Abuso di informazioni privilegiate (art 184 Tuf)

Rileva, ai nostri fini, il concetto di notizia potenzialmente idonea ad influenzare il corso dei titoli.167 _{Come per l'aggiotaggio, l'abuso di informazioni privilegiate non}

necessita di alcuna effettiva alterazione del corso dei titoli;168 _{la price sensitivity è}

Finanzmarktförderungsgesetzes, in BB, 2003, 1515 ss.: l’elemento di maggior novità è la necessità di

valutare la concreta idoneità della condotta.

165 _{Cfr. SORGENFREI, sub §§ 20a, 38 I Nr. 4, 39 WpHG, in AA.VV., Kapitalmarkt-Strafrecht, a cura} di Park, Baden-Baden, 2004, 229 s. Per una esposizione in “tre fasi”della prognosi, dove l’investitore medio rappresenta solo il primo criterio dell’accertamento (accanto al rinvenimento di una “legge causale” ed al grado di probabilità di verificazione dell’evento), VOGEL, § 20a, in AA.VV.,

Wertpapierhandelsgesetz, commentario a cura di Assmann-Uwe H. Schneider, 3^ ed., Colonia, 2003,

627 ss. Per la fattispecie italiana di cui all’art. 2637 c.c., v. SEMINARA, L’aggiotaggio, loc.ult.cit., che parla di “meccanismi reattivi di un investitore medio”.

166 _{Cfr. SORGENFREI, §§ 20a, 38 I Nr. 4, 39, loc.ult.cit. Da un altro punto di vista, giunge la critica} di chi, muovendo dalla consistenza del bene giuridico, ravvisata nella funzionalità del mercato organizzato, nega possano escludersi condotte idonee ad influenzare la scelta di un investitore dotato di capacità superiori alla (presunta) media, dato il fatto che sono proprio gli investitori qualificati (tra questi gli investitori istituzionali) a muovere gran parte dei capitali: cfr. ARLT, Der strafrechtliche

Anlegerschutz vor Kursmanipulation, Peter Lang, 2004, 163 ss.

167 _{Sul tema, ante direttiva market abuse, CASSANI, L’insider trading, loc.cit. Sulla disciplina} introdotta con la direttiva del 2006, si vedano i commenti di ACCINNI, La “nuova” disciplina

dell’informazione privilegiata, in Resp.amm.soc.enti, 2006, 45 ss.; MUCCIARELLI, L’abuso di informazioni privilegiate: delitto e illecito amministrativo, in Dir.pen., proc., 2005, 1465 ss.;

MARTIELLO, Commento, Art. 9 co. 2 lett. a, in Leg.pen., 2006, 66 ss.; ZANNOTTI, Il nuovo diritto

penale, cit., 379 ss. Sui rapporti intertemporali tra “vecchio” e “nuovo” insider trading, cfr., nel senso

della continuità normativa, Cass. 31.07.2006, n. 26943, pubblicata su www.reatisocietari.it, e Trib. Milano, 16.03.2006 (ordinanza), in Dir.prat.soc., n. 18/2006, 69 ss., con commento di CERQUA. 168 _{Cfr. Trib. Brescia, 25.06.2002, in BBTC, 2003, 708 ss., con nota di RAGNI, Primi segnali di}

presente nella fattispecie come attributo di un “presupposto” della condotta,169 _nel

senso che la notizia utilizzata, sconosciuta al pubblico, dovrebbe essere idonea, ove resa pubblica, ad influire sull’andamento degli strumenti finanziari.170

La nozione di notizia rilevante si impernia anche qui su una prognosi di pericolo; la prognosi, a sua volta, sul seguente parametro: la notizia deve corrispondere a quella che “presumibilmente un investitore ragionevole utilizzerebbe come uno degli elementi su cui fondare le proprie decisioni di investimento”(art. 181 comma 4, Tuf). La fattispecie intende tutelare la fiducia nella eguaglianza di chance da parte dei partecipanti al mercato171_{, la quale risulta intaccata quando la notizia}

sarebbe stata credibile per un operatore di mercato “ragionevole”, cioè “accorto e bene informato”.172_{Il criterio offerto si avvicina ad una sorta di agente modello: un} homo eiusdem condicionis et professionis che la giurisprudenza statunitense ha

tradizionalmente racchiuso nella locuzione “reasonable man”.173

La dottrina ha da tempo segnalato sia l’ineffettività di tale criterio sia i pericoli che dietro di esso si celano. Quanto al primo aspetto, la figura è sfornita di un riscontro empirico effettivo: la diversa propensione al rischio da parte degli investitori disincentiva qualunque tentativo unificante intorno ad un investitore “tipo”.174 _{Quanto al secondo punto, viene evidenziato come il criterio si presti ad una}

169 _{Sul “valore di presupposto“ del possesso dell'informazione, v. PEDRAZZI, Riflessioni sull´insider}

trading in ambito corporativo, in Riv.soc., 1991, 1661, ora in Diritto penale, cit., IV, 231 ss.

170 _{Sul peso che questo elemento assume nell’economia della fattispecie e sui relativi dubbi} interpretativi, v. per tutti, SEMINARA, Il reato di insider trading tra obbligo di astensione e divieto

di utilizzazione in borsa di informazioni riservate. Considerazioni su riforme ordite, abortite e partorite, in BBTC, 1998, II, 319 ss.

171 _{OTTO, Der Mißbrauch von Insider – Informationen als abstraktes Gefährdungsdelikt, in AA.VV.,} Madrid Symposium für K.Tiedemann, 1994, 451; similmente PEDRAZZI, Turbativa dei mercati, cit., 127, che segnala la differenza con l’aggiotaggio. Non mancano, in letteratura, posizioni minoritarie che identificano il bene giuridico con la salvaguardia della parità contrattuale, laddove ne risultino bisognosi gli interessi patrimoniali di un “indetermianato partner commerciale” (STRATENWERTH,

Zum Straftatbestand des Missbrauchs von Insiderinformationen, in Festschrift für F.Vischer, Zurigo,

1983, 670-671). Inquadra l’oggetto della tutela nel funzionamento del mercato, sotto il profilo della liquidità, SEMINARA, Insider trading e diritto penale, Milano, 1989, 89 ss.

172 _{Cfr.HILGENDORF, sub §§ 38 I Nr. 1-3, 12, 13, 14 WpHG, in Kapitalmarkt-Strafrecht, cit., 186} 173 _{Questo profilo, più in particolare, attiene alla “materialità” dell’informazione. Puntuali riferimenti} in SEMINARA, Insider trading, cit., 175 ss., e ZIOUVAS, Das neue Kapitalmarkstrafrecht, cit., 75. Al criterio della “persona normale e ragionevole” fa riferimento anche il 18° considerando della Direttiva 2003/6/CE sugli abusi di mercato.

174 _{DINGELDEY, Insider-Handel und Strafrecht, Carl Heymann, 1983, 213 ss. Rispetto alla nuova} definizione fornita dal legislatore italiano, v. la sintesi critica di ZANNOTTI, Il nuovo diritto penale, cit., 395-396. Si vedano anche le recenti considerazioni di DENOZZA, La nozione di informazione

privilegiata, loc.cit., secondo il quale l’investitore ragionevole costituisce solo il primo stadio di una

verifica più articolata, a seguito della quale la notizia privilegiata verrebbe a ricomprendere “tutti i fatti che l’investitore medio prende in considerazione, più i fatti per i quali esiste una specifica prova

duplice lettura. Una lettura di tipo oggettivo, ove la valutazione abbia come termini di riferimento, da un lato, la divulgazione (ipotetica, al momento in cui il soggetto ha agito ed in base alle circostanze allora presenti) delle conoscenze, e dall’altro il corso dei titoli. E una lettura di tipo soggettivo: come capacità della notizia di soddisfare le aspettative di profitto di un investitore “medio”. Recependo quest’ultima impostazione, il criterio potrebbe degenerare in una fonte di incriminazione di condotte che, sebbene inidonee alla stregua di un parametro oggettivo – ogni volta in cui altri eventi abbiano neutralizzato l’effetto della mancata divulgazione –, siano ritenute in grado di alterare il corso dei titoli alla stregua di una valutazione soggettiva compiuta dal soggetto attivo175_.

La prima lettura, per ovvie ragioni preferibile, appare, anticipiamo, tutt’altro che agevole; talchè, anche in questo caso, un parametro tarato sull’“investitore tipo” conferma la propria inafferrabilità e sfuggevolezza.