ottica di medio-lungo periodo, da operatori specializzati, detti anche investitori istituzionali. Si veda Guida pratica al capitale di rischio, Milano, 2000, consultabile sul sito Aifi di PricewaterhouseCoopers: http://www.aifi.it/pubblicazioni/guide/.

4 Si veda il rapporto M&A 2016 di KPMG S.p.a., pubblicato il 14 luglio 2017 sul sito:

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5 investigativa sono in grado di influenzare le condizioni ed i termini sotto i quali le parti stipulano il negozio di compravendita di partecipazioni sociali, con particolar riguardo alle decisioni di tipo strategico dell’acquirente ovvero alla possibilità di chiedere alla controparte un aggiustamento del prezzo di compravendita e/o una serie di ulteriori garanzie contrattuali. Pertanto, saranno analizzate anche quelle che sono le garanzie contrattuali ottenibili a favore dell’acquirente di partecipazioni societarie, in primis, le c.d. business warranties, volte a garantire l’effettività e la consistenza del valore economico della società target e, quindi, indirettamente anche la congruità e l’equità del prezzo finale di compravendita di partecipazioni. Inoltre, facendo riferimento al caso operativo dell’acquisizione di partecipazioni in Alfa s.r.l., sarà data una rappresentazione descrittiva delle verifiche e dei controlli di due diligence contabile e fiscale che sono state eseguite da un team di advisors su commessa del potenziale acquirente Beta. s.p.a.

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Capitolo Primo

L’operazione di compravendita di partecipazioni

societarie

SOMMARIO: 1. Trasferimento di azienda in modo indiretto. – 2. Il

contratto di compravendita di partecipazioni: nozioni generali. – 3. Le finalità dell’acquirente di partecipazioni societarie. – 4. Introduzione al procedimento da seguire. – 5. Profili di responsabilità precontrattuale. – 6.

Trattativa. – 7. La lettera di intenti. – 8. Garanzie contrattuali a tutela dell’acquirente di partecipazioni. – 9. Legal warranties.

In questo capitolo verrà analizzato il contratto di compravendita di partecipazioni societarie come fenomeno di precipua modalità di circolazione del complesso aziendale. Un’analisi approfondita sarà svolta sui diversi aspetti caratteristici e peculiari della fase delle negoziazioni tra le parti interessate, a cui è dedicata la seconda parte del presente capitolo. In particolare, verrà esaminato il principio generale di buona fede, sancito dall’art. 1337 c.c., sulla base del quale le parti in trattativa devono costruire, regolamentare e strutturare i loro rapporti precontrattuali. Inoltre, verrà analizzato il contenuto minimo opportuno del documento più importante di tutto il processo negoziale (la cosiddetta “lettera di intenti”), nonché quelle che sono le clausole di garanzia (representations and warranties) normalmente contenute nei contratti di compravendita di partecipazioni societarie al fine di attribuire una efficace tutela all’acquirente.

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1.

Trasferimento di azienda in modo indiretto.

Quando si parla di contratto di compravendita di una partecipazione sociale (ad esempio: quote di una s.r.l. o azioni di una s.p.a.) è ricorrente nella prassi sentir parlare anche di “vendita/acquisto di una società” ed allora va chiarito subito che oggetto della compravendita, però, non è la società, ma solo la partecipazione detenuta dal socio nella società. Infatti, chi compra una partecipazione sociale acquista la qualifica di socio e conseguentemente gli viene attribuita una parte del patrimonio della società. Difatti, la compravendita di una partecipazione sociale è il modo indiretto di trasferimento della titolarità di un’azienda o di un ramo d’azienda.

Si riesce a capire meglio quanto appena esposto dopo aver fatto una serie di riflessioni. A differenza dell’impresa organizzata in forma individuale, nell’ambito di una società (impresa organizzata in forma collettiva) non esiste un rapporto biunivoco perfetto tra l’impresa e l’azienda. Questo tipo di rapporto si comprende avendo ben chiari il concetto di impresa e il concetto di azienda. L’art. 2082 c.c., rubricato Imprenditore, dà, di fatto, una definizione generale dell’impresa stabilendo che “è imprenditore chi esercita

professionalmente una attività economica organizzata al fine della produzione o dello scambio di beni e servizi” e fa il rinvio all’art. 2195 c.c. Quest’ultimo definisce l’impresa

commerciale, assoggettandola all’obbligo di iscrizione nel registro di imprese, quell’impresa nell’ambito della quale si esercitino le seguenti attività: “un’attività

industriale diretta alla produzione di beni e servizi; un’attività intermediaria nella circolazione dei beni; un’attività di trasporto per terra, per acqua o per aria; un’attività bancaria o assicurativa; altre attività ausiliarie delle precedenti.”. L’art 2555 c.c.

definisce, invece, l’azienda come un “complesso dei beni (e dei diritti e delle obbligazioni) organizzati dall’imprenditore per l’esercizio dell’impresa.”. Ebbene, ne deriva che: l’impresa costituisce il centro di interessi (ad essa afferiscono tutti i rapporti contrattuali), è l’elemento soggettivo nello svolgimento di una determinata attività; mentre l’azienda è un complesso fenomeno economico produttivo, che costituisce il mezzo, o meglio, lo strumento a disposizione dell’impresa nell’ambito dello svolgimento dell’attività d’impresa. Quindi, là dove ci si trovi difronte ad un’impresa individuale esiste il rapporto biunivoco perfetto tra l’impresa e l’azienda, nel senso che non può esistere

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8 un’impresa organizzata nella forma individuale senza un’azienda5, così come non può

esistere un’azienda che non faccia riferimento ad una impresa. Per questo motivo il trasferimento6 della titolarità un’azienda (o di un ramo d’azienda) nell’ambito dell’impresa individuale si realizza in modo diretto, ovvero, attraverso la stipulazione di uno dei seguenti atti giuridici che interessano direttamente l’azienda stessa:

1) Cessione d’azienda; 2) Conferimento d’azienda; 3) Donazione d’azienda.

Nell’ambito, invece, di un’impresa organizzata in forma collettiva (società7) non esiste il

suddetto rapporto biunivoco perfetto, per cui in caso, per esempio, di cessione dell’unica azienda la società non perde il suo status giuridico di imprenditore in forza dell’esistenza di una presunzione legale assoluta8. Quindi, ne deriva che potrebbe accadere che esista

una società commerciale senza un’azienda e che, tuttavia, per presunzione legale si ritiene che questa eserciti attività d’impresa. Inoltre, appare opportuno sottolineare che dal punto di vista fiscale una società sprovvista di un’azienda conserva la qualifica del soggetto

5 Infatti, l’imprenditore individuale che, per esempio, cede la sua unica azienda perde lo status giuridico di

imprenditore commerciale (art. 2195 c.c.).

6 Si precisa che il trasferimento dell’azienda in senso tecnico si realizza non soltanto attraverso il

trasferimento della titolarità della stessa, ma può avvenire anche per mezzo di contratti finalizzati al solo godimento temporaneo di un’azienda. Si tratta dell’affitto di un’azienda (art. 2562 c.c.) e dell’usufrutto di un’azienda (art. 2561 c.c.) che sono le altre due modalità dirette di circolazione di un’azienda, che implicano il passaggio limitato nel tempo di un complesso aziendale con una temporanea dissociazione tra il proprietario dell’azienda e colui che la utilizza per l’esercizio dell’impresa.

7 Nella nostra indagine facciamo riferimento a tutti i tipi societari che sono riconducibili sotto la

qualificazione di società commerciali (società di persone: s.n.c., s.a.s.; società di capitali: s.p.a., s.r.l., s.r.l.s., s.a.p.a.). Quindi, escludiamo dalla nostra trattazione la società semplice alla quale l’ordinamento giuridico italiano, in particolare in base al disposto dell’art. 2249 c.c., non consente l’esercizio di attività commerciali (elencate dall’art. 2195 c.c.). Infatti, la società semplice può avere ad oggetto soltanto un’attività agricola (art. 2135 c.c.). G. Campobasso, Diritto commerciale, VII edizione, Vol. 1, 2013, p. 46 – 58.

8 L’art. 2249 c.c. sancisce al 1° comma: “Le società che hanno per oggetto l’esercizio di un’attività commerciale devono costituirsi secondo uno dei tipi regolati nei capi III e seguenti di questo titolo”. I tipi societari indicati dalla norma sono società commerciali che hanno per oggetto un’attività di tipo commerciale e così conservano lo status dell’imprenditore, anche nel caso in cui cedano unica azienda.

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9 passivo ai fini delle imposte sui redditi e dell’imposta sul valore aggiunto9. Dunque, per

quanto riguarda l’impresa collettiva, sussiste, accanto alle tradizionali modalità dirette di trasferimento d’azienda (esclusa la donazione10), la possibilità di esercitare il

trasferimento indiretto o cosiddetto mediato di un’azienda attraverso la cessione di partecipazioni sociali. L’acquirente della partecipazione in tal modo acquista la qualifica e la qualità di nuovo socio della società. Qui, però, bisogna fare attenzione perché per poter sostenere che si è realizzato effettivamente il trasferimento indiretto di un’azienda, assimilabile all’ipotesi di trasferimento diretto della stessa11, è necessario che il nuovo

socio, di fatto, acquisti la governance della società. In altri termini, si deve trattare dell’acquisto di una partecipazione qualificata che consenta al nuovo socio di gestire la società.

2.

Il contratto di compravendita di partecipazioni: nozioni generali.

L’operazione di acquisizione di una partecipazione è caratterizzata dal perfezionamento del contratto di compravendita di partecipazioni sociali e, a differenza di altre operazioni di natura straordinaria, non altera la struttura giuridica e la composizione contabile dell’entità trasferita, perché il trasferimento riguarda l’assetto societario. Per il compimento di tale operazione ed il perfezionamento del contratto è spesso richiesta una lunga ed articolata trattativa economica tra i soggetti interessati per definire il corrispettivo e le modalità di pagamento dello stesso. Il contratto di compravendita di partecipazioni sociali12 è il contratto con il quale un soggetto, definito come cedente (sotto

9 Art. 73, Capo I, Titolo II del TUIR (D.P.R. 22 settembre 1986, n. 917); art. 1 del D.P.R. 26 ottobre 1972,

n. 633.

10 La donazione di azienda è un atto giuridico a titolo gratuito, tipico delle persone fisiche (imprenditore

individuale) e non delle persone giuridiche (società).

11 Infatti, un’operazione di compravendita di partecipazioni sociali è strumentale al raggiungimento dei fini

che possono essere anche diversi e ulteriori da quello del trasferimento d’azienda. Per esempio, può essere un’operazione prodromica a un successivo atto straordinario come scissione, fusione o conferimento.

12 In materia di contratto di compravendita di partecipazioni sociali si sono espressi vari autori, tra i quali:

G. De Nova, Il Sale and Purchase Agreement: un contratto commentato, G. Giappichelli, 2011; U. Draetta, C. Monesi, I contratti di acquisizione di società ed aziende, Giuffrè, 2007; A. Tina, Il contratto di

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10 il profilo della cessione), vende una partecipazione sociale13 ad un altro soggetto, definito acquirente (sotto il profilo dell’acquisizione). A livello di terminologia utilizzata, si precisa che nella prassi è più frequente l’uso di termini quali “contratto di vendita” oppure “contratto di acquisto”, a seconda del punto di vista considerato, quello del cedente o dell’acquirente di partecipazione. Entrambi i termini si riferiscono allo stesso meccanismo di trasferimento per cui è preferibile utilizzare l’unico termine “contratto di compravendita”, che comprende tutte e due i profili. In verità, il fatto che nella prassi si utilizzino le espressioni quali “contratto di cessione” o “contratto di acquisizione” determina malintesi non solo di carattere linguistico, ma anche di natura sostanziale. Infatti, dato che la compravendita di partecipazioni non è una fattispecie espressamente richiamata dal codice civile, si è affermato talvolta in dottrina che il contratto di “cessione” o “acquisizione” in sé non sarebbe uno dei contratti disciplinati espressamente nel nostro ordinamento e perciò debba essere definito atipico. Questo dibattito sulla natura del contratto di cessione o acquisizione di partecipazioni sociali, però, appare in realtà privo di fondamento perché tale contratto va semplicemente qualificato come contratto di vendita. La dottrina (a parte eccezioni), difatti, è pressoché unanime nel ritenere che si debba far riferimento agli artt. 1470 e ss. c.c., che regolamentano, più in generale, i contratti di vendita. Quel che è particolare nel contratto di cessione/acquisizione è solo il suo oggetto, consistente in una partecipazione sociale, che, però, nell’ambito dell’individuazione della normativa da seguire diventa sostanzialmente grossomodo irrilevante, tanto è che questa si ritiene sia una fattispecie pienamente

acquisizione di partecipazioni societarie, Milano, Giuffré, 2007; L.G. Picone, Contratti di acquisto di partecipazioni azionarie, Milano, 1995.

13 Sul tema della compravendita di partecipazioni societarie si sono espressi: M. Benetti, Cessione di quote: efficacia, opponibilità ed esercizio dei diritti sociali, in Società, 2008, pp. 229 e ss.; G. Carullo, Osservazioni in tema di vendita della partecipazione sociale, in Giurisprudenza commerciale, 2008, II, pp. 954 e ss.; G. Festa Ferrante, Compravendita di partecipazioni sociali e tutela dell’acquirente, in Rivista notarile, 2005, II, pp. 156 e ss.; F. Funari, Cessione di quote sociali e patto di non concorrenza, in Società, 2009, pp. 967 e ss.; F. Laurini, Disciplina dei trasferimenti di quote di s.r.l. e delle cessioni d’azienda, in Rivista delle società, 1993, pp. 959 e ss.; F. Parmeggiani, In tema di annullabilità della compravendita di azioni, in Giur. comm., 2008, II, pp. 1185 e ss.; C. Punzi, Le controversie relative alle cessioni e acquisizioni di partecipazioni societarie e le azioni esperibili, in Rivista di diritto processuale, 2007, pp. 547 e ss.; D. Scarpa, Presupposizione ed equilibrio contrattuale nella cessione di partecipazione sociale, in Giustizia civile, 2010, II, pp. 395 e ss.; A. Tina, Trasferimento di partecipazioni societarie e annullamento del contratto, in Giurisprudenza commerciale, 2008, II, pp. 110 e ss.

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11 assoggettabile alla disciplina del Titolo III (Dei singoli contratti), Capo I (Della vendita), gli artt. 1470 e ss. del Codice civile. Segnatamente, l’art. 1470 c.c. recita: “La vendita è

il contratto che ha per oggetto il trasferimento della proprietà di una cosa o il trasferimento di un altro diritto verso il corrispettivo di un prezzo”. Quindi, con

l’applicazione di tale disposizione alla nostra fattispecie del contratto di compravendita, si ricava che: il cedente cede in proprietà (trasferisce) il suo bene particolare, che è la partecipazione sociale14, dietro il pagamento di un corrispettivo, che è il prezzo pagato dall’acquirente.

3.

Le finalità dell’acquirente di partecipazioni societarie.

Spostandosi nell’ottica dell’acquirente, che intende investire le proprie risorse finanziarie nell’acquisto di una partecipazione societaria, si possono individuare una moltitudine di motivazioni sottostanti. Le tre principali categorie sono le seguenti:

1) Motivazioni “emozionali”;

2) Motivazioni razionali di tipo strategico; 3) Motivazioni razionali di tipo finanziario.

Molto più spesso di quanto non si ritenga, le operazioni di acquisizione di partecipazioni sono originate dalla spinta di motivazioni “emozionali”, che non rappresentano scelte basate su una logica propriamente razionale di convenienza economica o strategica. Ne costituiscono un esempio: l’ipotesi in cui l’acquisizione viene effettuata perché alcuni operatori importanti di un settore in forte concorrenza decidono di unire le forze, onde evitare “isolamento”; il caso in cui i soci di controllo hanno il desiderio di espandere ulteriormente il loro potere in società; oppure il caso in cui l’operazione di acquisizione è frutto di una reazione contrastante ad una mossa di un competitor15, etc. Il fatto che questo tipo di motivazioni sia connotato dalla spinta irrazionale può facilmente condurre

14 Si precisa che, sulla base delle considerazioni fatte nel paragrafo precedente, in particolare si può parlare

di oggetto immediato del trasferimento, dato dalla partecipazione sociale (azioni o quote della società), e di oggetto mediato del trasferimento, dato dalle attività e dalle passività (attribuite pro quota al nuovo socio/acquirente) che fanno parte del complesso produttivo aziendale.

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12 l’acquirente, in miglior ipotesi, a dei momenti di criticità dal punto di vista economico, per non parlare dell’esistenza del rischio di entrare in una vera fase di piena crisi d’impresa.

Quando, invece, la decisione dell’acquisizione di partecipazioni discende da una valutazione analitica circa i relativi vantaggi economici raggiungibili e predeterminati, ci si trova nell’ambito di motivazioni di tipo razionale: quelle strategiche e quelle finanziarie. Le prime vengono ampiamente considerate come le motivazioni “elementari” che danno luogo alle “vere” ed uniche acquisizioni associabili ad un’impresa con gli atteggiamenti non “affaristici”. Si tratta di operazioni di acquisto di partecipazioni che consentono lo sviluppo dell’impresa per le linee esterne. Appare opportuno specificare che fondamentalmente sono identificabili due tipologie di strategie che, se attuate, permettono la crescita di un’impresa:

1) Strategia di sviluppo per le c.d. linee interne, che consistono nella dotazione di un’impresa di risorse strategiche di tipo operativo, commerciale, industriale, logistico, etc. In particolare, alcuni esempi sono: le economie di scala e di scopo16, le sinergie di competenze, l’accesso a nuovi mercati, l’assicurarsi i fornitori chiave, sviluppo di nuove capacità, crescita dimensionale;

2) Strategia di sviluppo per le c.d. linee esterne, che comprende le operazioni di fusione e acquisizione (denominate operazioni di Merger & Acquisition, M&A) mediante le quali un’impresa riesce a concentrarsi sulle proprie competenze distintive e ottenere dall’esterno le altre. In particolare, là dove per assicurare una

16 Le economie di scala si verificano ogni qual volta la produzione su larga scala riduce i costi unitari dei

prodotti. Essa è resa possibile dalla tecnologia e tende a produrre un effetto positivo in termini di efficienza poiché distribuisce i costi fissi su una produzione più ampia. In particolare, il costo unitario medio di produzione diminuisce, producendo quindi un vantaggio economico, all’aumentare della produzione (in termini quantitativi) in un determinato intervallo di tempo, ove tale aumento è reso possibile grazie all’incremento della capacità produttiva in uno o più fattori produttivi. Mentre le economie di scopo, dette anche le economie di diversificazione, è un fenomeno di riduzione dei costi derivante dalla produzione congiunta di due beni. In particolare, quando vengono prodotti congiuntamente diversi prodotti, volti al raggiungimento di diversi obiettivi, utilizzando i medesimi fattori produttivi, si produce il risparmio in termini di costo sostenuto. Un esempio è dato da quanto si osservi nel settore energetico: dove la produzione dell’energia, generando simultaneamente il calore, rende più conveniente la produzione congiunta di entrambi i beni (energia e calore) rispetto a quella separata. Si veda A. Schotter, Microeconomia, G. Giappichelli, Edizione 4, 2009.

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13 crescita ad un’impresa per le linee interne si rende necessario il ricorso17 alla

strategia di sviluppo per le linee esterne, siamo nell’ambito delle operazioni M&A. Quest’ultime possono essere realizzate attraverso le seguenti operazioni di carattere straordinario:

a) Acquisizione di un’impresa18; b) Fusioni in senso proprio; c) Incorporazioni;

d) Scissioni.

Di fatto, sono tutte operazioni aventi natura e carattere straordinario che hanno come fondamento l’obiettivo di crescita per le linee esterne, coerente con la loro visione strategica di lungo periodo che consente allineamento delle condizioni competitive necessarie per restare con successo nel business.

Le motivazioni, invece, cosiddette finanziarie sono alla base di quelle acquisizioni che, seppur finalizzate a conseguire un vantaggio economico diretto, rientrano nell’ambito di opportunità finanziarie che possono essere sfruttate se l’impresa si trova a disporre di determinate liquidità per poter accedere favorevolmente all’indebitamento, senza mettere in crisi la struttura finanziaria aziendale. Si tratta in sostanza di affari che attirano un investitore/acquirente al quale non interessa la produzione di ricchezza, quanto il

cash-flow generabile con l’investimento e le prospettive di relativa liquidazione, attuabile in

un momento successivo. A questa logica sembrano rispondere molte delle operazioni effettuate dagli investitori privati e dai raiders19 dei mercati finanziari che acquistano le imprese, aventi un valore di mercato sottovalutato, per risanarle e/o rivenderle attraverso l’alienazione di assets o di attività aziendali scorporate. Esempi tipici costituiti dalle operazioni di leveraged by out (LBO) e management by out (MBO).

17 In altri termini, per garantirsi lo sviluppo un’impresa, per esempio, deve acquistare un’altra impresa e

non un complesso aziendale.

18 Si noti che questo caso costituisce l’oggetto della nostra trattazione.

19 Raiders è l’espressione di origine anglosassone con la quale si indicano gli investitori professionali (un

imprenditore o un gruppo di imprenditori) che essendo in possesso di ingenti risorse finanziarie fanno ricorso ai mercati finanziari.

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14

4.

Introduzione al procedimento da seguire.

Quindi, dopo aver compreso con la precedente trattazione: in che cosa consiste, dal punto di vista sostanziale, un’operazione di compravendita di partecipazioni sociali, quale è il risultato indiretto finale che possa essere raggiunto, eseguendo tale operazione nell’ambito di un’impresa organizzata in forma collettiva; dopo aver analizzato le principali tipologie di motivazioni che spingono un imprenditore all’acquisto di una partecipazione societaria e dopo aver anche individuato un corpo normativo, predisposto dal legislatore del codice civile, applicabile a questa fattispecie, si inizia ad esaminare in concreto il complesso procedimento da seguire in attuazione dell’operazione di acquisizione di partecipazioni sociali.

Una volta che il soggetto acquirente ha raggiunto la motivazione, ha preso coscienza della necessità di investire in una partecipazione e la sua decisione a riguardo è solida, comincia il processo di identificazione delle caratteristiche ricercate nella target, tali per cui l’operazione, una volta conclusa, possa produrre l’effetto positivo a seconda dell’obbiettivo prefissato. In seguito, avendo ben chiari quali connotati economici, organizzativi, dimensionali, relazionali, etc. debba avere il target, si avvia l’attività di studio e scouting del mercato interessato, che in alcuni casi può essere più impegnativa di quanto si pensi dal punto di vista dei costi da sostenere. Identificato il target, là dove si rilevi l’interesse di quest’ultimo di mettersi in trattativa con l’investitore, le parti accorrono all’apertura del processo di compravendita talvolta lungo e complesso per quanto riguarda le attività di tipo valutativo e investigativo da eseguire (che costituiranno oggetto di un’analisi approfondita in seguito, v. capitolo 2).

5.

Profili di responsabilità precontrattuale.

Il processo di acquisizione di partecipazioni di una società ha inizio con la negoziazione tra le parti, quindi, con quella che viene definita la “fase precontrattuale”. Durante questa fase i rapporti tra le parti sono peculiari, in quanto determinati dalla nascita dei primi obblighi reciproci nell’ambito dell’intero processo di compravendita. Moltissimi studi assieme ad una pluralità di orientamenti dottrinali e giurisprudenziali si sono espressi in

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15 tema di responsabilità precontrattuale, in particolare, sulla natura di tale responsabilità, nonché sul tipo di danno risarcibile. Di seguito verranno brevemente illustrati alcuni degli orientamenti più rilevanti.

Prima di tutto si sottolinea che il codice civile del 1865 non contemplava alcuna norma volta a disciplinare la fase delle trattative e della formazione del contratto. Di fronte a questa lacuna, inizialmente, la dottrina è apparsa indifferente nel senso che ricorreva alle disposizioni di carattere generale, per cui la responsabilità precontrattuale non era altro che una conseguenza delle violazioni del generico obbligo di neminem laedere20. In seguito un’attenta riflessione sulle tematiche precontrattuali ha portato alla nascita di un insieme di norme espressamente volte a disciplinare il periodo precontrattuale. Si tratta degli artt. 1337 e 1338 del codice civile del 1942 attualmente vigente. Com’è noto l’art. 1337 c.c., intitolato “Trattative e responsabilità precontrattuale”, dispone: “le parti,

nello svolgimento delle trattative e nella formazione del contratto, devono comportarsi secondo buona fede.”; mentre, ai sensi della norma dell’art. 1338 c.c., rubricato

“Conoscenza delle cause di invalidità”, “la parte che, conoscendo o dovendo conoscere

l’esistenza di una causa di invalidità del contratto, non ne ha dato notizia all’altra parte è tenuta a risarcire il danno da questa risentito per aver confidato, senza sua colpa, nella validità del contratto.”. Secondo un orientamento dottrinale maggioritario gli artt. 1337

e 1338 c.c. sono strettamente correlati fra loro, in quanto il dovere di informare la controparte circa l’esistenza di cause di invalidità del contratto deve essere qualificato come applicazione specifica del dovere di comportarsi secondo buona fede.21 Di conseguenza, sorge un’ipotesi di responsabilità precontrattuale nel caso in cui, successivamente alla stipulazione del contratto definitivo, si scopra che quest’ultimo sia affetto da cause di invalidità, di cui la controparte sia stata o avrebbe dovuto essere a conoscenza. La norma dell’art. 1338 c.c. trova applicazione, ovviamente, anche al di là

20 Neminem laedere (non offendere nessuno) è l’espressione utilizzata per affermare il principio in base al

quale tutti sono tenuti al dovere generico di non ledere l’altrui sfera giuridica, pena l’imposizione del risarcimento del danno. Tale principio è posto attualmente a fondamento della responsabilità extracontrattuale.

21 Ex multis: V. Cuffaro, La responsabilità precontrattuale, in Encicl. Dir., XXXIX, Milano, 1988; G.

Tamburrino, I vincoli unilaterali nella formazione progressiva del contratto, II edizione, Milano, 1991. In precedenza, aveva contribuito a valorizzare la portata delle due norme citate, analizzandone gli specifici ambiti di applicazione F. Messineo, voce Contratto (dir. priv.), in Encicl. Dir., IX, Milano, 1961.

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16 delle tradizionali cause di invalidità del contratto che sono la nullità e l’annullabilità.22 Parallelamente all’esistenza del suddetto rapporto tra le due norme (artt. 1337 e 1338 c.c.) la dottrina maggioritaria è unanime nel ritenere che costituisce un’ipotesi di responsabilità per violazione del generale dovere di buona fede un comportamento scorretto nel corso delle trattative, ancorché quest’ultimo possa non essere direttamente riconducibile all’ipotesi dell’art. 1338 c.c. Quindi, il dovere di buona fede, sancito dall’art. 1337 c.c., assume i termini di principio generale e, di conseguenza, ricomprende un ampio spettro di fattispecie distinte.

Un lungo dibattito dottrinale ha avuto ad oggetto, in primo luogo, la qualificazione della responsabilità precontrattuale, o meglio, se questa avesse natura contrattuale od extracontrattuale.23 Ovviamente la responsabilità, a seconda che abbia l’una o l’altra

natura, cambia alcuni dei suoi profili essenziali: il termine di prescrizione dell’azione24,

la disciplina dell’onere probatorio. Relativamente a quest’ultimo profilo, nel caso in cui venga invocata una responsabilità contrattuale è il debitore ad avere l’onere di provare che l’inadempimento sia dovuto a circostanze e cause a lui non imputabili (art. 1218

22 La nullità di un contratto si ha quando questo è contrario a norme imperative di legge, più precisamente,

quando: 1) Manca almeno uno dei requisiti di cui all’art. 1325 c.c.; 2) Il contratto è illecito, o meglio, si è verificata l’illiceità della causa, del motivo, dell’oggetto o della condizione dello stesso. Una sentenza che dichiara la nullità di un contratto opera retroattivamente e, quindi, elimina i suoi effetti sia tra le parti che rispetto ai terzi, anche se quest’ultimi erano in buona fede, ossia ignoravano la causa di nullità (un’eccezione per quanto riguarda i terzi è costituita dal principio “possesso vale titolo” in materia mobiliare). L’annullabilità si verifica, invece, nel momento in cui lo prevede espressamente la legge, più precisamente, quando. 1) Vi sono i vizi del consenso o della volontà, identificati nell’errore, nel dopo, o nella violenza; 2) Vi è l’incapacità legale o naturale di una delle parti alla stipulazione dell’atto. La nullità e l’annullabilità sono le cause dell’invalidità del contratto e quando un contratto è invalido non produce alcun effetto, diventa, appunto, inefficacie. G. Iudica, P. Zatti, Linguaggio e regole del Diritto Pivato, IX Edizione, pp. 339 – 347.

23 Per approfondire il dibattito si veda, ad esempio, P.G. Monateri, La Responsabilità Civile, in Tratto di diritto civile, diretto da Rodolfo Sacco, Torino, 1998.

24 L’art. 2946 c.c., rubricato Prescrizione ordinaria, si applica nell’ambito della responsabilità contrattuale

e recita: “Salvi i casi in cui la legge dispone diversamente, i diritti si estinguono per prescrizione con il decorso di dieci anni.”. L’art. 2947 c.c., comma 1° si applica nell’ambito della responsabilità extracontrattuale, intitolato Prescrizioni del diritto al risarcimento del danno e sancisce: “Il diritto al risarcimento del danno derivante da fatto illecito si prescrive in cinque anni dal giorno in cui il fatto si è verificato.”.

(17)

17 c.c.25). Viceversa, nel caso di responsabilità extracontrattuale sarà il creditore, colui che promuove l’azione di responsabilità (ex articolo 2043 c.c.26), a dover provare di aver

subito un danno ingiusto ed, anche, che questo sia stato la conseguenza di un atto doloso o colposo compiuto dal debitore. La tesi della natura contrattuale di detta responsabilità è stata sostenuta da una parte di dottrina27, mentre l’orientamento giurisprudenziale prevalente afferma la tesi opposta, giustificata dal fatto che, in sede di trattativa tra le parti, non esiste ancora un contratto e, perciò, il processo negoziale non può che essere disciplinato secondo le regole della responsabilità di natura extracontrattuale28. Si sottolinea che attualmente la tesi prevalente è quella che vede la responsabilità precontrattuale come una specie di quella extracontrattuale.

In secondo luogo, è stato sollevato un dibattito circa il tipo di danno risarcibile nell’ipotesi della responsabilità precontrattuale29. In particolare, se la parte lesa dovesse essere

riportata nella medesima situazione in cui essa si sarebbe trovata ove non fosse stata coinvolta nelle negoziazioni (c.d. interesse negativo), oppure se si debba anche garantire alla parte quei vantaggi di cui essa avrebbe beneficiato ove la stipulazione del contratto fosse andata a buon fine (c.d. interesse positivo). Dato che nell’ordinamento italiano non si trovano esplicite previsioni relativamente a tale questione, la giurisprudenza prevalente tendenzialmente riconosce il diritto al risarcimento del danno nei limiti dell’interesse

25 Infatti, il detto articolo, intitolato Responsabilità del debitore, sancisce che: “Il debitore che non esegue esattamente la prestazione dovuta è tenuto al risarcimento del danno, se non prova che l’inadempimento o il ritardo è stato determinato da impossibilità della prestazione derivante da causa a lui non imputabile”. 26 L’art. 2043 c.c., rubricato Risarcimento per fatto illecito, recita: “Qualunque fatto doloso o colposo, che cagiona ad altri un danno ingiusto, obbliga colui che ha commesso il fatto a risarcire il danno”.

27 A. Galoppini, Appunti sulla rilevanza della regola di buona fede in materia di responsabilità extracontrattuale, in Studi sulla buona fede, Milano, 1975;

28 A fondamento di tale orientamento si consideri il fatto che il rapporto precontrattuale tra le parti è

caratterizzato dall’esistenza di speciali doveri a protezione dei reciproci interessi. Questo tipo di relazione qualificata costituisce, secondo la giurisprudenza italiana, un esempio di rapporto senza obbligazione di prestazione, appartenente alla categoria della c.d. “responsabilità da contratto sociale”. Pertanto, gli artt. 1337 e 1338 c.c., hanno la funzione di sancire l’esistenza di uno specifico obbligo di condotta, gravante sui soggetti interessati e sorto in conseguenza di un affidamento meritevole di tutela. C. Castronovo, La nuova responsabilità civile, Giuffré, 1991, pp. 469 – 474 e 502 – 506.

29 G. Afferni, Il quantum del danno nella responsabilità precontrattuale, Torino, 2008; A. Sagna, Il risarcimento del danno nella responsabilità precontrattuale, Milano, 2004.

(18)

18 negativo30.

Infine, si rileva che un lungo dibattito è stato acceso anche in merito al contenuto ed alla portata del dovere di comportarsi secondo buona fede. In particolare, l’intenzione è stata quella di circoscrivere le condotte che rientrano nel perimetro della violazione dell’art. 1337 c.c. Ovviamente, non vi è alcun dubbio nel ritenere che costituiscono una condotta contraria al dovere di buona fede precontrattuale, per esempio, i seguenti comportamenti: 1) Le negoziazioni in assenza di un serio intento di contrattare (escluso naturalmente

alcun obbligo di stipulare il contratto finale);

2) Situazioni in cui, per mezzo di raggiri ed inganni, la controparte viene indotta alla conclusione del contratto, il quale altrimenti non sarebbe stato concluso ovvero sarebbe stato concluso solo in presenza di condizioni differenti.

Un punto controverso, invece, riguarda la possibilità o meno per le parti in trattativa di condurre negoziazioni parallele. L’ordinamento italiano, come tutti gli altri ordinamenti, riconosce il principio di portata generale, in base al quale le parti, allo scopo di concludere il migliore affare possibile, sono libere di negoziare con tutti in un’economia di mercato, anche contemporaneamente. Difatti, in contrasto con la dottrina minoritaria, quella maggioritaria ritiene che la conduzione di negoziazioni parallele di per sé non costituisce una violazione dell’art. 1337 c.c., a condizione che ne venga informata la controparte.31 Pertanto, in base a tale orientamento costituisce violazione dell’art. 1337 c.c., dando luogo a responsabilità precontrattuale, soltanto il mancato adempimento del dovere di informare la controparte e non il solo fatto di aver intrapreso trattative parallele.32 Appare

30 Si rinvia a C. Turco, Interesse negativo e responsabilità precontrattuale, Milano, 1990.

31 G. Alpa, Italian National Report, in E.H. Hondius (a cura di), Precontractual liability, nota 118, pp. 197

e ss.;

32 In particolare, la giurisprudenza sostiene che l’omessa comunicazione alla controparte dell’esistenza di

trattative parallele costituisce la violazione dell’obbligo di tenere informata la stessa sulle possibilità di concludere il contratto, o meglio, in merito al buon esito delle trattative. Tale condotta è contraria ai doveri di lealtà e correttezza. Questo vale anche e particolarmente nell’ipotesi delle trattative intraprese con la Pubblica Amministrazione. G.M. Racca, La responsabilità precontrattuale della pubblica amministrazione tra autonomia e correttezza, Napoli, 2000, p. 47 e ss. In giurisprudenza: T.A.R. Lombardia, 31 luglio 2000, n. 5130, in Foro italiano, 2002, III, 4, in cui è stato affermato che costituisce la violazione del dovere di buona fede la tardiva comunicazione di voler definitivamente concludere il contratto con un altro soggetto, come pure, l’omessa comunicazione del protrarsi delle trattative parallele.

(19)

19 opportuno mettere in evidenza che, nell’ambito del nostro ordinamento, è pacificamente ammessa la previsione di clausole ad hoc, in ossequio al disposto dell’art. 1322 c.c.33, che disciplinino in concreto tra le parti la questione delle negoziazioni parallele. Di conseguenza, per vincolare effettivamente le parti a non intraprendere le trattative parallele è necessario che la lettera d’intenti firmata contenga non solo gli elementi essenziali (volti a disciplinare i profili generali della negoziazione intrapresa), ma anche una clausola ad hoc, che escluda in concreto tra le parti l’applicazione del principio generale di libertà di negoziare, anche in parallelo, con più soggetti distinti.

Un altro punto abbastanza controverso riguarda il recesso dalle trattative. Naturalmente, in base al generale principio di libertà di non contrarre, una parte può decidere di non proseguire oltre nelle trattative, quindi, di recedere senza stipulare il contratto definitivo. Tuttavia, la libertà di non contrarre non è assoluta ed incontra un limite: la necessità di tenere in conto il legittimo affidamento della controparte nella prosecuzione delle trattative ed, eventualmente, nella futura stipulazione del contratto. Pertanto, in capo alle parti sorge il dovere di non recedere dalle trattative senza giusta causa quando queste siano giunte ad uno stadio delle negoziazioni tale da creare affidamento nella conclusione del futuro contratto. Secondo l’opinione prevalente della dottrina e della giurisprudenza italianala violazione del suddetto dovere costituisce una condotta contraria al principio di buona fede precontrattuale. Quindi, la responsabilità precontrattuale sorge in capo alla parte che abbia interrotto ed abbandonato le trattative in uno stadio avanzato, tale per cui la controparte abbia maturato affidamento circa la conclusione del futuro contratto. Per quanto riguarda il relativo profilo probatorio, appare opportuno sottolineare che: “La

responsabilità precontrattuale derivante dalla violazione della regola di condotta posta dall’art. 1337 c.c. a tutela del concreto dipanarsi dell’iter formativo del negozio costituisce una forma di responsabilità extracontrattuale, cui vanno applicate le relative regole in tema di distribuzione dell’onere della prova; ne consegue che, qualora gli estremi del comportamento illecito siano ingenerati dal recesso ingiustificato di una parte (in un contesto connotato dall’affidamento dell’altra parte nella conclusione del contratto), grava non su chi recede la prova che il proprio comportamento corrisponde ai canoni di buona fede e correttezza, ma incombe, viceversa, sull’altra parte l’onere di

33 L’art. 1322 c.c., intitolato Autonomia contrattuale, sancisce al 1° comma che: “Le parti possono liberamente determinare il contenuto del contratto nei limiti imposti dalla legge.”

(20)

20

dimostrare che il recesso esula dai limiti della buona fede e correttezza, postulati dalla norma de qua.”34

Appare evidente che il novero dei doveri precontrattuali ex art. 1337 c.c. sia ben più ampio di quelli che indicativamente sono stati poc’anzi esaminati. Pertanto, il dovere precontrattuale di buona fede deve essere interpretato in maniera estensiva, poiché comporta la necessità non solo di rispettare l’obbligo di non recedere ingiustificatamente dalle trattative, ma anche molti altri doveri specifici, ad esempio: il dovere di fornire determinanti informazioni, il dovere di segreto, etc. Inoltre, è opportuno sottolineare il fatto che, data la portata generale del principio di buona fede precontrattuale, l’applicazione di tale principio varierà in funzione del contesto concretamente considerato. Di conseguenza, nel caso di controversie, spetterà ai giudici individuare, a seconda del contesto in cui la negoziazione venga condotta, il contenuto e la portata dei suddetti doveri.

6.

Trattativa.

Considerando il fatto che la fase di trattative, finalizzata alla stipulazione del contratto finale, è spesso lunga e complessa, le parti man mano che procedono nella negoziazione hanno bisogno di fissare con certezza e formalizzare alcuni punti sui quali l’intesa può considerarsi sostanzialmente raggiunta. Si tratta dei punti d’intesa tendenzialmente ancora suscettibili di ulteriori elaborazioni e sviluppi, visto che la determinazione definitiva di un insieme di regole contrattuali è rinviata a un momento successivo, in cui le parti dovranno raggiungere l’accordo anche su tutti gli altri aspetti dell’operazione da realizzare. Pertanto, il contratto viene così a formarsi in maniera progressiva sui vari punti fino a giungere alla sua versione definitiva e piena.35

34 Cass., sez. III, 5 agosto 2004, n. 15040, Soc. Angelini vs. Soc. Immob. Hurt, in banca dati DeJure, Giuffrè,

disponibile su www.iusexplorer.it.

35 Sul punto G.B. Ferri, In tema di formazione progressiva del contratto e di negozio formale ‘per

relationem’, in Rivista del diritto commerciale, 1964, p. 194: “…il contratto non sorge se non quando la regola dei privati si sia formata completamente; fino a quando cioè le parti non siano d’accordo su tutti quanti i punti, su tutta quanta la materia trattata e che essi intendono regolare.”

(21)

21 La formalizzazione dei punti d’intesa, o più in generale, dei singoli accordi tra le parti avviene attraverso la redazione di documenti, quali minute o puntuazioni, chiamati anche protocolli d’intesa, aventi contenuto vario ed articolato a seconda delle volontà e delle esigenze delle parti. Più precisamente, la minuta o la puntuazione è il documento redatto allo scopo di predisporre una sorta di traccia storica del contenuto delle trattative svolte (dei punti fermi già raggiunti), nonché il programma di trattative future (questioni da accordare ancora). Nell’ambito, invece, della lettera d’intenti, in genere, le parti stabiliscono le regole di comportamento da seguire nella trattazione e possono fissare i singoli accordi già raggiunti su alcuni aspetti dell’operazione, che costituiscono la base per le trattative future volte al perfezionamento del patto finale. La giurisprudenza ha espressamente affermato che non vi è una netta e precisa distinzione tra queste due specie di documentazione utilizzabile (la minuta / la puntuazione e la lettera d’intenti): “la

lettera di intenti va qualificata al pari della cosiddetta puntuazione o minuta di contratto, come un mero atto precontrattuale, qualora, dall’accertamento della volontà delle parti, risulti che tale intesa sia stata sottoscritta al fine di manifestare o formalizzare l’intento di trattare o di puntualizzare i termini della trattativa.”36. Tuttavia, si evince dall’analisi della prassi che la minuta o la puntuazione abbia una maggiore valenza probatoria, perché informa, in un certo momento storico delle trattative, sul raggiungimento dell’intesa relativamente alle singole questioni (c.d. punti) destinati a far parte del contratto da concludersi; mentre, la lettera d’intenti contiene, in primo luogo, i principi e le regole che le parti si impegnano a seguire nell’ambito dello svolgimento della loro negoziazione e, solo in secondo luogo, informa sull’oggetto di quest’ultima e fissa i punti fermi (i singoli accordi) raggiunti, dando così traccia dell’esistenza della trattativa. Nulla impedisce, però, che possano esistere lettere d’intenti più dettagliate che, in tal modo, assumono una funzione probatoria dei punti d’intesa effettivamente raggiunti, e costituiscono, altresì, la base per la stipulazione dell’accordo finale. Appare opportuno precisare che, per quanto riguarda la questione della nascita o meno degli effetti giuridicamente vincolanti tra le parti derivanti dagli accordi preparatori e dalle intese contenute nei documenti di cui trattasi, la dottrina e la giurisprudenza concordano sul fatto che quest’ultimi, proprio per la loro funzione storico-probatoria, non integrano il sorgere di un contratto definitivo e,

(22)

22 pertanto, la loro violazione non dà luogo a una responsabilità di tipo contrattuale, ma ad una responsabilità di tipo extracontrattuale ex art.1337 c.c.

7.

La lettera di intenti.

Si esporrà ora un’analisi più accurata del più rilevante dei documenti della fase precontrattuale, ovvero la lettera di intenti. Nel nostro ordinamento la prassi negoziale delle lettere di intenti è sorta e si è sviluppata nell’ambito dei contratti commerciali e internazionali, in quanto mezzo utile nello svolgimento delle trattative. Questo strumento permette di fissare dei punti già concordati senza un vincolo definitivo tra le parti, similmente, appunto, alle minute o protocolli di intesa. Le lettere di intenti assumono particolare rilievo nell’ambito dei contratti a formazione progressiva (tra cui anche il contratto di acquisizione di partecipazioni), che tendenzialmente sono caratterizzati da una fase negoziale particolarmente complessa e lunga. Infatti, gli operatori economici hanno cominciato a scambiarsi lettere di intenti o altri documenti del genere variamente denominati (letter of intent, letter of confidentiality, memorandum of understanding,

agreements in principle, protocole of agreement, heads of agreement) per disporre di una

formale attestazione delle varie fasi di avanzamento della loro trattativa. Ovviamente occorre precisare che al giorno d’oggi la lettera di intenti viene predisposta e sottoscritta dalle parti per il raggiungimento di molteplici e diversi scopi, tra i quali:

1) Rendere nota a terzi interessati l’esistenza di una trattativa, nonché le prospettive e gli obiettivi della stessa;

2) Regolamentare il comportamento delle medesime parti durante la negoziazione (in particolare e soprattutto durante la due diligence investigation), anche attraverso l’utilizzo di apposite clausole;

3) Stabilire dal punto di vista organizzativo le modalità procedurali che la trattativa dovrà seguire;

4) Formulare una valutazione ed un bilancio della trattativa svolta sino a quel momento;

5) Sigillare l’accordo sui punti essenziali della trattativa, rinviando l’efficacia del contratto ad un momento successivo.

(23)

23 Per quanto riguarda il contenuto della lettera di intenti questo non è descrivibile con una certa precisione perché varia da caso a caso. Nella prassi, in genere, le lettere di intenti presentano una struttura abbastanza scarna ed essenziale dinanzi ai molteplici compiti che esse svolgono, con imprescindibile precisazione che le parti, sottoscrivendo queste lettere, non si impegnano giuridicamente a concludere il contratto finale. In ogni caso, lo schema37 tipico e completo di siffatto documento, nell’ambito di un’operazione di acquisto di partecipazioni sociali, può essere così sintetizzato:

1) Intenzioni e presupposti di fatto in forza dei quali le parti sono addivenute alla predisposizione della lettera di intenti;

2) Indicazione dell’oggetto della lettera di intenti: l’acquisizione di partecipazioni sociali. Con la specificazione del prezzo e del criterio scelto per la sua determinazione e la previsione della possibilità di modificarlo a seguito della due

diligence investigation;

3) Qualificazione del documento quale lettera di intenti, con espressa esclusione che esso integri un contratto definitivo o contenga un obbligo di stipulare un contratto definitivo;

4) Indicazione del termine di efficacia della lettera di intenti e del termine entro il quale le parti intendono concludere la transazione;

5) Impegno delle parti ad agire in buona fede;

6) Clausola che attribuisce al potenziale acquirente il diritto allo svolgimento di attività di due diligence investigation e indicazione del termine entro il quale questa debba essere effettuata;

7) Ripartizione delle spese e dei costi dell’intera fase di negoziazione e dell’operazione in generale;

37 Ovviamente tale la struttura tipica delle lettere di intenti può trovare parziale modifica e integrazione a

seconda delle caratteristiche che contraddistinguono le singole tipologie di acquisizioni considerate. Un caso estremo, per esempio, può essere quello in cui vi sono due lettere di intenti nell’ambito di un’operazione: la prima con una struttura modesta, la seconda, redatta dopo il termine dell’attività di due diligence, molto più dettagliata e chiamata anche lettera di offerta, perché contiene l’indicazione dei presupposti economico-finanziari-patrimoniali della società target (assunti come base per la stipulazione del contratto di acquisto) e, inoltre, in allegato può contenere anche il relativo business plan. A. Motta, R. Lupi, Manuale delle acquisizioni di imprese, op. cit., p. 328.

(24)

24 8) Impegno, nel caso di esito soddisfacente della due diligence investigation, a compiere tutti gli atti necessari alla piena validità del contratto definitivo, e l’elencazione delle relative garanzie che le parti sono pronte ad offrire reciprocamente, dando un’attenzione particolare a quelle prestate dal potenziale alienante38.

9) Clausola di informazione; 10) Clausola di chiarezza;

11) Clausola di riservatezza (confidentiality) / segretezza; 12) Clausola di esclusività (standstill);

13) Altri.

In prima approssimazione, si può affermare che la lettera di intenti illustra le “regole del gioco” ed i tratti essenziali dell’operazione (i cui dettagli verranno definiti successivamente). Appare opportuno osservare, sin da subito, che la precisazione formale assai importante contenuta in tale documentazione riguarda la non vincolatività della lettera di intenti, cioè con essa le parti generalmente escludono in radice, a scanso di equivoci, un vincolo giuridico fra loro e, quindi, la possibilità che questa documentazione integri un contratto preliminare o un contratto definitivo. Anche laddove non vi fosse tale specificazione, la lettera di intenti si deve comunque presumere come non vincolante, anche in considerazione della seguente pronuncia della Corte di Cassazione: “le parti

che, con riferimento ad una scrittura privata, abbiano per essa usata la formula “lettera di intenti”, adottano un’espressione con cui, nel linguaggio commerciale, si esprimono i propositi dei futuri contraenti nella fase delle trattative precontrattuali che precede la stipulazione di un negozio soltanto eventuale (e, pertanto, non doveroso per i suoi sottoscrittori), mostrano l’esclusivo intento di predisporre le clausole da recepire nel futuro contratto nell’eventualità della positiva conclusione delle trattative stesse”.39

Proprio come la minuta anche la lettera di intenti non va confusa con il contratto preliminare, il quale di certo è vincolante tra le parti, in quanto obbliga le stesse alla conclusione del contratto definitivo, anche se generalmente soltanto al verificarsi di

38 Per un’analisi approfondita delle garanzie prestate dal soggetto alienante a tutela dell’acquirente si rinvia

al paragrafo n. 8, 9 del presente capitolo 1 ed al paragrafo n. 8 del prossimo capitolo 2.

(25)

25 determinate condizioni indicate nel contratto preliminare.40 Il termine “intento” nell’espressione “lettera di intenti” indica, quindi, la volontà delle parti di approfondire mediante le trattative (in particolare, mediante un’attività di tipo valutativo: due diligence

investigation) la mera fattibilità della conclusione di un contratto. Infatti, le parti hanno

l’”intento” di procedere con le negoziazioni e soltanto laddove tali trattative riusciranno a soddisfare le diverse aspettative delle parti, verrà concluso un contratto (nel nostro caso il contratto di acquisto di partecipazioni sociali). Quindi, per sua stessa natura, la lettera di intenti non deve contenere una descrizione analitica dell’accordo da stipulare, o meglio, non deve disciplinare gli elementi essenziali dell’accordo nei minimi dettagli, perché questo compito è riservato al contratto finale. In ogni caso, facendo il rinvio a quanto summenzionato a proposito della minuta, anche nell’ambito delle lettere di intenti è possibile che le parti, invece, prevedano e disciplinino addirittura tutti gli elementi essenziali del contratto, e si vincolino espressamente, lasciando ad un momento successivo il compito di definire solo gli aspetti marginali di un contratto ormai concluso. La lettera di intenti di solito viene redatta dal legale del potenziale acquirente e successivamente esaminata in maniera critica dal legale del potenziale venditore. La lettera di intenti enuncia quelle che sono appunto le intenzioni dei soggetti in trattativa, pone le basi per la negoziazione futura e delinea gli accordi preliminari tra le parti, che costituiscono le condizioni generali di una eventuale futura transazione (i quali, quindi, potenzialmente verranno formalizzati nei dettagli nell’ambito del contratto futuro). In particolare, vengono indicati:

1) L’oggetto, quindi, la partecipazione al capitale sociale della società target41 in termini quantitativi e qualitativi, che si vuol acquisire;

40 Si precisa che il contratto preliminare spesso viene stipulato dalle parti subito dopo la sottoscrizione della

lettera di intenti. A proposito del contratto preliminare di cessione di partecipazioni sociali si veda: “Il contratto preliminare di vendita elle partecipazioni di società di capitali non ancora iscritte nel registro delle imprese” di G. Grosso, in Giurisprudenza commerciale, 2014, Vol. II, pp. 262 e ss.

41 Il termine target (di provenienza inglese) significa “bersaglio” e nel contesto economico si identifica con

l’obiettivo in termini di traguardo da raggiungere nell’ambito di una determinata strategia finanziaria, aziendale o commerciale.

(26)

26 2) Il prezzo provvisorio ed il criterio in base al quale questo è stato determinato42; 3) Le condizioni di pagamento da confermare nell’ambito del contratto preliminare e/o contratto definitivo;

4) Le garanzie fornite dalle parti (senza una presunzione di esaustività del relativo quadro in questa sede43);

5) Una dettagliata descrizione delle tempistiche dell’operazione da attuare;

6) La ripartizione dei costi da sostenere nell’ambito delle negoziazioni e dell’intera operazione;

7) I diritti e gli obblighi delle parti da rispettare nella fase delle negoziazioni (soprattutto durante la due diligence investigation) e, in generale, nell’ambito di esecuzione dell’operazione di acquisizione di partecipazioni sociali;

8) Altri.

Pertanto, la lettera di intenti stabilisce e fissa le fondamenta per lo sviluppo successivo della trattativa vera e propria tra le parti coinvolte e complessivamente per il buon esito del deal, divenendo così il documento principale e più importante di tutta la fase negoziale. L’importanza della lettera di intenti si comprende appieno e ancor meglio

42 A titolo esemplificativo supponiamo che si acquistino le partecipazioni della società MVM,quotata in

borsa ed operante in determinato un settore industriale. Supponiamo che la grandezza più significativa di bilancio della società MVM sia l’EBITDA (chiamato anche MOL). Uno dei metodi più adatti per valutarla può essere il metodo dei multipli di mercato. Si calcola, in primis, il multiplo sull’EBITDA di un campione di società comparabili operanti nel medesimo settore industriale della società. Ad esempio: una società comparabile BBG è capitalizzata per 37 milioni di euro ed è indebitata per 5 milioni di euro, se dall’ultimo bilancio d’esercizio di BBG chiuso al 31.12.2016 emerge il valore di EBITDA di 7 milioni di euro, allora il multiplo di BBG sarà (37 + 5) / 7 = 6 . Trovati, in questo modo, i multipli di tutte le società comparabili se ne può calcolare, ad esempio, la media aritmetica semplice, trovando il multiplo medio, pari per ipotesi a 6,5. Si ipotizzi che l’EBITDA della società MVM al 31.12.2016 sia di 4 milioni di euro e l’indebitamento finanziario netto sia di 3 milioni di euro. Il valore del capitale economico della società MVM risulterebbe pari a 23 milioni di euro, perché: 6,5 * 4 = 26 ; 26 – 3 = 23 milioni di euro.

43 Infatti, tendenzialmente il quadro delle garanzie viene aggiornato, perfezionato e completato una volta

che sia stata portata a termine l’attività di due diligence investigation. A tal proposito si invita alla lettura del paragrafo n. 8 del prossimo capitolo 2.

(27)

27 considerando il fatto che in essa le parti accorrono alla previsione di una clausola contenente un diritto/obbligo di gran conto per le negoziazioni successive, quello che consiste nell’esecuzione da parte del potenziale acquirente dell’attività di due diligence

investigation da effettuarsi sulla società target. Specificatamente, in tale clausola vengono

tendenzialmente individuate:

1) le aree di indagine (gestionale, contabile, legale, fiscale, etc.); 2) le modalità di svolgimento;

3) il team dei professionisti (advisors)44 incaricati all’espletamento dell’attività di due

diligence;

4) i termini;

5) le altre caratteristiche principali dell’attività di tipo investigativo e valutativo da compiere sul target.

Tutti gli aspetti essenziali della due diligence investigation vengono disciplinati dalle parti coinvolte nell’ambito della redazione della loro lettera di intenti. Infatti, per quanto riguarda la funzione naturale, o meglio, lo scopo precipuo della lettera di intenti questo consiste nel: fissare determinati presupposti in forza dei quali strutturare le negoziazioni (due diligence investigation) e, soprattutto, dare una regolamentazione agli aspetti “sensibili” (a livello degli obblighi-doveri da rispettare) per il corretto svolgimento della trattativa. Di qui la necessità di inserire nella lettera di intenti le altre clausole contenenti precisi diritti ed obblighi (per esempio l’obbligo di riservatezza, etc.), al fine di garantire il corretto svolgimento della due diligence investigation e, in generale, dell’intera fase negoziale instaurata tra le parti. Queste clausole assumono carattere vincolante con riferimento ai singoli obblighi e diritti in esse contenuti. Pertanto, si può concludere che attraverso l’uso di questo tipo di pattuizioni autonome45 le parti interessate definiscono in

44 Nell’ambito di grandi studi commerciali, legali e fiscali internazionali, società di consulenza esistono

delle divisioni specializzate nell’attività di supporto di transazioni, cosiddette Transaction Services, il cui core business è rappresentato dall’organizzazione, la gestione e lo svolgimento dell’attività di due diligence.

45 Quindi, in capo al soggetto inadempiente di questi specifici obblighi sorgerà la responsabilità di tipo

(28)

28 concreto fra loro il perimetro di applicazione del più generale obbligo di correttezza e buona fede sancito dall’art. 1337 c.c. Quindi, in tal modo la lettera di intenti diventa lo strumento per mezzo del quale i soggetti protagonisti della trattativa concretamente articolano più in dettaglio il principio generale di buona fede, a cui entrambi devono attenersi, soprattutto nell’ambito di un’attività delicatissima come quella della due

diligence investigation.

Un’altra tipica ed importantissima clausola, che si prende in considerazione, è la clausola di informazione con la quale le parti si obbligano a fornire l’una all’altra tutte le informazioni di cui sono in possesso al fine di eliminare per quanto sia possibile l’asimmetria informativa esistente tra loro nell’ambito dell’affare considerato. Inoltre, parallelamente a quest’ultima le parti sottoscrivono la clausola di chiarezza perché le informazioni devono essere trasmesse in maniera più chiara possibile ed essere facilmente intellegibili dal destinatario. Ovviamente, operando il suddetto dovere di informazione e sussistendo da un lato l’interesse del potenziale acquirente ad ottenere la più ampia quantità possibile di dati (su cui fondare le proprie verifiche e valutazioni successive nell’ambito della due diligence investigation) e essendovi dall’altro lato l’esigenza del potenziale venditore di tenere in segreto alcune risultanze e/o fatti “sensibili”, è buona prassi predisporre la famosa clausola di riservatezza / segretezza (confidentiality

agreement). Infatti, uno degli obblighi più importanti che attiene alla fase precontrattuale

e, soprattutto, più specificatamente alla due diligence investigation è proprio l’obbligo di non divulgare le informazioni confidenziali scambiate tra le parti nel corso della trattativa (nel corso delle attività di tipo investigativo sul target). L’obbligo di riservatezza testimonia la serietà dell’interesse dell’acquirente nei confronti del deal (in particolare nel nostro caso nei confronti dell’operazione di acquisizione di partecipazioni) e soddisfa l’esigenza dell’alienante di vedersi garantita la riservatezza del contenuto delle informazioni trasmesse e anche del contenuto dell’eventuale contratto definitivo. Sulla natura delle informazioni confidenziali afferenti alla società target, le cui partecipazioni si intendono acquisire, occorre precisare che si tratta di informazioni di natura finanziaria,

subita (danno emergente) sia del mancato guadagno (lucro cessante). Appare opportuno precisare che diversamente dalla responsabilità extracontrattuale in cui ad essere risarcibili sono tutti i danni, prevedibili o non prevedibili, invece nella responsabilità contrattuale, ove l'inadempimento o il ritardo non abbiano natura dolosa, il risarcimento è limitato al solo danno prevedibile al tempo in cui è sorta l'obbligazione (art. 1225 c.c.). A. Motta, R. Lupi, Manuale delle acquisizioni di imprese, op. cit., p. 333.

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