Il mercato del private equity e del private debt: meccanismo e modalità di funzionamento sotto il profilo teorico
5. Cambiali finanziarie
56 Le cambiali finanziarie sono uno strumento la cui durata è compresa tra 30 giorni a 36 mesi. Sono emesse generalmente da società di capitali, società cooperative, e mutue assicuratrici, diverse dalle banche e dalle micro-imprese, per rispondere ad esigenze di liquidità a breve.
Il loro importo prevede un taglio minimo di 50.000 euro stabilito per legge. Per quanto riguarda invece la remunerazione, le cambiali finanziarie sono titoli senza cedola ed il rendimento deriva dalla differenza tra il valore del rimborso alla scadenza ed il prezzo di emissione.
Come abbiamo già accennato e come avremo modo di verificare più avanti in questa trattazione, i vantaggi apportati da un’operazione di private debt non sono poi così diversi da quelli apportati da un’operazione di private equity.
Questi operatori sono da sempre abituati ad affiancare l’imprenditore nelle sue scelte e nella definizione di strategie di sviluppo e possono quindi portare effettivamente un valore aggiunto concreto e tangibile: non solo denaro ma anche idee, stimoli, supporto alla realizzazione dei progetti e al processo di internazionalizzazione o di aggregazione con altre imprese.
Nel dettaglio, questa operazione consente di50:
- diversificare le proprie fonti di approvvigionamento di capitali con una struttura più bilanciata tra capitale di rischio e capitale di debito;
trovare un partner finanziario stabile, con cui condividere progetti di media/lunga scadenza e un interlocutore unico, in quanto spesso i fondi adottano strategie di investimento di tipo buy&hold51;
- avere accesso in modo gratuito alle competenze industriali e di business dei manager dei fondi, che consentono di strutturare operazioni personalizzate ed adattare l’intervento del fondo alle esigenze dell’impresa e della sua proprietà, nonché ai flussi aziendali previsti dal piano industriale dell’azienda;
50 AIFI, Guida pratica ai fondi di private debt; 2016
51 Strategia di investimento a lungo termine che per definizione implica la tenuta dello strumento fino a naturale scadenza
57 - avere accesso a strumenti in grado di ottimizzare la struttura finanziaria dell’impresa (anche in termini di allungamento delle scadenze del debito) e di soddisfare specifiche esigenze finanziarie, anche attraverso prodotti non standard e strutturati;
- accrescere il potere contrattuale nei confronti del sistema bancario, dei fornitori e dei clienti e, più in generale, nei confronti dei principali interlocutori dell’azienda;
- farsi conoscere dalla comunità finanziaria attraverso il network dei fondi di private debt.
Per quanto riguarda la valutazione da parte del fondo sulla fattibilità dell’investimento, essa si compone di una serie di fasi che, come vedremo, ricordano quelle implementate per valutare un’operazione di private equity.
La prima fase altro non è che un’analisi preliminare, ovvero uno screening che ha lo scopo di verificare se l’operazione rientra nei criteri di investimento del fondo e se può rappresentare, in linea di massima, un’opportunità di investimento cui vale la pena dedicare del tempo.
In questa fase, le informazioni generalmente richieste dai fondi per valutare l’opportunità di investimento sono:
- i bilanci storici della società - almeno relativi agli ultimi tre esercizi;
- i dati economici, patrimoniali e finanziari, aggiornati alla data più recente possibile, con evidenziazione esplicita delle voci di posizione finanziaria netta; - le informazioni descrittive dell’azienda tra cui:
o il profilo e gli elementi rilevanti della storia della società; o la compagine azionaria;
o l’organizzazione aziendale e le risorse umane;
o l’analisi del settore di operatività e il posizionamento competitivo dell’azienda;
o la descrizione delle principali aree di business e dei prodotti nonché del ciclo di produzione, gli impianti e la logistica;
58 o il business plan, che deve dettagliare oltreché una descrizione
dell’operazione proposta anche l’utilizzo dei fondi richiesti.
Successivamente, qualora si prosegua l’analisi con la valutazione di secondo livello e la due diligence, potranno essere richiesti ulteriori dettagli delle informazioni sopraccitate, nonché ulteriori documenti quali, ad esempio:
- lo statuto sociale; - i patti parasociali; - il rating (se presente);
- eventuali contratti rilevanti in essere e dettagli relativi a eventuali contenziosi in essere.
La seconda fase, quindi la valutazione di secondo livello, consiste nell’approfondire gli aspetti contabili e di business insieme all’imprenditore e al management e di iniziare a discutere dei possibili termini economici di supporto finanziario.
La terza fase coincide con l’attività di due diligence. Essa è precedente al momento di eventuale approvazione e consiste nel reperire e analizzare criticamente informazioni contabili, fiscali, commerciali, legali e ambientali eventualmente anche con il supporto di consulenti esterni. È di fondamentale importanza che tra l’imprenditore e il fondo ci sia chiarezza sugli obiettivi dell’intervento per permettere ad ambo le parti di rendere più efficace possibile la partnership finanziaria o industriale.
In aggiunta a quanto appena detto, il budget e il piano industriale della società emittente sono due documenti fondamentali per la valutazione da parte dei potenziali investitori. È pertanto necessario che la società rediga un piano industriale pluriennale che riporti, tra l’altro, il piano di sviluppo legato all’operazione potenzialmente oggetto di investimento del fondo, in modo tale da consentire a quest’ultimo la valutazione della sostenibilità dell’operazione e la sua coerenza. Inoltre, per tutti gli anni di durata dello strumento gli stessi investitori richiedono, solitamente di anno in anno, che venga redatto un budget per ciascun esercizio e il conseguente aggiornamento del piano industriale.
Per quanto riguarda le strutture di governance, i fondi di debito non prevedono, di norma, l’ingresso di propri esponenti negli organi di governance della società. Tuttavia
59 potrebbero, in alcuni casi specifici, richiedere la presenza di uno o più osservatori negli organi di gestione e controllo della società.
Essi però, nell’ambito della loro attività di gestione della posizione, possono richiedere report gestionali (mensili, trimestrali oppure semestrali) di rendicontazione dell’attività d’impresa, con esplicito dettaglio di alcuni parametri economico-patrimoniali e finanziari quali, a titolo meramente esemplificativo, fatturato, Ebitda, posizione finanziaria netta e flussi di cassa. Il livello di dettaglio dei report richiesti viene definito di volta in volta con la società. In aggiunta a ciò, i fondi possono richiedere il bilancio semestrale, il bilancio di esercizio, il documento che attesti l’aggiornamento del rating su base annuale, ove presente, nonché il budget annuale ed eventuali aggiornamenti del piano industriale. È consuetudine da parte dei fondi di private debt richiedere la certificazione di bilancio del primo esercizio successivo alla sottoscrizione dello strumento.
Per quanto riguarda le modalità di exit, in generale l’uscita dei fondi di private debt è regolata dai contratti di investimento. Per quanto riguarda le obbligazioni societarie, la naturale conclusione del rapporto coincide con il termine di durata dello strumento e il rimborso da parte della società target di quanto contrattualmente dovuto. Tuttavia, le politiche di investimento di alcuni fondi di private debt prevedono la possibilità di sottoscrivere o erogare anche strumenti ibridi che, se convertiti in equity, prevedono differenti modalità di conclusione del rapporto tra il fondo e la società.
Il contratto di investimento può comunque prevedere l’interruzione anticipata del rapporto tra la società e il fondo attraverso l’inserimento di opportune clausole contrattuali, all’esercizio delle quali possono essere associate determinate conseguenze in termini economici. Tra queste si citano, a titolo esemplificativo, le opzioni cosiddette call e put, le quali possono prevedere, di solito al ricorrere di eventi predefiniti, il diritto rispettivamente in capo alla società (call) o al fondo (put) di terminare il rapporto con il conseguente rimborso anticipato del finanziamento (sia della quota capitale, sia degli interessi).
60 Un’attenta lettura di quanto appena esposto consente di notare che, per quanto l’operazione di private debt sia diversa nella forma rispetto a quella di private equity, in quanto la prima, a differenza della seconda, non consente all’investitore di acquisire una quota di partecipazione al capitale sociale dell’impresa, queste due operazioni siano nella sostanza molto simili.
Entrambe apportano dei benefici apprezzabili e di fondamentale importanza per un’impresa, come una PMI alla ricerca di strumenti alternativi di raccolta di capitali necessari per sostenere i propri progetti di sviluppo. Il ricorso ad un fondo consente, infatti alle imprese di diversificare le proprie fonti di approvvigionamento dei capitali, trovando un partner finanziario stabile con cui condividere piani di crescita di media/lunga scadenza; nello stesso tempo, permette alle aziende di farsi conoscere dalla comunità finanziaria, aumentando il proprio potere contrattuale nei confronti del sistema bancario, oltre che dei propri fornitori e clienti.
In ottica valutativa da parte dell’investitore, vediamo come in entrambi i casi venga effettuato uno screening accurato sull’intera organizzazione, ovvero sulla composizione della compagine azionaria, della struttura organizzativa, delle risorse umane, oltre a raccogliere ed analizzare informazioni di natura contabile, fiscale, legale, commerciale e ambientale dell’azienda.
Qualora l’investimento venga realizzato, sia esso a titolo di private equity o di private debt, l’investitore istituzionale avrà diritto a ricevere una rendicontazione dell’attività d’impresa, e quindi informazioni di natura economico-finanziaria e patrimoniali. In aggiunta a quanto appena detto, il budget e il piano industriale della società emittente sono due documenti fondamentali in entrambi i casi, richiesti dall’investitore sia in fase preliminare per valutare la fattibilità dell’operazione e la sua coerenza, sia negli esercizi successivi all’attuazione dell’investimento per il suo monitoraggio.
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