2. Le Obbligazioni Bancarie e il loro impatto sulla solidità bancaria
2.5 Il rischio di mercato
Le obbligazioni sono soggette, come quasi tutti gli investimenti finanziari,
ad una serie di rischi: spesso si ritiene che le obbligazioni emesse da una nazione
siano prive di rischio (si dice, in questo caso, che sono obbligazioni free risk), ma
non è vero, basti pensare ai default di alcuni stati (per citare l'esempio più
clamoroso basti pensare all'Argentina).
Diventa chiaro, pertanto, che per potere investire in obbligazioni bisogna
60 Cfr. AA. VV., "Che cosa cambia nella gestione delle crisi bancarie", op. cit. consultato il
avere presenti quali sono i tipi di rischio che si corre, o, quanto meno, i principali.
In tal senso possiamo dire che i principali rischi che bisogna tenere sotto
controllo sono:
1. rischio di mercato;
2. rischio di emittente;
3. rischio di credito;
4. rischio di liquidità61.
Per quanto riguarda il rischio di mercato, possiamo dire che è la variazione
del valore di un investimento in base all'offerta e alla domanda del titolo.
Ricordando quanto detto nel primo capitolo, possiamo dire che il valore di
mercato di una obbligazione è sicuramente influenzato dai tassi di interesse,
inoltre se l'obbligazione è in valuta straniera, il valore sarà anche influenzato dal
cambio tra la valuta straniera in cui è emessa l'obbligazione e la valuta di
riferimento dell'investitore (quindi se acquistiamo una obbligazione in dollari, il
valore dipenderà anche dal cambio euro/dollaro).
Da quanto detto, possiamo affermare, quindi, che il rischio di mercato può
essere scisso in:
61 Oltre a quelli menzionati, che sono i principali e più noti, sarebbero da considerare anche il
rischio di controparte, il rischio di regolamento, il rischio paese, rischio di cartolarizzazione, il rischio di reputazione. Come si vede (e come accenneremo quando tratteremo del rischio di liquidità), vi sono molteplici fattori di rischio da considerare, oltre ai più noti e principali. Per approfondire l'argomento si invita a consultare: Fabrizi, P. L., 2011. Economia del mercato mobiliare. Milano: Egea, pp. 136-151; Comana M., "Le obbligazioni", dal corso di Economia del mercato mobiliare e finanziamento delle aziende, Università degli studi di Bergamo, scaricabili dal sito: www00.unibg.it/dati/corsi/6565/2856-e_obbligazioni.pdf e consultato il 23/07/2016; AA. VV., "Rischi degli investimenti in tutti i tipi di obbligazioni" pubblicato sul sito: http:||www.investinginbondseurope.org/Pages/LearnAboutBonds.aspx?id=6160&LangType=1040, consultato il 23/07/2016; AA. VV., " La valutazione dei titoli obbligazionari", Assogestioni, pubblicato sul sito://www.assogestioni.it/index.cfm/1,438,0,49,html/la-valutazione-dei-titoli- obbligazionari consultato il 23/07/2016
rischio di tasso d'interesse ; rischio di cambio.
Ipotizzando di avere un titolo obbligazionario con cedola a tasso fisso (e
non considerando altre variabili), il prezzo della medesima obbligazione sarà
determinato non solo dal tasso attuale (per semplicità ipotizziamo che il tasso
della obbligazione sia identico al tasso di mercato attuale), ma soprattutto dalle
attese sul futuro dei tassi e di come si evolveranno: se ci si aspetta che i tassi
cresceranno, la nostra obbligazione perderà di valore; se ci si aspetta che i tassi
scenderanno, la nostra obbligazione aumenterà di valore. Poiché una obbligazione
a durata pluriennale, è legittimo pensare che nel corso della sua vita, i tassi di
mercato potranno essere più alti o più bassi del tasso dell'obbligazione medesima
(si potrebbe verificare che questa "altalena" dei tassi avvenga più volte nel corso
della vita dell'obbligazione, basti pensare ad una obbligazione decennale o
trentennale); ovviamente l'andamento dei tassi influisce anche sulle obbligazioni a
tasso variabile (seppur in misura molto minore). Questa differenza negli effetti tra
le due tipologie è semplice: i titoli a tasso fisso non possono modificare i flussi
periodici e quindi per realizzare l’adeguamento del rendimento devono modificare il prezzo; i titoli a cedola variabile adeguano i flussi cedolari al nuovo livello dei
tassi. I prezzi si muovono solo in misura marginale.
Quanto detto deriva dalla considerazione che il comportamento
dell'obbligazione è determinato dal rendimento dato agli investitori in relazione
alle condizioni di mercato: questo rendimento, pertanto, deriva «dal rapporto tra il
prezzo di mercato e i flussi di cassa proposti dai prestiti, a seconda delle loro
Con la presenza di una cedola fissa per tutta la vita
dell’obbligazione e avendo flussi di cassa costanti, il rendimento offerto dalla stessa sarà tanto maggiore quanto maggiore sarà la differenza tra flussi di
cassa e prezzi di mercato (con livelli bassi). Nel caso ci si aspetti tassi di interesse
in aumento, con flussi di cassa costanti sarà necessario adeguare il rendimento
dei titoli a cedola fissa presenti sul mercato diminuendone il prezzo per
aumentare il differenziale tra lo stesso e i flussi di cassa. Nel caso in cui i tassi di
interesse tenderanno a diminuire il differenziale tra flussi di cassa e prezzo di
mercato dovrà ridursi, questo accadrà solo all’aumentare dei prezzi di mercato. Le
oscillazioni dei tassi sono causati principalmente dalle attese sul futuro
dell’economia che influiscono a loro volta sull’andamento dell’inflazione»62. Abbiamo affermato che i tassi di interesse possono variare, se
consideriamo il fattore tempo e ipotizziamo (per semplicità) che gli altri fattori
(rischio, liquidità e trattamento fiscale) siano fissi possiamo ottenere una relazione
che si chiama "curva dei tassi" che potrebbe essere definita come «la struttura a
termine dei tassi di interesse poiché associa a ogni scadenza del titolo un
differente tasso di interesse. La curva dei tassi assume tre tipiche inclinazioni: a)
crescente - i tassi a lungo termine sono maggiori di quelli a breve; b) piatta - i
rendimenti di obbligazioni con differenti scadenze sono uguali; c) decrescente - i
tassi a breve sono più alti dei tassi a lungo»63.
Nella successiva figura 11, possiamo vedere una versione grafica della
62 Cfr. Cito L., "Il rischio di credito: CDS e Mercato Obbligazionario", Università Luiss Roma, tesi
a.a. 2012/2013, pag. 9.
63 Cfr. Comana M., "Le obbligazioni", dal corso di Economia del mercato mobiliare e
finanziamento delle aziende, Università degli studi di Bergamo, scaricabili dal sito: www00.unibg.it/dati/corsi/6565/2856-e_obbligazioni.pdf pag. 53.
curva dei tassi: lungo l'asse y posizioniamo i rendimenti, mentre sull'altro asse x
posizioniamo le scadenze: a seconda di come si posizionano i tassi di interesse,
avremo curve crescenti (verde), decrescente (blu) o piatta (tratteggiata).
In particolare, riprendendo quanto detto nel primo capitolo sul tasso di
rendimento effettivo alla scadenza, dobbiamo specificare che, generalmente, si
assume che la curva dei tassi di interesse sia piatta, ma questa è una grossa
forzatura logica, in quanto la curva dei tassi non è quasi mai piatta64.