Dipartimento di Economia e Management
Laurea Magistrale in Banca, Finanza Aziendale e Mercati Finanziari
Anno Accademico 2017-2018
BANCHIERI, COMUNICAZIONE E TWITTER
L’evoluzione della comunicazione bancaria e analisi
degli effetti della comunicazione Bce
Classe di Laurea Magistrale: LM-77
Tesi di Laurea di Jennifer Stefany Carnicelli, matricola 437642
Presidente Corso di Laurea
Magistrale
Prof. Fabrizio Bientinesi
Relatrice della Laureanda
Prof.ssa Maria Laura Ruiz
1 Alla mia famiglia.
2
Sommario
Ringraziamenti ... 4
Considerazioni introduttive ... 5
Capitolo Primo: Comunicazione delle Banche Centrali ... 8
1.1 L’evoluzione della comunicazione delle banche centrali ... 8
1.2 L’importanza della comunicazione: La teoria ... 11
1.3 I benefici della trasparenza e comunicazione ... 15
1.4 L’attività di comunicazione nella pratica ... 18
1.4.1 Discorsi pubblici, Comunicati stampa e Conferenze stampa ... 18
1.4.2 I Verbali ... 19
1.4.3 Proiezioni Macroeconomiche ... 20
1.4.4 Forward Guidance ... 20
1.5 Conclusioni ... 21
Capitolo Secondo: La Comunicazione della Banca Centrale Europea ... 23
2.1 L’approccio della BCE alla trasparenza e comunicazione... 23
2.2 La strategia e gli obiettivi della comunicazione ... 27
2.3 I destinatari della comunicazione ... 28
2.3.1 La comunicazione con i mercati finanziari... 28
2.3.2 La comunicazione con il potere politico ... 30
2.3.3 La comunicazione con il grande pubblico ... 31
2.4 I canali e gli argomenti della comunicazione ... 33
2.4.1 La comunicazione dell’obiettivo e della strategia di politica monetaria ... 33
2.4.2 Comunicazione delle decisioni di politica monetaria: Conferenza Stampa ... 36
2.4.3 Altri canali di comunicazione ... 38
2.4.4 Comunicazione del probabile orientamento di politica monetaria: Forward Guidance ... 40
2.4.5 Comunicazione sugli andamenti economici ... 43
2.5 Conclusioni ... 44
Capitolo Terzo: Gli effetti della comunicazione della Banca Centrale Europea ... 46
3.1 La prevedibilità della BCE ... 47
3.1.1 Confronto internazionale ... 51
3.2 La reazione dei mercati alla comunicazione della BCE... 55
3.2.1 Confronto internazionale ... 67
3
3.4 Conclusioni ... 71
Capitolo Quarto: Strategia di Comunicazione Ottimale ... 73
4.1 Strategie di comunicazione e processo decisionale ... 73
4.2 La strategia di comunicazione in tempi di crisi ... 82
4.2.1 Forward Guidance ... 87
4.3 Comunicazione e social network ... 91
4.4 Conclusioni ... 94
Note conclusive ... 96
4
Ringraziamenti
Questo lavoro è il risultato di un percorso di studi, e di difficoltà, che non avrei mai potuto percorrere senza la costante presenza di alcune persone cui vanno la mia profonda riconoscenza, gratitudine e affezione.
Ringrazio infinitamente e affettuosamente i miei genitori, per l’amore incondizionato, per la massima fiducia che in me ripongono e per il perenne sostegno morale ed economico.
Un ringraziamento speciale lo rivolgo a mia sorella Katherine, per l’instancabile disponibilità e supporto, per i costanti consigli e per l’inesauribile amore e sincerità.
A special thanks to Paul for supporting me and encouraging me throughout this experience.
Un affettuoso ringraziamento va anche a Maru, Kimi, Ronny e Bri, inimitabili compagni felini della mia vita.
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Considerazioni introduttive
Nel settore bancario del mondo contemporaneo, dopo la fine della Guerra Fredda, è in atto un cambiamento radicale del modo di comunicare delle banche centrali. L'espressione «say as little as possible, and say it cryptically», coniata da Blinder et. al nel 2008, definisce al meglio la linea di pensiero delle autorità monetarie del periodo ante 1990. L'ambito bancario era avvolto da un pauroso vuoto di informazione. Si riteneva che l'agire in gran segretezza avrebbe evitato il fenomeno di overreaction nei mercati, limitato le azioni di politica monetaria da intraprendere in caso di shock economico, o garantito l'indipendenza.
Da questo orientamento di riservatezza i banchieri centrali si sono allontanati per abbracciare un orientamento più aperto e trasparente, attraverso la divulgazione di informazioni relative agli obiettivi, alle strategie e alle decisioni di politica monetaria. Dall’osservazione «Monetary policy is 98 per cent talk, and 2 per cent action»1, più volte affermata dall’ex governatore della Federal
Reserve, Ben Bernanke, si capisce l’attuale importanza della comunicazione; un’importanza che è stata accentuata dalle sfide poste dalla crisi economica, in cui la comunicazione ha assunto un ruolo strategico, fino a diventare un ulteriore strumento a disposizione dei banchieri centrali.
Due sono stati i motivi principali di questa trasformazione: l’accountability e l’efficacia della politica monetaria. Essere responsabili del proprio operato di fronte al pubblico richiede una maggiore trasparenza; e attraverso una maggiore trasparenza le banche centrali riescono a plasmare le aspettative del settore privato, a impattare sui mercati finanziari e a incrementare la prevedibilità delle decisioni, favorendo il raggiungimento del fine ultimo della politica monetaria, ovvero la stabilità dei prezzi.
1 Bernanke, Ben S. 2015. “Inaugurating a New Blog.” The Brookings Institution, March 30, 2015.
6 Lo scopo di questo elaborato è di illustrare in maniera esaustiva l’evoluzione della comunicazione delle banche centrali, analizzando, sulla base della letteratura economica disponibile, i motivi alla base di questa trasformazione, e ponendo particolare attenzione alla strategia di comunicazione della Banca Centrale Europea e gli impatti di quest’ultima sui mercati finanziari. Si cerca, inoltre, di capire se la strategia di comunicazione della Bce è efficace e se esiste una strategia ottimale uguale per tutti, sia in tempi normali sia in tempi turbolenti, tenendo conto anche delle nuove opportunità offerte dal progresso nelle tecnologie informatiche.
Il primo capitolo di questo lavoro si concentra sull’evoluzione della comunicazione delle banche centrali, da istituzioni segrete ed opache sono passate ad essere più aperte e chiare. Viene, inoltre, illustrata la letteratura economica sulla comunicazione, mostrando il meccanismo attraverso il quale la comunicazione incide nel processo di conduzione della politica monetaria e i benefici della comunicazione e di una politica monetaria trasparente.
Il secondo capitolo si concentra sulla Banca Centrale Europea, illustrando dettagliatamente la sua strategia di comunicazione e rispondendo alle seguenti domande: come comunica la Bce? Cosa comunica la Bce? Chi sono i destinatati della comunicazione Bce?
Nel terzo capitolo viene realizzata un’analisi, sulla base dell’evidenza empirica disponibile, degli effetti della comunicazione Bce sui mercati finanziari. In particolare si cerca di capire: l’efficacia della strategia di comunicazione attraverso l’analisi dell’impatto sui mercati finanziari; se l’impatto su quest’ultimi è quello desiderato dalla banca centrale; e se la comunicazione migliora la prevedibilità delle decisioni di politica monetaria. La Bce si rivela efficace nella comunicazione, perché l’impatto avuto sui mercati finanziari nella direzione desiderata e la prevedibilità delle decisioni suggeriscono che la Bce riesce a influenzare le aspettative del settore privato.
7 Il quarto capitolo cerca di rispondere alla domanda se esiste una strategia di comunicazione ottimale attraverso l’analisi delle strategie di comunicazione delle maggiori banche centrali; inoltre, si prende in considerazione come la crisi abbia cambiato il modo di comunicare degli istituti centrali. La frase «whatever it takes» di Mario Draghi è diventata l’esempio della forza della parola, in quanto ebbe un effetto stabilizzante sui mercati.
In condizioni turbolenti, mezzi e modalità di comunicazione tradizionali si rivelano rischiosi e inadeguati. Il progresso nelle tecnologie informatiche offre nuove opportunità di comunicazione, in particolare il social network Twitter potrebbe contribuire a rendere la comunicazione sempre più efficace e globalizzata.
Al termine, le conclusioni riassumono in maniera sintetica tutti i dati che sono emersi dalla ricerca: descrivono i cambiamenti della comunicazione delle banche centrali negli ultimi vent’anni e i suoi effetti sui mercati finanziari; mostrano che gli effetti della comunicazione hanno delle implicazioni a livello di implementazione di una strategia di comunicazione che sia in grado di guidare le aspettative degli operatori dei mercati; e indicano che una strategia deve considerare una molteplicità di fattori: ambientali, istituzionali, politici, economici e tecnologici.
8
Capitolo Primo: Comunicazione delle Banche
Centrali
1.1 L’evoluzione della comunicazione delle banche centrali
Le banche centrali moderne comunicano con il pubblico e i mercati finanziari elaborando e fornendo una gran quantità di informazioni rilevanti sul proprio mandato, sulla strategia adottata e sulla logica sottostante le decisioni di politica monetaria. Non sempre è stato così, la tendenza mondiale verso una maggiore trasparenza e apertura nel modo di operare delle banche centrali è un fenomeno recente.
Fino ai primi anni Novanta, le banche centrali tendevano ad essere istituzioni piuttosto chiuse e segrete2. Il segreto della politica monetaria era custodito dai banchieri centrali, in quanto ritenevano che per poter influenzare l’economia reale, le decisioni di politica monetaria dovevano sorprendere gli operatori di mercato. L’espressione «say as little as possible, and say it cryptically»3 sintetizza dunque il pensiero comune tra le autorità monetarie fino a due decadi fa.
Vi sono altri motivi per i quali la politica monetaria era avvolta nel mistero. Innanzi tutto, alcuni sostenevano che una conoscenza dettagliata delle decisioni di politica monetaria avrebbe causato il fenomeno di overreaction nei mercati. Altri invece, sostenevano che la comunicazione sulle azioni future delle banche centrali avrebbe limitato la loro discrezionalità in cambiare politica monetaria in risposta agli shocks economici. Infine, la segretezza della politica monetaria era considerata utile per il mantenimento dell’indipendenza.
Quel modo di intendere la politica monetaria è mutato radicalmente negli anni. Dal punto di vista della stabilità macroeconomica, il pensiero prevalente odierno sostiene che si ottengono più benefici dalla gestione delle aspettative attraverso un aperto dialogo con gli operatori di mercato che sorprendendoli.4
2 Tale segretezza ispirò il libro Secrets of the Temple (Greider 1987). 3 Blinder et al. (2008, p.2).
9 La tendenza diffusa verso una maggiore comunicazione è stata incoraggiata dunque dalla crescente consapevolezza che la trasparenza e apertura possono aumentare l’efficacia della politica monetaria.5 La trasparenza è, pertanto, comunemente riconosciuta quale principio fondamentale di un’appropriata conduzione di politica economica. Uno studio su 94 banche centrali ha rivelato che il 74% considera la trasparenza come “vitale” o “molto importante” per il loro assetto di politica monetaria.6Un altro studio su 84 banche centrali mostra che le banche centrali ritengono l’apertura molto importante al fine di stabilire o mantenere la credibilità.7
Inoltre, la comunicazione è fondamentale ai fini della trasparenza di una banca centrale per cui la maggior parte degli istituti centrali ha attribuito una priorità strategica a un’efficace comunicazione e a un’adeguata interazione con il pubblico.
Tale rivoluzione di pensiero ebbe inizio forse negli anni Settanta, con l’adozione da parte di alcune banche di espliciti obiettivi monetari. Successivamente, il trend verso una maggiore trasparenza fu accelerato dall’adozione da parte di alcune banche di uno specifico obiettivo di inflazione. Alla fine degli anni Novanta, 83 banche centrali su 94 esaminate, avevano un obiettivo definito per il tasso di cambio, per l’offerta di moneta o per l’inflazione.8
Con l’avvento degli obiettivi monetari, e in particolare dell’inflation targeting, «le azioni delle banche centrali sono uscite dal silenzio, forse per non ritornarvi» come affermava Paolo Baffi, quando era governatore della Banca d’Italia, e «se quel silenzio è stato in passato percepito come garanzia d'indipendenza, oggi l'indipendenza si realizza nel render conto esplicito della propria azione in modi e tempi che non ne compromettano l'efficacia». 9
In effetti, la recente tendenza a livello mondiale all’indipendenza delle banche centrali costituisce la seconda ragione per la quale le banche centrali attribuiscono adesso una maggiore importanza alla comunicazione diretta al pubblico di quanto avvenisse in passato. L’indipendenza implica una maggiore responsabilità
5 Blinder et al. (2008).
6 Fry et al. (2000). 7 Blinder (1999).
8Fry et al. (2000).
10 democratica, le banche centrali indipendenti hanno dunque l’obbligo di spiegare le loro azioni e le ragioni sottostanti quelle azioni.
Ricordiamo che la Fed, una delle maggiori autorità monetarie, iniziò il processo verso una maggiore trasparenza solo nel 1994, prima da allora la Federal Open Market Committee (FOMC) non pubblicava le decisioni sui tassi di interesse. Il mercato doveva dedurre tale tasso dalla tipologia e dimensione delle operazioni di mercato aperto condotte per implementare la politica monetaria.
La FOMC ha voluto anche incrementare la trasparenza fornendo anticipatamente i segnali riguardanti le prospettive della politica futura. Nel Dicembre del 1998, la FOMC inizia ad includere nella dichiarazione del dopo consiglio una valutazione del proprio “bias” rispetto ai possibili cambiamenti nella politica; in dicembre del 1999, il consiglio decise di emettere una dichiarazione a seguito di ciascuna riunione di consiglio indipendentemente dal cambiamento di politica, includendo la valutazione del balance of risks.10 Dal mese di agosto 2003, le dichiarazioni dopo consiglio hanno incluso dichiarazioni più espliciti riguardo il probabile andamento dei tassi di interesse, i mercati finanziari e i media sono più interessati a questo aspetto della dichiarazione. Dal 2005, la FOMC ha ridotto il tempo di rilascio dei verbali da sette settimane a ventuno giorni. E più recentemente, a partire dal 2007, la Fed ha esteso l’orizzonte temporale ed ha aumentato la frequenza delle previsioni.
Anche altre banche sono diventate più trasparenti negli ultimi anni. La Reserve Bank of New Zealand e la Bank of England sono stati i primi ad aprirsi verso una maggiore trasparenza e rimangono i leader in questo campo. La Norges Bank e la Sveriges Riksbank sono però all’avanguardia.
Contrariamente alla Fed, la Banca Centrale Europea(BCE) è stata trasparente sin dalle origini, impegnandosi nella diffusione di messaggi precisi e chiari, che potessero raggiungere grazie ai media, ogni paese europeo. A determinare le modalità di comunicazione è stato l’ambiente multilingue e multiculturale dell’area euro.11
10 Il balance of risks è il termine utilizzato dal FOMC per definire l’obiettivo perseguito con una
determinata politica di tassi.
11 Inoltre, la trasparenza delle banche centrali è importante anche per rafforzare il sistema monetario e finanziario internazionale. A tal fine, e motivati dal riconoscimento dei benefici di una politica monetaria trasparente, sono stati fissati per le banche centrali degli standard di trasparenza internazionali da parte del Fondo Monetario Internazionale nel Code of Good Practices on Transparency in Monetary and Financial Policies (codice di buona amministrazione in tema di trasparenza delle politiche monetarie e finanziarie).
Nonostante, l’orientamento diffuso verso una maggiore comunicazione degli istituti centrali, esistono diverse strategie di comunicazione. Ciò rivela che non esiste ancora un consenso tra banchieri ed economisti su quale sia la strategia di comunicazione ottima. Non esiste dunque un’unica strategia adatta a tutti perché la best practice dipende in parte dall’ambiente istituzionale, politico ed economico12, anche se una buona comunicazione costituisce una componente essenziale.13
1.2 L’importanza della comunicazione: La teoria
La comunicazione può essere definita come la fornitura di informazioni dalle banche centrali al pubblico riguardo gli obiettivi di politica monetaria, le strategie correnti e future e le previsioni economiche.14
La maggior parte delle decisioni nell’economia dipendono dai tassi a lungo termine, che dipendono a loro volta dalle aspettative. Pertanto, come ritenuto da Woodford (2001), l’essenza della politica monetaria non è più controllare il tasso di interesse overnight ma influenzare e gestire le aspettative degli operatori di mercato.
Inoltre, oggigiorno, è ampiamente riconosciuto che la comunicazione sia il principale strumento attraverso il quale le banche centrali riescono a plasmare le aspettative sul futuro andamento dei tassi di interesse overnight e di conseguenza influenzare l’economia.
In base alla teoria della struttura dei tassi di interesse, i tassi nominali a lungo termine degli strumenti finanziari (𝑅𝑡) dovrebbero riflettere le aspettative sui futuri
12 Papademos (2008). 13Blinder (2009). 14 Blinder ed al. (2008).
12 tassi di interesse overnight. Pertanto, il tasso di interesse tra n giorni dovrebbe essere approssimativamente:
𝑅𝑡 = 𝛼𝑛+ (1 𝑛⁄ )(𝑟𝑡+ 𝑟𝑡+1𝑒 + 𝑟𝑡+2𝑒 + ⋯ 𝑟𝑡+𝑛−1𝑒 ) + 𝜀1𝑡, (1)
dove 𝑟𝑡 indica l’attuale tasso di interesse overnight, 𝑟𝑡+1𝑒 denota l’aspettativa del tasso overnight nel giorno t per il giorno successivo t+1 (e così t+2, t+3…), 𝛼𝑛 indica il premio a 𝑛 giorni ed infine 𝜀1𝑡 denota l’errore stocastico. L'equazione (1) mostra chiaramente che il tasso di interesse a medio-lungo termine, 𝑅𝑡, dipende prevalentemente dalle aspettative sull’andamento futuro della politica monetaria. Come ha osservato Michael Woodford, «expectations of future short rates are more significant than the current short rate».15
L'influenza dell'attuale tasso overnight è minima, questo diventa importante nel caso particolare in cui i tassi di rifinanziamento siano fissati vicino allo zero, in quel caso la comunicazione riguardo i futuri tassi attesi diventa il cuore della politica monetaria.
Al fine di capire l’importanza della comunicazione nella trasmissione della politica monetaria all’economia, Blinder ed al. (2008) inseriscono l'equazione(1) in un semplice contesto macroeconomico. Dove l'attività di comunicazione della banca centrale è rappresentata dal vettore st (dove s sta per signals, segnali).
La variabile 𝑟 nell'equazione precedente rappresenta il tasso nominale a breve termine mentre la variabile 𝑅 il tasso nominale a lungo termine. Conseguentemente, la domanda aggregata dipenderà dal tasso reale a breve e a lungo termine e da altri fattori che non è necessario specificare:
𝑦𝑡 = 𝐷(𝑟𝑡− 𝜋𝑡𝑒 , 𝑅𝑡− 𝜋𝑡𝑒 , . .. ) + 𝜀2𝑡, (2) L'offerta aggregata può essere, ma non è necessario, che sia rappresentata
dalla nuova curva di Phillips:
𝜋𝑡= 𝛽𝐸(𝜋𝑡+1) + 𝛾(𝑦𝑡− 𝑦𝑡∗) + 𝜀3𝑡, (3)
dove 𝜋𝑡 denota l'inflazione nel periodo 𝑡, 𝑦𝑡 indica l'output reale attuale e 𝑦𝑡∗ denota l'output reale potenziale.
Infine, la funzione di reazione della banca centrale può essere rappresentata da una Taylor rule:
15 M. Woodford (2003, p. 244)
13 𝑟𝑡 = 𝐺(𝑦𝑡− 𝑦𝑡∗, 𝜋
𝑡, 𝜋𝑡∗, … ) + 𝜀4𝑡 (4)
dove 𝑟𝑡, il tasso di interesse nominale corrente a breve termine dipende dall’output gap (𝑦𝑡− 𝑦𝑡∗), dal tasso d’inflazione corrente 𝜋𝑡, dall’obiettivo di inflazione di lungo termine della banca centrale 𝜋𝑡∗ e da altri fattori.
Un’economia stazionaria è caratterizzata dalle seguenti condizioni: l’equazione (1), (2) e (3) non cambiano nel tempo, la banca centrale è credibilmente impegnata a non cambiare la propria funzione di reazione e le aspettative sono razionali. In queste condizioni irrealistiche dell’economia, l’attività di comunicazione della banca centrale non ha nessuna importanza in quanto non gioca nessun ruolo nell'influenzare l'economia. I mercati saranno in grado di dedurre correttamente il profilo sistematico delle risposte di politica monetaria e di prevedere i futuri tassi di interesse cosicché la comunicazione delle decisioni di politica monetaria risulterà superflua.
La comunicazione si rivela importante quale strumento della politica monetaria in grado di influenzare l’economia solo se quest’ultima presenta quattro caratteristiche: instabilità dell’ambiente economico e della regola di politica monetaria, apprendimento (tipico di tale ambiente) e aspettative non razionali o asimmetrie informative tra il pubblico e la banca centrale.
Generalmente, queste quattro condizioni sono la norma e non l'eccezione. L’ambiente economico è caratterizzato da dinamismo e incertezza per cui il processo di apprendimento sull’economia non si ferma. Inoltre, ci sarà sempre una qualche forma di asimmetria informativa tra il pubblico e la banca centrale, in quanto quest’ultima sarà più informata del proprio modo di operare rispetto al pubblico. In più, una regola di politica monetaria fissa non permette alla banca centrale di rispondere adeguatamente agli shocks economici per cui è molto probabile che la banca centrale modifichi la regola con cui opera nel tempo.
Sotto queste condizione il pubblico deve quindi stimare la funzione di reazione della banca centrale. Poiché il processo di apprendimento del pubblico influenza il comportamento dell’economia, non vi è nessuna garanzia che l’economia convergerà verso l’equilibrio in condizioni di aspettative razionali.16Una efficace comunicazione potrebbe aiutare a mitigare gli effetti del processo di apprendimento.
16 Bernanke (2004).
14 In più, diversi studi empirici mostrano che i mercati reagiscono alle informazioni fornite dalle banche centrali sulle prospettive dell’economia. Ciò può essere dovuto al fatto che le banche centrali di solito destinano maggiori risorse rispetto al settore privato per prevedere e stimare le variabili sottostanti l’economia, per cui i mercati credono che le banche centrali hanno maggiori informazioni.
La comunicazione della banca centrale ed il processo di apprendimento sono strettamente collegate. Ad esempio, un aumento dell'inflazione può portare il pubblico, a causa del processo di apprendimento, a rivedere al rialzo le stime per l’inflazione media nel lungo periodo, che porta a sua volta ad un effettivo aumento dell'inflazione. In questa situazione, la banca centrale ha l'opportunità di migliorare i risultati economici fornendo informazioni sugli obiettivi di lungo periodo riguardo l'inflazione.17
Blinder ed al. (2008) inseriscono queste nuove idee nel modello precedente; sostituiscono l’ipotesi delle aspettative razionali con un’equazione esplicita per le attese sul tasso d'interesse:
𝑟𝑡+𝑗𝑒 = 𝐻𝑗(𝑦𝑡, 𝑅𝑡, 𝑟𝑡, … , 𝑠𝑡) + 𝜀5𝑡, (5)
dove i segnali della banca centrale nel vettore st, possono essere da chiari (annuncio di un target quantitativo) a criptici, ed avere un'alta frequenza oppure essere sporadici.
Inoltre, non c’è bisogno di specificare dettagliatamente l’equazione (5), che può rappresentare varie possibilità di apprendimento.
Secondo questo modello, le decisioni di politica monetaria possono influenzare l'economia attraverso tre distinti canali di trasmissione:
1. L'effetto diretto del tasso di interesse overnight sulla domanda aggregata D, che è minimo.
2. Gli effetti diretti dei segnali della banca centrale sulle attese dei tassi di interesse a breve termine: 𝐻𝑠 e altre possibilità di apprendimento in equazione (5).
3. L'effetto dei cambiamenti dei tassi a breve sulle aspettative dell'intera sequenza dei tassi futuri di breve periodo attraverso le equazioni (1) e (5)
17 Bernanke (2004).
15 e la loro influenza su quelli a lungo termine, Rt, e di conseguenza sulla domanda aggregata, D. Questo canale di trasmissione sarà influenzato dal vettore dei segnali st della banca centrale.
Il modello ritiene irrilevante il primo canale di trasmissione e mostra l’importanza dei canali di comunicazione in quanto la politica monetaria è trasmessa all’economia prevalentemente attraverso questi canali.
Le aspettative circa le decisioni future di politica monetaria hanno un impatto crescente sul processo di trasmissione della politica monetaria, conseguentemente un’efficace comunicazione col pubblico risulta essenziale. Questo è ciò che Mike Woodford ha chiamato “gestione delle aspettative”.18
1.3 I benefici della trasparenza e comunicazione
Nella letteratura economica esiste un ampio consenso riguardo ai benefici di una politica monetaria trasparente; una maggiore trasparenza degli obiettivi, delle strategie, delle analisi e delle decisioni può contribuire a raggiungere con successo gli obiettivi finali della politica monetaria (Bernanke et al. 1999, Cobham et al. 2010) e migliorare la prevedibilità dei singoli interventi delle autorità monetarie (Blinder et al. 2008).
La comunicazione, in quanto strumento principale della trasparenza, è fondamentale per le banche centrali moderne perché può contribuire ad accrescere l’efficacia, la credibilità e anche la prevedibilità della politica monetaria.
La trasparenza rende la politica monetaria più efficace per diversi motivi. Innanzi tutto, un’efficace comunicazione e un’adeguata interazione col pubblico consente alla banca centrale di ancorare solidamente le aspettative inflazionistiche su livelli in linea con la definizione di stabilità dei prezzi formulata da una banca centrale. L’ancoraggio delle aspettative permette di preservare la stabilità dei prezzi e migliora l’efficacia con la quale la politica monetaria può assicurare i suoi obiettivi in presenza di shocks e in vista di potenziali rischi inflazionistici. Così, la stabilità dei prezzi può essere mantenuta e la volatilità dei rendimenti ridotta.
18 Woodford (2005).
16 Una chiara comunicazione è necessaria ma non sufficiente per plasmare le aspettative di coloro che fissano i prezzi diminuendo i costi da sostenere, in termini di attività economica, per mantenere sotto controllo l’inflazione. La banca centrale deve essere credibile, deve dunque dimostrare di essere capace e determinata a realizzare gli obiettivi del proprio mandato. In altre parole, sia le decisioni di politica monetaria sia le loro spiegazioni devono essere percepiti dal pubblico e dagli operatori come coerenti ed efficaci.19
In secondo luogo, la spiegazione del processo decisionale della politica monetaria e le ragioni sottostanti tali decisioni, migliora la comprensione da parte del pubblico del mandato, le strategie e le decisioni della banca centrale, a sua volta aiuta gli operatori di mercato a capire il profilo sistematico delle risposte di politica monetaria agli andamenti dell’economia e agli shocks economici, permettendo di anticipare la direzione della politica nel medio periodo e rendendo quindi più prevedibili le azioni delle autorità monetarie.20
L’anticipazione delle azioni della banca centrale è importante per la conduzione della politica monetaria. Le banche centrali, attraverso le azioni di politica monetaria, possono influenzare direttamente solo i tassi di interesse a brevissimo termine mentre le decisioni relative ai consumi e investimenti e infine l’andamento dei prezzi nel medio periodo dipendono, in larga misura, dai tassi di interesse a più lungo termine. Questi, a loro volta, sono influenzati dalle aspettative sull’andamento futuro dei tassi di interesse overnight.
L’effetto di anticipazione può accorciare il processo attraverso il quale la politica monetaria è trasmessa all’economia, accelerando quindi gli aggiustamenti economici necessari. Ciò permette di incorporare rapidamente qualsiasi cambiamento atteso di politica monetaria nelle variabili finanziari, incrementando la potenziale efficacia della politica monetaria.
19 Le banche centrali che godono di un elevata credibilità, nel cambiare il target di tasso di interesse,
possono indurre cambiamenti nei tassi di interesse senza condurre operazioni di mercato aperto, vengono chiamati in letteratura operazioni “open mouth” (vedere Guthrie e Wright (2000), Taylor (2001) e Thornton (2004)).
20 La prevedibilità della politica monetaria può essere distinta in breve e lungo termine. Si parla di
prevedibilità a breve quando i mercati finanziari anticipano correttamente le decisioni di politica monetaria imminenti mentre la prevedibilità a lungo termine è legata alla capacità degli operatori dei mercati finanziari e del pubblico di comprendere l’assetto della politica monetaria.
17 La gestione delle aspettative rappresenta dunque uno dei canali importanti attraverso il quale la politica monetaria opera, ed una politica monetaria trasparente può permettere di anticipare al meglio le azioni della banca centrale21.
In terzo luogo, la comunicazione fornisce una guida agli operatori di mercato, che sono quindi in grado di formulare aspettative circa il futuro andamento della politica monetaria in maniera più accurata, rendendo la politica monetaria efficace e riducendo l’incertezza sui mercati finanziari22. Tale teoria trova conferma nei lavori empirici di Levin, Natalucci e Piger(2004); Castelnuovo, Nicoletti-Altimari e Rodriguez Palenzuela(2003); Gurkaynak,Levin e Swanson (2006); e Lange, Sacke Whitesell (2003).
La trasparenza è fondamentale per le banche centrali in quanto permette una corretta anticipazione da parte degli operatori del mercato delle decisioni di politica monetaria e quindi può contribuire a ridurre l’incertezza sui tassi di interesse sia ex ante sia ex post. Ex ante perché i tassi di mercato reagiscono soltanto alle informazioni che segnalano una necessità di modifica della politica monetaria al fine di salvaguardare la stabilità dei prezzi. Ex post perché la trasparenza riduce la probabilità che il mercato sia sorpreso come conseguenza di un’incorretta interpretazione delle decisioni di politica monetaria. Una buona comprensione della politica monetaria consente agli agenti privati di gestire e coprire meglio i propri rischi, il quale probabilmente contribuisce a ridurre l’incertezza sui mercati e permette un benessere economico.
Inoltre, trasparenza non significa che una perfetta simmetria informativa è necessaria o desiderabile; e comunicazione vuol dire molto di più di un semplice rilascio di informazioni. Al fine di permettere una migliore comprensione della politica monetaria è necessario fornire in maniera aperta, chiara e tempestiva al grande pubblico e ai mercati tutte le informazioni rilevanti sul proprio mandato, sulla strategia adottata e sulla logica sottostante alle decisioni di politica monetaria. Così come sostenuto da Vayid (2013, p.4), è importante che la comunicazione della banca centrale abbia un valore, e si può distingue tra qualità e quantità delle comunicazioni. Per Blinder et al. (2008) invece le comunicazioni delle banche centrali dovrebbero
21 Woodford (2005). 22 Bernanke (2004).
18 essere usate solo nella misura in cui riescono ad incrementare il rapporto “segnale-rumore” incrementando la prevedibilità delle azioni della banca centrale.
La comunicazione, infine, degli obiettivi e del processo decisionale non mette a repentaglio la flessibilità della banca centrale di rispondere agli shocks economici.
1.4 L’attività di comunicazione nella pratica
Uno studio della Banca centrale d’Irlanda ha rivelato l’ampiezza e la diversità nelle strategie di comunicazione delle banche centrali moderne.23 Lo studio confronta gli assetti della comunicazione in dieci istituti bancari (European Central Bank, Bank of England, Federal Reserve, Bank of Japan, Swiss National Bank, Bank of Canada, Sveriges Riskbank, Norges Bank, Reserves Bank of Australia e Reserve Bank of New Zealand) attraverso diversi strumenti elencati in seguito.
1.4.1 Discorsi pubblici, Comunicati stampa e Conferenze stampa
Quasi tutte le banche centrali studiate utilizzano i discorsi pubblici e i comunicati stampa quali mezzi di comunicazione con i mercati e il pubblico in generale.
Le autorità monetarie utilizzano i discorsi pubblici per spiegare la loro opinione riguardo temi rilevanti nella politica monetaria e per spiegare dettagliatamente la loro posizione corrente e futura.
Inoltre, tutte le banche centrali pubblicano comunicati stampa dopo le riunioni del comitato di politica monetaria indipendentemente dal cambiamento del tasso di interesse, spiegando le motivazioni sottostanti le decisioni di politica monetaria.
Riguardo le conferenze stampa, queste variano tra gli istituti centrali con riferimento al “timing”. In più, le conferenze stampa forniscono un ulteriore opportunità per spiegare le decisioni di politica monetaria e le ragioni che hanno portato a tali decisioni nonché trasmettere le loro prospettive sulla politica monetaria. Ad eccezione della Reserve Bank of Australia, tutte le altre banche centrali studiate
19 tengono regolarmente conferenze stampa dopo le riunioni di politica monetaria o dopo la pubblicazione di certi rapporti.
Infine, alcuni istituti centrali tra i quali la Bank of England, la Bank of Canada, la Federal Reserve e la BCE osservano il cosiddetto “periodo della purdah” o “blackout” in cui i responsabili delle politiche si astengono di rilasciare dichiarazioni nei giorni che precedono le riunioni di politica monetaria per evitare un’eccessiva volatilità dei mercati o inutili congetture.
1.4.2 I Verbali
La pubblicazione dei verbali e le trascrizioni delle riunioni contenenti le discussioni di politica monetaria aumentano la trasparenza circa i criteri di adozione delle decisioni da parte della banca centrale.
Inoltre, diversi studi empirici mostrano che i verbali delle riunioni di politica monetaria forniscono informazioni addizionali ai mercati e al pubblico in generale.24
Il modo in cui le deliberazioni di politica monetaria sono registrate e pubblicate varia tra le banche centrali. Lo studio mostra che, ad eccezione della Swiss National Bank, la Bank of Canada e la Reserve Bank of New Zeland, tutti gli altri istituti centrali pubblicano i verbali delle riunioni di politica monetaria. La BCE e la Norges Bank sono state le ultime, adottando recentemente la pubblicazione dei verbali, ad unirsi a tale gruppo di banche centrali.
Inoltre, ad eccezione della Reserve Bank of Australia, dall’analisi dei verbali delle banche centrali sotto studio emerge un calo dell’informazione che riguarda il numero dei membri dei comitati che hanno votato a favore o contro una decisione e dei nomi dei membri associati ad ogni posizione.
In più, la Sveriges Riskbank è l’unica che inserisce nei verbali i commenti dei membri del comitato di politica monetaria.
Infine, le trascrizioni, le quali forniscono più dettagli sulle discussioni di politica monetaria, sono pubblicate solo dalla Federal Reserve e dalla Bank of Japan.
20
1.4.3 Proiezioni Macroeconomiche
Sebbene tutte le banche centrali sotto studio pubblicano proiezioni macroeconomiche, per esempio la Bank of England pubblica con frequenza trimestrale l’inflation report e la BCE pubblica il bollettino mensile, le variabili e gli orizzonti temporali delle proiezioni variano tra le banche.
Una delle principali variabili delle previsioni è l’inflazione. Inoltre, ad eccezione della Swiss National Bank, tutte le altre forniscono proiezioni per il PIL.
In generale, l’orizzonte di proiezione varia tra 2 e 3 anni con la Federal Reserve che pubblica anche proiezioni con orizzonti temporali più lunghi.
In più, tra gli istituti centrali analizzati, la Bank of England, la Swiss National Bank e la Reserve Bank of New Zealand non pubblicano proiezioni per l’inflazione core25, la quale è una misura meno volatile dell’inflazione headline26.
Cinque delle banche centrali27 pubblicano proiezioni per l’occupazione e la disoccupazione, e tra queste banche, la BCE, Sveriges Risksbank, Norges Bank e la Reserve Bank of New Zealand forniscono in più proiezioni sui salari e sui costi del lavoro. Queste ultime e la Bank of Canada elaborano previsioni per alcuni componenti del PIL e/o per l’output potenziale o l’output gap.
1.4.4 Forward Guidance
La forward guidance, una politica che consiste nel fornire esplicitamente dichiarazioni sull’andamento futuro dei tassi di interesse ufficiali, è stata applicata in alcune forme prima della recente crisi finanziaria mondiale.
La prassi di pubblicare periodicamente le proiezioni sull’evoluzione futura del tasso di riferimento costituisce una tipologia di forward guidance, è stata adottata dalla Reserve Bank of New Zealand nel 1997 e dalla Norges Bank e dalla Sveriges
25 L’inflazione core è la misura dell’aumento medio dei prezzi (e della diminuzione del potere
d’acquisto della moneta) che non tiene conto dei beni che presentano una forte volatilità di prezzo, in particolare quelli dell’energia e quelli alimentari.
26 L’inflazione headline indica il cambiamento annuale dell’indice dei prezzi al consumo, che
rappresenta l’evoluzione del costo del paniere di acquisto. Tende a muoversi di pari passo con gli sviluppi dei mercati energetici.
27 European Central Bank, Federal Reserve, Sveriges Riskbank, Norges Bank e Reserve Bank of New
21 Riskbank in un momento successivo. Alcuni ritengono tale prassi l’ultima frontiera della trasparenza in quanto rappresenta di fatto un esercizio di maggiore apertura e trasparenza riguardo all’analisi interna e alla valutazione di policy delle banche centrali.
Forward guidance diverse dalle proiezioni sull’evoluzione futura del tasso ufficiale, sono state utilizzate in modo più ampio e intenso durante la crisi. Ad esempio, la FOMC annunciò in agosto 2003 che «la politica accomodante può essere mantenuta per un periodo di tempo considerabile». Annunci del genere sono stati utilizzati dagli istituti centrali quale strumento di policy per far fronte al raggiungimento del limite inferiore per il tasso di interesse di riferimento.
Lo studio mostra dunque che, durante la crisi, il numero delle banche che hanno fatto ricorso alla forward guidance è aumentato. Tra quelle analizzate, soltanto la Swiss National Bank e la Reserve Bank of Australia non hanno pubblicato indicazioni prospettiche per il tasso di interesse durante la crisi.
1.5 Conclusioni
Negli ultimi due decenni, le autorità monetarie hanno ridefinito radicalmente il loro approccio alla trasparenza. Da istituzioni segrete e opache, le banche centrali sono diventate più aperte nel loro modo di operare, fornendo informazioni rilevanti ai mercati e al pubblico in generale.
Questa apertura è stata incoraggiata dalle due dimensioni della trasparenza, accountability ed efficacia. La trasparenza permette alle banche centrali indipendenti di rendere conto delle loro azioni. Inoltre, una comunicazione efficace e un grado elevato di trasparenza consentono di accrescere la credibilità delle autorità monetarie, in più, essi permettono al pubblico di valutare l’operato dei responsabili della politica monetaria. In fine, la trasparenza migliora la comprensione degli obiettivi, delle strategie e delle decisioni di politica monetaria. Ciò dovrebbe rendere la politica monetaria più efficace nell’influenzare l’economia tramite i suoi effetti sulle aspettative del settore privato e il loro impatto sui mercati.
22 Per tutti questi motivi, le banche centrali delle economie avanzate considerano la trasparenza una componente vitale del loro assetto di politica monetaria. In particolare, la BCE si è impegnata sin dagli esordi a perseguire un elevato grado di trasparenza e ha attribuito alla comunicazione con il pubblico e i mercati finanziari un ruolo importante nelle sue politiche.
23
Capitolo Secondo: La Comunicazione della Banca
Centrale Europea
2.1 L’approccio della BCE alla trasparenza e comunicazione
Come menzionato nel capitolo 1, la comunicazione con il pubblico e con i mercati finanziari è fondamentale per qualsiasi banca centrale. Di fatto, essa è essenziale ai fini della trasparenza, responsabilità per il proprio operato ed efficacia della politica monetaria.
Sul sito web della Banca Centrale Europea (BCE) si precisa che l’autorità monetaria europea considera la trasparenza indispensabile per l’assetto di politica monetaria, sottolineando contemporaneamente l’importanza di un’efficace comunicazione e di un’adeguata interazione con il pubblico. Inoltre, si specifica la definizione di trasparenza adottata dalla BCE: “fornire al pubblico e ai mercati in modo aperto, chiaro e tempestivo tutte le informazioni rilevanti su strategia, valutazioni e decisioni di politica monetaria, nonché sulle proprie procedure”.28
Sin dalla sua creazione, la BCE ha riconosciuto l’importanza di assicurare un grado elevato di trasparenza e di una politica di comunicazione efficace. Tale orientamento è stato dettato dalle sfide a cui una istituzione giovane come la BCE doveva far fronte, cioè la necessità di costruirsi rapidamente una credibilità nell’adempiere al proprio mandato, il mantenimento della stabilità dei prezzi, operando in un contesto multilingue e multiculturale. Di conseguenza, la BCE è una delle banche centrali al mondo che comunica più attivamente con il pubblico.
Tuttavia, il modo di comunicare della BCE si è evoluto negli anni. Inizialmente, poco era rivelato riguardo il processo decisionale e le discussioni interne, le comunicazioni si limitavano all’annuncio dell’obiettivo del livello dei prezzi e di un target monetario indicativo. Tale approccio alla comunicazione diede luogo a quattro principali critiche: la definizione di stabilità dei prezzi, ossia il mantenimento dell’inflazione sotto il 2% nel medio periodo, era considerata troppo rigida e ambigua;
24 la strategia di politica monetaria basata su due pilastri era considerata da molti troppo complessa; si criticava la mancanza di informazioni pubbliche e trasparenti sui modelli macroeconomici e le proiezioni macroeconomiche per l’area dell’euro, in particolare le previsioni sull’inflazione; si criticava l’incapacità della BCE di rispettare il principio dell’unica voce.29
Nel 2001 Ms Sirkka Hӓmӓlӓinen, allora membro del Comitato Esecutivo, in occasione della conferenza “Old age, new economy and central banking”, rispose a tali critiche. Riguardo alla prima critica sulla poca chiarezza della definizione di stabilità dei prezzi, Hӓmӓlӓinen afferma che questa critica si basa su chiari malintesi dato che l’obiettivo inflazionistico “sotto il 2%” è un obiettivo di medio periodo, per cui nel breve periodo il livello dei prezzi, soggetto a variazioni di breve termine causate dalle componenti più variabili dell’indice dei prezzi, può deviare da questa definizione.
Inoltre, si criticava la mancanza di una definizione esatta di “medio periodo”. La BCE non ha mai definito ufficialmente cosa intende per medio periodo, tuttavia, in diverse dichiarazioni dei membri del Comitato esecutivo emerge che per medio periodo si intende un intervallo dell’ordine di 18 mesi. Di fatto, Hӓmӓlӓinen sostiene che il medio periodo si misura in anni e non in mesi.
In risposta alla seconda critica, Hӓmӓlӓinen precisa che la strategia della BCE non è stato il risultato di una combinazione di strategie, l’inflation targeting e il monetary targeting. Spiega che tale strategia, al fine di valutare i rischi per la stabilità dei prezzi, sfrutta il valore di riferimento del primo pilastro (analisi monetaria) e l’analisi delle variabili del secondo pilastro (analisi economica).30 In più, sostiene che un assetto semplice di politica monetaria e comunicazione è incompatibile con l’ambiente multilingue e multiculturale in cui la BCE si trova ad operare. In contrasto, Svensson (2003) e molti altri hanno criticato questo approccio, suggerendo che la BCE dovrebbe abbandonare la strategia “inferiore” basata su due pilastri e adottare quella internazionalmente “superiore” dell’inflation targeting, così come dimostrato dalla Reserve Bank of New Zealand, the Bank of England, the Riskbank e la Bank of Norway.
29 Micossi (2015)
30 A seguito della riforma del maggio 2003 l’ordine dei pilastri è stato invertito. Di conseguenza, nella
valutazione delle possibili minacce alla stabilità dei prezzi si guarda prima al breve termine (pilastro dell’analisi economica) e poi al lungo termine (pilastro dell’analisi monetaria).
25 Per quanto concerne la terza critica, e nonostante le proiezioni elaborate dagli esperti dell’Eurosistema venissero pubblicate due volte all’anno (in giugno e dicembre), tale critica continuava ad esistere. A tal fine, Hӓmӓlӓinen afferma che il ruolo dei modelli quantitativi nel processo di politica monetaria non dovrebbero essere sovrastimati; essi sono visioni semplificate dell’economia in quanto fondati su ipotesi che possono essere più o meno realistiche. Tali modelli costituiscono una fonte importante di informazione per la valutazione dei rischi per la stabilità dei prezzi, tuttavia, le decisioni di politica monetaria non si dovrebbero basare soltanto su questi modelli.
Infine, riguardo alla quarta critica, Hӓmӓlӓinen ammette, nonostante le iniziali ambiziose intenzioni, l’insuccesso della comunicazione durante i primi anni a causa della sfida che l’Eurosistema doveva far fronte in quanto nuova istituzione responsabile della politica monetaria nell’area dell’euro. Quest’ultima è caratterizzata da culture, lingue e tradizioni diverse che influenzano come i messaggi vengono interpretati dalle controparti. Inoltre, conclude sostenendo che la BCE deve essere pronta a imparare dalle critiche costruttive e migliorare costantemente l’approccio alla comunicazione.
La BCE ha mantenuto costante negli anni il proprio impegno a perseguire un elevato livello di trasparenza. A tal fine, essa impone ai responsabili della politica monetaria autodisciplina, la quale contribuisce a promuovere la credibilità dell’istituto monetario e a fornire una guida ai mercati. Di conseguenza, la politica monetaria diventa più efficace e prevedibile.31
Un ulteriore chiarificazione, con lo scopo di fornire al pubblico una guida precisa nella formazione delle aspettative, incrementò il livello di trasparenza della politica monetaria nel maggio 2003, quando il Consiglio Direttivo della BCE decise di ridefinire la stabilità dei prezzi, confermando che nel perseguimento della stabilità dei prezzi, la BCE si prefigge lo scopo di mantenere il tasso di inflazione su livelli inferiori ma prossimi al 2 per cento su un orizzonte di medio periodo.
Ciò nonostante, tale approccio alla trasparenza era ancora considerato inadeguato da molti osservatori, i quali criticavano la mancanza di informazioni
26 riguardo l’andamento futuro della politica monetaria, ossia la pubblicazione di una
forward guidance.
I responsabili della politica monetaria europea ritenevano che l’indicazione di come sarebbero stati modificati in futuro i tassi di interesse avrebbe vincolato eccessivamente la politica monetaria futura, indebolendo la credibilità della banca centrale nel caso in cui quest’ultima cambiasse la direzione della politica.
In più, l’istituto di Francoforte replicò che era impossibile fornire indicazioni sui futuri tassi ufficiali in quanto la politica monetaria dipende dagli andamenti passati, correnti e futuri, questi ultimi non ancora disponibili.
Con l’insorgere della crisi finanziaria, le autorità monetarie, tra cui anche la BCE, iniziano a comunicare più frequentemente con i mercati al fine di ancorare le aspettative sull’inflazione di lungo periodo.
Come già menzionato, i responsabili della politica monetaria europea erano inizialmente contrari alla fornitura di ulteriori informazioni in quanto, come sostenuto da Lucas Papademos, la comunicazione dei futuri andamenti della politica monetaria, oltre il breve periodo, avrebbe indebolito in ultima istanza l’intenzione iniziale di ridurre la volatilità dei mercati e l’output aggregato.32
Negli anni questo orientamento di pensiero è cambiato e sono cresciuti gli obblighi di comunicazione della banca centrale. Per questo motivo, da luglio 2013 il Consiglio Direttivo della Banca centrale europea ha deciso di fornire indicazioni prospettiche (forward guidance) sull’evoluzione futura dei tassi di riferimento della BCE in base alle prospettive per la stabilità dei prezzi.
Inoltre, alla fine del 2013, il Presidente Draghi annunciò che la BCE incrementerà il proprio livello di trasparenza con la pubblicazione di un resoconto delle deliberazioni di politica monetaria. Tali pubblicazioni iniziarono il 22 gennaio 2015.
Questa apertura da parte della BCE accresce la sua capacità di ancorare le aspettative e i comportamenti degli operatori economici.
32 Papademos, L., Monetary policy communication and effectiveness”, intervento alla conferenza
27
2.2 La strategia e gli obiettivi della comunicazione
La BCE, una delle banche centrali più giovani al mondo, conferisce la massima importanza alla trasparenza e a un’efficace attività di comunicazione in quanto strumenti per guadagnare la fiducia sia dei mercati finanziari che del pubblico. Tuttavia, la comunicazione e la spiegazione degli obiettivi perseguiti e di come questi vengono realizzati presuppone delle sfide da affrontare, data la pluralità delle culture, lingue e tradizioni che caratterizza il contesto in cui opera la BCE.
Al fine di affrontare queste sfide, un gruppo di lavoro del precursore della BCE, l’Istituto Monetario Europeo, definì gli elementi della politica di comunicazione. Successivamente, la gestione della politica di comunicazione dell’Eurosistema è stata assegnata al Comitato per le Comunicazioni Esterne, istituito nel settembre 1998, è composto dagli esperti di comunicazione della BCE e delle BCN.
La politica di comunicazione dell’Eurosistema ha come obiettivi generali33: - Favorire l’efficacia e l’efficienza della politica monetaria.
- Incrementare la consapevolezza e incentivare un comportamento favorevole da parte del pubblico nei confronti dell’Eurosistema e delle sue politiche. Per il raggiungimento di tali obiettivi sono stati adottati dei principi guida: - Comunicare “con un’unica voce” le decisioni di politica monetaria per l’area
dell’euro.
- Incrementare la trasparenza nel riferire al pubblico gli obiettivi, i compiti e i dati su cui la BCE fonda le proprie decisioni.
- Favorire la fiducia nell’Eurosistema, conseguire un’effettiva comprensione da parte del pubblico del modo in cui la banca centrale opera e consentire all’Eurosistema di rendere conto del proprio operato.
Il Consiglio direttivo, il Comitato esecutivo e il Comitato per le Comunicazioni Esterne esaminano regolarmente i progressi compiuti nel conseguimento degli obiettivi generali della politica di comunicazione.
Inoltre, il Trattato che istituisce la Comunità europea impone alla BCE una serie di obblighi giuridici in materia di comunicazione. Essa è tenuta a pubblicare un
28 rapporto, almeno ogni tre mesi, sulle attività del Sistema europeo di banche centrali (SEBC), un rapporto annuale sulle attività del SEBC e sulla politica monetaria della BCE, e settimanalmente deve pubblicare una situazione contabile consolidata dell’Eurosistema.
Una comunicazione efficace implica che l’informazione sia tempestiva, coerente e paritaria nei singoli paesi e mezzi di informazione. Questi ultimi svolgono un ruolo importante nel processo di fornitura di informazioni rilevanti da parte delle banche centrali ai mercati finanziari e al pubblico in generale. Anche le BCN dell’area dell’euro svolgono un ruolo cruciale nelle attività di comunicazione esterna, in particolare, esse spiegano al pubblico nazionale le decisioni di politica monetaria.
Una comunicazione efficace implica altresì che l’autorità monetaria si rivolga a pubblici diversi utilizzando una grande varietà di strumenti di comunicazione. A tal fine, la BCE ha elaborato una pluralità di canali di comunicazione, la comunicazione esterna della Bce è andata quindi oltre i requisiti statutari.
2.3 I destinatari della comunicazione
Dato che la BCE comunica con un vasto numero di gruppi di destinatari, i quali si attendono informazioni diverse in quantità e in natura, una strategia di comunicazione efficace dovrebbe tenere conto della diversità di tali gruppi.
2.3.1 La comunicazione con i mercati finanziari
Gli obiettivi della comunicazione con questo gruppo di destinatari sono: efficienza e trasparenza.34 Una comunicazione è efficiente quando permette agli operatori dei mercati finanziari di comprendere l’assetto di politica monetaria; fornendo un indirizzo agli operatori di mercato, questi ultimi riescono a formulare aspettative inflazionistiche più accurate e in linea con la definizione di stabilità dei prezzi formulata dalla banca centrale. Una comunicazione è trasparente invece
34 Smaghi (2007), Il valore della comunicazione della banca, Serie di interventi sui mercati finanziari,
Landesbank Hessen-Thuringen-Rappresentanza permanente dell’Assia presso l’Unione europea a Bruxelles.
29 quando essa è rivolta a tutti gli operatori economici senza alcun accesso privilegiato alle informazioni, evitando così le distorsioni dei mercati.
La comunicazione con i mercati finanziari si caratterizza per due componenti, una fissa e una variabile. La componente fissa è rappresentata dalla strategia a due pilastri adottata dalla BCE per la conduzione della politica monetaria e dalla definizione dell’obiettivo della stabilità dei prezzi. La componente variabile riguarda le valutazioni sullo stato dell’economia. Queste ultime informazioni sono importanti per gli operatori dei mercati finanziari in quanto utili per desumere i futuri interventi di politica monetaria, cioè i futuri tassi di interesse che si ripercuoteranno sul valore delle attività finanziarie.
Nel comunicare con questa categoria di interlocutori, le autorità monetarie devono evitare i fenomeni di disturbo, in quanto per gli operatori economici non è sempre facile distinguere tra informazioni e fenomeni di disturbo.
Quattro sono i principi che i banchieri centrali dovrebbero seguire nella comunicazione con i mercati finanziari35:
- Primo principio: Essere consapevoli della loro capacità di far muovere i mercati. - Secondo principio: Comunicare quando vi è un disallineamento tra prezzi di
mercato e interventi attesi della banca centrale.
- Terzo principio: Coordinare e veicolare l’azione di comunicazione attraverso il massimo organo decisionale dell’istituzione quando si presentano anomalie nella fissazione dei prezzi.
- Quarto principio: Gli errori di comunicazione portano i mercati a muoversi accidentalmente.
La BCE è riuscita a comunicare in maniera efficace con i mercati finanziari. Tale efficacia è riscontrabile nel fatto che le decisioni di politica monetaria della BCE sono state in genere ben comprese e anticipate dai mercati. Gli operatori economici hanno imparato negli anni a distinguere tra comunicazione rilevante e fenomeni di disturbo.
La conferenza stampa, in particolare la dichiarazione introduttiva del Presidente della BCE la quale fornisce una spiegazione dettagliata e tempestiva delle
35 Smaghi, L. (2007), Il valore della comunicazione, Serie di interventi sui mercati finanziari,
Landesbank Hessen-Thuringen-Rappresentanza permanete dell’Assia presso l’Unione europea a Bruxelles.
30 decisioni di politica monetaria, rappresenta la fonte principale di informazioni per i mercati finanziari. Di fatto, l’evidenza empirica mostra che le conferenze stampa della BCE hanno avuto in media un maggior impatto sui mercati finanziari che le corrispondenti decisioni di politica monetaria e minore impatto sulla volatilità, suggerendo che le conferenze stampa della BCE forniscono importanti informazioni aggiuntive.36
2.3.2 La comunicazione con il potere politico
La comunicazione con il potere politico è indispensabile per le banche centrali indipendenti, essa costituisce lo strumento attraverso il quale le autorità monetarie rendono conto del proprio operato.
La BCE ha contatti frequenti con il Parlamento europeo. Oltre a dover assolvere agli obblighi di comunicazione ad essa imposti dal Trattato quali le audizioni periodiche del presidente della BCE e gli altri membri del Comitato esecutivo davanti al Parlamento europeo su un’ampia gamma di questioni, il Presidente della BCE partecipa alle riunioni mensili del Parlamento europeo e il Presidente di quest’ultimo interviene laddove è possibile alle riunioni del Consiglio direttivo della BCE.
Inoltre, il Parlamento europeo valuta la politica monetaria e gli altri compiti svolti dalla BCE, questa valutazione tuttavia non è prevista dal Trattato.
In tutti i paesi avanzati le banche centrali sono indipendenti, e tale indipendenza viene rispettata dalle autorità politiche, i quali non intervengono mai pubblicamente su questioni relative alla politica monetaria. Le ragioni per le quali gli organi politici evitano commenti sulla politica monetaria sono diverse: i commenti incrementano la volatilità dei mercati con una potenziale inefficacia della politica monetaria, rischio che la banca sia più incline ad adottare un approccio più antinflazionistico.37
Tuttavia, questo approccio non viene adottato nell’area dell’euro. I politici europei, pur consapevoli che la loro capacità di influenzare la BCE è nulla, frequentemente intervengono in pubblico sulla politica monetaria, criticano gli
36 M. Fratzcher e M. Ehrmann (2007). 37 Smaghi (2007).
31 interventi, dispensano consigli, e chiedono chiaramente alla BCE di andare in una direzione o nell’altra.
Smaghi (2007) individua tre possibili spiegazioni che portano i politici dell’area dell’euro ad esprimersi sulla politica monetaria. Secondo la prima spiegazione, i diversi soggetti istituzionali e le altre parti sociali hanno difficoltà a comprendere la natura lungimirante della politica monetaria, di conseguenza un inasprimento delle condizioni monetarie in assenza di crescita dell’inflazione risulterà difficile da comprendere.
Smaghi (2007) individua inoltre, nella mancanza di un soggetto finanziario significativo nell’area dell’euro, un'altra ragione per la quale i politici europei continuano a intervenire sulla politica monetaria senza preoccuparsi delle conseguenze.
La seconda spiegazione possibile risiede nell’asimmetria tra la BCE e i politici europei, la BCE e le banche centrali nazionali possono esprimere il proprio parere su un’ampia gamma di questioni, fra cui le politiche di bilancio e strutturali, i politici europei invece non hanno nessuna influenza sulla politica monetaria. Di conseguenza la frustrazione dei politici porta quest’ultimi ha continuare a fare dichiarazioni sulla politica monetaria.
Infine, la terza spiegazione individuata da Smaghi (2007), è rappresentata dal gioco “incolpa l’Europa”. Imputare all’Europa e all’euro qualsiasi andamento economico negativo ha goduto e gode di una certa popolarità, di conseguenza mina la fiducia della popolazione nelle istituzioni europee.
Nonostante le dichiarazioni dei politici europei sulla politica monetaria, la BCE opera in totale indipendenza, principio riaffermato nel Trattato di riforma dell’UE.
2.3.3 La comunicazione con il grande pubblico
Gli obiettivi che la banca centrale persegue con la comunicazione con il grande pubblico sono: efficacia della politica monetaria e rendere conto del proprio operato.
La comunicazione con i cittadini che vivono nell’area dell’euro presenta notevoli sfide dovute alle differenze culturali, storiche e linguistiche. Per affrontare tali sfide, la BCE opera in stratta collaborazione con le banche centrali nazionali, le quali
32 trasmettono il messaggio comune a livello regionale e nazionale, spiegano la politica monetaria e gli interventi adottati per conseguire l’obiettivo finale della politica monetaria. Esse, dunque, svolgono un ruolo essenziale nelle attività di comunicazione. Nel comunicare con il grande pubblico, la banca centrale deve bilanciare due obiettivi:38
- Favorire la consapevolezza relativa ai potenziali rischi inflazionistici e avvertire sui comportamenti che potrebbero mettere a rischio la stabilità dei prezzi. - Tranquillizzare i cittadini comunicando che la banca centrale adotterà tutte le
misure necessarie a garantire il mantenimento della stabilità dei prezzi. Il congruo equilibrio fra questi due obiettivi può variare fra paesi di diversa cultura, per esempio, un linguaggio forte potrebbe essere interpretato in certi paesi europei come “ossessione” dell’inflazione mentre in Germania sono più abituati a questo tipo di linguaggio.
La comunicazione gioca un ruolo fondamentale in presenza di shock inattesi dei prezzi. Un incremento dei corsi petroliferi o dei prodotti alimentari si ripercuote sul livello dei prezzi e quindi sull’inflazione. Lo strumento a disposizione della banca centrale per combattere l’inflazione è il tasso di interesse, il quale però non ha nessun effetto sull’inflazione odierna ma agirà su quella futura. Tuttavia, nessun intervento sarà necessario se si tratta di uno shock occasionale e temporaneo che incide solo sui prezzi relativi, di conseguenza l’inflazione si normalizza dopo l’adeguamento. La banca centrale invece dovrà intervenire aumentando il tasso di interesse nel caso in cui lo shock inneschi ulteriori reazioni da parte dei lavoratori e imprese con il rischio di un incremento duraturo dell’inflazione. La banca centrale diminuisce così l’inflazione al costo di minor prodotto e occupazione.
Tuttavia, l’inflazione può essere mantenuta a freno con il solo utilizzo dello strumento della comunicazione al minor costo sociale. A tal fine, bisogna che gli operatori economici considerino gli aumenti dei prezzi come una tassa non compensabile. Il compito della banca centrale di convincere i cittadini ad accettare questa tassa non è facile soprattutto per le fasce più vulnerabili. Solo se la banca
38 Smaghi(2007).
33 centrale riesce a convincere gli operatori economici a non provocare effetti di secondo impatto, l’aumento dell’inflazione sarà temporaneo e riassorbito.
Una delle sfide che le banche centrali hanno dovuto affrontare nella comunicazione con il pubblico in generale è rappresentata dal divario tra l’inflazione misurata e quella percepita. Una delle spiegazioni di questa discrepanza è che i cittadini attribuiscono maggiore importanza alle variazioni di prezzo degli oggetti acquistati con maggiore frequenza quali il pane, il latte, la benzina.
Al fine di conseguire l’obiettivo principale della banca centrale, il mantenimento della stabilità dei prezzi, è essenziale che i cittadini abbiano una corretta percezione dell’andamento di fondo dell’inflazione in quanto una percezione sbagliata dei prezzi si ripercuote sull’inflazione attesa e di conseguenza la probabilità che effetti di secondo impatto si verifichino aumenta.
2.4 I canali e gli argomenti della comunicazione
2.4.1 La comunicazione dell’obiettivo e della strategia di politica
monetaria
La Banca centrale europea (BCE) è stata costituita il 1 giugno 1998 conformemente al Trattato che istituisce la Comunità europea (il Trattato di Maastricht) ed è incaricata dell’attuazione della politica monetaria per i paesi che formano la cosiddetta zona euro. Tale politica monetaria è indirizzata ad assolvere il mandato conferito dal Trattato al Sistema Europeo di Banche Centrali (SEBC) sancito dall’art 105(1), il quale stabilisce che: “l’obiettivo principale del SEBC è il mantenimento della stabilità dei prezzi”. Esso, tuttavia, non fornisce una definizione precisa.
Come riportato nel capitolo 1, la letteratura identifica una serie di potenziali vantaggi che possono derivare da una comunicazione chiara e trasparente. In particolare, una comunicazione efficace e coerente sulla strategia e gli obiettivi della politica monetaria, rafforza le aspettative degli attori economici, in altri termini, le attese di inflazione a lungo termine resteranno in linea con l’obiettivo della banca centrale. Ciò a sua volta contribuisce a ridurre l’incertezza complessiva nell’economia, promuovendo il benessere e la crescita economica. A sostegno di tale tesi, l’evidenza
