1.7 PPP e Project Financing
1.7.1 La valutazione economico-finanziaria:
1.7.1.3 L’analisi della convenienza del project finance:
for money
L’analisi della convenienza del project finance può essere condotta mediante il ricorso a un indicatore, il Public Sector Comparator, che risulta particolarmente significativo nel caso di un PF che comporti un intervento finanziario pubblico, nel caso di progetti a sostegno delle c.d. “opere fredde”.
Anche le Linee Guida della Commissione europea per Public Private Partnerships di successo suggeriscono l’individuazione di un “Financial Comparator”73, soprattutto con riferimento al più specifico caso delle anglosassoni “Private Finance Initiatives”.
72 Così, Vega A. O., Risk allocation in infrastructure financing, Journal of Project Finance, Vol. 3, Issue 2, 1997
73 La Task Force del Ministero del Tesoro britannico definisce un “Comparator” come “the benchmark
established against which value for money is assessed” e il PSC come “a cost estimate based on the assumption that assets are acquired through conventional funding expenditure and that the procurer retains
L’analisi basata sul PSC consiste nella comparazione del costo dell’iniziativa con il ricorso al project financing e del costo ipotetico – al netto del rischio – sostenuto dallo stesso soggetto pubblico per l’ottenimento del medesimo output attraverso il tradizionale approvvigionamento da risorse finanziarie pubbliche, in base al contratto di appalto pubblico (public procurement).
Il PSC ha alcuni elementi caratteristici:
Public Sector Comparator grezzo: il costo base dei servizi specificati nel progetto, erogati sulla base del tradizionale appalto pubblico e in cui l’asset principale o il servizio sono detenuti dal settore pubblico;
Aggiustamento per la neutralità concorrenziale: riflette il fatto che il PSC dovrebbe essere concorrenzialmente neutrale rispetto alla proposta del settore privato. La neutralità competitiva assicura che l’analisi delle offerte del settore privato non induca ad accordare loro una preferenza in virtù di meccanismi redistributivi o di altri piani che riguardano sia il settore pubblico che il settore privato. Quindi il PSC dovrebbe incorporare le tasse, le imposte, o gli oneri che possono essere pagabili dal settore privato: rimuove ogni vantaggio o svantaggio derivante a un’iniziativa pubblica per il fatto di essere sotto il controllo del soggetto pubblico (per esempio, vantaggi fiscali);
Rischio trasferibile: il valore di quei rischi che il soggetto pubblico dovrebbe sostenere nel caso di public procurement, ma è probabile che trasferisca al soggetto privato;
Rischi trattenuti: quei rischi che è probabile siano trattenuti dal soggetto pubblico per ottimizzare il costo complessivo del progetto.
La valutazione della convenienza del project finance rispetto a una forma di finanziamento tradizionale si apprezza dalla differenza tra il costo attualizzato del PSC e il costo attualizzato dell’operazione di PF.
Formalmente la disuguaglianza può essere sinteticamente espressa come segue:
n t n t
∑
(rischio + costo base)/
(1+x
%)› ∑
(contributo +canone)/
(1+x
%)t=0 t=0
(Costo attualizzato del PSC) (Costo attualizzato dell’operazione di PF)
In cui:
- Rischio = rappresenta sinteticamente tutti i rischi insiti nell’operazione;
significant managerial responsability and exposure to risk”; cfr. Treasury Taskforce, Public Sector Comparators and Value for Money, Policy Statement No.2, February, London: HMSO, 1998.
- Costo base (base cost) = costo comlplessivo attualizzato dell’investimento;
- Contributo: in un project finance con intervento finanziario pubblico rappresenta il corrispettivo erogato dalla Pubblica Amministrazione;
- Canone: indica i canoni di gestione corrisposti dalla stazione appaltante (soggetto pubblico) al concessionario.
Una riflessione specifica merita X, ovvero il tasso di sconto necessario all’attualizzazione dei diversi valori, poiché risulta ancora dibattuto quale possa essere il livello del tasso più appropriato, che renda le ipotesi preliminari sufficientemente attendibili.
E’ utile, anche in questo caso, richiamare la prassi adottata nel contesto anglosassone, data la rappresentatività delle esperienze acquisite nell’ambito delle PFI.
Per molti anni il tasso di sconto utilizzato dal Governo britannico per l’apprezzamento economico delle Project Finance Initiatives è stato del 6% annuo74, che comprendeva un grado di rischio dell’investimento.
Le caratteristiche del calcolo di un PSC sono date dal fatto che i risultati dell’espressione sono in termini di valore attuale netto, che le stime si basano sugli output specificati per l’impostazione dell’operazione di Project Financing, tenuto conto anche delle ragionevoli efficienze che il settore pubblico potrebbe conseguire e dei rischi a cui andrebbe incontro.
74Nell’ambito delle infrastrutture stradali fu utilizzato un tasso dell’8% per i primi 4 anni dei progetti DBFO. Cfr. National Audit Office, The Private Finance Initiatives: The First Four, Design, Build, Finance and Operate
Figura 5: Analisi comparata tra PSC e Project Finance: value for money
Grimsey & Lewis op. Cit.
La figura illustra la comparazione del value for money tra il PSC e il risultato stimato attraverso il
Project Financing: il value for money si ottiene quando il costo totale attualizzato dell’offerta del
settore privato è inferiore al valore attuale netto del costo base del servizio, al netto del costo dei rischi trattenuti dal settore pubblico, del costo dei rischi trasferibili e degli effetti di neutralità competitiva. Si tratta, come si è visto, di un concetto relativo, perché richiede la comparazione con i potenziali risultati che deriverebbero da forme di finanziamento alternative al PF. Questo comporta un elevato grado di stima, soprattutto nel caso in cui i dati riguardanti progetti simili a quelli che si desideri realizzare, attuati nell’ambito di percorsi di finanziamento alternativi, siano scarsi. Al contempo, occorre prestare attenzione alle comparazioni e ai benchmarking eseguiti su dati storici, se disponibili.
L’HM Treasury inglese definisce il VfM come l’ottima combinazione dei costi dell’intera vita progettuale e della qualità del bene o del servizio per il soddisfacimento delle richieste
dell’utenza75 e non quale la scelta di beni e servizi basata sul costo d’offerta più basso. Per questo è importante che, dalla fase preliminare del processo, siano individuati i fattori che producono il
Value for Money.
Si possono sintetizzare i principali fattori che condizionano il conseguimento del VfM e, rimarcare, in conclusione, un concetto imprescindibile nella valutazione della convenienza
del project finance:
L’ottima allocazione dei rischi tra i diversi soggetti si ottiene tenendo conto del partner che sia più capace di minimizzarli e gestirli sul lungo periodo;
Occorre apprezzare il costo a vita intera dell’opera (life-cycle cost) e non solo i costi immediatamente evidenti, quali, per esempio, quelli connessi all’applicazione del piano di manutenzione76;
Il valore del progetto deriva in maniera incisiva dalla considerazione dei servizi soft erogati e non solo dalla restrittiva concezione dell’opera pubblica come asset;
E’ necessaria un’attenta analisi dei fabbisogni di determinati output da parte dell’Amministrazione Pubblica, affinchè il privato sia in grado di sviluppare approcci innovativi e realmente in grado di soddisfarli;
Nonostante la necessità di rispettare la struttura essenziale dell’operazione finanziaria e di richiamare tutti i partecipanti all’iniziativa al rigoroso rispetto degli impegni assunti, è auspicabile che ci sia un sufficiente livello di flessibilità in modo che eventuali cambiamenti nelle richieste espresse dall’autorità pubblica o dal mutamento delle condizioni tecnologiche e dei metodi di distribuzione possano essere affrontati durante la vita del progetto, ad un costo tale da non intaccare il valore dell’opera;
Il processo realizzativo e la struttura progettuale devono contenere incentivi tali da assicurare che gli assets e i servizi siano sviluppati e distribuiti in modo efficiente e efficace, includendo sia premi di produzione sia sgravi fiscali e deduzioni affini, predisposti dal soggetto pubblico;
E’ molto rilevante che la determinazione dei termini contrattuali sia individuata con riferimento alla realistica stima che l’autorità pubblica può ragionevolmente eseguire del periodo in cui sarà necessaria l’erogazione dei servizi di cui necessita;
Devono esserci competenze e profili tecnici esperti sia nel settore pubblico che nel settore privato per far fronte sia alla fase progettuale che a quella attuativa;
75 Cfr. HM Treasury, Value for Money Assessment Guidance, November 2006.
E’ importante, come anticipato, soffermarsi su una riflessione che caratterizza e distingue la finanza di progetto da altre forme di finanziamento delle opere pubbliche.
La funzionalità dell’opera, cioè la sua capacità di rispondere ai bisogni dell’utenza in modo efficiente e in base a principi di economicità, ha assoluta centralità, rispetto alla mera valutazione del suo valore immobiliare. Questo permette di discernere tra l’individuazione del “valore” dell’opera e la determinazione del “costo di costruzione”. La teoria del valore, infatti, non individua nel “costo più basso” il parametro su cui stimare la convenienza di un’iniziativa, ma nella capacità di un’opera di erogare il servizio al cliente/utente e di ottenere un elevato livello di gradimento. Questa logica è apparsa innovativa, rispetto alla tradizionale visione della realizzazione delle opere pubbliche, incentrata sull’appalto e sulla preoccupazione dell’impresa aggiudicatrice di contenere i costi della fase di costruzione. La fase di gestione e gli oneri connessi al buon funzionamento dell’opera sono stati per lo più ascritti alla responsabilità dell’ente appaltante-Pubblica Amministrazione, a scapito dell’efficienza della struttura.
La finanza di progetto, pur riconoscendo la rilevanza della fase di costruzione, apprezza la fase di gestione dell’infrastruttura e gli standard qualitativi di cui il cittadino contribuente vuole beneficiare.