Emilia Scafuri*
1. Aspetti metodologici e di stima dei Sifim 1 L'attività di intermediazione finanziaria 1 L'attività di intermediazione finanziaria
L'attività di intermediazione finanziaria" è l'attività produttiva svolta dalle unità istituzionali che assumono passività per proprio conto al fine di raccogliere fondi da investire sul mercato, operando come intermediari" (Sna93, par. 78).
Elementi di tale definizione sono:
a) l'attività di intermediario è una attività svolta essenzialmente sul mercato. Gli intermediari operano con il pubblico o con larghi settori dell'economia (Sec95 par. 2.37). In particolare, l'intermediazione finanziaria non comprende l'attività svolta dalle unità istituzionali che forniscono servizi di tesoreria al gruppo di società a cui appartengono. L'intermediario non può appartenere al settore non market dell'economia (Sec95, par. 2.38);
b) l'intermediario assume in proprio il rischio di portafoglio. Un intermediario finanziario non opera semplicemente come agente di altre unità istituzionali, ma si sottopone ad un rischio acquistando attività finanziarie ed assumendo passività per conto proprio (Sec95, par. 2.33); c) é esclusa dal processo di intermediazione finanziaria l'attività svolta dagli ausiliari
finanziari, in quanto tale attività é diretta esclusivamente a facilitare e a favorire il processo di intermediazione finanziaria, svolgendo operazioni inerenti ad attività e passività finanziarie e/o trasformando e riorganizzando i fondi. Gli ausiliari finanziari non assumono in proprio il rischio di portafoglio (ibidem, par. 2.3).
Benché in principio gli strumenti interessati dal processo di intermediazione finanziaria possano essere classificati in una qualsiasi delle attività finanziarie, si può pensare ad una definizione in senso stretto, che includa solo le attività costituite dai crediti e dai depositi (cfr. Hill, 2000). I titoli andrebbero esclusi in quanto tali strumenti non sono prerogative degli intermediari, ma possono essere utilizzati da qualsiasi operatore e la loro remunerazione non dovrebbe includere alcun costo per il servizio in quanto non fissata dall'intermediario ma determinata dal mercato. La forma di remunerazione da essi prodotta rappresenta un puro reddito da proprietà, e non anche il prezzo per un servizio. Qualsiasi differenza tra il rendimento effettivo di tali strumenti e il tasso corrente prevalente di mercato andrebbe pertanto vista come un guadagno (una perdita) in conto capitale, che va rigorosamente escluso dal calcolo della produzione (cfr. Università di Cambridge, Dae, 1993). I prestiti e i depositi, invece, sono strumenti utilizzati in maniera esclusiva dagli intermediari e pertanto il loro rendimento è determinato in modo che essi includono, oltre alla remunerazione per il rischio, anche la remunerazione per il servizio di intermediazione svolto. Tale posizione, anche se si distacca dallo Sna93, è risultata quella più accettata dai paesi europei ed é pertanto quella adottata nella metodologia del Regolamento Ue.
Attualmente tale metodologia è stata ridiscussa in una apposita Task Force Ocse per la revisione del manuale Sna (Sna93 Rev. 1). Le conclusioni di tale Task Force, pur proponendo una nuova definizione della produzione, che deve essere basata più sul tipo di servizio offerto che sull’attività svolta, ha sostanzialmente riconfermato la metodologia di stima basata sui soli prestiti e depositi (Vedi Ocse, 2005)
La produzione dei servizi di intermediazione finanziaria indirettamente misurati copre l'attività delle istituzioni che prestano sul mercato fondi raccolti presso i risparmiatori, canalizzando le risorse finanziarie dai settori in eccesso ai settori in deficit. Gli intermediari non si fanno pagare un prezzo esplicito per tali servizi ma lucrano sulla differenza tra il tasso di interesse pagato sui fondi presi a prestito e il tasso di interesse percepito sui fondi concessi in prestito. La Contabilità nazionale, così come la singola azienda bancaria, calcola la produzione implicita degli intermediari sommandola alla produzione normalmente calcolata sulla base delle commissioni esplicite. In mancanza di tale produzione, il valore aggiunto degli intermediari risulterebbe negativo perché non riuscirebbe a coprire i costi. Per l'economia nel suo complesso, tale produzione viene imputata interamente ai consumi intermedi e l'impatto sui settori utilizzatori viene neutralizzato attribuendo ne il consumo ad una branca fittizia.
Secondo la precedente metodologia la produzione era misurata dalla differenza tra il totale dei redditi da capitale in entrata degli intermediari finanziari, (esclusi i redditi percepiti sugli investimenti di fondi propri) e il totale degli interessi pagati. Nel calcolo dei redditi in entrata venivano considerati sia gli interessi (sui titoli, sui depositi, ecc.) sia i dividendi. Il nuovo calcolo prende in considerazione solo le attività finanziarie costituite dai prestiti e dai depositi, così come definiti nel Sec951. Pertanto il valore globale della produzione risulta più contenuto rispetto alla vecchia metodologia ed è pari a circa 20 miliardi di euro nel 2000, contro i 43 miliardi dell’altra.
1.2 La stima secondo un approccio disaggregato
1.2.1 La produzione
La metodologia oggi applicata a livello europeo, diversamente da quella indicata nello Sna93, è di tipo bottom-up, cioè la produzione risulta dall’aggregazione della domanda proveniente dai vari settori dell’economia, con un metodo definito a livello di settore istituzionale:
Sifim j = Ij(Cj) - r*Cj + r*Dj- Ij(Dj) (1)
1 In particolare, i prestiti sono costituiti da attività finanziarie incluse nella categoria F4 , mentre i depositi sono nella categoria F2 (vedi
Ove:
- j rappresenta un settore generico dell'economia;
- Ij(Cj) e Ij(Dj) rispettivamente l’interesse di competenza effettivamente pagato/ricevuto sui crediti /depositi;
- Cj e Dj rispettivamente lo stock di crediti e lo stock di depositi - r*, il tasso di "riferimento2.
Il Sifim prodotto è ottenuto come somma dei Sifim consumati da ciascun settore sui prestiti e sui depositi e cioè:
Sifim totale = Σ Sifim = ΣIj (Cj) - r*ΣCj+ r*Σ Dj- ΣIj(Dj) (2) La (2) può essere riscritta, trascurando il simbolo di sommatoria e riaggregando, nel seguente
modo:
Sifim totale = I(C) - I (D)- r*(C- D) (3)
Il valore dei Sifim è uguale al margine di interesse tra prestiti e depositi, cioè alla differenza tra i gli interessi ricevuti dagli intermediari finanziari sui prestiti e gli interessi pagati sui depositi, solo allorché lo stock dei crediti è uguale allo stock dei depositi (C=D). I Sifim risulteranno più bassi del margine di interesse invece quando lo stock dei crediti è superiore a quello dei depositi e viceversa (C<D). Quando, ad esempio, le banche, come in Italia negli anni ’80, investono in titoli i fondi raccolti presso il pubblico, i Sifim risulteranno più alti del margine di interesse tra i soli crediti e depositi, in qualche modo tenendo conto della fungibilità dei vari strumenti finanziari nel portafoglio degli intermediari. All’opposto, quando le banche utilizzano i fondi propri per concedere prestiti (C>D) il Sifim risulterà più basso del margine di interesse tra prestiti e depositi. L’ammontare dei Sifim sarà inoltre funzione del livello del tasso di interesse di riferimento.
Pertanto, il tasso di riferimento assume un ruolo centrale nella stima e la sua corretta determinazione appare particolarmente importante. I tassi di riferimento utilizzati sono due: uno per la stima delle relazioni tra i residenti (“interno”) e uno per la stima delle relazioni tra residenti e non residenti (“esterno”) (vedi paragrafo 2.3).
1.2.2 Le esportazioni e le importazioni
I Sifim esportati sono calcolati sulla base dei prestiti e ai depositi degli intermediari finanziari residenti nei confronti del settore non finanziario non residente. Sulle esportazioni esso sarà calcolato come:
EXP Sifim = I(C nr) - r** C nr + r** D nr - I(D nr) (4)
Ove:
EXP Sifim = totale dei Sifim esportati dal settore finanziario residente
I(Cnr) = interessi maturati sui prestiti al settore non residente non finanziario I(Dnr) = interessi maturati sui depositi del settore non residente non finanziario
Cnr = stock totale di prestiti del settore finanziario residente al settore non residente non finanziario
Dnr = stock totale di depositi del settori non residente non finanziario r** = tasso di riferimento “esterno”
I Sifim importati riguardano i prestiti e i depositi dei settori non finanziari residenti (famiglie, imprese, pubblica amministrazione, ecc. ) nei confronti del settore non residente finanziario.
Pertanto, le importazioni sono calcolate come:
IMP Sifim = I(Cnf) - r**Cnf+ r** Dnf- I(Dnf) (5)
2 Il tasso di riferimento, concettualmente diverso dal tasso di rendimento dei fondi propri (Sna93), è un tasso depurato dal costo del
Ove:
IMP Sifim = Importazioni totali di Sifim
I(Cnf) = interessi passivi maturati sul totale dei debiti contratti dai settori residenti non finanziari con gli intermediari finanziari non residenti
I(Dnf) = interessi attivi maturati dai settori residenti non finanziari sui depositi con gli intermediari finanziari non residenti
Cnf = stock di prestiti contratti dai settori residenti non finanziari con gli intermediari finanziari non residenti
Dnfj = stock di depositi di settori residenti non finanziari presso gli intermediari finanziari non residente
r** = tasso di riferimento “esterno”
1.3 La stima dei tassi di riferimento
L'approccio del "tasso di riferimento" nella allocazione dei Sifim è suggerito dallo Sna93: il valore del servizio pagato da ciascun settore istituzionale sarà dato dalla differenza tra il tasso "rilevante" effettivamente pagato (ricevuto) su ogni specifica transazione e il " tasso di riferimento", che rappresenta il tasso "puro” al quale i fondi sono presi in prestito, che esclude qualsiasi premio di rischio o prezzo per il servizio (Sna, 6.128). Lo Sna raccomanda di usare un tasso unico, il tasso prevalente sul mercato interbancario o il tasso di sconto.
Secondo alcuni, il tasso di riferimento dovrebbe essere multiplo, uno per ciascun strumento finanziario. Se il mercato interbancario fosse un mercato perfettamente competitivo, il tasso a breve che si determina su tale mercato sarebbe sufficientemente buono, in quanto tasso "ideale" su forme di prestito/deposito che inglobano nel minor grado possibile il costo per il servizio. Tuttavia, il tasso di riferimento dovrebbe essere scelto in modo da tenere conto della reale struttura del mercato interbancario del paese in esame, e in definitiva dei costi sopportati dagli intermediari per la raccolta dei fondi. Poiché raramente i mercati sono perfetti, un tasso di mercato completamente esogeno potrebbe stimare in maniera distorta il tasso di riferimento, che risulterebbe troppo lontano da quel "costo opportunità" a cui fa riferimento la teoria.
Una soluzione è quella di calcolare un tasso interbancario endogeno, ottenuto come media ponderata dei tassi praticati sulle effettive operazioni tra intermediari finanziari residenti. Ad esempio, in Italia, fino al 1994, il mercato interbancario non si presentava come un mercato perfettamente concorrenziale, in quanto costituito da alcune istituzioni costantemente in scarsezza di fondi ed altre sempre in eccesso di fondi. Pertanto, il tasso di interesse calcolato endogenamente risultava diverso rispetto ai tassi interbancari di riferimento esogeni.
Inoltre, per calcolare i Sifim sui prestiti e i depositi effettuati in una valuta diversa da quella nazionale si dovrebbe tener conto del rischio di cambio e pertanto il tasso di riferimento per le operazioni in valuta nazionale dovrebbe essere diverso dal tasso di riferimento delle operazioni in valuta estera (Begg, Bournay et al. 1996). Ad esempio, per il Lussemburgo, la scelta di un unico tasso di riferimento sia per le operazioni tra residenti che per quelle tra residenti e non residenti, sembrava particolarmente inappropriata, in quanto le transazioni tra banche residenti risultano insignificanti rispetto a quelle con banche non residenti.
Nello studio pionieristico svolto presso l'Università di Cambridge (Department of Applied Economics, 1993) sono stati utilizzati tre tassi di riferimento: un tasso interno, uno esterno ed un tasso di riferimento endogeno per i soli mutui concessi dalle "building societies"3. Uno studio condotto per la Svezia individuò per lo meno 4 tassi di riferimento diversi, ciascuno valido per una categoria di istituzioni finanziarie (Vedi Statistics Sweden, 1996).
La sperimentazione è consistita pertanto nel confrontare i risultati ottenuti dalla metodologia di allocazione dei Sifim sulla base di diversi tassi di riferimento. Alla luce anche dei risultati emersi sull’impatto dell’allocazione sul Pil e sulla sua volatilità, è stato possibile operare una scelta che ha individuato due tassi principali di riferimento: uno per le operazioni con i residenti (che di solito sono condotte in valuta nazionale) ed un altro per le operazioni con non residenti (che invece sono condotte principalmente in valute estere). Il primo tasso è stato
3In Inghilterra, parte dei prestiti alle famiglie per l'acquisto di abitazioni sono erogati da particolari istituti di credito che godono di un
mercato di depositi e di prestiti particolarmente protetto, per il quale possono adeguare con lentezza i propri tassi attivi e passivi al tasso corrente sul mercato.
definito “interno” e il secondo è stato definito “esterno” ed utilizzato per calcolare le esportazioni e le importazioni di Sifim.
Il tasso di riferimento “interno” è il tasso interbancario endogeno, ottenuto cioè come media ponderata dei tassi effettivi applicati sulle operazioni interbancarie.
In particolare, la formula per il calcolo è la seguente:
r* = [I(Crf) + I (Drf)] /( Crf + Drf) (6)
ove:
I(Crf) e I(Drf) rappresentano rispettivamente i flussi di interesse ricevuti e pagati tra intermediari finanziari residenti sui prestiti e sui depositi;
Crf e Drf rappresentano rispettivamente lo stock medio di crediti e lo stock di depositi tra intermediari finanziari residenti
La formula per il calcolo del tasso di riferimento esterno è:
r** = [I(Cnrf) + I (Dnrf)] /( Cnrf + Dnrf) (7)
ove:
I (Cnrf )e I(Dnrf) rappresentano rispettivamente il flusso di interesse ricevuti e pagati tra intermediari finanziari residenti e non residenti sui prestiti e sui depositi;
Cnrf e Dnrf rappresentano rispettivamente lo stock di crediti e lo stock di depositi tra intermediari finanziari residenti e non residenti.
1.4 Dati statistici di base
La stima dei Sifim ha richiesto la costruzione di matrici di consistenze di depositi e di crediti degli intermediari finanziari per settore di contropartita. Sono state inoltre costruite matrici di
flussi di interesse pagati e ricevuti su base accrual, cioè secondo la competenza economica, coerenti con le matrici di stock .
Le matrici di consistenze utilizzate per gli anni a partire dal 1995 sono basate sui i conti finanziari pubblicati dalla Banca d’Italia4, disponibili su basi trimestrali e con una disaggregazione elevata per settore di contropartita. Per gli anni precedenti, le serie di consistenze e di flussi sono state ricostruite a partire dai conti finanziari pubblicati (Sec79), con una metodologia di stima che tiene conto del passaggio al Sec95 e della diversa definizione dei settori istituzionali.
La mancanza di informazioni armonizzate a livello europeo per settore di contropartita negli archivi relativi ai bilanci delle imprese finanziarie e la scarsa comparabilità internazionale delle statistiche di base hanno rappresentato per lungo tempo l’ostacolo principale all’effettiva allocazione dei Sifim ai settori utilizzatori. Con la realizzazione del Sistema europeo delle banche centrali e del processo di armonizzazione delle statistiche delle Istituzioni finanziarie monetarie, però, la base dati per il calcolo dei Sifim è risultata notevolmente ampliata. I Regolamenti della Bce 1998/16 e 2001/18, che costituiscono parte integrante delle guidelines emanate dalla Bce in materia di statistiche e che sono vincolanti per le Banche centrali nazionali, hanno definito criteri armonizzati per la redazione del bilancio consolidato delle Istituzioni finanziarie monetarie. Sono pertanto disponibili stock a livello mensile di prestiti e i depositi per settore istituzionale di attività economica, sia residente nel Paese stesso, sia residente nell’area dell’euro, ad un livello di disaggregazione abbastanza soddisfacente per il calcolo dei Sifim.
Un aspetto fondamentale della armonizzazione a livello europeo delle statistiche bancarie è la settorizzazione che segue le definizioni dei settori istituzionali previste nel Sec95. I prestiti sono pertanto suddivisi per i seguenti settori istituzionali: Amministrazioni centrali, Enti locali, Enti di previdenza, Società non finanziarie, assicurazioni e fondi pensione, altre istituzioni finanziarie, Istituzioni senza scopo di lucro, famiglie5. Inoltre, rispetto al Sec95, i prestiti e i depositi delle famiglie nella loro qualità di consumatori vengono distinti da quelli alle famiglie nella loro qualità di produttori. Inoltre sono evidenziati i prestiti alle famiglie per l’acquisto di
4 Si veda Banca d’Italia, Supplemento al Bollettino statistico, Conti finanziari.
abitazioni. Tale differenza è fondamentale in quanto consente di separare i consumi intermedi delle famiglie consumatrici dai loro consumi finali (Paragrafo 2.5).
Con l’applicazione del Regolamento europeo 2001/18, il processo di armonizzazione delle statistiche è stato esteso anche ai tassi di interesse attivi e passivi applicati alla clientela. Il Regolamento, entrato in vigore a partire dal 2003, prevede che vengano rilevati mensilmente 45 tassi di interesse riferiti alle nuove operazioni e alle consistenze in essere relativamente ai prestiti concessi dalle banche alle società non finanziarie e alle famiglie, con l’ulteriore distinzione per queste ultime tra prestiti al consumo e prestiti per l’acquisto di abitazioni. Tali tassi di interesse armonizzati (Mir) sono stati pertanto utilizzati per la ricostruzione delle serie a partire dal 2003, mentre per gli anni precedenti sono stati utilizzati i tassi non armonizzati di fonte decadale.
Le matrici di interessi sono state ricostruite ad un livello molto disaggregato, sulla base del criterio della competenza e non più della scadenza come nel Sec79, cioè gli interessi sono stati registrati come se afferissero in maniera continua all’ammontare di capitale sottostante (Sec95, paragrafo 7.94). Pertanto, gli interessi maturati sui prestiti e sui depositi sono contabilizzati secondo il criterio della competenza economica anche se non effettivamente pagati o "dovuti”. Essi sono stati attribuiti ai settori di contropartita, e, nel caso di forme agevolate di finanziamento, l’interesse registrato è quello lordo.
1.5 Il settore produttivo di Sifim
Il settore produttivo dei Sifim comprende:¾ Le “Altre istituzioni finanziarie monetarie” (codice Sec95 S122)6, Istituzioni finanziarie monetarie esclusi i fondi comuni monetari ;
¾ Gli “Altri intermediari finanziari, escluse le imprese di assicurazione e i fondi
pensione codice Sec95 S123)7.
Le unità istituzionali che producono Sifim sono essenzialmente le banche8, cui è dovuto oltre il 90 per cento della produzione, e gli “Altri intermediari finanziari, escluse le imprese di assicurazione e i fondi pensione”.
È esclusa la Banca centrale in virtù della particolare posizione occupata nel Sistema e per la quale per convenzione la produzione è calcolata come somma dei costi e allocata al consumo intermedio degli intermediari finanziari. La Banca centrale europea è indubbiamente un intermediario finanziario e pertanto la sua produzione andrebbe inclusa nel calcolo dei Sifim (Sna93). Tuttavia, in base a considerazioni che esporremo in seguito (v. par. 2.6 ), la sua produzione va esclusa dal calcolo dei Sifim.
Il sottosettore degli “Altri intermediari finanziari, escluse le imprese di assicurazione e i fondi pensione” comprende gli intermediari finanziari la cui funzione principale consiste nel fornire servizi di intermediazione finanziaria mediante l’assunzione di passività in forme diverse dalla moneta, dai depositi e da strumenti assimilabili nonché dalle riserve tecniche di assicurazione9. Ai fini del calcolo dei Sifim non tutte le unità istituzionali appartenenti al sottosettore S123 sono state incluse. Sono incluse: le Società di intermediazione mobiliare (Sim) le società fiduciarie di gestione, le società di leasing, le società di factoring, le società di credito al consumo10. Sono esclusi tutti gli intermediari che non esercitano una funzione di intermediazione creditizia in senso stretto e in particolare: i fondi comuni di investimento, le società di investimento a capitale variabile (Sicav), gli altri Organismi di investimento collettivo del risparmio (Oicr), le società di assunzioni di partecipazioni, le Special Purposes Vehicles (Spv)11.
Il motivo della esclusione dal settore produttivo di Sifim degli altri sottosettori delle Società non finanziarie e cioè degli ausiliari finanziari (S124) e delle imprese di assicurazione e fondi pensione (S125) è da ricercarsi sempre nella definizione dell’attività di intermediazione di cui sopra. In particolare, tutti quegli operatori che non assumono rischi in proprio (come gli ausiliari) ovvero non operano con le limitate tipologie di strumenti definite sopra, (cioè con i prestiti (F4) e i depositi (F22) ) come ad esempio le imprese di assicurazione, vanno escluse dal calcolo.
6 Per la definizione si veda il paragrafo 2.48 del Sec95
7 Per la definizione del sottosettore si veda il paragrafo 2.53 del Sec95. Non tutte le unità istituzionali vanno però incluse nel calcolo dei
Sifim.
8 Vanno incluse tutte le aziende di credito regolate, in Italia, dal Testo unico in materia bancaria e creditizia (Dlgs. 385/93). Sono incluse
anche le filiali di banche estere operanti in Italia ed iscritte all’albo tenuto dalla Banca d’Italia. Attualmente la copertura del sottosettore S122 è totale e la lista nominativa delle “Istituzioni monetarie e finanziarie (MFIs) a fini statistici" è pubblicata, dal 20 ottobre 1998, sul sito web della Banca centrale europea: vww.ecb.int, item MFIs and assets).
9 Si veda Banca d’Italia, “I conti finanziari dell’Italia”, Tematiche Istituzionali, 2004
10 in pratica sono inclusi buona parte degli intermediari finanziari vigilati ex art. 107 del testo unico bancario.
1.6 Il ruolo della Banca centrale
Lo Sna93 stabilisce che la produzione di Sifim della Banca centrale vada calcolata allo stesso modo di quella degli altri intermediari finanziari ed inclusa nel totale dei Sifim.
La maggior parte di servizi prodotti dalla Banca centrale, a parte i servizi prodotti sulla riserva obbligatoria (che all'interno del settore in genere si annullano perché sono negativi se calcolati dal lato delle aziende di credito e positivi se calcolati dal lato delle Banche centrali), sono i servizi prodotti sull'emissione di circolante. Secondo alcuni (Bournay et al. 1999) tra gli strumenti finanziari che generano Sifim dovrebbe essere inclusa la moneta. Poiché sul circolante la Banca centrale non corrisponde alcun interesse, il differenziale con il tasso di